汇率利率联动范文

汇率利率联动范文（精选9篇）

汇率利率联动 第1篇

一、国内外学者对利率汇率关系的研究文献综述

对利率汇率关系的研究最早起源于凯恩斯, 他于1923年在《论货币改革》中第一次系统地阐述了利率和汇率之间的关系, 这就是今天的利率平价假说。利率平价理论认为汇率由利率差异所决定, 即一国货币的基期汇率和远期汇率之间的差异 (升水或贴水) 应近似等于该国利率和所兑换的货币国利率的差异。利率平价包括非抵补利率平价 (UIP, uncovered interest parity) 、抵补利率平价 (CIP, covered interest parity) 和实际利率平价 (RIP, real interest parity) 三种形式。

大量外国学者通过回归分析检验CIP, 这一方面的研究基本上支持CIP, 一般认为在资本流动受限制少、利率管制少、金融市场发达的国家和地区CIP较容易成立。对UIP的检验由于难以得到人们对汇率的预期数据, 所以这方面的实证比较少。蒙代尔和弗莱明的Mundell-Fleming, 即在开放经济下的IS-LM模型, 对利率汇率的联动机制作了经典的分析。Dornhusch模型研究在通胀预期的情况下, 利率变动对汇率的影响。即在购买力平价成立的条件下, 本国利率与本币汇率呈逆向运动。麦金农、大野健一研究了在浮动汇率制度下, 通货膨胀预期对长期名义利率变动的影响要大于对短期名义利率变动的影响。

我国对人民币利率和汇率的研究主要借鉴了西方有关利率汇率关系的模型并对利率汇率平价模型进行检验, 得出的结果一般都是人民币汇率明显不符合利率平价。

二、利率、汇率联动的理论分析

(一) 利率变动对汇率的传导的途径

利率政策对汇率的传导主要是通过国际收支中资本项目和经常项目的平衡状况来实现的。

1、资本项目途径下通过国际套利资本的流动实现直接传导。

利率政策的调整最终也要通过国际收支对汇率发生作用。在资本具有充分流动性的前提下, 按照利率平价理论, 国内外利率差引起国际套利资本流动, 从而改变外汇市场上本外币的供求, 作用于汇率。利率上升, 导致短期资本流入。外汇市场上本币供不应求, 本币升值。

2、经常项目途径下通过影响国内总供给和总需求实现间接传导。

利率变动, 改变国内总需求状况, 使进口需求发生变化从而使经常项目外汇收支发生变化, 带来汇率的变动, 利率上升, 使企业融资成本提高, 导致本国投资减少, 消费收缩, 总需求相应减少, 进口额减少, 本币升值。利率变动, 改变国内货币供应量以及物价水平, 改变出口状况, 从而作用于经常项目外汇收支, 对汇率发生影响。

(二) 汇率变动对利率的作用的途径

汇率变动对利率的影响主要通过物价的变动和预期因素两个途径来实现。

1、汇率变动主要通过物价影响利率。

汇率变动通过出口商品和进口商品两方面影响物价, 本币 (汇率间接标价法) 下降, 本币贬值、外币升值, 使以进口原料加工的商品价格上升, 如果该国对进口品的需求弹性很小或没有其他的替代品, 那么在进口物价及相关产品的物价上升而需求又不下降, 并且这种进口商品在国民生产总值中比重较大的情况下, 就会造成通过生产成本上升推动最终成品价格上涨, 这会推动国内消费物价整体水平上升, 从而导致实际利率下降, 名义利率有上升的压力。

2、汇率变动对利率的传导机制也受预期因素的影响。

按照利率平价理论, 一方面, 本币汇率 (间接标价法) 下降会激发人们对汇率进一步下降的预期, 从而导致“货币替代现象”, 引起短期资本外逃。国内资本供给减少, 货币需求过热导致利率上升。另一方面, 汇率下降 (间接标价法) 也会激发起人们对汇率反弹的预期, 则可能引起短期套利资本流入, 国内资本供给增加, 货币供给过剩导致利率下降。汇率的预期变化率取决于长期汇率水平与即期汇率水平之间的差距和两国相对经济实力的变化。

三、我国金融市场开放进程中利率和汇率联动机制的约束机制分析

在今天, 中国的利率和汇率尚不能形成良好的联动效应, 其主要原因是人民币在资本项目下不能实现自由兑换、利率还未市场化、弹性的汇率机制尚未形成。

1、目前我国尚不具备利率政策对汇率传导的基础。首先, 在我国目前资本项目实行管制、汇率形成机制不完善的宏观经济背景下, 国际短期套利资本根本无法进行充分的套利活动。其次, 国内利率市场化还未形成, 我国目前的利率水平并不是由经济自身供求所决定的内生变量, 在很大意义上它是由货币当局决定的外生变量, 利率的调整取决于中央银行对宏观经济的判断。它无法也不可能反映资金供求变化, 更不能起到对储蓄、投资需求的调节作用, 利率对汇率的传导机制的效果不明显。再次, 在利率事实由央行单独制定体制下, 货币的利率需求弹性很低, 资金需求者对利率调整反应不灵敏, 从而使调整利率政策的作用弱化。各类微观经济主体, 特别是国有企业对利率变动反映迟钝, 利率没有真正起到市场信号的作用, 加上政策传导的时滞等因素, 利率政策对汇率的传导效果受到了严重影响。

2、汇率形成体制的缺陷导致汇率对利率传导不畅。充分开放的外汇市场和汇率的变化具有灵活性是汇率市场机制形成的基础。然而我国现行人民币汇率形成机制的基础是银行结售汇制, 无论是中国外汇交易中心, 还是金融机构和它们客户之间的外汇交易市场, 都受到政府结售汇制度的严格管制。尽管央行对个人和金融机构在经常项目下的外汇管理政策有适度放宽, 但对我国绝大部分企业仍实行经常项目强制结售汇, 市场参与者特别是中资企业和商业银行持有的外汇必须在市场上结汇。而外汇市场的主体由国有商业银行、股份制商业银行、经批准的外资金融机构、少量资信较高的非银行金融机构和央行操作室构成。不论企业对商业银行还是央行对商业银行都没有充分体现外汇交易方的真实交易意愿, 汇率的形成不完全是市场机制, 并非是真正意义上的市场价格。在特殊的汇率形成机制下, 汇率的变化取决于央行的意愿, 缺乏灵活性, 对于微观经济主体特别是国有企业来说, 则会只关注央行干预汇率的方向和力度, 而漠视真正意义上的市场信息。另外, 我国国际贸易连续14年顺差, 外汇储备增长迅速。但在强制性结售汇制度下, 结汇的无条件性与售汇的有条件性, 已导致外汇供给远远大于外汇需求, 中央银行被迫在外汇市场上被动地购入上市的全部外汇, 这一方面, 在很大程度上使中央银行丧失了调控货币供给的主动权;另一方面, 中央银行承担稳定汇率的结果是使汇率风险集中在央行, 外汇占款在中央银行资产比例逐步提高, 央行只能通过央行票据的发行来暂时对冲一部分外汇占款的数量, 但是发行央行票据有着巨大的财务成本, 随着我国外汇储备增长记录的不断刷新, 靠发行央行票据来对冲外汇占款的政策已经难以为继。

四、我国金融市场开放进程中利率与汇率相互协调的政策措施

随着金融市场开放步伐的加快, 短期内资本流入会导致国内货币供应的增加, 加大通货膨胀的压力。最主要的是中国市场经济改革尚未完成, 金融市场存在的制度性缺陷将不可避免地导致国际游资的冲击。当前制度条件下的风险积聚和资本项目放开后风险的扩大, 迫切需要在金融市场开放的过程中建立增强汇率利率联动机制的制度保证。

第一, 央行应逐渐放弃顺应经济周期的利率政策。当经济处于通货膨胀时, 央行开始提升利率, 易使人们产生通货膨胀将高企不下的预期, 人民币面临贬值压力, 通货膨胀将加剧;当经济处于通货紧缩时, 央行开始下调利率, 又易使人们产生通货紧缩将持续的预期人民币面临升值的压力, 通货紧缩难以摆脱。因此, 央行顺应经济周期的利率政策不利于内外经济的均衡, 为了避免顺应经济周期的利率政策对内外均衡的不利影响, 我们在利率调整时可以综合考虑以下变量:国际收支状况、零售商品趋势、长期国债利率走势等。这样, 利率政策不仅不会加剧外汇市场的波动, 甚至能熨平这种波动, 当然利率政策能否有效, 重要的前提条件是利率的市场化。

第二, 逐步放松利率管制, 有序推进利率市场化, 构建高效利率-汇率联动协调机制。按照“先外币后本币、先农村后城市、先贷款后存款、先长期后短期、先大额后小额”的整体思路, 形成以市场利率为基础的利率间接调控体制。第一步将是放开外资、中资金融机构对内资企业的外币贷款利率, 再到放宽人民币贷款利率的浮动幅度和存款利率浮动幅度, 最后是贷款、存款利率的完全放开。

第三, 逐步放松资本管制, 实行资本账户开放和人民币自由兑换, 增强国际资本流动性。应遵循“先长期资本流出入, 再短期资本流出入;先证券投资, 再银行信贷;先债权类工具, 后股权类工具和金融衍生产品;先发行市场管制, 后交易市场管制;先境外筹资, 再非居民境内筹资;先金融机构, 再非金融机构和居民个人”的顺序, 采取自主的、渐进的、有次序的方式稳妥推进资本账户开放。

第四, 完善汇率形成机制, 实现汇率市场化。增强利率-汇率的内生联动作用, 汇率制度的选择和基准汇率的确立十分关键。目前, 我国利率市场化刚刚起步、资本管制较严, 因此, 人民币汇率制度不能选择固定汇率制度, 也不宜立刻转到浮动汇率制度, 只能在固定汇率和浮动汇率制之间进行调和、折衷, 建立一种既有稳定性又有灵活性的汇率制度。汇率目标区具有固定汇率制和浮动汇率制两种制度的优点, 是近期中国汇率制度的一个较好选择。

参考文献

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[2]姜波克.国际金融新编 (第三版) [M].复旦大学出版社, 2005.

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[4]李扬, 王松奇.中国金融理论前沿[M].社会科学文献出版社, 2000.

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[6]李扬.中国金融发展报告 (2005) [M].社会科学文献出版社, 2005.

利率与汇率的互动关系 第2篇

作者：何洋洋、秦思祺、张弛

指导教师：傅振仪

单位：83121（国贸）

2013年12月13日利率与汇率的互动关系

摘要随着我国对宏观经济进行调控的力度不断加强，人民币汇率和利率问题成为人们关注的对象和谈论的焦点。通俗地讲：货币在货币市场中与其他货币交换的比例就是汇率；货币在货币市场中转让使用权的租赁价格就是利率。汇率、利率是紧密关联的二个问题，也是当前中国宏观经济形势中的焦点，对这二个问题的研究和判断，不但影响到我们的日常生活和企业的投资决策，也直接关系到中国经济是否能平稳发展。

关键词：利率、汇率、宏观经济学、货币

一、利率

（一）定义：利率（interest rate），就表现形式来说，是指一定时期内利息额同借贷资本总额的比率，是银行根据其经济状况和存贷款规模来调控存贷款数量的方式，利率是单位货币在单位时间内的利息水平，表明利息的多少。经济学家一直在致力于寻找一套能够完全解释利率结构和变化的理论。利率通常由国家的中央银行控制，在美国由联邦储备委员会管理。至今，所有国家都把利率作为宏观经济调控的重要工具之一。

（二）影响：利息率的高低，影响利息率的因素，主要有资本的边际生产力或资本的供求关系。

此外还有承诺交付货币的时间长度以及所承担风险的程度。利息率政策是西方宏观货币政策的主要措施，政府为了干预经济，可通过变动利息率的办法来间接调节国内通货膨胀水平。

在萧条时期，降低利息率，扩大货币供应，刺激经济发展。在膨胀时期，提高利息率，减少货币供应，抑制经济的恶性发展。所以，利率对我们的生活有很大的影响。

利率是借款人需向其所借金钱所支付的代价，亦是放款人延迟其消费，借给借款人所获得的回报。利率通常以一年期利息与本金的百分比计算。

（三）利率作用：利率是调节货币政策的重要工具，亦用以控制例如投资、通货膨胀及失业率等，继而影响经济增长

二、汇率

（一）定义：汇率（又称外汇利率，外汇汇率或外汇行市）两种货币之间的对换的比率,亦可视为一个国家的货币对另一种货币的价值。汇率又是各个国家为了达到其政治目的金融手段。汇率会因为利率，通货膨胀，国家的政治和每个国家的经济等原因而变动。而汇率是由外汇市场决定。外汇市场开放予不同类型的买家和卖家以作广泛及连续的货币交易(外汇交易除周末外每天24小时进行，即从GMT时间周日8:15至GMT时间周五22:00。即期汇率是指以当前的汇率，而远期汇率则指于当日报价及交易，但于未来特定日期支付的汇率。简要的说，就是用一个单位的一种货币兑换等值的另一种货币

（二）影响：汇率的影响因素也有很多，其中主要的影响因素有国民经济的实力和发展状况，国内经济政策，国际收支情况，利率水平等。

（三）作用：

1、对进出口的作用：

一般来说，本币汇率降低，即本币对外的比值贬低，能起到促进出口、抑制进口的作用；若本币汇率上升，即本币对外的比值上升，则有利于进口，不利于出口。

2、对物价的作用：

从进口消费品和原材料来看，汇率的下降要引起进口商品在国内的价格上涨。至于它对物价总指数影响的程度则取决于进口商品和原材料在国民生产总值中所占的比重。反之，本币升值，其他条件不变，进口品的价格有可能降低，从而可以起抑制物价总水平的作用。

3、对资本流动的作用：

短期资本流动常常受到汇率的较大影响。当存在本币对外贬值的趋势下，本国投资者和外国投资者就不愿意持有以本币计值的各种金融资产，并会将其转兑成外汇，发生资本外流现象。同时，由于纷纷转兑外汇，加剧外汇供不应求，会促使本币汇率进一步下跌。反之，当存在本币对外升值的趋势下，本国投资者和外国投资者就力求持有的以本币计值的各种金融资产，并引发资本内流。同时，由于外汇纷纷转兑本币，外汇供过于求，会促使本币汇率进一步上升。

三、汇率与利率之间的关系

当今世界上研究汇率变化的经典理论主要有三种：英国学者葛逊的国际借贷说、瑞典经济学家卡塞尔的购买力平价说、英国著名经济学家凯恩斯的利率平价说。其中由英国经济学家凯恩斯于1923年提出的利率平价学说，解释了利率水平和汇率之间的关系。简而言之，哪种货币利率高，投资者就愿意购买哪种货币，从而将促使该种货币汇率上升。利率平价学说突破了传统的国际收支和物价水平的范畴，从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础。

按照现代的货币理论，在资本开放的情况下，一种货币利率上升，意味着其投资价值上升，汇率在短期也会水涨船高，远期则相反。在一体化程度高、摩擦较少的国际金融市场上，利率和汇率通过抛补套利的利率平价公式联系在一起，即汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则远期汇率必将升水，这意 味着本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。也就是说，汇率的变动会抵消两国间的利率差异，使利率与汇率实现均衡，实现汇率和利率的同向联动。

举个例子，如果国内利率高于国际利率水平，资金将流入国内套取利润。假如中国国债收益率高于美国相同期限国债收益率，美国投资者就会考虑将美国货币兑换为中国货币购买国债，同时该投资者为了规避可能出现的汇率风险，他将选择在外汇市场上进行掉期，即卖出远期中国货币，以锁定收益率差。这样在中国利率高于美国利率的情况下，大量掉期外汇交易的结果，将会导致中国现汇汇率上浮，期汇汇率下浮；而美国则正好相反，现汇汇率下浮，期汇汇率上浮。远期差价(远期差价为期汇汇率与现汇汇率的差额)正好等于两国利差。

以上是就短期分析而言的，所有的理论都是建立在资本开放的完全市场条件下，理论色彩较重。实际上，就长期而言，一个国家货币供给的变化是影响它的价格水平的最终因素。在这个意义上，汇率只是国际间货币供求关系的市场表现。而利率则是国内市场中货币需求的市场表现。

（一）利率变动对汇率的影响 首先，利率政策通过影响经常项目对汇率产生影响。当利率上升时，信用紧缩，贷款减少，投资和消费减少，物价下降，在一定程度上抑制进口，促进出口，减少外汇需求，增加外汇供给，促使外汇汇率下降，本币汇率上升。与利率上升相反，当利率下降时，信用扩张，货币供应量（M2）增加，刺激投资和消费，促使物价上涨，不利于出口，有利于进口。在这种情况下会加大对外汇需求，促使外汇汇率上升，本币汇率下降。

这里以人民币利率下调为例来说明利率-汇率机制的传导效应：利率下降，国内需求上升，进口需求也上升，导致人民币汇率下降；进口需求上升和通货膨胀率上升，使得对人民币贬值预期增加，企业进口增加而出口减少，资金外流增加，导致人民币汇率下降。实际利率的下降引起外汇汇率上升、人民币汇率下降。实际上，人民币汇率下降的效果是扩张性的：一方面，人民币汇率下降，在国外相对价格变化的影响下，由于出口扩大，在乘数作用下使国民收入得到多倍扩张，另一方面，人民币汇率下降通过收入再分配效应和资产效应导致国内需求下降；与此同时，出口企业利润增加，进口商品成本上升，推动一般物价水平上升。总之，人民币利率下调造成人民币汇率下降，对总需求的影响是双重的。

其次，通过影响国际资本流动间接地对汇率产生影响。当一国利率上升时，就会吸引国际资本流入，从而增加对本币的需求和外汇的供给，使本币汇率上升、外汇汇率下降。而且，一国利率的提高，促进国际资本流入增加，而资本流出减少，使国际收支逆差减少，支持本币汇率升高。与利率上升相反，当利率下降时，可能导致国际资本流出，增加对外汇的需求，减少国际收支顺差，促使外汇汇率上升、本币汇率下降。

（二）汇率变动对利率的影响

汇率变动对利率的影响也是间接地作用，即通过影响国内物价水平、影响短期资本流动而间接地对利率产生影响。

首先，当一国货币汇率下降时，有利于促进出口、限制进口，进口商品成本上升，推动一般物价水平上升，引起国内物价水平的上升，从而导致实际利率下降。这种状况有利于债务人、不利于债权人，从而造成借贷资本供求失衡，最终导致名义利率的上升。如果一国货币汇率上升，对利率的影响正好与上述情况相反。

其次，当一国货币汇率下降之后，受心理因素的影响，往往使人们产生该国货币汇率进一步下降的预期，在本币贬值预期的作用之下，引起短期资本外逃，国内资金供应的减少将推动本币利率的上升。如果本币汇率下降之后，人们存在汇率将会反弹的预期，在这种情况下，则可能出现与上述情况相反的变化，即短期资本流入增加，国内资金供应将随之增加，造成本币利率下降。

如果一国货币汇率下降之后能够改善该国的贸易条件，随着贸易条件的改善将促使该国外汇储备的增加。假设其他条件不变的情况下，外汇储备的增加意味着国内资金供应的增加，资金供应的增加将导致利率的降低。相反，如果一国货币汇率上升将造成该国外汇储备的减少，则有可能导致国内资金供应的减少，而资金供应的减少将影响利率使之上升。

四、汇率和利率的联动关系影响我国利率政策的变动

我国曾一度忽视利率变动对汇率的影响。长期以来，人民币业务与外币业务是分开管理的，在政策上更谈不上协调配合，本币和外币管理的脱节，人民币利率调整主要考虑国内宏观经济政策需要、物价总水平、社会资金供求状况等因素，而很少与汇率联系起来。1998年以后，我国经济出现了以增长速度下滑，物价持续下跌为表象的有效需求不足问题，对外表现为国际竞争力减弱。按照一般的经济学理论，对策应该是贬值和适当放松银根。但当时我国周边国家经济在经历了货币大幅贬值后，正缓慢进行调整。为了避免出现竞争性贬值，利用汇率稳定和维持公众对本国经济的信心，消除悲观的心理预期，我国政府决定不采取货币贬值来应对危机，汇率稳定成为1998年和1999年这一特殊时期中国经济政策的最重要目标之一。与此不相适应的是，由于中美经济周期不一致，人民币利率和美元利率出现倒挂。1997~2002年，我国国内经济有效需求不足，价格持续下降，为了扩大需求，减轻企业亏损，1996年以来，中国人民银行连续8次下调人民币利率。而美国由于经济过热，美联储曾多次加息。1998年7月1日，1年期人民币存款利率降至4.77%，而同期1年期美元存款利率为4.875%。这种本外币利差倒挂使得境内外币存款快速增加，外汇贷款下降，国内 逃汇、骗汇等非法行为急剧上升,在人民币贬值的心理预期和本外币利差倒挂等诱因的驱使下，中国企业和个人持有外汇的动机空前强烈，其结果是1998年外汇管理受到自1994年外汇体制改革以来最为严重的冲击。外汇储备增幅下降，人民币贬值压力加大。1998年外汇储备仅增长50.69亿美元，远低于1994年以来年均300多亿美元的年增长幅度。受外汇市场供求形势变化、公众心理预期等因素的影响，1998年以后的一段时间里人民币承受着较大的贬值压力。加入WTO 后，我国加快了利率市场化的进程。2004年，经国务院批准，中国人民银行决定实行再贷款浮息制度，即中国人民银行在国务院授权的范围内,根据宏观经济金融形势,在再贷款（再贴现）基准利率基础上，适时确定并公布中央银行对金融机构贷款利率加点幅度的制度。实行再贷款浮息制度不涉及企业和居民个人。2004年3月25日起，对期限在1年以内、用于金融机构头寸调节和短期流动性支持的各档次再贷款利率，在现行再贷款基准利率基础上加0.63个百分点。为支持农村经济发展，农村信用社再贷款浮息分3年逐步到位，而且到位后浮息所加百分点的幅度减半执行。

同时，2003年中国人民银行采取了一系列深化外汇管理体制改革、保持人民币汇率稳定的措施：一是完善经常项目管理，便利企业和个人外汇收支，切实满足企业、个人合理的经常项目用汇需求；二是稳步推进资本项目对外开放，放宽企业购汇限制，实施境外投资外汇管理改革试点，逐步拓展资本流出渠道，支持“走出去”战略的实施；三是扩大远期结售汇业务试点，允许开办外债项下的远期业务，加快外汇市场建设，逐步完善人民币汇率形成机制。

按照蒙代尔——弗莱明模型，在开放经济条件下，货币政策的独立性、汇率的稳定和资本自由流动三个目标不可兼得。作为一个主权大国，中国不可能放弃货币政策的独立。加上未来我国将选择资本的自由流动，实现资金资源的优化配臵，这实际意味着我们将不得不放弃固定汇率体制。由此，也引出了我国汇率体制改革的两个重要内容：其一是通过逐步放开对资本项目的严格管制，实现人民币完全可自由兑换；其二是逐步扩大人民币汇率的浮动区间，最终实行完全由市场供求关系决定的浮动汇率制度。而且，汇率体制改革的两个方面实际也是一种互动关系。

而汇率的弹性和波动幅度将直接决定利率的走向。如果汇率波动上升幅度比较小，在大量贸易顺差和外汇储备迅速增长的情况下，央行必然要加以干预，这必将形成基础货币大量投放，也就是所谓“宽货币”的局面，货币市场的低收益率将维持较低水平，同时带来投资过热情况，需要政府的行政干预；如果汇率上升幅度加大，或者经济结构调整带来贸易顺差减少，由此形成的被动基础货币投放将减少，央行的货币政策独立性会提高。央行可以主动根据国内经济走向，对货币市场利率和整个基准利率进行调整和引导，人民币的利率将提高。

五、当前形势下我国的汇率与利率

十八大三中全会《决定》基本明确了汇率市场化与利率市场化的关系。

《决定》写到“完善人民币汇率市场化形成机制，加快推进利率市场化。”这反映出人民币汇率体制改革将先于利率市场化的完成。近日，央行行长周小川亦明确表示人民币汇率波幅将进一步扩大，停止每日指导，并基本退出常态式外汇干预，这意味着汇率体制改革进度进一步加快。

利率和汇率市场化的相互作用将达到促进稳定或放大波动的作用，从而更好的实现宏观经济目标。根据蒙代尔的不可能三角理论，要实现独立的货币政策及资本项目下资本的自由兑换和流动，不可避免采用弹性的浮动汇率制度。今年6 月份出现的钱荒是由于当时强烈的QE 退出预期，导致资金外流，货币贬值的压力加大，外汇占款的突然收缩，从而银行间回购利率飙升，若当时已经实行浮动汇率或汇率允许的浮动区间足够大，可通过汇率浮动减少资本的外流，进而稳定利率，减少利率的大幅波动。

汇率和利率市场化改革的先后顺序存在争议。支持利率市场化应该先于汇率市场化的一方认为利率市场化风险可控性高，利率工具可以有效调节经济，承受的来自国际的压力和冲击更大。另一方则认为，高息差是由人民币有效汇率高估导致的。双向提幅增频的浮动汇率政策将有利于提高企业对汇率和利率的敏感度提高，促进利率市场化。支持两者应同时进行的认为：汇率市场化和利率市场化两者之间没有先后顺序，也不互为前提条件，都属于市场建设、放松对交易过程和行为的政治约束。

同步推进利率市场化与汇率体制改革，汇率体制改革应先于利率市场化完成。根据国际经验，各国汇率制度的改革中，管理浮动汇率制度一般先于利率市场化的最终完成时间。因此，我们认为汇率体制改革与利率市场化二者相互促进，协调配合，并且汇率体制改革将先于利率市场化完成 参考文献：

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凤凰网财经。2013.11 陆前进主编《货币金融学说教程》 复旦大学出版社 2005-7 马杰

《利率与汇率风险管理》 人民邮电出版社

人民币利率汇率走势如何 第3篇

对于“十二五”金改的功过，仁者见仁智者见智，有的说成效高，有的说无效，关键看站在何种角度，如果从实体角度来看效果并不明显，但如果从促进人民币国际化、人民币自由兑换、金融市场化来看，的确有效果。下面对“十三五”期间的利率、汇率，以及人民币国际化的前景进行预测。

人民币利率如何预测？

利率存贷款上下限已经放开，将来人民币基准利率也将自由化，将来将从现在的管理干预向将来的市场自由形成。

笔者此前建议一年期贷款、三年期存款、短期回购利率、同业隔夜拆借利率各占25%的权重，形成市场化的基准利率，成为市场自我调节，央行最多通过大方向上进行把控，通过央票、国债等形式进行干预过度失衡的市场利率。

人民币汇率如何预测？

由于人民币要加入SDR，就不能贬值，最多做一些箱体整理的拉锯战，短期来看，未来3-6个月不会贬值，预计加入SDR过了3个月后，央行有可能让人民币短期贬值。

但是，年底有可能又通过升值方式进行。如此，年头年尾人民币并没有多少贬值，但是年中有可能贬值5%，有可能形成年中升贬值交替大起大落。

人民币现在在上海自贸区进行企业投资证券、股票、期货等方面进行额度内的自由兑换，这是超越国企经常项下额度内的自由兑换。

笔者预测，将来人民币一篮子货币美元权重有可能从目前的90%左右下降到70%，并进一步下降到50%，但是，人民币的波动也就大了，每年升贬幅度有可能放大到10%。但是，笔者预测央行有可能管住年尾兑年头的升贬幅度，年中放开。除非超过10%的升贬幅度才会出手矫正。

人民币国际化如何预测？

此前中国进行了大量的双边货币互换，进行了全球多国的城市人民币结算中心，但是人民币交易中心在伦敦是第一次亮相，没想到德国总理默克尔近日访华，中德合作在德国设立人民币产品交易中心。

对于人民币国际化，笔者认为，将来伦敦金属交易所可以用人民币计价，这将助推人民币国际化，中国需要提升国际形象，而英法德有利益需求。

如果人民币加入SDR，将带来1万亿美元额度的人民币纳入各国央行储备库，这对于人民币储备市场占有率的提升是一个推动。

但是，有关人民币国际化的真正竞争力，还得靠人民币国际交易产品、商品计价权，另外，中国股市要从发达国家的坐地开放转变成走出去开放。这才是人民币国际化快速方法，也是快速推动中国股市飙升推动中国内需崛起的方法。

汇率利率联动 第4篇

利率和汇率作为本国货币对内和对外价格的表现, 是宏观经济变量中金融信号的核心。随着我国经济的迅速增长, 经济结构的不断完善及对外依存度的加深, 包括利率在内的货币政策、汇率政策对我国宏观经济实现内部均衡将起到日益重要的作用, 并对国际资本流动和国际收支改善发挥一定的调节功能。当前, 金融及货币政策的全球化趋势日渐明显, 利率和汇率之间国际和国内联动效应也非常明显。因此, 本文对利率和汇率关系的研究, 对把握利率和汇率的变动规律, 协调本国的利率和汇率政策, 减少金融动荡所带来的损害, 实现一国的内外均衡都具有一定的理论意义和现实意义。

Simone, Razzak (1999) 根据名义汇率和名义利差的关系, 使用两种不同的方法证明了名义汇率和长期利差是单位根过程, 验证了各国汇率和利差之间存在格兰杰因果关系。Macdonald, Nagayasu (2000) 利用面板数据以及协整检验的方法研究了汇率和利率间的互动关系, 使用了14个工业国的数据进行Johansen检验, 得出了实际汇率和实际利差之间存在协整关系的判断。Suliman (2005) 运用了GARCH模型对在1993年至1998年期间的两次金融危机进行实证研究, 发现像墨西哥这种实行盯住汇率制度的国家的汇率波动, 相对于实行浮动利率的日本, 更加容易传染自由市场经济引致美国利率的波动。国内学者郭庆平和王爱俭 (2007) 运用了计量模型, 分别对发达国家和发展中国家的名义利率和汇率进行实证分析, 得出发达国家的利率与汇率联动性在表面上弱于一些发展中国家, 但同时指出发达国家利率与汇率政策对整体经济的影响要强于发展中国家。郭树华等 (2009) 运用ARDL模型对汇率与利率关系进行研究, 发现汇率和利率长期内存在协整关系, 但短期内联动关系不足。国内还有些学者也对汇率与利率运用不同方法进行研究得出类似的结论。

进入21世纪后, 我国对外开放进程不断加快, 与世界经济金融的联系日益密切, 利率随经济发展的需要而相应调整, 汇率制度也发生了重大的转变, 这些事件对汇率与利率的联动关系是否有影响, 本文将在前人研究的基础上, 着重考察2005年汇改以后人民币汇率与利率的联动关系, 为金融危机后我国央行货币政策实施提供一定的理论依据。

2 实证分析模型

2.1 建立计量模型

利率平价理论的一般形式为:

ρ=i-i* (1)

ρ为直接标价法下远期汇率与即期汇率之间的升 (贴) 水率, i为本国金融市场上一年期存款利率, i*为外国金融市场上一年期存款利率。

式 (1) 表明:汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。而此理论在我国并不适用, 所以为了说明我国汇率与利率之间的关系, 本文采用VAR模型进行实证分析 (因一般模型只是描述应变量对自变量变化的反应, 而VAR模型则考虑模型中各变量的相互作用) 。

我国一年定期存款 (整存整取) 利率 (加权平均) 与美国联邦基金利率 (年率) 之差用NI表示 (单位%) , 汇率为直接标价法下的人民币兑美元名义汇率用NE表示。本次研究的所有数据都是根据中国人民银行网站 (http://www.pbc.gov.cn/) 和中经网世界经济月度库 (http://wdb.cei.gov.cn/aspx/Default.aspx) 的数据进行整理得到。

NE和NI之间的VAR关系模型可表示为

undefined (2)

其中, Y为NE和NI所构成的列向量, A为系数矩阵, C为截距项, 为随机误差矩阵。t表示时期, i表示滞后期, k表示最大滞后阶数。

2.2 数据平稳性检验

在Eviews6.0软件中用ADF检验方法分别对变量NE、NI进行单位根检验, 可知NE为二阶单整, NI为一阶单整。

3 利率与汇率联动关系检验

3.1 变量间的协整关系检验

利用Eviews6.0 软件提供的Johansen方法对汇率的一阶差分和中美利差进行协整检验。得到检验结果, 见表1。

从表1中我们可以看出:汇率和利差在长期内存在协整关系, 而不存在一个以上的协整关系。

3.2 中美利差与汇率之间的因果关系检验

为了研究NI与NE之间的相互引导关系, 我们对NI与NE之间的因果关系做Granger的因果关系检验。由于Granger因果关系检验对滞后期的阶数非常敏感, 所以分别取滞后期为1、2、3、4、5、6、7、8。表2给出了检验结果。

(DDNE表示NE的二阶差分, DNI表示NI的一阶差分)

由表2可看出, 大多数滞后期中, 都拒绝“DDNE不是DNIR的格兰杰原因”, 而在全部的滞后期中都接受“DNI不是DDNE的格兰杰原因”, 说明汇率的变动对利率变动有影响, 而利率对汇率影响很小。我们可以通过脉冲和方差分解来进一步说明这一点。

3.3 脉冲响应函数和方差分解

3.3.1 特征根检验

格兰杰非因果性检验只能说明利率与汇率之间是否存在因果关系, 却无法说明变量之间相互影响的方向、作用力度及作用时滞, 因而需进一步使用脉冲响应函数和方差分解进行分析。仍运用差分序列建立向量自回归模型, 我们首先进行特征根检验, 结果显示所有特征根都在单位圆内 (图略) , 是一个平稳的系统, 符合VAR模型建模要求。

3.3.2 脉冲响应函数

分别给各个变量一个标准差大小的冲击, 得到关于汇率和利差的脉冲响应函数图。具体见下图。

在NE响应图中, NE受自身的一个标准差大小的冲击迅速上升到2.17%的影响, 随后再缓慢上升, 在第7期达到最大, 之后在4.5%波动。NE在受到NI一个标准差大小的冲击时先缓慢产生负面影响, 最强才达到-1.04%。在NI响应图中, NI对其自身的冲击在第1期就有反映, 在上升到第3期后缓慢下降, 持续时间较长, 这反映了我国利率非市场化下的特性。NI在受NE一个标准大小的冲击后先缓慢产生负面影响, 在到第6期后基本约为-2.23的影响, 此影响强度明显大于利率对汇率的影响强度。

3.3.3 方差分解

人民币兑美元汇率NE和中美利差NI预期误差的Cholesky方差分解结果可知, 汇率波动主要依靠汇率自身过去的滞后期数据, 而利差的冲击对汇率波动的解释微乎其微, 最高也只达到5.02%, 这与我国金融资本市场不发达及利率和汇率非市场化的现状是基本相符合的;利差波动开始主要依靠NI自身过去的滞后期数据, 但后期减弱, 这与长期内人们理性预期因素等有关, 而汇率的冲击对利差波动是有影响的, 并且随着时间推移影响程度呈增长趋势, 最后达到了58.28%。表明汇率变化对利率变动的贡献度远大于利率变化对汇率变动的贡献度。

4 结论和建议

本文通过对中美利率和汇率的联动关系实证研究发现, 中美利率和汇率在长期之内存在协整关系, 但短期内影响程度比较低, 其中, 汇率对利率的传导影响作用要大于利率对汇率的传导影响作用。在有管理的浮动汇率机制下, 中美利率和汇率联动关系有一定程度的改善, 然而从整体来看, 联动关系还是不足。为了加强利率与汇率的联动关系, 我国应该加快利率主场化改革步伐, 尽快实现利率市场化, 完善外汇市场。

摘要：本文在总结国内外汇率与利率关系相关研究的基础上, 选取2005年8月到2011年3月中美名义汇率与利率共68组数据建立了向量自回归 (VAR) 模型, 并使用协整检验、格兰杰因果关系检验、脉冲响应函数、方差分析对汇率与利率之间联动关系进行了实证检验。结果表明:中美利率和汇率在长期之内存在协整关系, 但短期内联动影响程度比较低。

关键词：汇率,利差,向量自回归模型

参考文献

[1]王爱俭, 林楠.人民币名义汇率和利率的互动关系研究[J].经济研究, 2007 (10) .

[2]王淳.美国与中国利率—汇率传导机制的比较分析——兼论对中国汇率机制改革的启示[J].经济金融, 2007.

[3]何慧刚.中国利率—汇率联动协调机制:利率平价模型视角[J].求索, 2007 (4) .

[4]郭树华, 王华, 王俐娴.中美利率与汇率联动关系的实证研究:2005—2008[J].国际金融研究, 2009 (4) .

利率汇率改革下一步怎么走 第5篇

“央行这一动作非常好。”春华资本集团创始人及董事长胡祖六表示，“央行降息政策，其实不只是一个单纯的反周期的调整，更重要的是大幅扩大了利率浮动空间，这是利率市场化一个非常有实质意义、积极的步骤。”

胡祖六说，只有当利率市场化以后，才是真正能够改善信贷的质量、效率，提高风险价格，便于商业银行风险管理。

“中国利率改革的力度还不够，还是有太多的央行行政指令在控制利率。现在是不是可以进一步放开，让利率进一步市场化？”彼得森国际经济研究所高级研究员尼古拉斯?拉迪在论坛上表示。

利率市场化程度其实不低

那么，目前中国的利率离市场化还有多远呢？摩根士丹利大中华区首席经济学家乔虹认为，从存款和贷款角度来讲，现在很大程度上市场化脚步已经迈得很明显。我们的利率市场化程度并不算太低，市场化程度实际上比很多人想象的要高。

在过去的两年之中，大家的存款已经不再是银行存款“一条路”了，不是为了拿央行规定的一个利率去存半年期、一年期的定期。看一看现在银行理财产品受欢迎的程度就可知道，很多人已放弃了定存。理财产品的利率大概基本上可以保证在1～3个月之间有年化4.0%～4.5%左右的利率。乔虹称，这其实在很大程度上是一种存款利率市场化的过程，用的是其他的形式。

从贷款方面看，中小企业的贷款一直可以说借起来不仅难，而且贵。如果看中小企业贷款利率水平，一般要在基准利率上再上浮20%～30%，是挺高的。是不是大家拿了这个钱以后都胡花、乱花呢？事实上并非如此。

乔虹认为，可能有一些企业可以融到廉价资本，但是他有可能将资金转移到自己信赖的公司上去，在企业之间进行借贷。比如说有的大型企业可以用基准利率下浮10%，甚至现在可以允许下浮20%，他可以转手就把这个钱借到其他小一点的企业、下属的比较放心的企业，利率就直接加一两个百分点。这样的情况并不能说明，无论是大型企业还是中小企业，目前都是在享受平均的基准利率。一个事实是，最近，恐怕是融资成本太高，而不是太低。

有“开倒车”现象

应该说，现在的利率市场化、汇率市场化的改革方向是明确的，但是乔虹认为，最近出台的有些政策与改革的方向在一定程度上可能存在冲突。

近期，中国经济的增长速度下滑非常明显，从4月份以来工业生产增加值的速度下滑到9.3%以下，这非常令人咋舌。在这样一个背景下，汇率政策和利率政策，当然要从逆周期的角度做一些改变，而这些改变会不会与长期的改革方向发生冲突，这是需要权衡的。“因为改革是必需的，但是政策逆周期的改变可能是要急迫的，但至少要避免冲突的问题。”乔虹说。

利率改革现在最重要的是能够让市场去做主，让规则明确，给银行更多的操作空间。但现在有一些政策的改变，有可能是把这个事情往逆方向推。比如说最近有一个政策，就是禁止银行在放贷的时候收取各种费用。银行要坚决执行上级下达的“七不”—一共有七个费不准收。这七个费不准收是为了要降低企业的融资成本，这是好的。但这在一定程度上可以说是给利率市场化开了一个倒车。

因为银行放贷有一个利率的上限，银行觉得中小企业风险很大，谁知道这些企业明天会怎么样，于是银行把利率30%的上限用足了，但还是不能消除已有的担心。怎么办呢？银行只能加费。现在费用都不准收了以后，我们看到什么现象？从3月份以后整个贷款速度下滑很明显。开发商贷款不准做，“两高一剩”（高污染、高耗能及产能过剩行业）也不能贷，要求银行发贷给中小企业，但是放贷给中小企业不让多收费，只能给予较低的利率，银行觉得这是一件得不偿失的事，所以就索性不放贷。贷款非常难放出去，这恐怕是短期的政策和长期的改革目标发生了一定的冲突。

汇率改革是时机

从汇率改革看，乔虹认为，下一步要走的路还比较艰难。今年政治上属于比较敏感的时期，美国大选在即，双边贸易经常会被拿来说事。比如说人民币相对于美元有向下走的趋势，就有可能在贸易领域给我们招来贸易保护主义的名声。如何拿捏这相互之间的关系，也是在考验管理层的智慧。“我们真的需要出现双方向行使的车，不能老在一个方向进行升值。”乔虹说。

经济学家谢国忠表示，中国现在正处于汇率浮动的最好时机。如果中国现在不搞汇率浮动，搞其他的东西，资本账开放、利率金融产品开放，风险都非常大，因为固定汇率会放大这个错误。“现在汇率浮动是最好的时机，中国的外汇储备基本平衡”。

改革和开放协调推进

论坛上，央行官员也就利率、汇率市场化问题作出表态。中国人民银行副行长胡晓炼表示，跨境人民币业务的发展，最重要的驱动力量就是进一步的改革开放。改革开放涉及利率、汇率的进一步市场化改革，资本项目的可兑换有序推进，以及金融市场的进一步深化和发展。

中国人民银行研究局局长张健华称，央行调整利率，一方面是应对国际金融危机、欧债危机的变化。另一方面是完善市场运行机制，使得将来的市场化能够更加顺利地推出。利率市场化是一个方向，在中国的“十二五”发展规划中已经明确。“十二五”期间，央行要逐渐推动利率市场化，主要目的是给金融机构一个更大的自主定价权利。

中国人民银行调查统计司司长盛松成表示，央行会对利率、汇率改革和资本项下开放进行协调推进，而不是按照理论界长期以来秉持的利率和汇率改革完成以后才能进行资本账户开放。中国当前的国情是协调推进，即对外开放和对内改革“两条腿走路”，成熟一项开放一项。

盛松成详解了人民币资本账户开放的路径图，分三个阶段：短期，1～3年内是放松有真实交易背景的直接投资管制，也就是鼓励企业走出去；中期，3～5年内放松有真实贸易背景的商业信贷管制，支持我国的贸易发展；长期，5～10年内，建议在房地产、股票、债券等领域进行一次审慎的开放。

盛松成强调，当前是加快推进人民币资本账户开放的重要战略机遇期。长远来看，资本账户开放有利于产业结构调整。“现在我国的外汇储备是3.2万亿美元左右，且国内产能过剩，因此，把国门打开进行直接投资正当其时”。

香港金融管理局助理总裁何东表示，中国资本项目进一步开放后不会出现一边倒的资金外逃情况。

汇率利率联动 第6篇

1汇率利率联动机制相关理论概述

汇率利率联动机制便是汇率与利率二者之间的相互影响和制约,汇率利率相互影响的主要作用点便在于资本账户和经常账户这两方面的变化。例如,在经常账户方面,当利率上升时,国内企业在生产成本方面就会面临增加的问题,因而国内企业在对外出口时,其产品竞争力下降,从而造成国际收支逆差,这样一来就会导致本国货币汇率下跌。从经常账户的这一变化所引起的相关反应来看,便是利率影响汇率的一种基本方式。相应地,当汇率出 现变化时,也会通过 经常账户 进行传导[1],对本国利率产生影响,本国货币如果出现贬值,那么便会促进国内企业出口增多,最终反映在利率变化方面便是使得利率下降。而在资本账户方面,汇率利率之间的互相影响则是以引导国际资本流向为主要表现的。影响汇率理论联动机制[2,3,4]的因素有很多,其中最为主要的便是市场的开放程度,例如,利率的管制程度和汇率的市场化程度等。在对汇率理论联动机制研究方面,有着很多经典数据模型,如利率评价理论模型、国际收支理论模型、M - F模型以及对于M - F模型进行优化的M - F - D模型等。本文从中长期经济预测角度分析我国汇率利率联动机制所选择的模型为M - F - D模型,这一模型对于更加客观、真实地分析我国汇率理论联动机制和其现实效应中的问题有着重要意义。

2 汇率利率联动机制 M - F - D 模型实证分析

2. 1 模型推导

M - F - D ( Mundell - Fleming - Dornbush) 模型[5]从完全预期的角度对M - F ( Mundell - Fleming) 模型进了拓展,这一模型有效弥补了M - F模型中的一些问题,特别是在分析发展中国家汇率理论联动机制方面的一些不足之处。在推导该模型中,本文以我国的人民币实际汇率和中美实际利率差这两个变量为基础建立模型。该模型主要由以下公式构成。

公式1:

非套补利率平价方程:

公式2:

国内货币需求方程:

公式3:

国内总需求方程:

公式4:

粘性价格调整方程:

通过对这四个M—F—D模型的基本构成方程可以分析出汇率和利率差之间的公式关系,因而就可以对我国人民币实际汇率 ( REEP) 和中美实际利率差 ( Rate Gap)两个变量建立回归模型,如下所示:

2.2变量选择

变量选择主要有两个,分别是人民币实际汇率和中美实际利率差,本文选取2005年7月—2014年6月的月度数据作为研究指标。在这里需要注意的是,变量的选择应当是实际汇率和实际利率差,而不能是名义汇率和名义利率。名义汇率没有充分考虑国内外价格影响因素,而名义利率则没有考虑通货膨胀所带来的影响。在M—F—D模型分析中,之所以选择人民币实际汇率和中美实际利率差作为基础变量来进行分析,就是在剔除这些客观存在因素之外,分析我国汇率利率联动机制的实际情况。在实际利率方面,如果以r代表名义利率,并且用π代表通货膨胀率,那么就能得出关于实际利率R的表达公式:

在利率数据的选择中,如果以人民币存贷款利率为指标进行统计,那么就会受到我国利率管理政策的影响,因而在本次模型构建中,为了保证M - F - D模型的客观性,改变了传统的利率指标选择方法,所选择的指标以银行间同业拆借月加权利率为指标。

2.3实证结果

在单位根检验中,进行时间序列平稳性之后使用了ADF检验方法,利用这一方法检验变量的平稳性,检验结果见表1。

通过变量平稳性检验可以发现,在对中美实际利差和人民币实际汇率进行一阶差分处理后,二者能够通过置信度为99% 的平稳性检验。

对该模型的协整关系利用协整检验[6,7]方法进行检验,在用ADF判断序差列平稳性之后,有必要检验解释变量和因变量之间的协整关系。将两个变量人民币实际汇率 ( REEP) 和中美实际利差 ( Rate Gap) 进行回归检验,其结果见表2。

运用ADF进行单位根检验结果见表3。

利用方差分析变量影响因素的程度,以此为基础,进行中美实际利差对于人民币实际汇率的影响程度分析,结果见表4。

分析方差分解结果可以看出,在最开始的时间内,人民币实际汇率并没有受到中美实际利差的影响,一段时间后中美利差对于人民币实际汇率影响程度不断增长,但是并没有持续增强,而是慢慢趋于稳定。由此可以看出,长期时间内,中美实际利差对于人民币实际汇率的影响较为稳定,短期内会呈现出增强的现象。反之,分析人民币实际汇率对于中美利差的影响见表5。

从中美实际利差的方程分解分析来看,一定时期内人民币有效汇率并没有对中美实际利差产生足够的影响,或者说影响程度较小。

2.4 我国汇率利率联动效应结论分析

通过模型分析可以发现,人民币实际汇率和中美实际利差二者之间呈现出一定的关系,该关系为正向变动关系,这是从实际指标选取中分析而发现的结论。但是从M—F—D模型中本国货币利率差和汇率之间的关系来看,二者之间所呈现的关系为负向变动关系。从这一模型分析结果就可以看出我国汇率利率联动的实际效应已经偏离了M—F—D模型。但是我国汇率理论联动效益中人民币实际汇率和中美实际利差之间的关系并不是一成不变的,从对统计数据进行分析发现,在我国2005—2014年期间,我国人民币实际汇率和中美实际利率差之间的关系一直处于不断变化之中,即使在同一年中,这二者之间的关系有时为正向变动,有时为负向变动。但是整体而言,应当承认,我国汇率理论联动效应已经在很大程度上偏离了M—F—D模型。

3 我国汇率利率联动机制偏离 M - F - D 模型原因分析

3. 1 利率管制降低了其市场化程度

我国在利率方面施行了理论管制政策,利率的浮动并不是由市场因素决定的,而是由人为因素控制的[8,9],这就降低了利率的市场化程度,从而也就使得M—F—D模型失去了一个重要的基础。2007年我国开放了银行同业之间的拆借市场利率,这一措施为推动我国理论市场化发展起到了重要的作用,但是从实际效果上来看,并没有起到根本性的作用。原因便在于我国关于存贷款利率方面的管制并没有放宽,而存贷款利率对于我国宏观经济的影响也是最大的[10]。在这一模式中,银行或者相关部门便基本上掌控着利率,然而当市场需求发生变化时,管制利率的各个部分很难快速进行有效的应对。因而从这一角度来说,在汇率利率联动机制方面,就人为限制了利率变动,从而使得人民币实际汇率变动对于我国利率的影响降低了,或者说将这种影响人为的减弱和滞后了。可以看出,由于我国实施利率管理,导致缺乏充分市场化的利率机制,对于我国人民币远期汇率的发展也是极为不利的,缺乏远期汇率,也同样会降低汇率与利率之间的影响作用。再有,从我国宏观经济的长期发展来看,放开利率管制也是必然措施,利率管理对于我国的宏观经济发展,也会造成一些其他方面的影响。

3.2汇率机制非市场化

在影响我国汇率理论联动机制,造成汇率利率联动效应偏离M—F—D模型的另一个重要原因便是我国汇率机制的非市场化[11],外汇的供给和需求都不是由市场需求所决定的,本国企业和外国企业进行外汇结算时受到银行相关制度的控制。也就是说,在外汇市场上,相关的交易情况并不是由交易双方主体所能完全控制的。央行在这之中扮演了最为重要的角色,然而央行本身是行政机构,并不是市场经济中的行为主体,因而央行在做出决策方面也必然不能完全从市场需求角度考虑。在这种非市场化汇率机制的影响下,汇率的变化就缺少足够的弹性,那么在央行施行外汇稳定的政策下,市场需求对汇率变化所产生的影响就被弱化,甚至是完全阻断。这样一来无论是对经常账户的影响,还是对资本账户的影响,都会降低汇率利率之间的相互影响程度,因而也就使得汇率理论联动效应偏离了以利率、汇率完全市场为基础的M—F—D模型。关于汇率机制非市场化的利弊问题,许多学者也有着很大的争议,对于其中的利弊各有所持。但是从完善汇率利率联动机制的角度进行分析可以发现,汇率非市场化所带来的不利影响还是较为突出的。

4 完善我国汇率利率联动机制的有关建议

4. 1 放宽利率管制

要完善汇率利率联动机制,针对我国的具体情况,首先就应当是要逐步的开放金融市场,在政策方面进行完善,例如,放宽利率管制[12]。事实上,对于如何实现利率市场化,我国近年来也采取了许多措施,这可以看作利率市场化的探索阶段,在一定程度上而言,我国利率已经形成了一种市场化模式。但是应当看到,在当前的利率市场化模式[13]中,还不是真正意义上的利率完全市场化,银行和一些相关部门依然在影响利率方面有着很大的作用。因而应当进一步放开利率管制,逐步实现利率的完全市场化,要提高相关金融机构的定价能力,在2007年我国推出银行同业拆借利率之后,表明我国已经进入了一个重要探索阶段,从实际效果上来看,银行同业拆借利率还没有发挥出其应有的作用,在市场交易中,以此为依据进行交易的并不多[10]。因而可以以此为突破口,在银行同业拆借利率基础之上出台相关的政策,并且进行良好的引导,使得其在利率市场化中发挥出更大的作用。而且在利率调控中,也应当进行相应的改革,特别是对于存贷款利率的管制,应当采取适宜的措施,逐步放开对存贷款利率的管制。

4.2推进汇率市场化

虽然我国当前的汇率机制中也有浮动汇率的有关内容,但是人为管理影响因素依然过大,不能为了保障汇率稳定而损失汇率浮动的市场化,应当在管理上放宽限制,推进汇率市场化的进程。对汇率市场进行管理是一种必要的措施,但是可以在管理的过程中适当放宽管制程度,如在汇率变动范围上可以制定更加科学、合理的方案。特别是随着我国近年来市场经济发展的不断成熟,对于汇率市场的管理也应当适应我国的新形势,一味严格的汇率管理并不能取得较好的效果。再有,在外汇市场方面,也应当采取一些适当的措施促进我国外汇市场的发展,仅仅放宽政策限制,却没有相应外汇市场的话也失去了汇率市场化的意义。例如,可以引入询价交易方式或者一些其他利于我国汇率市场化的方法制度,要使得汇率变化能够充分反映出市场的外汇需求变化。这不但有利于提高我国的汇率市场化程度,还能提高人民币在外汇市场中的地位,对于促进我国经济的长远发展也有着重要意义。

5结 论

汇率和利率之间的相互作用关系构成了汇率利率联动机制,从汇率利率的实际联动效应也可以看出一个国家的金融发展情况。在我国汇率利率联动机制中,应当充分考虑我国的具体国情和相关政策,以M—F—D模型为基础对于我国汇率利率联动机制进行分析便能得到更加客观、真实的结果。在利用M—F—D模型分析我国汇率利率联动机制的过程中,得出了我国汇率利率联动效应偏离模型的结论,分析原因可知,我国在汇率利率市场化方面的一些政策是主要影响因素。为了完善汇率利率联动机制,保障我国金融和经济的长远发展,应当积极完善这些问题,在政策方面探索出更加适宜的模式。

摘要：在我国货币政策中,汇率和利率是两个主要的手段,而且在汇率和利率之间也有着重要的关系,汇率利率联动机制便是这种关系的一个直观体现。从中长期经济预测角度分析汇率利率联动机制,在模型选择方面历来都是一个争议较大的问题,一些经典的理论模型也并非全面和完善。本文在理论上阐述了汇率理论联动机制的相关理论和一些经典的理论模型,并且利用M-F-D模型对我国汇率利率联动机制进行了分析。在此基础上了发现了我国汇率利率效应偏离M-F-D模型的问题,分析了造成这一问题的原因,并提出了相应的建议。

中美利率和汇率动态效应研究 第7篇

利率平价理论最早由凯恩斯提出, 艾因齐格予以完善。其核心观点是远期差价是由两国利差决定的, 远期汇率的升 (贴) 水率约等于两国利率的差异, 且高利率国家的货币在远期市场上必定贴水, 低利率国家的货币在远期市场上必定升水。在没有交易成本的情况下, 远期差价等于两国利差, 即利率平价成立。作为最重要的汇率决定理论之一, 从该理论产生以来, 对其理论研究和实证研究层出不穷, 其等式中包含的利率和汇率作为政府宏观调控的主要工具和中央银行货币政策的主要手段, 在运用和传导过程中具有较强的联动制约关系。现有的研究表明, 在汇率市场化程度较高的国家, 用利率平价来解释汇率的波动有一定的说服力。然而, 对于汇率没有市场化或者市场化程度较低的国家来说, 利率平价理论在解释其汇率波动时不显著, 这可能与利率、汇率没有市场化或者市场化程度较低、资本项目管制以及信息不充分等因素有关。尽管如此, 它却能在一定程度上反映国际资本高度流动下汇率决定的影响因素和外汇市场上汇率波动的特点, 对国家宏观经济政策的制定具有重要的指导意义。

二、利率平价理论的文献述评

关于国内外对利率平价的理论和实证研究大都存在三种观点:利率平价理论成立、认为利率平价理论在解释某些货币汇率的波动时不显著和利率平价理论不成立。

国外对利率平价的研究处于不断创新之中。Rios基于利率平价理论建立了汇率结构模型, 采用1976年1月到2004年12月美元—英镑、美元—加元这两对货币汇率的走势进行研究, 结果显示利率平价理论能够成立。Hoffmann和MacDonald分析七国集团实际汇率走势与实际利差之间的关系, 结果显示这二者之间存在联系, 并且与利率平价反映出的汇率波动方向一致。此外, 实际汇率对均衡水平的偏离会影响均衡汇率本身。这些支持利率平价的理论大都存在于资本管制较少、汇率市场化程度较高的国家。Chinn的研究表明, 对非G-7集团国家的货币, 长期内利率平价理论对汇率的影响不显著。Baig和Goldfajn利用VAR方法和脉冲响应函数研究六个新兴市场的利率和汇率的关系, 结果显示利率的变化并不能解释汇率的大幅波动, 利率平价不成立。

我国利用利率平价理论研究人民币汇率的波动始于20世纪90年代。随着2005年汇率改革以后汇率波动幅度的加大, 利率平价视角下的人民币汇率研究相应增多, 但也不乏上述三种观点。薛宏立在利率平价模型中加入制度摩擦系数和交易成本因素, 推导适合我国国情的利率平价模型。并且认为我国能够逐步建立起利率、汇率与国际资本流动的自平衡机制, 利率平价理论将是远期外汇市场上汇率定价和预测的最好工具。张占威利用矩阵分析法对中美两国的数据进行分析, 结果表明近年来利率平价对人民币汇率波动二者之间的相关性正在逐步增强。沈振武以利率平价理论为基础, 实证检验结果表明利率平价理论在中国的适用性不高, 高程度的资本管制导致利率平价只能小部分的解释美元汇率的变化。姚鹏和卢正惠通过分析人民币对美元实际利差同人民币实际汇率指数变化的相关性, 研究利率平价对人民币汇率的适用性, 结果表明利率平价对人民币的适用性很差, 原因在于资本不完全流动、人民币汇率市场化程度较低、利率市场内生化程度较低以及人民币汇率形成缺乏灵活性。荀玉根以利率平价模型为基础, 采用1985—2007年中美两国汇率与一年期存款利率的数据进行实证研究, 结果表明人民币利率与汇率的联动关系偏离利率平价理论, 利率平价理论在中国表现失灵。

综上所述, 国内外对利率平价的研究主要是对利率平价理论进行各种实证检验, 并且对传统的利率平价进行不断修正。但是现有的研究是基于利率平价严格假设条件成立下的拓展, 与现实不符。随着经济全球化速度的加快, 资本流动频率的加快、资本流动成本的提高以及利率、汇率波动的影响, 传统的利率平价理论已不能正确指引现实的宏观利率政策。本文以中美利率为例, 以利率平价理论为基础, 探讨中美长期利率之间的关系, 并且结合中国近几年实际利率不断上涨由此带来的高经济风险, 提出相应的政策建议。

三、实证分析

1、抛补的利率平价及其检验

(1) 抛补的利率平价模型。在开放经济条件下, 汇率与利率之间相互作用:利率的差异会影响汇率的变动, 反过来, 汇率的改变也会通过资金流动而影响不同市场上的资金供求关系进而影响利率。所以, 投资者需根据利率的差异以及预期未来汇率的变动的调整投资策略, 从而规避风险或者获取收益。根据对投资者的风险偏好所做的假定不同, 利率平价理论可分为无抛补的利率平价和抛补的利率平价。现实生活中, 利用无抛补的利率平价进行实证检验并不多见, 原因在于预期的汇率变动率是一个心理变量, 很难获得可信的数据进行分析。在这里, 我们只引入抛补的利率平价。

假设我们是甲国投资者, 资金在国际移动中不存在任何限制和交易成本, 甲国金融市场上一年期存款利率为i, 乙国金融市场上同种利率为i*, 即期汇率为e, 远期汇率为f, 则一单位本国货币投资于本国金融市场上到期可增值为1+i, 一单位乙国货币投资于本国到期可增值为f/e* (1+i*) , 选择哪种投资方式取决于这两种方式收益率的高低:

如果1+i<f/e* (1+i*) , 则投资于乙国金融市场, 这将导致外汇市场上即期购入以及远期卖出乙国货币的行为, 从而使本币即期贬值 (e增大) 、远期升值 (f减小) , 投资乙国金融市场的收益率下降;

如果1+i>f/e* (1+i*) , 则投资于本国金融市场, 情况与前述行为相反。如果1+i=f/e* (1+i*) , 则投资于任何一国的金融市场都可以, 此时市场处于平衡状态。所以, 当投资者采取持有远期合约的抛补方式交易时, 市场最终会使利率和汇率形成如下关系:1+i=f/e* (1+i*) , 整理得:f/e= (1+i) / (1+i*) 。设即期汇率与远期汇率之间的升 (贴) 水率为ρ, 即:ρ= (f-e) /e= (i-i*) / (1+i*) , 整理得:ρ+ρi*=i-i*。由于ρ和ρ很小, 所以ρi*可忽略不计, ρ=i-i*

上式的经济含义是汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。

(2) 中美抛补的利率平价的检验。由于中美两国利率的差异, 人民币汇率变化同样存在上述三种情况。设i表示本国利率, i*表示美国利率, p表示两国利差, ρ表示汇率远期升 (贴) 水率。利率平价成立时, 则有:ρ=i-i*, 构建回归方程p=α1ρ+β1。

我们采用2002年2月到2014年4月p和ρ的月度数据来检验抛补的利率平价。

由于p和ρ均为时间序列数据, 在进行回归分析之前需要进行平稳性检验。单位根检验结果表明在10%的显著性水平上, 二者都是平稳的时间序列, 回归结果如表1所示。

由于系数α1是非常小, 为0.076, 所以中美两国抛补的利率平价关系不能成立。这主要是由于中国利率汇率并未市场化以及资本项目管制等导致的。利率非市场化, 难以反映资金供求并且使商业银行处于风险收益不对称状态, 阻碍了人民币远期汇率形成, 妨碍利率—汇率联动协调模型作用的发挥。

接下来, 我们引入资本管制因素修正利率平价模型并进行实证检验。

2、利率平价的修正及检验

(1) 资本管制对抛补的利率平价的修正。在本文中, 我们参照蒙代尔—费莱明模型中对资本管制进行的风险报酬分析。假定资本不完全流动、套利资本的供给和该国的国内外利差引起资本的流入 (流出) 有限, 并且假设套利者是风险厌恶者, 对持有的风险资产要求一定的风险补偿。在这种情况下, 资金流入时, 流入的资金是以本币计价的资产所提供的风险补偿的增函数;资金流出时, 情况相反。同时, 在实行金融管制的国家, 套利资本面临的主要风险是政策风险, 只有资本流入国资产所提供的风险补偿能够弥补资本流入可能遭受的损失时, 套利资本的流动才会发生。风险补偿是政策风险的增函数, 而政策风险又是两国利差的增函数, 所以风险报酬可以表示为:p=α (i-i*) 。其中, p为流出国的套利资本所要求的风险补偿;α为大于零的常数。

加入资本管制的因素, 一价定律下的利率平价可以表示为:1+i= (1+i*+p) *f/e, 将风险补偿公式带入可以得到加入资本管制的利率平价模型:i-i*=1/1 (1+α) * (f-e) /e。当i>i*时, 套利资本流入, 外汇占款, 本国货币的流动性得以释放, 本国利率将会降低。此时, 国内利率维持在资本流入上边界, 套利资本流入仍有利可图。当i<i*时, 套利资本流出, 国内流动性紧缩, 将导致利率上升。此时, 尽管套利资金外流但仍可获利。套利资本流入与流出的边界构成一个中间区域, 在此区域内任何套利活动都不能获利。

(2) 修正的抛补利率平价模型的检验。我们利用2011年10月至2014年4月130组周数据分析中美长期利率联动关系。中美利率联动模型:i=α*i*+β, 由于利率传导滞后大约需要8周的时间, 我们将模型修改为:i=α*i* (-8) +β。由于i和i*为时间序列数据, 需要先进行平稳性检验。单位根检验结果表明在10%的显著性水平下, i和i*都不能拒绝至少存在一个单位根的原假设, 即i和i*序列非平稳。进一步检验表明i和i*均为一阶协整。对方程i=α*i* (-8) +β进行回归分析, 结果如表2所示。

同时对残差进行单位根检验, 结果 (如表3) 表明在5%的显著性水平下可以拒绝原假设, 因此i和i* (-8) 之间存在协整关系。在此基础上, 我们可以得到i和i* (-8) 的长期均衡关系:i=0.83*i* (-8) +1.97。回归系数α=0.83>0, 表明中美长期利率短期内存在显著的利率平价关系。在这里, 我们用利率平价解释国内利率上升, 是因为巨额的外汇储备使央行货币政策在开放经济条件下缺乏独立性, 经济周期陷入美元波动陷阱。中国现阶段处于汇率决定利率而不是利率决定汇率的状态。QE的退出导致美国长期利率上升, 2013年以来, 美国长期国债率从1.5%上升至2.8%, 而下一轮美国长期利率的上涨势必会带动中国长期利率的上涨, 美联储货币政策的收紧, 在未来三年内都会对中国经济和金融稳定构成威胁。

四、结论与建议

以上分析表明, 在经济和金融全球化的今天, 美元汇率的周期性波动会通过利率平价使央行货币政策在开放经济条件下缺乏独立性。QE的退出以及美国利率上升预期是国内利率水平大幅抬升的主要原因。利率的的提高, 造成融资成本的上升和融资规模的下降, 严重危害中国经济, 未来中国经济可能会面临钱荒与经济下行的双重危险。为此, 要加快金融体制改革, 使之更好地服务于经济社会的发展。

首先, 要加快推进汇率市场化改革, 逐步推进利率市场化改革和部分资本项目的可兑换。进一步完善人民币汇率市场化的形成机制, 发挥市场的决定性作用, 增强人民币汇率双向浮动弹性。其次, 在政策上寻找增长和维稳的平衡点, 预判内生与跟随外生。通过利率调节对冲外需, 而当外生变量 (外需) 出现变化后, 政策将滞后对冲, 形成“外需—利率—政策—经济—利率”传导机制。再次, 建立以政府债券为主体的地方政府举债融资机制, 剥离融资平台政府融资职能。建立健全债务风险预警及应急处置机制, 防范和化解债务风险。最后, 构建人民币海外“循环圈”。从人民币对外援助、货币互换、境外投融资、人民币离岸市场的建设、大宗商品的人民币定价和人民币全球清算体系的建设等方面不断推进人民币国际化进程, 逐步形成人民币的国际“循环圈”

摘要：本文以中美两国为例, 从利率平价的视角探讨中美长期利率之间的关系, 实证表明修正的利率平价模型可以解释中美长期利率的变化。美元汇率周期波动会通过利率平价使央行货币政策在开放经济条件下缺乏独立性, 未来中国将面临钱荒与经济下行的风险。最后, 针对美国长期利率上涨带动中国长期利率上涨, 并由此给中国带来的高经济风险, 提出了相应的政策建议。

关键词：利率平价,抛补的利率平价,资本管制,汇率市场化

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汇率、利率、工资对就业影响的综述 第8篇

在经济全球化日趋明显的背景下,各种不同因素通常影响劳动力就业的作用也不尽相同,国内国外相关学者在此方面做了大量的研究与实践工作,本文将就汇率、利率以及工资对就业的影响进行探讨。

2汇率对就业影响的文献回顾

万解秋和徐涛( 2004) 针对我们国家近年来进行的人民币汇率调整,通过对不同水平的汇率波动对就业人数影响的实际情况进行了研究,通过分析研究,得出人民币升值的结果是将抑制就业人数得到增长,从而加重我们国家劳动力就业的负担,所以,尽管有必要在合适的时间进行一定程度的调整,但人民币汇率目前不应该大幅度的上升,以有利于适应我国融入具有明显全球化趋势的竞争性货币市场。范言慧和宋旺( 2005) 通过研究提出假如是在小国经济这种特定条件下,实际的汇率变动影响企业的劳动需求将主要通过三个途径,而不确定性的情况下,实际汇率的波动对企业的预期乃至于对国内投资对企业的劳动需求都会产生直接或者间接影响。通过对实际汇率如何对中国制造业的总体影响的考察,他们发现人民币的实际升值将可能使制造业产业的就业率下降,但是制造业出口份额以及投资水平的提高会在一定程度上抵消这一影响。 基于非贸易部门和贸易部门之间的相对劳动生产率增长以及资本流入可能引发人民币实际升值,间接的会对国内经济政策的实施的效果产生负面作用,这些都需要引起政策制定者的重视。

3利率对就业影响的文献回顾

我国著名经济学家林毅夫等人( 1994) 则利用比较优势的方法分析总结了亚洲的 “四小龙”的经济发展经验,进而提出假如只是就国内情况来看,高利率政策确实会降低市场总需求,但是如果我们国家已经处于经济的开放阶段,那么分析结果就将会有很大差异: 在开放经济体高利率政策事实上将会有利于增加市场总需求,需求的多少和劳动力就业人数多少成正比。苏剑( 1998) 则认为我国利率变化对需求效应影响并不明显,而替代效应比较强,最终显示出利率的降低并不会对就业的增加有利的综合效应。苏剑的研究方法也主要通过对资本产出弹性和总需求利率弹性进行分析,但是其论文中,资本产出弹性和总需求利率弹性的估计方法和过程都比较简单,而且进行的实证分析采用了时间较早的数据。付海峰( 2002) 采用线性回归分析和相关分析方法,利用1980—1999年20年间的年度数据,研究看出美国、英国和加拿大三个发达国家的当年年平均利率与第三年的年失业率显现出正相关性且显著性较强,在这三个发达国家中,最为显著的是美国。而法国和日本的情况却刚好与美国、英国和加拿大的情况不同。而对于中国来说,利率与年失业率之间并没有明显的关联性。王雪标等学者( 2005) 则认为1996年以前的利率变动并不能显著地影响失业率,但是1996年之后利率的一路下调却较为显著地降低了失业率,但失业偏移率逐年随着降低,并且利率政策对失业率的影响从2002年开始呈现逐渐减弱的趋势。

4工资变动对就业的影响文献回顾

作为代表之一的古典经济学派人物马尔萨斯的工人作为劳动者只能得到最低工资的观点已经被古典经济学派的大多数经济学家所接受。而经济学家李嘉图则从劳动力数量是无限供给的前提下,得出工资必然会与生存工资最终趋同。而翰·巴顿在研究经济与就业的关系时,发现货币实际的价值的下降会引起商品价格增长幅度高于工资增长幅度,进而实际工资的下降会引致更多就业机会的增加。 新古典经济学从劳动力市场的供给与需求的均衡角度对就业与工资关系问题进行分析研究,新古典学派提出在工资均衡的水平上,全社会能够实现充分就业,然而只要自愿性失业现象存在,实际工资水平高于均衡水平就必然会导致非自愿性失业,这就是说,实际工资与就业关系是反向变动的。而凯恩斯在 《就业、利息与货币通论》却极力提出这种观点是错误的,并且提出假如有效需求不足的话,即使工资处于降低趋势也不可能导致就业率提高,除非边际消费倾向等于1。英国经济学家菲利普斯进一步证实了货币工资和失业呈现负相关,从实证上有力地支持了凯恩斯的观点,并为之后宏观经济学的发展奠定了重要基础。

何雄浪、汪锐利用新经济地理学理论,通过建立包含三个部门的区域贸易模型,推导出市场潜力的可估计方程,并用1985—2008年的相关数据为样本区间,对我国地区工资水平与市场潜力、就业密度的关系进行了研究, 他们提出就业密度与工资水平显现负的相关关系且是显著性的,而这种负效应在东部地区、中部地区、西部地区依次递减。刘刚、胡立则采用1994年到2003年以及2004年到2010年的制造业产业的面板数据,通过利用GMM估计方法,他们提出就制造业部门就业方面来说,就业与工资有负相关的关系呈现出来,同时2004年以前的工资也对制造业部门就业造成程度较大的影响。

贾朋、张世伟则通过研究最低工资标准对就业需求的影响进行了研究分析,通过回归调整的差中差方法建立相关模型,对最低工资标准提高对低技能的中青年群体的劳动力就业影响进行了研究。提出最低工资标准对低技能群体中的青年女性与男性的就业影响并没有显著性,却显著地对低技能群体中的中年女性就业有消极影响,且与最低工资标准提升幅度成一定程度消极影响的增加。

5文献评述

现在的研究多是就某一产业单独进行分析研究或者单独某一方面对我国就业的影响,而事实上汇率、利率、工资和经济增长对零售业就业影响有可能是交互影响还有可能差异很大,并且不同产业存在相互影响和替代作用,另外有些研究多是停留在理论角度,缺乏系统实证分析,有必要从三个方面对就业影响进行综合性研究,而就业稳定将有利于我们国家稳定,也是关系到一个国家或地区的人民是否能够安居乐业的关键。

摘要：尽管我国经济取得了巨大的进步,但是就业问题在近几年越发突出,本文通过对近几年国内外关于汇率、利率以及工资对就业的影响相关文献的回顾和梳理,对各种研究进行相互比较,将有利于对我国经济发展中遇到的就业问题具有客观和准确地把握,将有利于我国就业的稳定,进而促进我国经济的进一步发展。

对汇率、利率与净结汇关系的思考 第9篇

截至2013年6月末, 国家外汇储备余额为3.5万亿美元, 高居世界第一位。尽管现在意愿结售汇制度基本替代了强制结售汇制度, 但是我国长期形成的强制结售汇制度已奠定了高额的外汇储备基数。外汇储备的增加与净结汇的不断增长密切相关, 净结汇变动的原因也得到各界高度重视。对跨境资金的研究, 国内学者大多研究了诸多因素与跨境收支之间的关系, 而对于净结汇影响因素的研究较少, 并且多集中从进出口、人民币汇率预期方面进行分析, 即研究净结汇与进出口和人民币汇率预期之间的相互关系。为此, 在已有研究的基础上, 本文采用全国2008年1月至2013年6月的净结汇和汇率、境内外汇差、利差的数据进行净结汇的影响因素分析, 以期发现三个影响变量对净结汇的影响程度, 并根据实证结果提出相关政策建议。

二、汇率、境内外的汇差和利差对净结汇的传导机制分析

从以往学者的分析可以发现, 影响净结汇的因素有:汇率、境内外的汇差和利差, 其传导机制如下:

汇率的传导:一是当期汇率的影响, 当期汇率较前期越高, 表明现在结汇越优惠, 从而造成结售汇顺差的扩张。二是汇率预期的影响, 如果企业认为汇率呈贬值预期, 企业更加愿意延迟结汇、提前购汇, 企业“资产外币化、负债本币化”意愿较为强烈, 进而造成结售汇顺差的收窄。

境内外汇差的传导:由于内地的人民币汇率形成机制和香港人民币离岸市场的形成机制存在一定的差异, 就产生了两个汇率:在岸市场汇率和离岸市场汇率, 二者之间存在一定的差额。若在岸市场汇率高于离岸市场汇率, 则逐利性的涉外企业较多的通过收到外汇在境内进行结汇, 支出人民币在离岸市场进行购汇的方式来赚取境内外的汇差, 从而造成结售汇顺差规模的增加。

境内外利差的传导:当前, 由于境内利率倒挂, 境外融资成本低于境内, 造成部分投机套利的企业通过境内人民币全额质押、境外进行融资的组合方式, 套取境内外的利差。

三、变量的选取及处理

本文选取了美国金融危机发生后数据变动较为明显的一段时期 (2008年1月~2013年6月) 来进行分析, 以便能够较好的解释利率、汇率与净结汇之间的关系。在该段时期内, 净结汇从2008年1月的661亿美元波动下降至2013年6月的逆差4亿美元, 汇率从2008年1月的7.2427升值至2013年6月的6.1342, 汇差和利差波动性较强。根据变量数据得出各变量之间的Pearson相关系数表明在取定0.01的显著性水平下, 汇差和汇率与净结汇存在显著的正向关系, 而利差与净结汇存在负向但不显著的关系。

四、实证分析

本文采用误差修正模型 (ECM) 来进行分析, 为了能够分析出各个变量对净结汇的重要程度, 本文对数据先进行了均质化处理。

(一) 数据的检验

首先进行单位根检验, 结果表明:在显著性水平0.05的条件下, 部分变量不平稳, 但是一阶差分后的序列平稳, 因而本文研究的所有变量均为变量。各变量均为同阶单整条件得到满足, 进行协整关系检验, 检验输出结果得知:迹检验表明在0.05显著性水平下有三个协整关系, 最大特征根检验表明在0.05显著性水平下有两个协整关系, 所以可以认为至少有两个协整关系存在。

(二) 模型分析

运用Eviews6.0软件对数据进行计算, 可以得到如下结果:

1. 净结汇与汇率。

首先, 我们来分析净结汇与汇率之间的关系。

从表1输出结果可以发现, 长期来看, 汇率与净结汇之间的长期动态关系为显著的正向关系, 即汇率越高 (人民币贬值) , 企业的结汇意愿越强, 净结汇额越大, 符合传导机制中当期汇率的影响渠道。而从误差修正估计来看, 汇率的影响有所下降, 但值依旧较高, 当短期波动偏离长期均衡时, 将以0.6308的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态。

2. 净结汇与汇差。

汇差的变动使得涉汇主体在进行结汇 (购汇) 时考虑境内外的资金成本, 从而影响其结售汇意愿。但是, 当前受涉外企业风险防范、综合经营的水平有限影响, 汇差的变动对净结汇的影响较小。

从表2的输出结果可以发现, 长期来看, 汇差与净结汇之间的长期动态关系也是显著的正向, 即汇差扩大, 企业境内结汇、境外购汇的意愿增强, 净结汇额有所扩大, 但影响较小, 不足0.1。从误差修正估计来看, 汇率的影响也是有所下调, 当短期波动偏离长期均衡时, 将以0.6235的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态。

3. 净结汇与利差。

从理论上分析可以发现, 当境内外存在利差时, 涉外主体为赚取境内外的利差, 结汇意愿增强, 净结汇有所增加。但是, 受当前跨境资金流动管控、涉汇企业专业知识匮乏等因素2014年第1期中旬刊时影响, 从长期来看, 境内外利差的变动对净结汇的影响可忽略。

从表3的输出结果可以发现, 长期来看, 利差与净结汇之间的长期动态关系为不显著的负向关系, 误差修正估计也显示, 其调整力度最大, 当短期波动偏离长期均衡时, 将以0.6796的调整力度将非均衡状态拉回到均衡状态。利率差对我国净结汇的影响力度不大, 利率平价理论在我国的解释力不强。

五、结论及启示

结论:通过本文前面的分析, 可以得到如下结论:一是汇率、汇差与净结汇之间存在长期的均衡关系, 对其影响均为正, 验证了本文前面分析的传导渠道。二是从影响的重要程度来看, 对净结汇影响大小依次为汇率、汇差和利差, 套利性因素 (如境内外汇贷款、企业跨境贸易融资等) 对其也存在正向影响, 但是程度较低。三是利率平价理论对我国净结汇的解释力不足, 我国现阶段尚处于外汇管理阶段, 资本项目管制为热钱流动带来了较高的成本, 利率对我国净结汇的影响不大。

启示:一是积极推进人民币利率及汇率的市场化。继续按照可控、有序、渐进的原则推进人民币汇率及利率市场化, 完善SHIBOR和人民币汇率形成机制, 逐步推进境内外市场价格一体化, 削弱境内外汇差、利差导致的资金摆布风险。二是加强宏观审慎框架下的金金融监融管。通过改进监管方式, 建立全方位、高频率、N多O角.度1的, 2监01管4Fi体n系an, 加ce强对金融市场和金融主体 (市C场u化m行ul为at的iv监e管ty, 切N实O.防5范40金) 融风险。三是建立疏导机制, 减轻外汇占款压力。鼓励“藏汇于民”和机构外汇资金集中管理, 完善投资渠道, 逐步改变涉汇主体多年形成的强制结汇观念和意愿;支持企业“走出去”, 适度降低外汇储备, 实现外汇收支均衡。

摘要：为深入了解汇率、利率与净结汇之间的影响, 本文运用误差修正模型, 对全国2008年1月至2013年6月的数据进行了影响因素分析, 实证结果显示汇率、汇差与净结汇之间存在长期的均衡关系, 对净结汇影响大小依次为汇率、汇差和利差, 利率对净结汇的影响不显著, 利率平价理论对我国净结汇的解释力不足。

关键词：净结汇,利率,汇率,误差修正模型

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