美国次债危机范文

美国次债危机范文（精选8篇）

美国次债危机 第1篇

关键词：金融危机,次贷,根源,防范措施

2008年底, 由美国次债危机引发了美国国内的金融业危机乃至全球性的经济危机风暴, 使世界各国经济经历了前所未有的巨大损失和冲击。回顾此次美国次债危机 (subprime crisis) , 也许人们首先想到的是美国房地产市场从美联储升息开始衰落, 随之导致金融机构纷纷陷入危机, 而其根源在于美国华尔街的金融天才们设计出的令人眼花缭乱的衍生品工具, 利用金融杠杆的倍增效应, 追逐高风险、高回报。但是, 本人认为这只是舍本逐末的说法。

1 追溯和分析引发金融危机的根源

如果往更深处挖掘, 应追溯到20世纪80年代到90年代中期。在这15年时间里世界经济发生了三件大事:一是金融工程 (Financial engineering) 的建立。金融创新是虚拟的, 但是对实体经济有放大的作用。截至金融危机之前, 全世界GDP约60万亿美元, 而全世界金融衍生品的市值约1000万亿美元, 也就是说金融业的创新驱动可以运用其杠杆 (leverage) 作用使金融市场更加高效地运转 (回购、期权、期货、互换等等) , 例如需要100元钱去做的事, 如果用金融工具只需交10元保证金就可以去做, 这样一来放大了10倍的杠杆;二是信息技术革命 (Information Technology Revolution) 使金融业效率飞速提高。整个20世纪90年代被称为信息技术的年代, 那段时间里纳斯达克指数 (NASDAQ, National Association of Securities Dealers Automated Quotations) 一度疯长;三是以中国为代表的新兴国家 (例如“金砖四国”即:中国、俄罗斯、印度、巴西) 加入世界体系。自1978年始至1992年, 尤其是从邓小平南巡讲话开始, 中国融入世界经济体系, 为世界各国提供了物美价廉的商品, 使整个世界市场的物价不会飚高, 也就是通胀率非常之低。

金融创新、信息技术革命, 提高了全球市场经济的效率, 各国经济不断上涨。此时, 美国经济表现为低通胀、高增长。格林斯潘为美联储主席时期, 控制美国金融市场只采用变动利率 (Interest rate) 一条, 而其关注的唯一指标是通胀率, 外部效应 (以中国为代表的新兴市场提供廉价的商品和原料) 使美国通胀十分低, 而不是美国经济不热。但是, 格林斯潘看通胀来定利率, 认为经济没过热, 一直降息, 催生了市场泡沫 (成本低, 企业更愿意贷款来投入生产) , 整个社会流动性泛滥 (过多的货币追逐过少的商品) , 导致资产涨价。有钱人不会把资金留在手里而必定要投资, 而资金主要有三个投向:一是实业;二是股市;三是楼市。其中实业投资周期很长, 相比之下股市盈利最快。因此, 经济泡沫使得美国股市飞涨, 一直持续到20世纪末。

1998年在股票市场出现了一个先兆, 由美国长期资本管理公司 (Long-Term Capital Management, 简称LTCM) 拉开序幕。这家公司的创办人之一是被誉为“衍生工具之父”的诺贝尔经济学奖得主默顿和斯克尔斯, 其理论是“市场可以通过高效而自我修复”, 也就是说金融市场可以通过高效的金融工具进行自净, 不需要政府干预。但是, 该公司在作卢布外汇交易过程中, 由于国际石油价格下滑, 俄罗斯国内经济出现不断恶化, 1998年8月俄罗斯政府突然宣布推迟偿还短期国债券, 导致卢布贬值, LTCM公司出现43亿美元巨额亏损, 仅余5亿美元, 行将倒闭。此时, 美国政府认为LTCM公司规模太大, 一旦倒闭会给一大批企业带来负面影响, 风险太大, 因此施以援手帮助它渡过了难关, 由此埋下了一个隐患, 也就是给市场传递了一个信号——“大而不倒” (Too big to fail) , 市场认为美国政府不会坐视大企业倒闭, 开始对金融产品进行肆无忌惮的创新, 因为他们相信会有一个最后的担保人——美国政府, 以至于后来“高盛集团” (Goldman Sachs) 、“雷曼兄弟” (Lehman Brothers) 、“摩根斯坦利” (Morgan Stanley) 等大公司出现大量不良资产时仍“有恃无恐”, 市场也认为美国政府不会任其倒闭。紧接着, 1999年美国股市因为泡沫太大终于破裂, 纳斯达克股指急挫下滑。原因是在此之前对于“信息技术”的炒作而使“纳指”一路飙升, 远远超过了其实际价值, 市场上终归会有人醒悟过来而将其抛售, 而此人的影响力足够大的话就会有越来越多的人随之将其抛售。股价虚高再加上“羊群效应”, 促成股市泡沫迅速破裂。

此时次债危机的序幕逐渐拉开, 由于美国政府一直处于“双赤字”的状态, 在“借钱过活”, 如果其泡沫破裂, 经济就会停滞。因此, 美国政府必定会将破掉的泡沫的流动性转移到另外一个市场。实体经济终归是有限的, 无法给银行提供足够的平台去赚更多的钱, 需要一些新的增长点, 而在美国房地产市场就是最大的一个增长点。美国政府实施了一系列政策措施刺激房地产市场, 例如对那些信用不良的人或收入明显无法支付贷款的人也发放贷款让其买房, 让他们在前几年不用支付首付和贷款本息等等。毕竟这些贷款是不良贷款, 国际权威性的信用评级机构标准普尔 (Standard&Poor’s) 和慕迪 (Moody’s) 将这些贷款评为垃圾, 房利美、房地美和各贷款银行很清楚其中蕴含巨大风险。如果在金融创新之前, 这些贷款风险只能由他们自己承担, 而现在这些银行可以通过金融工具将这些负债再卖出或再保险, 从而转移和降低风险, 正如华尔街流行的一句话“以前在底特律只能卖好商品, 而我们可以卖坏商品”。很多投行也看到了其中的商机, 购买了大量次贷。为什么投行会购买这些具有很大风险的次级贷款呢?因为, 他们可以通过金融工具的转换将“bads”变为“goods”。对于本身资质不好的东西, 商业银行采取简单的方法处理, 也就是低价出售, 而投行的人更加具商业头脑, 他们采用先将其“改头换面”之后再出售的方法。在这样的金融背景之下, 次级债券应运而生。投行运用“资产证券化 (ABS) ”的方法将买来的次级贷款先“打包”成一个“黑箱”, 没人知道其中具体装了些什么东西, 然后再“切片”也就是根据不同的还款级别、期限和利率水平重新分类, 使其更加“面目全非”。经过一番“打包切片”的加工后, 次贷变成了次债, “标普”、“慕迪”等评级公司竟然认不出了这些之前被他们评为垃圾的债券, 全评为优质债券, 甚至如美国国债一样低风险, 而且还有高回报。更有甚者, 商业银行也认不出了自己嫁出去的“丑女”, 反而疯狂去买。基金公司也像发现宝贝一样趋之若鹜。就这样, 垃圾在投资银行利用金融工具的改造衍生下化“腐朽”为“神奇”, 风险转移给了商业银行和基金公司, 另外投资银行自己也留了一些, 形成整个金融体系几乎全部持有这样的次级债券。如果房价保持上行趋势, 这是一个多赢得游戏。以前没能力购房的人居者有其屋, 商业银行获得贷款利息, 投行更是赚得盆满钵满, 个人分红也水涨船高, 华尔街从业人员平均每人奖金约30万美元, 是美国人平均工资的7倍。

这种情况一直持续到2004年, 美国的通胀终于开始显现, 美联储开始采取了加息手段。因为, 美联储不会朝令夕改, 一旦开始升息则会进入一个周期, 随之买房的人还不起利息了。从加息到房地产市场经济下滑的周期一般是2至3年, 2007年次贷危机出现。但此时“两房”和商行损失还不大, 最初受到很大影响的是基金公司, 例如美国第五大投行“贝尔斯登公司” (Bear Stearns Cos.) 旗下的两个基金公司就因为购买了大量的次级债券而破产, 紧接着“贝尔斯登公司”宣告破产。此时美国实体经济仍然保持向好趋势, 但金融市场的“多米诺骨牌”开始倒了, 花旗银行股价一落千丈, 一家家基金公司和商业银行濒临破产, 即便是没有购买次级债券的公司也因为“连保”制度受到波及。所谓“连保”制度也是金融工具的一种, 也就是保险公司保证某几个大的金融机构不会倒闭, 很多大的金融机构相互持股、相互持保, 如此一来所有金融机构连为一体, “多米诺骨牌”效应产生。

金融市场的负面影响导致人们的恐慌, 实体经济也开始减少投资, 寅存牟粮, 逐渐开始衰落。起初实体经济下滑缓慢, 但是到了2008年9月15日, 美国第四大投行“雷曼兄弟”宣告破产, 结束了其158年的历史, 实体经济自此开始全面迅速下滑。紧接着9月16日美国第三大投行“美林公司” (Merrill Lynch) 被美国银行以400亿美元收购;9月17日, 全球最大的保险公司“美国国际集团” (American International Group, AIG) 被美联储收购了80%的股份;9月21日, 美国第一大投行“高盛”和第二大投行“摩根斯坦利”变为商业银行控股公司, 华尔街时代自此结束。眼看着一家家百年老店惨淡经营, 公众终于认识到“大而不倒”是错误的概念, 高喊第二次经济大萧条即将到来。面对全世界一片恐慌的情况, 美国政府终于开始出手救市, 此时正值美国政府换届, 在内阁的台子还没有搭好之前, 美联储首先开始降息, 之后财政部开始实施刺激经济预案, 世界各国政府也纷纷开始救市, 2009年下半年经济开始复苏, 股市迅速回暖。2009年7月20日, 美国银行控股公司 (CIT Group) 宣布自救成功, 自此之后美国救市告一段落, 全球经济开始复苏。

2 防范金融危机的几点思考

此次全球性的金融危机是值得人们反思的, 今后世界经济如何发展?现在有些人对于“金融创新”的态度是畏之如虎, 甚至将“金融危机”的责任全部归罪于“金融创新”, 这正如《孟子见梁惠王》中所说“杀人者兵也, 非我也”, 其实这是舍本逐末。金融创新本身是好东西, 只要运用得当是可以促进经济发展的, 错在没有在合适的时间合理的去运用, 错在人而不在“兵”。归根结底, 金融危机的根源在于人性的贪婪与面对危机时的恐慌, 针对这两点, 我认为可以通过以下几项措施来防范金融危机, 同时推动经济继续有效的发展。

2.1 完善金融创新产品的法律责任制度

此次金融危机使世界经济受到如此重创, 但基金经理们却早就荷包鼓鼓, 这种赚钱装进自己腰包, 赔钱就拍屁股走人的情况, 在华尔街司空见惯。这种高管不承担连带责任的制度鼓励了金融机构管理层的冒险行为, 给整个社会带来巨大风险, 因此, 监管者除了要完备法律体系外, 还要具体落实法律责任承担者, 例如引入连带责任制度, 明确各环节执行部门和操作人员应当承担的责任, 在产品出现问题时直接问责, 以此来警示金融工作者理性的操作, 督促金融机构谨慎的推出金融创新产品。

2.2 加强金融创新产品的准入监管

市场准入监管是防范金融创新风险的第一道防线。如果金融市场中具备专业的监管机构, 类似于食品和药品安全委员会, 对于即将上市的金融创新工具和各种交易机构的各个环节进行严格审查、信用评级, 把握好交易风险和交易总规模, 就可以控制金融创新风险以确保金融市场的健康发展和消费者的安全。

2.3 建立高效的金融创新风险预警体系

当次贷危机发生时, 全世界的实体经济原本并未受到巨大影响, 但正是由于人们对于突如其来的打击措手不及而产生恐慌, 纷纷持币观望, 终于导致危机预期自我实现, 实体经济由盛转衰。借鉴此次教训, 国家之间、区域之间、地方之间和政府主管部门之间应共同构成一个全方位的预警体系, 并加强其相互之间的沟通和协调, 使公众在危机到来之前做好应对准备, 不至于束手无策, 从而避免或最大限度的降低损失。

总而言之, 构建金融风险防范体系的目的并非固步自封, 而是在保证金融机构经营安全和整个金融体系稳定的前提下, 合理地推进金融发展。如果我们能够吸取教训, 通过以上几点措施有效的控制好金融领域内的贪婪和恐惧, 才可能避免重蹈覆辙。

参考文献

[1]岳彩申, 张晓东.金融创新产品法律责任制度的完善——后金融危机时代的反思[R].http://www.studa.net/jingjifa/110101/14443916.html 2011-01-01.

美国经济危机 第2篇

2007年8月，一场席卷美国、欧盟、日本的次贷危机出现了。这场席卷到现在的经济危机，是继美国1929~1933年之后最大的一次经济危机。直到现在，这场危机都没有结束，还对世界经济有着相当巨大的破坏。

那么，这次危机的发生的条件是什么，为什么迟迟没有退去呢？

1.美国政府不注重对信用的考核，发放贷款的政策较为松弛，许多没有较好信用的人得到了贷款，却无法偿还。

2.之前，美国政府实行了较为宽松的货币政策，多次调整利率，贷款利率降低。导致贷款的人越来越多。

3.美国的房价下降，买房的人抓住时机，房子的销售量大大增加，但有相当大一部分人是贷款买房。

还有一些客观原因，以及这些原因，导致了次贷危机的出现。随着经济的全球化，这次危机也就大大的体现了全球化的弊端：一个国家的经济波动殃及他国，影响全世界，加剧全球经济的不稳定性，尤其对发展中国家的经济安全构成极大的威胁。像我国的沿海发达地区，香港，澳门，台湾也受到了较大的影响。

1.美国政府不能向中国一样进行强有力的宏观调控。

2.美国金融机构随着金融危机的到来频繁倒闭，需要很长一段时间才能恢复。

提出问题：中国帮美国助美国度过经济危机的原因

解决问题：1.中国在自救。美国经济危机对世界影响都很大。为了减少对中国经

济发展的滞缓

2.中国是美国最大的债权国，此时帮助美国，提高了我国的国际地位，也表明了我国在国际社会中扮演着越来越重要的地位。

3.美国经济危机波及欧洲，而美国与欧洲都占中国出口量的较大比

美国次债危机 第3篇

摘 要：为了研究中国内地股市与各主要股票市场（香港、日本、美国）之间的相关性，运用格兰杰因果关系检验对上证综指、恒生指数、日经225、道琼斯工业指数的关系进行实证分析。结果表明，中国内地股市与日本股市相关性不强，而与美国股市、香港股市的相关性越来越强。

关键词：股市；相关性；格兰杰因果关系检验

中图分类号： F832.5 文献标识码： A 文章编号： 1673-1069（2016）21-38-2

0 引言

随着经济全球化的到来，各国资本在全球范围内流动，促进经济发展的同时也给资本市场带来了风险，股市作为资本市场的重要组成部分，必然受到世界经济的影响。轻微的股市波动是合理的，但是剧烈的波动不仅影响投资者的判断，甚至会影响到实体经济，进而引发经济危机。中国股市已经逐步开放，受到国外股市的影响已经成为必然的趋势，因此研究中国股市与各主要股票市场的相关性，剖析各股票市场的相互影响力，可以有效规避国际市场波动带来的投资风险，进而促进中国股市的穩健发展和进一步完善。

1 研究设计

1.1 样本选取

分别选取上证综指、恒生指数、日经225、道琼斯工业指数的日收盘价作为中国内地、中国香港、日本、美国的指标数据。本文分析的数据范围为2000年1月4日至2015年3月10日，但是由于各股票市场交易日期不完全一致，所以同时去掉没有交易的日期，共得到3109个样本数据，相关性的所有分析计算都由EViews8.0软件完成。数据来源于Wind数据库。

1.2 数据处理

本文所采用的原始数据都是每日收盘价，在此基础上，需要计算各股票指数的日收益率Rt。股票收益率指标Rt定义为：Rt=。其中Pt表示t期的收盘价，Pt-1表示滞后一期的收盘价。由此得到这四种指数的收益率序列，分别记为Rch、Rhk、Rja和Ram。

2 实证分析与结果

2.1 单位根检验结果

对时间序列进行分析时，首先要对时间序列的平稳性进行研究，若时间序列数据是不平稳的，那么研究就会失去意义，现运用EViews8.0软件对收益率序列进行ADF检验，结果如下：

检验结果表明，2000年1月4日至2007年7月31日时间段上，四个日收益率序列在1%，5%，10%显著性水平上，ADF值小于临界值，说明时间序列是平稳序列；2007年8月1日至2015年3月10日时间段上，四个日收益率序列在1%，5%，10%显著性水平上，ADF值小于临界值，也说明时间序列是平稳序列，因此可以进行后续的检验和分析。这也说明了收益率序列具有平稳性的统计特征，在后面的格兰杰因果关系检验时不再需要误差修正模型判定因果关系，大大方便了研究。

2.2 格兰杰因果关系检验结果

格兰杰因果关系检验可以测度不同期间四大股指收益率间的引导关系，根据AIC和SC准则确定2000年1月4日至2007年7月31日时间段上各序列的滞后期为1，确定2007年8月1日至2015年3年10日时间段上各序列的滞后期为2，检验结果如下：

根据表2，我们可以依次判断各变量之间是否存在格兰杰因果关系，比如2000年1月4日至2007年7月31日时间段上，第一行原假设是“Rhk不是Rch的Granger原因”，它的接受概率是25.17%，说明在5%的显著性水平上接受原假设，则恒生指数不是上证综指的格兰杰原因。依此类推，我们可以得到：次债危机前，在5%的显著性水平上具有因果关系的是：道琼斯工业指数是恒生指数的格兰杰原因、道琼斯工业指数是日经225的格兰杰原因。次债危机后，在10%的显著性水平上，上证综指和恒生指数互为格兰杰因果关系。在5%的显著性水平上，道琼斯工业指数仍然是恒生指数和日经225的格兰杰原因，但是道琼斯工业指数与上证综指之间的格兰杰原因从无到有，这是因为次债危机爆发以后，美国股市的动荡“传染”到了大陆与香港股市，对中国的股市造成了巨大的影响。

3 结论

本文利用对上证综指、恒生指数、日经225、道琼斯工业指数的日收益率进行单位根检验、格兰杰因果关系检验，找到了中国股市与各主要股票市场的相关性，主要得出以下实证结论：

①在次债危机前后的两个时间段上，分别对上证综指、恒生指数、日经225、道琼斯工业指数的日收益率进行ADF检验，结果显示四组序列在5%显著性水平上都是平稳的，这也说明了收益率序列具有平稳性的统计特征。

②格兰杰因果关系检验结果表明，次债危机前，中国大陆股市与香港股市、美国股市、日本股市都不存在格兰杰因果关系；次债危机后，在10%显著性水平上，中国大陆股市和香港股市存在双向格兰杰因果关系，在5%的显著性水平上，美国股市是中国大陆股市和香港股市的单向格兰杰原因。

参 考 文 献

[1] 刘镜秀，门明，谢博婕.中外股市的动态相关性及其影响因素分析[J].经济与管理研究，2012（12）：91-101.

[2] 吴昊，王智.大陆、香港和台湾股票市场联动性的动态分析[J].经济研究导刊，2014（31）：116-128.

[3] 李春飞.基于ARCH族模型的中国与欧美股市的相关性分析[D].哈尔滨工业大学，2013.

从东北亚紧张局势看美国次债新危机 第4篇

一、异常的背后掩藏着什么?

从2010年初以来, 东北亚地区的紧张局势不断升级, 先是3月初韩国的“天安号”军舰被不明国籍的潜艇击沉, 接着就是美国拉韩国不断举行大规模军演, 直至到11月份发生了延平岛南北韩双方的交火事件。

一直以来, 美国在朝鲜半岛问题上都是采取息事宁人的态度, 挑事的一方总是北朝鲜, 而一旦北朝鲜闹起事来。美国就给予各种物资援助予以安抚, 因此美朝关系一直是延续着“朝鲜制造危机→美朝对话→对朝提供补偿→对话破裂→朝鲜再制造新危机”的循环模式发展。而这次则不然, 在天安号事件发生后, 美国就一直在对北朝鲜发出战争威胁, 在延平岛炮击事件后, 美国不但态度强硬地拒绝了中国重开六方会谈的建议, 还把三艘航母派到东北亚地区海域, 摆出了一付准备开打的架式。那么美国在朝鲜半岛问题上为什么会出现了180度的大转弯呢?

奇怪的事情还不只是美国在东北亚地区的表现, 美国在国内经济问题的处理上也同样表现得不正常。一般来说, 如果经济处在复苏状态就没有必要采取新的刺激措施, 但是美国却在三季度以后出台了新的经济刺激政策, 包括美联储的QE2和奥巴马政府的8500亿美元的减税政策, 而这正是在美国的经济增长率从二季度的1.7%提升到三季度的2.6%的背景下发生的。不仅如此, 美联储主席伯南克在推出QE2后不久就说, 如果QE2还不行, 联储就会考虑进行第三轮定量宽松政策。

有人说美国实施第二轮财政与货币的刺激措施是为了增加就业, 因为美国目前的经济复苏是“无就业复苏”, 其实这样的辩解很苍白, 因为复苏如果能持续, 增加就业是迟早的事情。另一方面, 欧盟国家目前的失业率也很高, 几乎与美国在同一水平, 但欧洲央行不仅自2008年以来就把基础利率维持在l%的水平, 不象美联储那样已经降到了0.25%, 而且在最近的两次20国峰会上都是欧盟在提出要退出经济刺激政策, 而美国不同意。

此外, 定量宽松货币政策可以刺激经济复苏, 是建立在由于美联储大量购买国债, 会压低美国长期利率水平的机制基础上, 但是推出新的经济刺激措施会使投资人认为美国经济不好, 因而导致长期国债遭抛售, 反而促使长期利率更高, 所以在美联储内部在表决推出QE2时, 仅能以高出反对者2票的微弱优势通过, 而反对者的理由就是可能会造成市场恐慌。事实是, 在推出QE2前的l0月份, 美国l0年期国债利率是2.44%, 到12月28日已经攀升到4.14%, 伴随着的就是美国长期国债遭到大量抛售。这种情况美联储当然很清楚, 但是还要搞QE2, 甚至第二轮刚推出就急着要搞第三轮, 这种做法当然也很反常。

2010年以来, 特别是9月份以来美国的这些反常举动值得我们认真思考, 是什么原因导致了美国的这些反常举动?在天安号与延平岛事件上, 军事家和外交家们考虑的是是否会爆发第二次朝鲜战争, 中国会被这一势态牵连多深, 但决不会认为美国这些行动的原因是经济原因, 而经济学家一般也不会认为在东北亚地区爆发的危机与美国经济有什么牵连。在美国新一轮的定量宽松货币政策面前, 经济学家们一般也都是考虑这种政策会产生什么影响, 比如会引起美元贬值, 会引发国际大宗商品价格上涨等, 而很少看到有关美国新一轮刺激政策出台的背景怪异这样的分析。

二、次债危机的新爆发以及摆脱危机的路径选择

那么是什么原因导致了美国的这些不寻常举动呢?我认为原因在于美国在2011年将爆发由次债危机所引起的新一轮金融与经济危机, 美国政府是在为应付新危机作对冲准备。

我在以前的文章中已经多次指出, 美国的次债危机还远远没有结束, 到目前为止顶多是刚刚拉开序幕, 因为由资产泡沫破裂所产生的巨额有毒资产, 还远远没有得到处理, 从日本处理资产泡沫的经验看, 要处理这些有毒资产则需要很长时间, 日本用了20年到现在也不能说是真正走了出来, 而美国到目前才不过经历了3年多的时间。

资产泡沫破灭所引发的危机之所以会是长期危机, 是因为这种危机是“资产负债表式危机”, 这种危机的特点是在资产泡沫形成的过程中随着金融市场与经济的繁荣, 金融机构可以从市场不断吸收大量存款, 又用这些存款不断购买更多的金融商品和发放更多贷款。对金融机构来说, 存款是他们的负债, 金融商品与贷款则是他们的资产, 所以在资产泡沫泛滥期, 金融机构的资产与负债是同步增长的。但是当资产泡沫破灭的时候, 股票、债券价格大幅度下跌, 贷款也收不回来, 金融机构的资产就会大幅度缩水, 但存款不能不认, 负债就不能同步萎缩, 当资产额低于负债额的时候, 资产负债表就会失衡。

当金融机构由于资产缩水而开始发生坏帐的失衡, 首先是用自有资本来填这个窟窿, 对银行来说, 由于有“巴赛尔协议”的限制, 自有资本必须与总资本保持1:12.5的比例, 或者说自有资本必须占总资产的8%, 所以由于发生坏帐而不得不用资本金来填补亏空的时候, 资本金的减少就会带来资产规模的收缩, 这就是所谓的“去杠杆化”。由于银行与金融机构放出资金的能力严重萎缩, 正常的经济扩张过程就会被打断。

经济增长何时能回到正常轨道, 要看金融机构何时能处理干净他们的坏帐。日本在资产泡沫高峰期, 股市加地产规模达到16万亿美元, 资产泡沫破灭后坏帐高峰期曾多达3万亿美元不良债权, 以后随着资产价格缓慢回升坏帐有所减少, 但从1990年到2005年, 日本用了长达15年的时间, 先后填进去1.5万亿美元, 才基本恢复了日本金融体系资产负债表的平衡。而这1.5万亿美元, 已相当于日本资产泡沫峰值时的10%了。所以, 走出资产负债表式危机的时间之所以漫长, 就是因为资产泡沫吹起来容易, 破了以后的亏空却只能用实体经济创造的利润一点点地去填平。

那么美国有多少坏帐呢, 美国与当年的日本不同的是, 美国不仅有股市和地产的泡沫, 还有一个巨大的延伸金融品的泡沫, 据国际清算银行统计, 到2008年底美国仅衍生金融品总市值就高达416亿美元, 如果再加其他金融资产, 总值就高达600万亿美元, 如此庞大的金融资产, 仅发生5%的坏账就是30亿美元, 已经接近美国两年的GDP了, 也相当于美国广义货币1K2的3倍。

那么到目前为止美国已经处理掉多少有毒资产了呢?可以说基本上还没有处理, 因为其规模实在是太庞大了。美联储曾经以为, 由于金融市场都是对手交易, 即参与交易的金融机构都是互相持有资产, 所以通过集体清算就可以把庞大的衍生金融品基本处理完, 但是2008年初曾组织了美国的主要金融机构进行联合清算, 可是象CDS即信用违约掉期这个产品, 其总规模有62万亿美元, 只处理了12万亿美元就处理不下去了, 说明其大头并不是被美国的主要金融机构所持有, 而可能是被美国的中小金融企业、非金融企业, 乃至国外的机构大量持有。美联储也曾想用收购烂资产的办法, 把金融机构的有毒资产转移到自己的资产负债表内, 但是只收购了3千多亿美元就收不下去了, 最后还是不得不用改变会计规则的办法, 把这些烂资产暂时掩盖、冻结起来, 希望能找到新的其他出路解决。

在资产泡沫破灭后, 美国与日本相比还有一点明显的不同, 那就是美国是持续的贸易逆差, 而日本始终是顺差国家。日本在危机发生后的15年里, 基本上是靠20多家大型贸易企业创造的利润填平了银行坏帐, 但美国却已经是连续30年的贸易逆差了。过去20年, 特别是过去10年, 美国的企业利润大部分是金融企业创造的, 长期以来美国金融企业创造的利润稳定在总利润的15%-20%, 但是近年来已经上升到40%, 而从实体经济看, 美国制造业在总产出中的比重, 已经从1990年的28%下降到目前的不到13%。由于美国已经不可能象日本那样, 用实体经济产生的利润来恢复资产负债表的平衡, 就注定了美国走出金融危机的道路必然与日本不同。

所谓不同并不是说美国可以不理庞大的金融坏帐, 而是说美国必须选择不同于日本的消化坏账方式。从次债危机爆发后美国政府、美联储和美国金融机构所采取的措施看, 大体上就是走了三条路。

第一条路是希望培育起一个新的金融市场增长点。因为资产负债表失衡的主要原因是金融机构的负债不减资产减, 如果能够再造一个金融泡沫使资产能再次膨胀起来, 资产负债表就可以获得新平衡, 危机自然能化解。美国的具体行动就是希望能培养起一个“碳金融”, 即通过低碳经济的衍生金融化来再次繁荣美国金融市场, 这就是为什么当哥本哈根世界气候大会开到后期, 已经明确不会产生什么结果的时候, 奥巴马总统还是要硬闯中国、印度和巴西三国领导人的会场, 争取达成协议最后机会的动机。所以美国在世界气候大会上是最大的输家, 因为美国希望构筑碳金融市场的期望破灭了。而自2008年以来, 美国股市也始终半死不活, 长期国债市场自2010年下半年以来则显著下跌, 所以这条路已经走不通了。

第二条路就是由美国政府和美联储充当金融坏帐的最后收购人。美联储作为美国的中央银行, 具有创造货币的无限能力, 只要能敞开窗口收购, 再多的金融坏帐也还得起。但是前面已经说过, 由次债危机所形成的金融坏帐可能高达30-60万亿美元, 是美国广义货币M2的3-6倍, 敞开收购坏帐虽然是一个办法, 但却是一个极糟糕的办法, 因为这种做法必须抵押上美元的信誉。不要忘记, 美国到目前进口的物质产品已经相当于美国物质产品总消费量的40%, 而美国用以支付长期贸易逆差的资金来源, 就是靠向世界各国出售美国的金融商品, 具体地说, 美国每年必须从世界各国借到5千亿美元左右, 日子才过得下去, 所以一旦由于美国滥发货币导致美元严重贬值和美元资产严重缩水, 美国企业的股票和债券, 连同美国政府的国债就都卖不出去了, 美国的进口就会断流, 那才是美国经济与社会的大动荡、大危机。

次债危机爆发后直到目前, 美联储直接购买的美国金融机构烂资产规模还是有限的, 美联储前后两次推出的定量宽松货币政策, 都主要是购买美国政府发行的国债, 然后由美国政府用发债获得的钱来向美国大金融机构注资。这样做的好处是, 由于银行获得1元自有资本可以消化掉12.5元的坏帐, 就会比由联储直接购买烂资产更省钱。比如如果金融坏帐规模在30-60万亿美元, 美国财政部需要提供的注资规模就是2.5-5万亿美元。

但是这样做也有问题, 问题之一是美国金融机构的总资产目前在20万亿美元左右, 按8%的核心资本比率计算, 美国金融企业的自有资本也就是不到2万亿美元, 而根据前面的粗略估算, 美国金融企业为冲销掉全部金融坏帐, 可能需要注资2.5-5万亿美元, 就等于不仅要把美国的金融机构全面国有化, 而且还得反复进行多次。2008年以来美国政府为救助大型金融机构所进行的国有化收购, 已经在美国这个典型的资本主义国家引起了剧烈震动, 以后为应对危机不仅要继续收购, 还有更全面、彻底的收购, 也不知能否行得通。

问题之二是美国政府目前的赤字规模已经高达13万亿美元, 国债比率已经逼近100%, 从长期看, 这样高的国债比率已经不可持续, 如果继续扩大国债规模, 就会加速美国财政体系的崩溃, 表现为美国政府大量的国债违约, 就象目前美国100多个地方政府已经发生的情况那样。到那时, 美国不仅要输掉美元的信誉, 还要输掉美国政府的信誉。

因此美国最后还是会用美联储直接收购烂资产, 与美国政府发债注资的两条腿走路方式来试图摆脱危机, 美元最终的发行量将不会是以千亿计, 而是以数万亿乃至上十万亿计了。

第三条路就是在海外动用各种经济与非经济手段来保卫美元的霸权地位。前面已经说过, 由美联储和美国政府来充当有毒资产的最后收购人, 最大的后遗症是美元地位不保, 而美元一旦失去了霸权地位, 美国就不能仅靠烂发美元来支付美国庞大的贸易逆差。在这里我需要重复我以前说过的一个观点, 那就是美国维持贸易平衡的手段不是靠的“铸币税”, 因为铸币税形态的美元是不会流回美国的。美国在支付进口的时候的确是在发出货币, 但是又用向其他国家出售美国金融商品的方式换回了美元, 所以, 由于存在着一个美国与其他国家实物商品与金融商品的交换, 美元就只充当了这种交换的媒介, 这就是美国的贸易逆差可以每年都在几千亿美元, 新世纪以来累积的贸易逆差已超过4万亿美元, 可是美国的广义货币M2的规模却变化不大的秘诀。

但是美国一旦走上了依靠发钞来消化有毒资产的道路, 美国的金融资产就不但没人购买, 反而会遭到抛售, 美国为支付进口所发出的货币就不会再向美国回流, 美元就会进入一个深度贬值过程。一旦美元贬值到信誉崩溃的地步, 美国就不可能继续用增发美元来平衡贸易逆差, 而进口中断才是美国经济与社会大危机的爆发时代。

那么在美国不得不用发钞的办法来化解金融危机的时候, 又怎样才能保护美元信誉不崩溃呢?唯一的办法就是把世界其他主要货币都打软。打软的办法一个是让别的货币自动软下来, 这个情况目前我们已经看到了, 比如巴西为了维持出口, 就不得不增发货币以维持对美元的相对汇率水平, 2010年末, 亚洲六大央行印度、越南、泰国、马来西亚、印尼和韩国, 也相继采取了放出本币收购美元的措施。

三、美国的主要敌人仍是欧洲

但是, 美元之外世界最大的货币欧元, 直到目前也没有采取类似亚洲国家的措施, 欧元区经济复苏的态势虽然比美国还糟, 失业率也比美国高, 但就是坚持不降息, 还在G20会议上屡次提出要退出经济刺激政策。如果美元崩溃, 最可能接替美元地位的就是欧元, 因为欧元区的经济规模与美国相当, 资产池的规模也与美国相差无几。而欧元的产生, 实际上就是欧洲人要与美国人争夺货币霸权地位。

但是美国人也有对付欧元的办法, 就是利用欧元只有货币统一, 没有财政统一的这个致命缺陷来打击欧元。在欧元诞生后的8年里, 欧元区各国都严格执行了限制公共赤字水平的政策, 没有财政统一对欧元地位的负面影响就没有暴露出来, 但是次债危机爆发也使欧洲经济陷入危机, 由于财政不统一, 各国的货币权被上收又不能实施宽松的货币政策, 就都挤到宽松的财政政策这一条路子上来。在危机爆发前的2007年, 欧元区的平均年度赤字水平在2.4%, 都在3%的标准之下, 但是到2009年就突然上升到6.8%, 其中所谓“欧猪5国”更是普遍超过了10%。由于这些国家的赤字膨胀有可能超过其偿还能力, 出现债务违约, 所以美国就利用这个难得机会, 在2009年末让美国的三大评级公司同时调低了欧元区5个国家的主权信用评级, 由此引发了欧洲的主权债务危机, 把欧元对美元的汇率, 从主权债务危机爆发前的1:1.51打压到目前的1:1.29。

其实, 美国的赤字总规模与赤字占GDP的比率都比欧元区要高, 但是美国的三大评级公司就是给了本国3A的评级, 这种不公平的做法使欧洲人很气愤, 但又无可奈何, 因为世界目前只有美国标准而没有欧洲、亚洲标准, 所以只有睁眼看着美国把欧洲的金融体系搅乱, 把欧元打软。

欧元软就是美元强, 因为引起货币强弱变化的是国际资本流动, 从哪个货币流出哪个货币就弱, 流向哪个货币, 哪个货币就取强势。然而奇怪的是, 在2010年把欧元打下来后, 美元也没有强到哪里去, 美元指数到2010年11月初已经降到75.9的年内最低点。这个变化说明, 从欧元区流出的货币可能只是有小部分流向了美国, 大部分的去向是流到新兴发展中国家, 特别是东亚, 这其中也包括日本, 是促使日元兑美元汇率从2010年初的92:1升值到10月29日的80.5:1年内高点的主要原因。当然, 更多地是流向中国, 或借道香港流入中国内地, 这种趋势在2010年下半年更加突出。从2010年中国外汇储备增长情况看, 上半年月均增加额是92亿美元, 到三季度就猛增到月均647亿美元, 四季度又上升到664亿美元, 其中l O月份最猛, 高达1126亿美元。如果用贸易顺差和FDI来解释正常的资本流入, 四季度还不到45%, 据有关分析, 这其中还有近一半是假投资和假顺差, 可见热钱流入规模可能已经占到外汇储备增加额的70%左右。

从美国把欧元打软, 国际资本却流向东亚的这个变化看, 我们就不难了解美国要在东亚地区搞事的动机, 这个动机就是美国也要封堵国际资本流向亚洲的通道, 这个目的美国很明显已经达到了, 因为延平岛炮声一响, 日元对美元的汇率就从80掉到了85, 中国11、12两个月的外汇储备月均增加额也掉到了432亿美元, 还不到10月份的40%。而美元指数也回到了80以上。随着美元再现强势, 美国股市也出现好转, 从全年看, 道指上升了11%, 但10月份以来就上升了6.8%, 接近全年升幅的2/3。所以, 美国在外部采取军事行动的原因, 其实是由于内部的经济原因, 是用经济手段调节不动国际资本流向的时候, 就动用军事手段来改变经济变量。

但这并不意味着美国的战略重点和主要敌人都转向了亚洲, 朝鲜半岛更不会因此而爆发第二次战争, 因为美国“扰乱欧洲、稳定亚洲"的国策是不会改变的, 美国在当代的首要敌人仍然是已经用欧元初步统一起来的欧洲。

我在以前的文章中已经多次阐明过这个观点, 就是当代的资本主义已经进入了“虚拟资本主义”新时代, 在这个时代世界的主要矛盾, 是主要资本主义国家和集团围绕货币霸权的争夺, 因为先起的资本主义国家相对于新兴国家, 在物质生产方面已经彻底丧失了优势, 这才有新全球化浪潮的出现。在当代, 不论是美国、欧洲还是日本, 他们都只有越来越依靠用强势货币所构成的金融资产与新兴发展中国家所生产的物质产品相交换, 才能活得下去。而全球发展中国家每年所能为发达国家提供的净储蓄并非是无限的, 这就会引起发达国家的争夺, 所以表面上他们是争夺货币霸权, 实质上却是在发达国家物质产业日益萎缩的背景下, 不得不相互竞争用金融商品来与发展中国家交换实物产品。在当代, 美国是已经拥有货币霸权的国家, 而统一起来的欧洲是在经济与金融市场规模方面唯一能与美国匹敌的国家集团, 所以美元的霸权地位首先是受到欧盟的威胁。有人说主权债务危机可能会打碎欧元, 但焉知打碎的可能不是欧元, 而是欧洲国家的边界, 反而促使欧盟国家加速财政统一乃至政治统一的步伐, 因为欧洲实体经济的情况比美国要好得多, 也没有美国在次债危机中所形成的那么多烂资产。在去年一年内, 欧盟为解决债务危机、保持欧元稳定先后召开了7次首脑会议, 不仅向危机国家提供了紧急救援, 而且开始着手从体制和机制上解决欧元区的深层次问题, 包括修改了里斯本条约, 实施更加严厉的财经纪律和财政紧缩政策、加强统一货币下的财政监督、完善各成员国经济政策协调、制定未来十年可持续发展战略等。虽然发行欧洲联合债券的主张被德国暂时搁置, 但走向财政统一的曙光已经由此透了出来。

美国次债危机爆发以来, 欧元曾经3次站上兑美元1.5以上的高位, 而这三次变化都不是因为欧元强, 而是因为美元太弱, 都是美国经济内部出了大问题。目前阶段美国虽然用主权债务危机打软了欧元, 但是在去年11月份延平岛炮击事件以前, 国际资本也没有向美国回流, 说明国际资本仍然不看好美国经济, 更不看好美国长期经济, 所以才有美国长期国债被抛售这样的事情出现。所以, 一旦美国由次债所引起的危机再度爆发, 欧元就会再次走强, 国际资本再次调头流向东亚的势头也挡不住。

但是美国不会眼看着自己滑向危机的深渊, 与日本不同的是, 美国是世界第一号军事强国, 欧盟虽然经济强, 但是军事实力太弱, 因此如果使用经济手段已经不能平息欧元的挑战, 美国就会采取军事行动打击欧洲周边, 构造出欧洲的经济不安全形势, 其行动方式会类似于科索沃和伊拉克战争。甚至不排除直接打击欧洲本土, 直至彻底粉碎欧元与欧洲对美国的挑战, 用一次战争保美元未来十年的平安。

四、美国对中国打是假, 拉是真, “稳定亚洲”的政策不会变

有很多人不会同意我这样的分析, 他们认为去年以来中美关系的变化, 以及美国在中国周边采取的行动, 都在说明美国是把中国当成了首要敌人, 美国的战略重点也早已转向了亚洲。

的确, 自2010年初以来, 中美关系开始急转直下, 先是奥巴马批准对台军售, 又同意接见达赖喇嘛。3月份在爆发韩国“天安号"事件后, 美国联合了日、韩等14个国家准备在黄海海域进行大规模军演, 围绕着美国航母是否会进入黄海, 中美已隐有军事对抗的态势。7月份希拉里国务卿在河内举行的东盟外长会议上宣布, 南海主权争端是美首要“优先”解决的外交问题, 是“美国国家利益的一部分”, 8月份又把华盛顿号航母派到南海巡航, 摆出了要军事介入南海问题的意图。9月份在中日钓鱼岛撞船事件发生后, 美国立即宣布钓鱼岛海域适用“日美安保条约”第五条, 表示了将会以军事力量支持日本对抗中国。11月延平岛炮击事件后, 美国不仅高调拒绝了中国重开六方和谈的建议, 还摆出了一付不惜与中、俄在朝鲜半岛对峙的架式, 前驻韩美军司令贝尔甚至放狂言说, 如果中国敢再次参加朝鲜半岛战争, 就要把中国“打退100年”。

但我认为这些举动仍是美国演的戏, 而美国的真正目的, 仍是要拉中国来联手对付欧洲。我在2007年写的《论中美战略性接近》那篇文章中曾说过, 从两次世界大战的历史经验看, 都是在大战爆发前有一个结盟的过程, 而世界大战也不是单个国家间的事情, 而是国家集团或联盟间的事情。欧洲目前已经完成了结盟的初步任务, 美国却还没有完成, 而美国最想拉拢的国家就是中国。

有人说中国是美国的最大敌人, 那是只了解中国, 不了解美国和欧洲, 没有看到欧盟与欧元对美国发出的挑战, 远非目前还是一盘散沙般的亚洲能比。亚洲既没有统一的货币, 更没有象样的国家联盟, 有一个东盟, GDP总规模仅比韩国大一点, 根本不在美国人眼里。而欧元区的GDP在2007年就已经超过了美国, 到目前为止, 欧元的债券发行量与现金流通量也已经超过了美国, 在国际储备和结算货币中的比重更是在稳步提升。所以, 能够挑战美元霸权地位的只有欧洲。

那么, 去年初以来中美关系恶化的一系列迹象又说明了什么呢?我认为美国打压中国的目的反倒是为了促进中美的战略性接近, 因为奥巴马2009年到中国来谈“G2”, 显然中国没有同意, 那就软的不行来硬的, 在中国周边闹事, 摆出一付拉日韩和东盟军事包围中国的态势, 目的是让中国领导人尝尝当美国敌人的滋味。所以打是为了拉, 打是假, 拉是真, 所以才有美国防部长盖兹去年底访华和今年初安排“胡奥会”的后手。

从美国新次债危机的前景看, 即便美国已经在国内、国际做了如此多的安排, 但危机的爆发是挡不住的, 危机的程度也是难以控制的, 到了美国非军事打击欧洲而不能挽救美元的地步, 美国就会更加加深对中国的经济依赖与政治接近。所以, 中美关系的前景必然是越来越好, 越来越接近, 而不是冲突进一步升级, 更谈不到会爆发第二次朝鲜战争。换个角度看, 美国在国力鼎盛时期的全球军事战略也不过是只能打“一个半战争”, 即在欧洲打一场全面战争的同时, 在其他地方打一场局部战争, 现在美国国力受次债危机打击空前衰落, 要在欧、亚同时打两场大战, 根本没有可能。所以, 我们如果知道了美国的真正底牌, 就不用怕美国的虚声恫吓, 而是按照中国自己的意图出牌。

美国金融危机 第5篇

当地人很少一次现金买房，通常都是长时间贷款。可是我们也知道，在美国失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，他们怎么买房子呢？因为信用等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。

大约从10年前开始，那个时候贷款公司漫天的广告就出现在电视上、报纸上、街头，抑或在你的信箱里塞满诱人的传单：

『你想过中产阶级的生活吗？买房吧！』

『积蓄不够吗？贷款吧！』

『没有收入吗？找阿囧贷款公司吧！』

『首次付款也付不起？我们提供零首付！』

『担心利息太高？头两年我们提供3％的优惠利率！』

『每个月还是付不起？没关系，头24个月你只需要支付利息，贷款的本金可以两年后再付！想想看，两年后你肯定已经找到工作或者被提升为经理了，到时候还怕付不起！』

『担心两年后还是还不起？哎呀，你也真是太小心了，看看现在的房子比两年前涨了多少，到时候你转手卖给别人啊，不仅白住两年，还可能赚一笔呢！再说了，又不用你出钱，我都相信你一定行的，难道我敢贷，你还不敢借？』

在这样的诱惑下，无数美国市民毫不犹豫地选择了贷款买房。（你替他们担心两年后的债务？向来相当乐观的美国市民会告诉你，演电影的都能当上州长，两年后说不定我还能竞选总统呢。）

阿囧贷款公司短短几个月就取得了惊人的业绩，可是钱都贷出去了，能不能收回来呢？公司的董事长--阿囧先生，那也是熟读美国经济史的人物，不可能不知道房地产市场也是有风险的，所以这笔收益看来不能独吞，要找个合伙人分担风险才行。

于是阿囧找到美国财经界的领头大哥--投资银行。这些家伙可都是名字响当当的大哥（美林、高盛、摩根），他们每天做什么呢？就是吃饱了闲着也是闲着，于是找来诺贝尔经济学家，找来哈佛教授，找来财务工程人员，用上最新的经济数据模型，一番金融炼丹（copula 差不多是此时炼出）之后，弄出几份分析报告，从而评价一下某某股票是否值得买进，某某国家的股市已经有泡沫了，这一群在风险评估市场呼风唤雨的大哥，你说他们看到这里面有没有风险？

开玩笑，风险是用脚都看得到！可是有利润啊，那还犹豫什么，接手吧！于是经济学家、财务工程人员，大学教授以数据模型、随机模拟评估之后，重新包装一下，就弄出了新产品--CDO（注： Collateralized Debt Obligation，债务抵押债券），说穿了就是债券，通过发行和销售这个CDO债券，让债券的持有人来分担房屋贷款的风险。

光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设原来的债券风险等级是 6，属于中等偏高。于是投资银行把它分成高级和普通CDO两个部分(trench)，发生债务危机时，高级CDO享有优先赔付的权利。这样两部分的风险等级分别变成了 4 和 8，总风险不变，但是前者就属于中低风险债券了，凭投资银行三寸不烂“金”舌，在高级饭店不断办研讨会，送精美制作的powerpoints 和 excel spreadsheets，当然卖了个满堂彩！可是剩下的风险等级 8 的高风险债券怎么办呢？避险基金又是什么人，于是投资银行找到了避险基金，那可是在全世界金融界买空卖多、呼风唤雨的角色，过的就是刀口舔血的日子，这点风险简直小意思！于是凭借着关系，在世界范围内找利率最低的银行借来钱，然后大举买入这部分普通CDO债券，2006年以前，日本央行贷款利率仅为1.5％；普通 CDO 利率可能达到12％，所以光靠利差避险基金就赚得满满满了。

这样一来，奇妙的事情发生了，2001年末，美国的房地产一路飙升，短短几年就翻了一倍多，天呀，这样一来就如同阿囧贷款公司开头的广告一样，根本不会出现还不起房屋贷款的事情，就算没钱还，把房子一卖还可以赚一笔钱。

结果是从贷款买房的人，到阿囧贷款公司，到各大投资银行，到各个一般银行，到避险基金人人都赚钱，但是投资银行却不太高兴了！当初是觉得普通 CDO 风险太高，才丢给避险基金的，没想到这帮家伙比自己赚的还多，净值拼命地涨，早知道自己留着玩了，于是投资银行也开始买入避险基金，打算分一杯羹了。这就好像阿宅家里有放久了的饭菜，正巧看见隔壁邻居那只讨厌的小花狗，本来打算毒它一顿，没想到小花狗吃了不但没事，反而还越长越壮了，阿宅这下可傻眼了，难道发霉了的饭菜营养更好？于是自己也开始吃了！

这下又把避险基金乐坏了，他们是什么人，手里有1块钱，就能想办法借10块钱来玩的土匪啊，现在拿着抢手的CDO当然要大干一票！于是他们又把手里的 CDO 债券抵押给银行，换得 10 倍的贷款操作其他金融商品，然后继续追着投资银行买普通 CDO。

科科，当初可是签了协议，这些普通 CDO 可都是归我们的！

投资银行实在心理不爽啊，除了继续闷声买避险基金和卖普通 CDO 给避险基金之

外，他们又想出了一个新产品，就叫CDS（注：Credit Default Swap，信用违约交换）好了，华尔街就是这些天才产品的温床：一般投资人不是都觉得原来的 CDO 风险高吗，那我弄个保险好了，每年从CDO里面拿出一部分钱作为保险费，白白送给保险公司，但是将来出了风险，大家一起承担。

以AIG为代表的保险公司想，不错啊，眼下 CDO 这么赚钱，1分钱都不用出就分利润，这不是每年白送钱给我们吗！避险基金想，也还可以啦，已经赚了几年了，以后风险越来越大，光是分一部分利润出去，就有保险公司承担一半风险！于是再次皆大欢喜，Win Win Situation！CDS也跟着红了！

但是故事到这还没结束：

因为“聪明”的华尔街人又想出了基于 CDS 的创新产品！找更多的一般投资大众一起承担，我们假设 CDS 已经为我们带来了 50 亿元的收益，现在我新发行一个基金，这个基金是专门投资买入 CDS 的，显然这个建立在之前一系列产品之上的基金的风险是很高的，但是我把之前已经赚的 50 亿元投入作为保证金，如果这个基金发生亏损，那么先用这50亿元垫付，只有这50亿元亏完了，你投资的本金才会开始亏损，而在这之前你是可以提前赎回的，首次募集规模 500 亿元。天哪，还有比这个还爽的基金吗？

1元面额买入的基金，亏到 10% 都不会亏自己的钱，赚了却每分钱都是自己的！Rating Agencies 看到这个天才的规画，简直是毫不犹豫：给出 AAA 评级！

结果这个基金可卖疯了，各种退休基金、教育基金、理财产品，甚至其他国家的银行也纷纷买入。虽然首次募集规模是原定的 500 亿元，可是后续发行了多少亿，简直已经无法估算了，但是保证金 50 亿元却没有变。

如果现有规模 5000 亿元，那保证金就只能保证在基金净值不亏到本金的 1% 时才不会亏钱，也就是说亏本的机率越来越高。

美国次债危机 第6篇

资产证券化的核心理论是基础资产的现金流分析原理,即有稳定可预计的现金流是资产证券化的先决条件,证券化的实质是基础资产带来的现金。因此资产证券化的表面是资产支持,但实际上资产所带来的现金流才是真正的可考量因素。资产重组、风险隔离、信用增级是资产证券化的三个重要原理,同时也是操作中的三个步骤。所谓资产重组原理是指资产所有人为了发行证券的目的,对其资产进行重新配置与组合,以形成资产池,资产池中的资产是从发起人所有资产中剥离出来的,能够产生可计量的现金是资产选择的标准。对于业务范围比较宽泛或经营区域比较广阔的资产所有者,往往有可能跨地域跨行业组成资产池。所谓风险隔离原理是指将已证券化的资产与基础资产原始所有人其他资产的风险采用某种方式进行有效隔离,使证券化交易的风险只与证券化资产有关。风险隔离的方式一般有两种:一是将基础资产真实销售,所以需要成立特殊目的公司(Special purpose Company,即SPC),由其购买基础资产并设计相应的支持证券;另一种是采用特殊目的信托(Special Purpose Trust,即SPT),发起人将基础资产设置为信托财产委托给受托人,信托财产的独立性,保证了与委托人其他资产及受托人固有财产之间的有效隔离。所谓信用增级原理是指通过提高资产支持证券的信用等级来吸引投资者购买,并降低融资成本。信用增级一般包括设置优先/次级证券结构、设立储备金帐户、超额抵押等内部增级措施和诸如第三方或发起人购买次级证券、发起人提供赎回担保、更换违约基础资产等外部增级措施。其运作流程见图1与图2。

二、2005年以来我国资产证券化发展的态势和特点

根据产生现金流的资产证券化类型不同,我们常常把资产证券化划分为资产支持证券(assetbacked securities,即ABS)和住房抵押贷款证券(mortgage-backed securities,即MBS)。但是洪艳蓉(2006年)通过研究认为我国的资产证券化用两种格局来区分似乎更为贴合实际,即分别由中央银行、银监会主导的信贷资产证券化和证监会主导的企业资产证券化。这两类资产证券化存在着业务竞争和制度协调的某些矛盾。2005年以来,我国在资产证券化领域进行了一系列的实践,其中最为引人关注的是由中央银行和银监会主导的两项最早的银行信贷资产证券化项目:2005年12月15日,国家开发银行发行“开元”信贷资产支持证券(ABS),同时中国建设银行发行“建元2005-1”个人住房抵押贷款支持证券(MBS)。这两个项目的顺利实施对化解商业银行不良资产的途径探索以及丰富资本市场特别是固定收益证券市场有着重要的意义。中国证监会主导的企业资产证券化则主要集中在企业收费项目,如联通CDMA网络租赁费收益、网通管理收益、莞深高速公路收费收益权等等。目前我国资产证券化实践主要集中在专项资产管理计划(SAMP)、信贷资产证券化(CLO)、房地产信托基金(REIT)、不良资产证券化(NPL)等项目上。总体而言我国资产证券化实践有如下一些特点:

1. 在风险隔离措施选择上,证券发起人大多采用特殊目的信托方式(SPT),尚未有真实出售的SPC模式。这可能跟我国现阶段的法律规定有关采用SPC模式与现行的《中华人民共和国会计法》及相关税收法规相违背,也难以为市场所接受。另外成立专司收购基础资产独立的特设机构,在目前的业务容量有限的情况下生存比较困难。另一方面,通过购买基础资产而设计资产证券化产品,对于特设机构的业务水平和抗风险能力要求都很高。而采用信托方式除了信托财产认定外基本没有其他法律障碍,而且财产隔离制度受《中华人民共和国信托法》、《信托投资公司管理办法》、《资金信托管理暂行办法》的强力支持,因此产品设计较为规范,也易于市场推广。

2. 基础资产的选择都非常慎重,质量都非常高。可能考虑到资产支持证券是新生事物,所以发起人的资产组合配置比较合理,风险相对较小。如国家开发银行作为发起人从优良的贷款中选取一、二类资产(即正常和关注类资产)进入证券化资产池,相对较高的短期收益率水平让开元资产支持证券具有相当的吸引力。建行则选择以上海市、江苏省和福建省三家一级分行作为“建元2005-1”项目的试点分行,并按照严密规范的贷款入库标准,从上述三家试点分行筛选出了15000余笔、金额总计约30亿元的个人住房抵押贷款组成资产池,经筛选进入资产池的个人住房抵押贷款均为建设银行的优质资产。

3.信用增级措施特别是内部增级设计较为完善。比如“开元”资产支持证券分为三档,分别为优先A档、优先B档以及次级档证券。信托财产所产生收益的支付顺序是,正常情况下,只有在当期利息依次清偿完毕之后,才开始支付优先A档证券项下的本金;只有当优先A档证券项下和优先B档证券项下的本金全部清偿完毕之后,剩余部分支付次级档证券。建行对进入资产池的个人房贷资产进行了高标准规定,聘请了穆迪和中诚信两家公司对资产池的资产包进行严格评级。

4.虽然投资者对资产证券化的产品信心十足,但招标结果依然主要由债券利率引导。国开行首只ABS期限较短,又不涉及太多违约风险的测度和定价,对比相同期限金融债,有一定息差优势,从而得到市场热烈反映。“建元2005-1”则反应一般,一方面由于其期限相对较长,对以商业银行和农信社等为主要买方的机构吸引力不大,另一方面其招标方案设计的申购区间和利率上限似乎对投资者不太有利,投资者只能获得7日加权平均回购利率加上利差的部分。2006年后我国股票市场超高的收益率致使资产证券化产品进一步被市场冷落,更证明了相对收益率水平直接决定了资产证券化产品的销售,投资者对固定收益证券的风险、期限结构等其他方面比较漠视。

三、美国次债危机对我国资产证券化创新的启示

毫无疑问,由于美国次债危机的爆发使得资产证券化这个近20年来的金融创新品种正经历着前所未有的考验。次级债危机其实是次级按揭债券危机,这是一种典型的资产证券化产品。次级债中的基础资产即次级按揭贷款,是指美国向信用分数较低、收入证明缺失、负债较重的人提供住房贷款。美国次级按揭客户的偿付保障不是建立在客户本身的还款能力基础上,而是建立在房价不断上涨的假设之上。本次危机首先是次级信用的房贷违约率增加,引起投资于次级贷债券市场的对冲基金和共同基金巨亏,然后影响到国际大投资银行,进一步传导金融市场出去的。其危机传导的机制是流动性+信用+金融市场模式。次债危机从本质上来说,决不是完全因为资产证券化这种金融创新形式引发的,它更多的是实体经济矛盾与困境的爆发,原因复杂,目前也不可能有定性的结论。但是就资产证券化这种形式而言,美国次债危机对于我国资产证券化发展至少在如下方面有着重要启示:

1. 资产证券化实际上分散了实体经济的风险。因此,我们不应因美国次贷危机而停止中国资产证券化的发展,反而应当加速金融创新。美国此次次级债风波始于房地产市场的运转周期性。我们观察问题的视角不应该只局限在资本市场一时的涨跌,通过比较美国30年前和最近的房地产危机带来的总体损失,我们或许能够得到不同的结论。30年前的美国与中国现在类似,房地产金融市场尚处初期阶段,市场上金融产品比较单一,对银行间接融资渠道依存度非常高,大量房地产贷款由银行系统持有,累积了很大风险。据统计,到1980年储贷危机爆发时,美国银行系统共持有近70%的房地产按揭贷款。因此,危机威胁到美国整个银行系统(1980到1994年,先后有近1600家金融机构倒闭或被注资,其总资产占当时美国金融总资产的比例高达20%),迫使美国政府、美联储动用大量资金清理储贷市场,成本据估计高达1200亿美元。近30年后的今天,当危机再次出现时,它引发的次级债风波的确显著影响了各主要资本市场的稳定运行,但通过各国中央银行持续向市场注入流动性,提升投资人信心,避免了系统性风险的全面爆发。如果没有高度发达的房地产金融市场特别是资产证券化产品的支持,此次房地产市场在房价下跌、利息持续上升的双重打击下,将再次给美国银行系统造成巨大冲击,并直接危及美国经济的稳定发展。两相对比,可以发现,资产证券化进程不是积累风险,而是在分散实体经济和银行系统中积累的巨大风险。

2. 我国资产证券化发展需要更严格的监管及更有效的信息披露制度。美国次级债危机前期,美国的经济特别是房地产市场已处于从高峰下滑的弱势阶段。瑞银国际(UBS)的研究数据表明,截至2006年底,美国次级抵押贷款市场的还款违约率高达10.5%,是正常市场的7倍。美国的次级抵押贷款大量发放给没有良好还款能力的人,基础资产具有很高风险。但是这些基础资产包经过某些金融机构的刻意包装以及得到评级机构失去公正性的评级结论后(美国国会已经要求调查信用评级机构在次债危机中所扮演的不光彩角色及其应承担的责任),在固定收益证券市场受到投资机构的追捧,孕育的风险迟早会爆发。虽然中国资产证券化的基础资产基本没有不良资产,并且中国要求所有参与证券化的银行和中介机构必须对投资者充分披露资产信息,但由于我国信用评级制度相对弱化(令人担忧的是在中国几乎没有独立而具有权威性的评级机构)以及对危机处置的手段相对落后,特别是银行资产质量没有公允估值标准,因此对于资产证券化尤其是信贷资产证券化,中国需要有更严格的监督和管理制度。这种监管不仅仅只落实在资产证券化的整个运作环节上,而且还要特别注意资产证券化的债券品种推出后可能以此为抵押品的再融资行为上,以避免造成连锁反应。

3. 美国次债危机中受到冲击最大的是以数量分析为基础的对冲基金和共同基金,而以基本面分析为基础的基金损失还相对较小。对冲基金和共同基金以数量分析工具对次级抵押债券定价,是目前金融工具中最为复杂的,大量的数理模型堆积容易忽视基础资产的重要性,这让人们真正认识资产证券化品种的实质,找出相应的解决途径,颇具启示意义。可以肯定的是未来我国资产证券化市场发展潜力巨大,在解决了市场发展初期的一些不合理或不规范之处后,固定收益证券的投资研究的重点将向信用分析和利率期限结构分析发展,证券市场机构也将获得众多业务和投资机会。对提前偿付本金计算标准的统一,以及利率期限结构的完善都将有助于投资机构的合理定价。但是资产支持证券资产池的完善和多样化,是一切发展的基础。

四、美国次债危机后发展我国资产证券化道路的对策

应该说,我国先期的几个资产证券化品种无论是设计、发行与交易情况都比较成功,丰富了我国资本市场的品种结构,也吸引了诸多的机构投资者。但在这些成功的背后,有几个问题也必须引起我们的注意。对于一个新型的债券类型来说,只有更为完善,才会有更大的发展空间。基于美国次债危机的经验,结合我国资产证券化发展的实践,总结如下对策建议:

1. 虽然资产证券化在我国有了初步的试点,但由于法律法规等制度的不完善且尚处于探索过程中,存在着许多亟待解决的问题。在这些问题中,首要的是立法问题。比如按照《信托法》第七条的规定,并结合我国《民法通则》第五章第一节中有关法律条款,信托“财产”应针对物化的有形的生产资料或资产,以及商标、专利等无形资产方面的财产权利,但其范围并未明确包括债权等其他财产权利。另外,参考全国人大常委会法制工作委员会发布的《中华人民共和国信托法释义》,信托设立的重要条件之一就是信托财产的确定性和合法性,作为信托标的的财产应当是积极财产。那么由某些法律特别条款来明确银行信贷资产所产生的债权和专项资产收费权可作为信托资产,是资产证券化开展的前提条件。另外,对目前诸如中国国际金融公司等券商参与信托业务大量发售资产收益凭证,也需要法律条文予以明确。

2. 资产证券化产品的监管问题。次债危机对金融创新的监管理论和模式都提出了相应的挑战。特别是金融创新中新生的或激活的货币增量甚至超过现实经济中的货币存量,引发流动性泛滥,对监管当局监测货币存量和流量以及调控货币供给带来了极大的难度。巴塞尔《新资本协议》对资产证券化业务提出了统一的资本计提标准和监管框架,是资产证券化监管实践发展的重要里程碑。它在银行监管实践中,第一次系统性地对合成型证券化(synthetic securitisation)提出了明确具体的监管资本要求。并紧紧围绕证券化交易的“经济实质”,要求监管者超越证券化的法律形式和会计处理方式,分析判断银行是否通过证券化交易有效转移了风险。目前大多数国家都将资本监管作为监管资产证券化业务的核心内容。与此同时,各国监管部门针对银行在证券化业务中扮演的不同角色,提出一定的操作性和风险管理要求,有少数国家还实行市场准入管理。相对发达国家而言,由于监管经验的相对缺乏,我国的银监会和证监会的管理模式和方法都有待进一步提高。与此同时,资产证券化的最终监管权力机构如何设置,需要尽早确定。

3. 美国次债危机给资产证券化的设计带来了一个尴尬的处境。理论上来说基础资产的配置上如果没有一定的风险资产加入,将会直接降低发起人特别是银行发起人的积极性。目前我国银行存款规模已达16万亿之巨,无论存款结构如何,资金充沛毋庸置疑,所以商业银行从根本上并没有流动性的压力,简单的资产证券化类型对于国内的大银行来说吸引力其实有限。这和当年香港推出按揭证券公司的情形类似,当时香港完全把美国模式套过来,结果推出之后发现没有事情可做,发了两期产品后就停了。在不良资产证券化初期,可以将优质资产与不良资产相结合设定资产包,并提高优质资产的比例,以提升资产包的价值。一定阶段后,不失时机地适当推出风险较大但收益可观的资产包,满足市场不同投资者的需要。这是目前国际资产证券化的一般路径。但是次债危机的爆发直接起源于基础资产较差的证券品种,所以对风险较大的资产证券化品种对金融市场的冲击需要重新评估,特别是金融监管相对薄弱的中国,纯粹的次级类债券数量一定要控制在一个完全可以承受的范围之内。

4. 在资产证券化模式上,信托方式虽然简便,但真实出售应该更有发展空间。因为只有实现了资产的真实出售,才能从根本上确立资产的风险隔离,而风险隔离是资产证券化的重要基础。同时独立的特设机构SPC出于自身的生存和发展的考虑,对资产的选择和监督以及信用增级方面,才会有真正的周全设计,品种推出才会迎合全面的市场化需要。风险较大但收益也高的品种,只有在市场化机制下,才有发展的可能。这也意味着只有实现资产的真实出售,发起人通过资产证券化化解不良资产才有现实可行性。

5. 不管采用何种模式,发起人在信用增级措施落实上都应该更为严谨规范,而不能仅停留在字面上。比如第一期《建元2005-1个人住房抵押贷款资产证券化信托受托机构报告》显示,“建元2005-1”当期没有提取任何储备金,这无疑使得“建元2005-1”众多的信托储备账户———税收储备账户、流动性储备账户、服务转移储备账户和混同抵消储备账户成为摆设。从这个意义上来讲,“建元2005-1”个人住房抵押贷款证券化信托未能体现谨慎型原则,因此通过设置储备信托账户为住房抵押贷款支持证券进行信用增级将成为一句空话。在投资者均为机构的情况下,都有如此不严谨的举动,难免会对资产支持证券的后续发展产生不良影响。

摘要：基于美国次债危机的经验,结合我国的实践,资产证券化过程中应该注意:立法和产品的监管问题;纯粹的次级类债券数量一定要控制在一个完全可以承受的范围之内;在资产证券化模式上,最好选择真实出售;不管采用何种模式,发起人在信用增级措施落实上都应该更为严谨规范。

关键词：资产证券化,次债危机,金融创新

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[8]美国次债危机全球骨牌效应[EB/OL].新浪财经专题,2008-02.

次债危机与我国的金融创新 第7篇

当前中国正处于努力推广金融创新,大力深化与拓展资本市场的关键时刻,美国次级债问题的出现无疑为我们提供了一个非常难得的学习与反思的机会。我们应该从美国的次债危机中学习经验教训,深入了解美国次级债的成因对于中国未来的金融创新之路具有重要的借鉴意义。

一、美国次级债产生的原因

美国次级债危机目前受到全球范围内的关注。实际上,2006年下半年美国的次级债市场已经出现了不祥的征兆,2007年4月之后逐渐引起人们的关注,到2007年8月升级为席卷全球资本市场的。在美国次级债危机中,美国次级债供应商纷纷破产,全球对冲基金大面积宣布解散或停止赎回,跨国投资银行和商业银行普遍发出盈利预警,主要股票市场指数应声而跌。

美国次级债危机的程度究竟有多大,目前我们还无法过早的下结论。但是,美国次级债危机的影响将是深远的。分析美国次级债危机的来龙去脉,有助于更加深入地理解危机和总结经验教训。我们认为,危机爆发有以下深层次原因和一个触发动因。深层次原因包括:第一,在房地产市场繁荣时期,各类住房贷款机构在牟利动机的驱使下积极扩张信用,会降低住房消费者的市场注入条件,从而造成贷款违约风险的不断累积。第二,在金融创新潮流下,贷款机构通过证券化,将贷款违约风险分散给资本市场的机构投资者。在不恰当的激励方式下,信用评级机构给予了证券化产品过高的评级,导致信用风险被投资者低估。第三,随着金融市场发生变化,美国住房信贷市场风险进一步暴露出来;第四,由于近年来国际经济增长形势良好,导致美国及其他国家或地区的金融机构降低了对风险的警惕性。美国次级债危机的触发动因是,在房价普遍下降的背景下,联邦基金利率的不断上升推高了房地产抵押贷款利率,导致贷款违约率大幅上升。

1. 原因一:

宽松的贷款标准和创新的贷款品种。触发此次全球金融危机的导火索是美国房地产的次级抵押贷款市场。在美国的住房抵押贷款市场上,所谓的优质贷款市场主要是面向信用等级高(信用分数在660分以上)的优良客户,而次级贷款市场(Subprime Market)主要面对那些收入较低、负债较重的人,他们大多是中低收入阶层或新移民。“ALT-A”(Alternative A)贷款市场则是介于二者之间的庞大灰色地带,它主要面向一些信用记录不错但却缺少固定收入、存款、资产等合法证明文件的人。2001年~2005年间,美国房地产市场进入繁荣期。房地产金融机构在盈利动机的驱使下,产生了强烈的增加住房抵押贷款的冲动。在基本满足了优质客户的贷款需求后,房地产金融机构开始把眼光投向原本不够资格申请住房抵押贷款的潜在购房者群体,即次级抵押贷款市场。

对于房地产金融机构而言,在一个上升的房地产市场环境中,发放次级抵押贷款的诱惑要强于优质贷款,这是因为:第一,次级抵押贷款的收益率更高;第二,虽然次级抵押贷款的违约率更高,但是只要作为抵押品的房地产价值上升,一旦出现违约,房地产金融机构就可以没收抵押品,通过拍卖而收回贷款本息;第三,房地产金融机构可以通过证券化,将与次级抵押贷款相关的风险完全转移给资本市场。根据Inside Mortgage Finance提供的资料,在美国2006年新发放的抵押贷款中,优质贷款只占到36%,而次级债占到21%,Alt-A贷款占到25%。2001年美国次级债总规模占抵押贷款市场总规模的比率仅为5.6%,到2006年该比率上升到20%。

针对次级债申请者大多收入水平较低的特点,房地产金融机构开发出多种抵押贷款品种。在2006年新增次级抵押贷款中,大约90%是可调整利率抵押贷款。而在这些ARM中,大约三分之二属于2+28混合利率产品。这种抵押贷款的偿还期限是30年,其中头两年的利率是固定的,而且显著低于市场利率,从第三年开始,利率开始浮动,并且采用一种基准利率加上风险溢价的形式。这意味着对于借款者来说,最初几年还款利率很低,而一旦几年后利率重新设定或本金重新计算,那么借款者的还款压力将会骤然上升,很可能会超过低收入还款者的承受能力。

2. 原因二:

风行的证券化和偏高的信用评级。资产证券化作为一项金融技术,最早起源于美国。1968年美国国民抵押协会为了摆脱储蓄存款大量提取所造成的流动性困境,首次公开发行“过手证券”,它的推出改变了银行传统的“资金出借者”的角色,使银行同时具有了“资产出售者”的职能。20世纪80年代以来,资产证券化的内涵、品种和方式发生了巨大的变化,它不仅仅作为商业银行解决流动性不足的手段,并成为在金融市场投资者和筹资者有效联结、促进社会资源配置效率提高的有力工具,进而在更重要意义上逐渐成为一种内容丰富的金融理财观念和方式。资产证券化已经继股票、债券之外,成为国际资本市场上发展最快、最具活力的一种金融产品。截至2003年底,美国的按揭资产证券化余额已达5.3万亿美元,非按揭资产证券化余额接近1.7万亿美元,两项总和占美国债务市场2 2万亿美元的3 2%。

证券化是2 0世纪金融市场最重要的创新之一。对于房地产金融机构而言,为了迅速回笼资金以提供更多笔抵押贷款,它们可以在投资银行的帮助下实施证券化,将一部分住房抵押贷款债权从自己的资产负债表中剥离出来,以这部分债权为基础发行住房抵押贷款支持证券(Mortgage-Backed Securities,MBS)。借款者未来偿还抵押贷款所支付的本息,就成为房地产金融机构向MBS购买者支付本息的基础。而一旦房地产金融机构将MBS出售给机构投资者,那么与这部分债权相关的收益和风险就完全转移给机构投资者了。

根据抵押贷款的资产质量的差异,房地产金融机构会发行几种完全不同的债券,通常包括优先级、中间级和股权级。相应的现金流分配规则为:首先全部偿付优先级债券,如果有富余再偿付中间级债券,最后偿付股权级债券。由于收益分配和损失分担的顺序不同,那么这些债券获得的外部信用评级就不同。优先级债券往往能够获得AAA评级,债券收益率较低,购买方往往是风险偏好较低的商业银行、保险公司、共同基金、养老基金等。中间级债券的信用评级包括AA、A和BBB,债券收益率较高,购买方往往是风险偏好较高的对冲基金和投资银行。股权级债券往往没有信用评级,债券收益率最高,通常由发起人持有而不对外出售,有时也出售给对冲基金和投资银行。

对于中间级M B S而言,由于信用评级相对较低,而且缺乏一个自然市场,因此投资银行往往会以中间级MBS为基础,进行新的一轮证券化,这种以中间级MBS为基础发行的债券被称为担保债务权证(Collateral Debt Obligation,CDO)。经过这种层层的包装,优先级CDO往往能够获得AAA评级,重新赢得稳健型机构投资者的青睐。而股权级CDO的风险虽然大于中间级MBS,但是因为能够获得更高的回报率,而得到投机性机构投资者的追捧。

值得注意的是,信用评级机构的收入是基于所评级证券的金额,而非基于信用评级是否能够真实地反映相关信用风险。在市场繁荣时期,信用评级机构为了承揽更多的业务,有时候不得不通过提高信用评级的方式来讨好客户。因此,这种不恰当的收入激励方式使得信用评级机构主观上降低了信用评级的标准。此外,由于证券化产品过于复杂,很多机构投资者对证券化产品的定价并没有深入了解,而是完全依赖产品的信用评级来进行投资决策。最终导致的结果是,证券化产品偏高的信用评级导致了机构投资者的非理性追捧,最终导致了信用风险的累积。

二、次债危机对我国的金融稳定和金融发展的影响

美国次级债危机难以对中国国内金融市场造成直接冲击,更多的是市场恐慌情绪带来的间接影响。从目前来看,美国次级债危机不仅会对我国的金融体系稳定带来一定的冲击与影响,还会导致我国对房地产按揭市场和房地产价格波动的恐慌心理,这些都将不利于我国的金融稳定和金融发展。

由于次级债券市场与按揭抵押债券等债券市场的关联性较高,中国银行投资的按揭抵押债券、评级相对较高的公司债券以及其他长期组合,都因次级债市场的动荡,受到了不同程度的影响。根据美国权威机构的数据测算,在美国次级债危机中,中行亏损额最大,建行、工行、交行、招行及中信银行均有亏损。但总体而言,美国次级债危机给中国银行等中资金融机构带来的影响还比较有限。

三、次债危机下对我国金融创新的再认识

1. 美国次级债危机不会影响我国金融创新的进程。

从美国的金融创新实践我们可以发现,金融创新本身是一个社会金融活动发展到一定阶段后的必然结果,它大大提高了储蓄转化为财富创造的投资活动过程中的效率,并有效地降低了投资成本,因此对社会经济发展起到了非常积极的作用。近三十年来,美国经济资本化和证券化的快速发展,为美国经济的持续稳定发展做出了重大贡献。实际上,这次次级债危机的根源并不在于资产证券化本身,而是在流动性过剩的背景下,市场约束力下降,相关市场主体都违背了“注重风险控制”的原则。美国次级债危机爆发之后,不少人士对我国正在推进的金融创新和资产证券化业务表示担忧,认为金融创新和资产证券化的风险较大,甚至提出应放缓资产证券化步伐。我们认为,首先应肯定金融创新和资产证券化的积极意义,不能因噎废食,仅因美国次级债危机就得出中国暂缓金融创新的结论;第二,在认识美国次级债危机的同时,不能否定美国在金融发展史上的一些有益经验。

另外,金融业对外开放的过程也是金融风险不断暴露的过程。在当前国内流动性过剩、金融业对外开放、房地产价格居高不下的背景下,我国金融机构只有加强金融创新,才能有效减少系统风险和市场风险,确保国家金融安全。因此,美国次级债危机不会影响我国金融创新的进程。当然,次级债危机所暴露出来的问题,对我们是一个很好的借鉴,我们可以从中吸取教训,少走弯路。

2. 资产证券化有利于我国商业银行业务转型和资本市场健康发展。

资产证券化作为一项金融技术,可以使信贷资产成为具有流动性的证券,从而有利于改善资产质量,扩大资金来源,分散信用风险,提高金融系统的安全性和稳定性。具体而言,资产证券化既有利于我国商业银行业务转型,也有利于促进资本市场健康发展。

第一,资产证券化使得信贷资产具备了流动性,有利于盘活金融资产,通过资产的加速周转创造新的效益,帮助商业银行在不增加资本占用的情况下提高盈利水平和资产回报率。

第二,商业银行可以通过资产证券化改善盈利模式,实现业务转型,完成由传统商业银行向现代商业银行的转变。

第三,资产证券化为商业银行主动进行资产负债匹配管理提供了新的工具,有助于提高商业银行的风险管理能力。

第四,资产证券化有助于分流市场资金,

第五,资产证券化能够推动我国资本市场健康发展。资产证券化产品横跨货币市场、信贷市场与资本市场,能有效地将三者联系起来,形成动态均衡,切实提高资本市场的运作效率。而且,资产证券化产品增加了资本市场上的投资品种,有助于培育机构投资者,促进各类中介机构良性运转。

3. 提高直接融资比重,改善我国金融结构。

近百年全球金融市场的发展历史表明:一国金融体系的融资安排是影响国民经济长期稳定发展的重要因素。过于依赖银行贷款在加大银行整体系统性风险的同时,也将对企业创造财富的能力课以重税,从而降低企业创造财富的动力。同样,仅靠股票市场的融资渠道,将随着企业股权的不断稀释最终迫使企业收缩扩张,以保持对公司的控制权。因此,只有尽快强化债券市场的发育,完善金融市场的结构,才能使之具有可持续发展的后劲。一个公正、透明、高效、有序的资本市场,是动员社会资金有效转化为长期投资的重要杠杆,具有价格发现、转换机制、分散风险、创造财富、完善企业治理结构、优化资源配置等多重功能。

资本市场为资金供求双方提供完全市场化的投融资渠道,把资金的供需双方直接、紧密地联结在一起,减少了中间环节的影响,能够较为有效地提高透明度,增强市场信号机制,减少交易成本、代理成本、信息成本和寻找成本,而且要接受强大的外在力量监督,从多方面促使资金需求者提高资金使用效益,因而在资源配置方面具有更高的效率。资本市场一方面通过证券产品期限与风险的转化,加快资本积累的速度;另一方面,通过改变资本的所有权和使用权结构,提高既定数量资本的配置效率。

勿庸讳言,目前我国资本市场还存在不少问题,如直接融资比重依然偏低、市场层次少、产品单一、结构不平衡、债券市场明显滞后于股票市场、监管体制不足等,尚未真正形成市场化的融资制度,金融功能仍处于抑制状态,资本市场的“经济晴雨表”作用仍不明显。近年来,资本市场的快速发展使得直接融资比例有所上升,但仍徘徊在10%左右,不但大大低于美国、英国等发达国家,也远低于世界平均比例50%,导致我国资本市场在国民经济中的地位还较低。正因为如此,我国要根据国际经验和改革开放的实际需要,把大力发展资本市场、不断提高直接融资比重和经济证券化率列为金融优先发展战略,通过建立多层次资本市场体系,逐步使股权融资取代信贷融资成为主要的融资形式,从而提升整体经济效率。相应地,我国经济发展模式将从银行间接融资主导型逐步转变为资本市场直接融资主导型,国内企业的股份制改造、发行上市将成为主流,上市公司将成为中国企业的基本类型和普遍形式。在当前我国实施从紧的货币政策、适度控制货币信贷增长的情况下,扩大直接融资比重显得更有现实意义。

4. 加快监管创新,防范金融风险。

科学有效的金融监管是促进金融业持续健康发展的重要保障。美国次级债危机表露了美国金融监管存在的漏洞和缺陷,我国需从中吸取经验教训,未雨绸缪,防患于未然。

我国长期以来实行高度集中的金融管理体制,中国人民银行曾在较长时间内承担金融调节和监管职能。随着金融业对外开放不断扩大,特别是亚洲金融危机爆发后,我国金融业面临更多的风险和挑战,为防范和化解金融风险,我国加大了金融监管体制的改革,实行分业经营和分业监管的金融格局。应该说,实行金融分业监管符合当时的中国国情,对中国金融业的稳定发展发挥了积极作用。在新的金融环境下,金融分业监管逐渐暴露出一些问题,如多部门管理可能导致市场分割,不利于建立统一的金融市场;各部门监管标准存在差异,不利于公平竞争;各部门间的监管权力之争可能诱致金融机构进行监管套利,产生道德风险,不利于金融稳定等。

在我国金融业综合经营、混业经营趋势日益加快的背景下,如果仍采取分业监管体制,可能发生较高的政策协调成本,而且分业监管带有强烈的行政管理色彩。为了适应混业经营发展和金融业对外开放的需要,我国应当实行金融监管的专业化和功能化,加强金融监管协调,防止出现监管重叠、监管遗漏或空缺的现象。我们要从防范金融风险的角度出发,积极推进金融监管创新,借鉴国际经验与教训,确立新的监管理念、方式、目标及评价标准,逐步建立起统一、高效、全方位的金融监管体制,不断完善金融监管措施和手段,更好地体现金融监管的动态效率和灵活性,确保金融体系稳健运行。为此,我国要采取相应措施,从分业监管逐步转向统一监管,可以考虑设立一个“超级金融监管机构”,加强金融协调监管,解决目前金融领域存在的监管冲突、监管空白等问题。这个“超级金融监管机构”应以国务院下属常设机构的方式设立,使其具备直接管辖权和行政效力,以便有效发挥协调监管作用。“超级金融监管机构”的主要职责是制定国家金融发展战略和协调金融监管,并不直接对市场进行监管,具体的监管业务仍由各个相应的金融监管部门负责执行。

摘要：今年九月份以来,美国次债危机愈演愈烈,很有可能演变成百年一遇的金融危机。偏松的货币政策、高倍杠杆的金融衍生品、金融机构的薪酬激励机制等因素引发了次级债危机。我们认为,美国次级债危机与美国过度的金融创新有关,只要我国加快监管创新,防范金融风险,美国次级债危机不会影响我国金融创新的进程。

关键词：次债危机,金融创新

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美国次债危机 第8篇

要理解次债危机首先要理解次债。所谓次贷，俗称次级债，是指次级住房抵押贷款，英文叫Subprime Mortgage或Subprime Loan。“次级债”实际上是最低等级贷款，在它之上还有中间等级贷款。“次级贷款”的借款者收入较低(一般年收入不足3.5万美元)、信用记录较差、首付款低于20%或不需要，月还款占收入比超过50%，且利息也有可能不断提高。次债危机又称次级房贷危机 (subprime lending crisis) ，是指一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。

2 次债危机产生的原因分析

美国次债危机发生的主要原因有：

2.1 高房价对提前或过度置业者的双重影响

美国房地产业长期繁荣的标志是房价不断上涨，但高房价是一把双刃剑。一方面，房价的持续上升刺激了消费者提前和过度置业的热情，不仅有效地提高了居民的生活质量，同时使提前置业者获得了可观的资产增值性收益。另一方面，高房价也进一步加重了个人的居住消费负担。统计显示，从1997年～2006年，美国房价上升了98%，1/3的美国人将其收入的30%用于购房，1/2的贫困就业者将其收的50%用于租房，十年间美国房地产价格的暴涨已使住房成为许多中低收入家庭的严重负担，而且这种住房危机已自城市内部延伸到郊区。

2.2 金融产品过度衍生及其后果

根据全球三大国际评级机构之一的惠誉国际 (Fitch) 统计，2006年信用类衍生市场达到了50万亿美元的惊人规模。2003年～2006年，这个市场爆炸性地成长了15倍。追逐高额投机性回报的对冲基金，目前已经成为信用类衍生市场的主力，独占60%的份额。在金融衍生市场快速膨胀的同时，美国房贷市场的信用状况也日趋恶化。美国抵押银行家协会公布的数据显示，2006年四季度，次级房贷的违约率由三季度的12.56%升至13.33%，为四年来之新高，所有房贷类别的违约率也升至2003年二季度以来的最高水平。当这些贷款变成坏账时，成千上万个与次级贷款相关联的家庭因违约而失去抵押的房屋;大量房贷公司的资产负债状况迅速恶化，迫使其贷款银行收紧银根，造成全美超过80家发放次级债的机构相继歇业。

3 次债危机对中国经济的影响

3.1 中国经济增速将明显放缓。

由于中国对出口(特别是对美国出口)的依赖程度较高，美国次债危机将会透过降低美国国内消费需求，影响到中国对美国的出口大幅下降。同时政府就会采取更加严厉的宏观调控措施限制产能，并容易导致通货紧缩。由此，出口不振将增加就业和产业结构调整的压力。另一方面，美元的持续下跌，导致了国际石油等大宗商品价格持续上涨，原材料价格上涨对以进出口加工为特点的中国企业盈利会构成极大压力。所以，随着时间的推移，美国次贷危机对中国实体经济和经济增长的影响将会逐步显现。

3.2 中国金融市场系统风险将增大。

美国次债危机对中国股市和金融市场中的流动性也会产生影响，有可能会出现两种情况：一种情况是，受次债危机影响，欧美投机性资金会放弃高风险高收益的投资取向，撤资回国“保驾”，以缓解流动性和融资危机。如果在短时间内发生大量撤资情况，就会对中国股市和经济造成负面影响。另一种情况，亚洲新兴市场国家的金融市场成为国际游资安全的避风港。例如，由于中国经济持续向好、投资回报率高、美国降息、人民币加息及人民币持续升值等因素，会进一步降低投机中国资产的资金成本，由此会加速热钱流入，这样就会产生对冲掉央行抑制流动性过剩的效果，并进一步推高中国股市和房市价格，资产泡沫化和通货膨胀形势会日趋严重，为更大的金融危机埋下了隐患。

3.3 境外投资风险将明显增大。

目前，美国次债市场的动荡已波及美国投资银行和商业银行，导致商业票据发行受阻，投资公司、对冲基金和企业融资出现阻滞。如果房价进一步下降，消费和就业形势将会恶化，将严重影响市场信心，信贷市场会进一步萎缩，股市也会受到打击，美国抵押支持债券信用价差将进一步拉开。为寻求资金安全，将会有更多的资金涌向美国国债，美元资产组合和资产定价将面临重新调整，这会给中国巨额的外汇储备投资和中资银行外汇资产运用带来巨大的市场风险。

4 财政和货币政策的应对措施

次债危机对中国经济影响中，对实体经济的影响将逐渐凸现出来，如何避免出现经济衰退，在未来使经济保持一定的增长速度，成为当前财政、货币政策的首要目标。本文认为：

4.1 扩大内需，尤其关注有关民生的财政支出。

可以预见的是，次贷危机将在很长一段时间将导致外需的萎缩，而国际流动性的紧缩不可避免地会对缩减国内投资。外需和投资的增长一直是中国经济的增长的引擎，而随着金融震荡的来临，这条路已经行不通。因此虽然仍要继续坚持宽松的财政政策，但不应再重复1998年那那样通过大规模的推动基础设施建设来推动经济发展。目前在国民经济增长模式中，投资所占的比例已经超过了一半。投资的增速过快不仅给环境带来巨大压力，同时也不利于经济平稳有效增长。而从统计数据来看, 投资仍然是推动中国GDP增长的主要动力。2007年度, 固定资产投资占GDP比重在50%左右，居民消费占比为35%，而且还在逐年下降，而美国的居民消费占GDP比重高达70%以上，远高于中国水平。同时，从为社会创造就业机会来讲，美国制造业提供的就业机会仅占全社会27%，而服务业却提供了30%以上的就业机会。因此当务之急在于，应该扩大有关民生的财政支出，提高居民收入，提高消费能力。中国必须尽快实现转变增长和发展模式，以适应新的经济形势，尽快完成从投资转向消费、从制造业转向服务业的转变。

4.2 货币政策短期内不能放松。

美国为了减缓次债危机对经济的冲击，实行扩张性的货币政策，这就给全世界带来了流动性过剩。中国的通胀压力也有长期化的趋势，短期内不宜匆忙放松货币政策。我们要充分意识到通胀压力可能会由于经济的转型的推进而长期化，这不仅是因为国际市场的宽松货币环境和不断上升的通胀压力，也因为中国经济长期积累的结构性失衡可能需要通过特定行业的价格上扬来矫正。中国当前的产业结构和消费结构中，服务业等并不发达，就在客观上使得居民在工资上升之后增加较多的往往是食品等初级产品以及住房等硬消费，文化消费等比例较低，从而使得这些行业和部门成为价格上涨的主导力量。严厉的反通胀措施也许短期内可能会牺牲一点经济增长，但是至少能够避免在更高的通胀压力下付出更大的经济增长乃至社会稳定方面的代价。

综上分析，在目前情况下，中国经济增速趋缓，但中国通胀压力有长期化的趋势，短期内不宜匆忙放松货币政策，但需要更为积极有力的财政政策来保证经济增长，而财政政策硬尤其关注有关民生。相信这种财政和货币政策的组合不仅能够有效地减少次债危机对中国实体经济的冲击，而且也能是中国经济长期持续发展。

参考文献

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