论文题目：极端事件视域下输入性金融风险传染测度、来源追溯与结构分解
摘要：近年来,极端事件频频发生,金融危机、地缘政治、贸易摩擦以及重大突发性公共卫生安全事件对世界人民的生命、财产安全造成了巨大损害,对各国经济增长与金融市场稳定提出了巨大挑战。与此同时,伴随着经济全球化与金融一体化进程的不断推进,极端风险在国际金融市场与大宗商品市场间的传染、扩散愈发迅速,各国股票市场、汇率市场、债券市场以及国际大宗商品市场间的风险传染效应愈发显著,全球金融体系韧性愈发脆弱。2020年,新冠肺炎疫情席卷全球,在工业制造停摆、供应链脱钩以及贸易需求缩减形成的经济萧条预期驱使下,恐慌情绪与“一致性预期”为世界经济增长与全球金融市场稳定蒙上了不确定性阴霾。然而,面对当前国际百年变局形势叠加新冠肺炎疫情的全面冲击,中国金融市场发展面临的外部经济金融环境更趋复杂严峻,中国金融市场的输入性风险愈发多元强劲。立足于当前中国金融市场输入性风险愈发多元强劲的经济事实,着眼于国内金融市场高水平开放与经济高质量发展的方针要求,中国政府高度树立输入性金融风险的防范意识。2020年5月14日,习近平总书记在中共中央政治局常委会会议讲话中,首次提出“构建国内国际双循环相互促进的新发展格局”,并在两会期间强调,构建基于“双循环”的新发展格局是党中央在国内外环境发生显著变化的大背景下,推动中国开放型经济向更高层次发展的重大战略部署。然而,在“双循环”的新发展格局下,如何有效实现“内稳增长”与“外防风险”的多重均衡,成为了推动后疫情时代中国经济复苏的重点工作。2021年12月10日,国务院总理李克强在中央经济会议讲话中重点强调“要正确认识和把握防范化解重大风险,抓好风险处置工作,加强金融法治建设,研究制定化解风险的政策,完善金融风险处置机制”。这无疑对中国央行构建金融市场输入性风险防范、预警机制,制定处置金融风险的政策方案提出了更高层次的要求。在此背景下,中国人民银行发布的《中国金融稳定报告（2021）》中明确指出“处理好金融发展、金融稳定和金融安全的关系,健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系,维护股市、债市、汇市平稳运行,严密防范外部风险冲击”是“十四五”期间经济工作的重中之重。央行稳定报告的具体阐述不仅点明了依照股市、债市、汇市等多种输入性风险来源,构建中国金融市场输入性风险化解、处置机制的逻辑框架,更是强调了构建中国金融市场输入性风险防范、预警机制的迫切性。有鉴于此,着眼于中国金融市场输入性风险愈发多元强劲的经济事实,立足于国内国外“双循环”新发展格局、金融高水平开放以及经济高质量发展政策的要求,聚焦于金融发展、金融稳定和金融安全的辩证关系,本文按照“文献汇总综述→理论梳理阐释→网络模型构建→实证结果分析→结论政策建议”的研究脉络,从极端事件视域出发,基于股票市场、汇率市场、债券市场以及国际大宗商品市场多重维度,测度中国金融市场的输入性风险传染效应,追溯中国金融市场的输入性风险来源,分解中国金融市场的输入性风险结构成分,旨在为构建中国金融市场输入性风险防范、预警以及处置机制,提供理论支撑与政策参考。本文各部分所采取的研究方法、研究内容以及所得到的主要结论如下:第一,立足于当前国际、国内经济金融发展形势,阐述本文的研究背景与研究意义。其次,着眼于中国金融市场输入性风险愈发多元强劲的经济事实,依照股票市场、汇率市场、债券市场以及大宗商品市场多重维度,梳理概括当前学者关于金融市场风险传染研究文献的最新进展。再次,列示本文的研究框架,叙述本文主要的研究内容。最后,简要介绍本文运用的研究方法,点明本文研究的创新之处。第二,本文从金融风险传染的理论内涵与理论模型双重视角出发,对当前国内外学者的既有文献进行梳理,基于“金融风险传染的概念—金融风险传染的理论内涵—金融风险传染的理论模型”框架,回溯金融风险传染理论的发展脉络。具体而言,首先,通过阅读大量文献,总结归纳出金融风险传染的具体概念。其次,叙述金融风险传染的理论内涵与渠道机制。最后,着眼于金融风险传染理论模型的构建,具体阐述包含购买力平价模型、汇率超调模型、资产组合平衡模型以及跨国信贷溢出模型的金融风险传染理论模型。为下文构建金融市场网络与开展实证研究奠定理论基础。第三,本文基于复杂网络理论与金融市场网络构建方法两个层面,汇总目前国内外学者的相关文献研究,梳理复杂网络理论的发展脉络,概括复杂网络理论在金融风险传染研究领域的相关应用,阐释金融市场网络的构建方法。具体而言,对于复杂网络理论的阐释,首先,基于复杂网络理论的产生背景,对复杂网络的表示方法进行简要介绍。其次,着眼于复杂网络理论的发展脉络,对规则网络、随机网络、小世界网络以及无标度网络四种类型复杂网络的构建方式进行详细叙述。最后,从复杂网络的结构特征出发,通过度指标、距离指标以及中心性指标分析复杂网络的结构特征。对于金融市场网络构建方法部分,主要阐述基于自适应LASSO模型、弹性网收缩模型、BK指数频域关联模型、高维时变参数向量自回归模型（HD-TVP-VAR）以及Granger-Geweke因果关联模型的金融市场网络构建方法,为下文开展实证研究奠定基础。第四,本文基于广义动态因子模型（GDFM）识别全球股市收益率与波动率日度数据的共同因子与异质性因子,在市场风险驱动下,刻画波动率共同因子与异质性因子的脉冲响应曲线与风险贡献变动。运用长期方差分解网络（LVDN）方法构建全球股市异质性风险传染网络,基于因果关联与波动溢出的双重视域,测度极端事件期间全球股市的异质性风险传染效应,追溯风险传染的源头市场。结果表明:（1）在极端事件期间,收益率共同因子波动呈现出显著的“事件驱动”特征,总体风险贡献出现显著跃升,并且,在市场风险冲击下,共同因子最高可以诠释74%的收益率波动。（2）各国股市波动具有显著的“长期记忆性”,在极端事件期间,全球股市波动率共同因子与异质性因子走势间呈现出极强的“协同效应”,发达经济体及地区股市的个体异质性风险可能成为驱动全球股市共同风险扩张的主要因素。（3）在标准冲击下,共同因子与异质性因子在当期会出现正向反馈,但是,共同因子增长幅度与衰减速率都远高于异质性因子,在新冠肺炎疫情期间,共同因子与异质性因子风险贡献数值显著上升。（4）在极端事件冲击下,全球股市长期因果网络的结构剧烈波动,节点分布具备显著的“高度聚类”属性,基于阈值约束求解全球股市的波动溢出净值表明,美国股市的风险溢出指数显著高于溢入指数,这说明美国股市是全球股市波动风险的主要输出方。第五,本文基于全球主要国家汇率市场收益率与波动率的日度数据,运用弹性网收缩模型与广义误差分解方法,构建全球汇率市场高维静态网络与动态网络,测度汇率市场风险传染效应,刻画在极端事件期间,汇率市场网络结构与节点风险溢出效应的波动特征,测度经济发展水平与地理分布因素,对于人民币汇率市场影响力与输入性风险的作用机制。研究发现:（1）全球汇率市场波动率走势间存在着显著的“共振效应”,在极端事件期间,全球汇率市场收益率与波动率网络的总体连通指数均出现了剧烈波动。（2）在极端事件期间,在全球汇率市场波动率网络中,具备正向风险净溢出的汇率市场数量显著增加,同时,在新冠肺炎疫情时期,汇率市场的风险输出能力与所在国疫情的严重程度呈显著正相关关系,美元是全球汇率市场风险传染的源头市场。（3）在新冠肺炎疫情时期,人民币汇率市场净输入性风险远高于其他时期。并且,人民币汇率市场对于发展中国家汇率市场的影响力要高于发达经济体,但是,发达经济体对于人民币汇率市场的输入性风险要高于发展中国家,亚洲、欧洲以及北美洲国家是人民币汇率市场输入性风险的主要来源。第六,本文基于全球主要国家债券收益率日度数据,运用BK指数频域关联模型与高维时变参数模型（HD-TVP-VAR）,构建全球债券市场频域静态与高维动态网络,测度全球债券市场风险传染效应,在极端事件时期,刻画全球债券市场风险溢出效应与风险传染角色转变的动态特征,依照经济发展水平与地理分布因素双重视角,解析中国债券市场输入性风险结构成分,采用DCC-GARCH-t-Copula模型分析中国债券市场的跨境资产配置最优投资权重与对冲比率效率。研究发现:（1）全球债券市场的风险传染过程以短期风险传染效应最为显著,在极端事件时期,全球债券市场风险传染效应显著增强。同时,在新冠肺炎疫情时期,美国、欧盟、英国等发达经济体是全球债券市场风险的主要输出国。（2）在新冠肺炎疫情时期,中国债券市场的输入性风险显著扩张。同时,发达经济体债券市场、北美洲、欧洲以及亚洲国家债券市场是中国债券市场输入性风险的主要来源。（3）在新冠肺炎疫情时期,得益于经济复苏与基本面支撑,中国债券市场最优投资对冲比率显著提升,表明采用积极的动态资产组合调整与对冲操作才能实现中国债券市场输入性风险的精准防控。第七,本文将国际大宗商品市场与中国金融市场置于同一研究框架,运用DCC-GARCH模型,刻画国际大宗商品市场与中国金融市场间的联动效应,基于Granger-Geweke因果关系检验模型构建动态因果网络,探究在极端风险事件冲击下,国际大宗商品市场与中国金融市场网络的结构变迁,甄别风险结构与共振模块,追溯中国金融市场输入性风险来源。结果表明:（1）在新冠肺炎疫情时期,国际大宗商品市场与中国金融市场间动态条件相关系数的概率分布曲线,呈现分布区间扩张、分布中心右移以及峰度迅速下降的态势,并且,股票市场与银行间市场对于能源与工业金属的价格波动较为敏感,国债市场与汇率市场受贵金属价格走势影响显著。（2）在极端风险事件的冲击下,国际大宗商品市场与中国金融市场网络结构发生突变,在新冠肺炎疫情时期,国际大宗商品市场与中国金融市场的交互冲击具有非对称性,中国金融市场对国际大宗商品市场的影响力十分有限。（3）在新冠肺炎疫情时期,国际大宗商品市场对中国金融市场的输入性风险强度远高于其他时期,追溯中国金融市场的输入性风险来源可知,能源、贵金属以及工业金属对中国金融市场的冲击强度要高于其他商品,并且,股票市场与汇率市场承受的输入性风险较强。
关键词：极端事件;输入性风险;金融风险传染;来源追溯;结构分解
学科专业：数量经济学
指导教师对博士论文的评审意见
评阅小组对博士论文的评阅意见
答辩决议书
摘要
abstract
第1章 绪论
1.1 研究背景与研究意义
1.2 国内外研究现状
1.3 研究框架与研究内容
1.4 研究方法与研究创新
第2章 金融风险传染的理论内涵与理论模型
2.1 金融风险传染概念
2.2 金融风险传染理论内涵
2.3 金融风险传染理论模型
2.4 本章小结
第3章 复杂网络理论与金融市场网络构建方法
3.1 复杂网络理论
3.2 金融市场网络构建方法
3.3 本章小结
第4章 股市因子构成识别、风险贡献刻画与异质性风险传染
4.1 模型构建与数据说明
4.2 全球股市收益率与波动率因子构成识别
4.3 全球股市波动率因子脉冲响应分析与风险贡献刻画
4.4 全球股市异质性风险传染测度
4.5 本章小结
第5章 汇率市场风险传染测度、风险来源追溯与输入性风险分解
5.1 模型构建与数据说明
5.2 全球汇率市场风险传染测度
5.3 极端事件时期全球汇率市场风险来源追溯
5.4 人民币汇率输入性风险测度与分解
5.5 本章小结
第6章 债券市场风险传染测度、输入性风险分解与跨境资产配置优化
6.1 模型构建与数据说明
6.2 全球债券市场风险传染测度与溢出效应演化
6.3 中国债券市场输入性风险测度与分解
6.4 中国债券市场跨境资产配置优化分析
6.5 本章小结
第7章 国际大宗商品市场与中国金融市场风险传染测度及来源追溯
7.1 模型构建与数据说明
7.2 国际大宗商品市场与中国金融市场联动效应分析
7.3 国际大宗商品市场与中国金融市场风险传染测度
7.4 中国金融市场输入性风险来源追溯与分解
7.5 本章小结
第8章 结论与政策建议
8.1 主要结论
8.2 政策建议
参考文献
致谢