股利政策的选择

股利政策的选择（精选12篇）

股利政策的选择 第1篇

目前, 国家制定的会计政策在形式上表现为会计过程的一组技术规范, 政府就一般性的会计规范做出规定, 而将具体的会计处理方法留给企业自己进行选择。尽管这是一种较为有效且实用的制度安排, 但在政策选择的博弈过程中, 这种做法也为上市公司进行盈余管理提供了一定的空间。会计政策制定和选择中的有限理性, 在现实中造就了上市公司利用会计政策的破绽和漏洞不断地进行盈余管理客观因素。股份公司制度本身的缺陷, 即委托代理问题及其所产生的信息不对称也是导致盈余管理能够产生并得以长期存在的主观因素。委托代理关系中, 委托人与代理人之间利益的不一致, 委托代理契约的不完全性和刚性, 以及信息的不对称, 加上经济主体的自利性, 使得企业管理人员利用其信息优势, 不惜以牺牲股东的利益来满足自己的私利。股东只好通过与管理者签订管理合约以使两者的目标尽量趋于一致。在股利分配政策的选择的过程具有较大的盈余空间, 代理者在利益冲突时很可能做出逆向选择。股利相关论与股利无关论从不同的角度对这一问题进行了规范化的分析。

二、股利理论

1. 股利无关论

股利理论所面对的一个基本问题就是股利与价值之间的相关性, 以实现公司价值在最大化为最终财务目标。Miller教授与Modigliani教授发表于1961年《股利政策、增长与股票估价》在一系列严密的假设条件下 (这些条件包括“完善的资本市场”、“理性行为”和“充分确定性”) 描述了一种完美资本市场下完全理性的投资者并不关心公司股利的分配, 股利的支付比率不影响公司的价值, 证明了公司的股利政策与企业价值无关或者说公司的股利政策不重要, 即股利政策不会对公司的股票价格或其资金成本产生任何影响。

2. 股利有关论

股利无关论是在完美资本市场的一系列假设下提出的, 如果放宽这些假设条件, 股利政策就会显示出对公司价值 (或股票价格产生的影响。股利相关论包括税差理论、客户效应理论、“一鸟在手”理论、代理理论、信号理论。我国众多学者也对我国的股利政策进行了大量的实证研究, 主要集中在股利信号理论和股利代理理论的理论框架下, 其中代理理论认为股利政策可以解决由于所有权和经营权分离产生的代理问题。

3. 代理理论下股利政策的选择

企业中的股东、债权人、经理人员等诸多利益相关者的目标并非完全一致, 在追求自身利益最大化的过程中有可能会以牺牲另一方的利益为代价, 这种利益冲突关系反映在公司股利分配决策中表现为不同形式的代理成本。在英美法系国家两权分离较为彻底的环境下, 公司治理的主要矛盾是管理层和外部分散股东之间的利益冲突, 经营者损害股东的利益。解决这种矛盾的主要方法就是派发现金股利, 使公司很大一部分盈利转移到投资者手中, 减少管理者可支配的“自有现金流”, 从而避免管理者来源, 迫使企业进入资本市场寻求外部融资, 从而接受资本市场监督, 减少股东承担的监督成本。

由于我国上市公司尚存在较为严重的信息不对称和委托代理问题, 上市公司的股利分配问题更为复杂, 为盈余管理提供了相当大的空间, 因此可能造成更复杂的利益团体之间的冲突, 具体利益关系可划分为: (1) 股东与债权人之间:企业股东在进行投资与融资决策时, 有可能为增加自身的财富而选择了加大债权人风险的政策。在股东与债权人之间存在代理冲突时, 债权人为保护自身利益, 希望企业采取地股利支付率, 通过多留存少分配的股利政策以保证有较为充裕的现金留在企业以防发生债务支付困难。因此, 债权人在与企业签订借款合同时, 习惯于制定约束性条款对企业发放股利的水平进行制约。 (2) 代理人与股东之间:当企业拥有较多的自由现金流时, 企业经理人员有可能把资金投资于低回报项目, 或为了取得个人私利而追求额外津贴及在职消费等, 因此, 实施高股利支付率的股利政策有利于降低因经理人员与股东之间的代理冲突而引发的这种自由现金流的代理成本。实施多分配少留存的股利政策, 既有利于抑制经理人员随意支配自由现金流的代理成本, 也有利于满足股东取得收益的愿望。 (3) 控股股东与中小股东之间的代理冲突。现代企业股权结构的一个显著特征是所有权与控制权集中于一个或少数大股东手中, 企业管理层与大股东的权利趋于一致。由于所有权集中使控股股东有可能也有能力通过各种手段侵害中小股东之间的代理冲突使企业股利政策也呈现出明显的特征。当法律制度较为完善, 外部投资者保护受到重视时, 有效地降低了大股东的代理成本, 可以促使企业较为合理的股利分配政策。反之, 当法律制度建设滞后, 外部投资者保护程度较低时, 如果控股股东通过利益侵占取得的控制权私利机会较多, 会使其忽视基于所有权的正常股利收益分配, 甚至因过多的利益侵占而缺乏可供分配现金。因此, 对处于外部投资者保护程度较弱环境的中小股东希望企业采用多分配少留存的股利政策, 以防控股股东的利益侵害。正因为如此, 有些企业为了向外部中小投资者表明自身盈利前景与企业治理良好的状况, 则通过多分配少留存的股利政策向外界传递了声誉信息。

综上所述, 代理理论分析了各个利益冲突关系下企业股利分配政策的选择, 为其提供了一个基本的分析逻辑, 如果在企业进行股利分配决策过程中同时伴随着其他财务因素, 基于代理理论对股利分配政策的选择将是多种因素综合分析权衡较量的复杂过程。

参考文献

[1]财政部.企业会计准则.中国财政经济出版社。2006

[2]李学立:股利理论与政策研究.中国证券期货。2010.8

股利政策 第2篇

2006年1月1日开始施行的《中华人民共和国公司法公司法》第一百六十七条规定：

第一百六十七条公司分配当年税后利润时，应当提取利润的百分之十列入公司法定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的百分之五十以上的，可以不再提取。

公司的法定公积金不足以弥补以前亏损的，在依照前款规定提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。

公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东会或者股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。

公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，有限责任公司依照本法第三十五条的规定分配；股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。

股东会、股东大会或者董事会违反前款规定，在公司弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将违反规定分配的利润退还公司。

公司持有的本公司股份不得分配利润。股票股利

2.1 中国国家税务总局在国税发[1994]089号文件《征收个人所得税若干问题的规定》规定：

十一、关于派发红股的征税问题

股份制企业在分配股息、红利时，以股票形式向股东个人支付应得的股息、红利（即派发红股），应以派发红股的股票票面金额为收入额，按利息、股息、红利项目计征个人所得税。

十八、关于利息、股息、红利的扣缴义务人问题

利息、股息、红利所得实行源泉扣缴的征收方式，其扣缴义务人应是直接向纳税义务人支付利息、股息、红利的单位。

2.2 2008年10月9日施行的中国证券监督管理委员会令第57号《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，全文如下：

《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》全文

中国证券监督管理委员会令第57号

《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》已经2008年10月7日中国证券监督管理委员会第240次主席办公会议审议通过，现予公布，自2008年10月9日起施行。

中国证券监督管理委员会主席：尚福林

二○○八年十月九日

关于修改上市公司现金分红若干规定的决定

上市公司现金分红是实现投资者投资回报的重要形式，对于培育资本市场长期投资理念，增强资本市场的吸引力和活力，具有十分重要的作用。为了引导和规范上市公司现金分红，现就有关事项决定如下：

一、在《上市公司章程指引（2006年修订）》第一百五十五条增加一款，作为

第二款：“注释：公司应当在章程中明确现金分红政策，利润分配政策应保持连续性和稳定性。”

二、在《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》第四条第（一）项增加规定：“上市公司可以进行中期现金分红。”

三、将《上市公司证券发行管理办法》第八条第（五）项“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之二十”修改为：“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”。

四、将《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号——报告的内容与格式（2005年修订）》第三十七条修改为：“上市公司应披露本次利润分

配预案或资本公积金转增股本预案。对于本报告期内盈利但未提出现金利润分配预案的公司，应详细说明未分红的原因、未用于分红的资金留存公司的用途。公司还应披露现金分红政策在本报告期的执行情况。同时应当以列表方式明确披露公司前三年现金分红的数额、与净利润的比率。”

五、将《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第3号——半报告的内容与格式（2007年修订）》第三十七条第一款修改为：“公司应当披露以前期间拟定、在报告期实施的利润分配方案、公积金转增股本方案或发行新股方案的执行情况。同时，披露现金分红政策的执行情况，并说明董事会是否制定现金分红预案。”

六、在《公开发行证券的公司信息披露编报规则第13号——季度报告的内容与格式特别规定（2007年修订）》第十三条后增加一条，作为第十四条：“公司应当说明本报告期内现金分红政策的执行情况。”

七、中国证监会派出机构、上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证券登记结算有限责任公司应当督促上市公司按照本决定修改公司章程、履行信息披露义务，做好监管和服务工作。

八、本决定自2008年10月9日起施行。《关于规范上市公司行为若干问题的通知》（证监上字（1996）7号）同时废止。股票回购

3.1 2006年1月1日开始施行的《中华人民共和国公司法公司法》规定： 第一百四十三条公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：

（一）减少公司注册资本；

（二）与持有本公司股份的其他公司合并；

（三）将股份奖励给本公司职工；

（四）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。

公司因前款第（一）项至第（三）项的原因收购本公司股份的，应当经股东大会决议。公司依照前款规定收购本公司股份后，属于第（一）项情形的，应当自收购之日起十日内注销；属于第（二）项、第（四）项情形的，应当在六个月内转让或者注销。

公司依照第一款第（三）项规定收购的本公司股份，不得超过本公司已发行股份总额的百分之五；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。

公司不得接受本公司的股票作为质押权的标的。

3.2 2008年10月9日起施行的中国证券监督管理委员会《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》[2008]39号全文如下：

中国证券监督管理委员会公告[2008]39 号

为适应资本市场发展实践的需要，进一步规范上市公司以集中竞价交易方式回购股份的行为，我会制定了《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》，现予公告，自2008年10月9日起施行。

证 监 会

二〇〇八年十月九日

关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定

为适应资本市场发展实践的需要，现对《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》中有关上市公司以集中竞价交易方式回购股份行为补充规定如下：

一、上市公司以集中竞价交易方式回购股份（以下简称上市公司回购股份），应当由董事会依法作出决议，并提交股东大会批准。上市公司独立董事应当在充分了解相关信息的基础上，就回购股份事宜发表独立意见。

二、上市公司应当在股东大会召开前3日，将董事会公告回购股份决议的前一个交易日及召开股东大会的股权登记日登记在册的前10名股东的名称及持股数量、比例，在证券交易所网站予以公布。

三、上市公司股东大会就回购股份作出的决议，应当包括下列事项：

（一）回购股份的价格区间；

（二）拟回购股份的种类、数量和比例；

（三）拟用于回购的资金总额以及资金来源；

（四）回购股份的期限；

（五）决议的有效期；

（六）对董事会办理本次回购股份事宜的具体授权；

（七）其他相关事项。

四、上市公司股东大会对回购股份作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过。

五、上市公司应当在股东大会作出回购股份决议后的次日公告该决议，依法通知债权人，并将相关材料报送中国证监会和证券交易所备案，同时公告回购报告书。

六、上市公司应当在下列情形履行报告、公告义务：

（一）上市公司应当在首次回购股份事实发生的次日予以公告；

（二）上市公司回购股份占上市公司总股本的比例每增加1%的，应当自该事实发生之日起3日内予以公告；

（三）上市公司在回购期间应当在定期报告中公告回购进展情况，包括已回购股份的数量和比例、购买的最高价和最低价、支付的总金额；

（四）回购期届满或者回购方案已实施完毕的，上市公司应当停止回购行为，并在3日内公告回购股份情况以及公司股份变动报告，包括已回购股份总额、购买的最高价和最低价以及支付的总金额等内容。

七、上市公司回购股份的价格不得为公司股票当日交易涨幅限制的价格。

八、上市公司不得在以下交易时间进行股份回购的委托：

（一）开盘集合竞价；

（二）收盘前半小时内；

（三）股票价格无涨跌幅限制。

九、上市公司在下列期间不得回购股份：

（一）上市公司定期报告或业绩快报公告前10个交易日内；

（二）自可能对本公司股票交易价格产生重大影响的重大事项发生之日或者在决策过程中，至依法披露后2个交易日内；

（三）中国证监会规定的其他情形。

十、上市公司回购股份期间不得发行股份募集资金。

十一、证券交易所应当根据本规定，制定上市公司回购股份相关业务规则，加强对上市公司回购股份的信息披露和债权人合法权益程序保障的合规性监管，对回购股份交易实行实时监察，防范内幕交易以及其他不公平交易行为的发生。

现金股利政策背后的利益侵占性研究 第3篇

关键词：股权结构；现金股利政策；控制权；利益侵占

一、 引言

财务学研究的重要内容之一是公司的现金股利政策，在过去的半个多世纪的时间里，学术界对公司的现金股利政策进行了大量的理论分析和实证研究，试图理解和解释公司的现金股利政策以及其影响因素，由此形成了丰富的现金股利理论，其中代理理论和信号理论在我国应用广泛。

现金股利政策背后的利益侵占问题的发现是人们对公司股权结构认识的变化的结果，这种变化经历了从代理成本理论到利益侵占假说的演化。

二、 理论分析

利用现金股利政策挖掘利益侵占的机理，因控制权人在公司治理中的角色而异。公司的利益相关者分为三个基本的集合：经营者与股东、公司与债权人、大股东与小股东。这样三类群体内的不同委托——代理关系构成了分析利用现金股利政策进行利益侵占的主要脉络。

（1）经营者侵占股东利益“隧道”的挖掘

经营者对股东利益侵占的前提条件是公司股权高度分散，经营者拥有公司的控制权并成为控制权人，能够决策和实施现金股利政策。由于现金股利与经营者所控制的用于控制权私人受益的现金流量相关，所以在条件允许的情况下，经营者倾向于低现金股利甚至不发放现金股利的政策，以最大限度地控制标的现金流量。

（2）公司侵占债权人利益“隧道”的挖掘

在公司利益相关者中，面对债权人这一利益集团时，经营者和股东构成了天然的“盟友”，形成一个与债权人进行谈判的利益集团，在剩余索取权与控制权高度一致或者控制权人兼任经营者和股东双重身份时更是如此。由于债务的“刚性”约束，一般情况下，公司不会从事这一类利益侵占。但是，当公司与债权人的博弈为单期模型时或者存在一个非常有吸引力的值得冒险的投资项目时，公司有可能利用现金股利政策挖掘债权人利益的“隧道”。

（3）大股东侵占小股东利益“隧道”的挖掘

在公司法律框架内，按照多数资本逻辑来制定的现金股利政策代表多数资本的利益。“同股同权”的含义更多表现在与控制权有更直接关系的无瑕疵的表决权上。当股权以单位资本考察时，人们会感觉到资本“同股同权”的公平性，但是，当以股东拥有的股份总额考察时，人们会发现表决权积累到一定程度时，掌握多数资本的大股东就因拥有了控制权而变成了内部人。此时，经营者与大股东之间的利益冲突会得到缓和或者消失，然而，大股东与小股东的利益冲突则会凸显。当大股东成为公司的控制权人，能够决定公司的现金股利政策或者能够对现金股利政策产生重大影响时，大股东为实现其利益的最大化可能会利用现金股利政策挖掘侵占小股东利益的“隧道”。

三、 案例研究

1、 五粮液公司简介

五粮液是中国最著名的白酒之一，是中国驰名商标。五粮液集团有限公司是以注册资本为注册资本为 379，596.672 万元由四川省宜宾五粮液酒厂独家发起，以五粮液及其系列酒的生产经营为主。1998 年，原四川省宜宾五粮液酒厂进行改制，改制后的五粮液集团有限公司与五粮液集团相分离。

2、 五粮液公司的关联交易分析

（1）从股权结构出发来分析。五粮液近几年在利润不断增加的同时也存在着大笔的现金流出与关联交易，严重影响了公司的现金流量。五粮液的股权结构中其第一大股东持股比例超过了50%，但是五粮液集团仍然是五粮液的经营主体，在上市公司的生产和经营中，国有资产经营有限公司是不参与的，五粮液集团作为经营方设法通过与五粮液公司之间的不正常的关联交易来实现利润的输送，以实现自身的利益。近几年由于关联交易的存在导致了大量的现金流出，从而导致净利润的流失。

（2）从与关联交易方的交易出发分析。上市以来，一直由集团公司按照协议价向上市公司提供综合服务，包括货物运输费、警卫消防、环卫绿化、房屋物业管理及其他等项目。按照相关协议承担集团公司警卫、消防费用实际发生总额的90%，环卫绿化费用实际发生额的70%，房屋物业管理及其它费用实际发生额的90%及实际发生的维修服务费。

3、案例总结

五粮液公司漠视广大投资者的分红意愿，实行不派现或者低水平派现的股利政策，将多数现金仍然保留在公司，任由大股东进行操作，现金股利对股东的限制作用失效，控股股东就可以通过牢牢把握控制权扩张自己的利益。大股东利用其控制权优势，通过关联交易完成了现金转移，大股东个人利益得到满足的背后是公司和广大中小股东的利益严重被侵害。所以无论五粮液公司实行高派现的股利政策还是低现金股利的股利政策，都是从大股东的利益选择，中小股东只是在被动的接受。控制权越大，控股股东分派现金股利的意愿就越低，通过关联交易实现私有利益的倾向就越强烈。

四、 结论与建议

1、 结论

在我国股权越集中，大股东越偏好高现金股利，而高现金股利在我国具有利益侵占性。通过对五粮液上市公司的分析，发现大股东为了实现自身的私人收益，会有侵占小股东的利益的倾向。大股东持股比例越大，越有可能利用控制权来限制小股东的利益。

2、 建议

只有解决股权分置，才有可能使目前的控股股东与流通股股东存在一个共同的利益价值取向，才能使诸项保护中小投资者利益的政策真正起到实现管理层初衷的作用。把投资者利益和上市公司的利益真正结合在一起，才是增加股东财富的最优选择。

对于五粮液公司来说，根据多年来的分配政策对公司的影响，其负债比率比较低，这有利于进行债务筹资。因此，应当拓展更多的渠道筹资，充分利用各种金融工具，而不是过多的保留盈余，在考虑众多因素的同时，对留存收益与投资、融资所需现金进行权衡，选择合理的现金支付水平并制定合理的股利分配政策。（作者单位：山西财经大学会计学院）

参考文献

[1]Black，Fischer.The dividend puzzle.Journal of Portfolio Management[J].1976

[2]Easterbrook，Frank.Two agency cost explanations of dividends，American Economic Review[J].1984

[3]马贤明、魏刚.寻找小股东的权益.[M]经济科学出版社，2004

[4]邓秋菊、杨继瑞.如何保护中小投资者的权益.[M]经济理论与经济管理.2002

[5]肖珉.自由现金流量、利益输送与现金股利.经济科学.2005

[6]陈信元、陈东华.公司治理与现金股利——基于佛山照明的案例研究.管理世界.2003

[7]原红旗.中国上市公司股利政策分析.中国财政经济.2004

[8]唐清泉、罗党论.现金股利与控股股东的利益输送行为研究.财贸研究.2006

基于企业生命周期的股利政策选择 第4篇

一、企业股利政策的可选方案

(一) 剩余股利政策

剩余股利政策是指企业将生产经营所得的税后利润在满足自身资本需求之后, 如有剩余, 则将剩余部分向股东派发股利, 如无剩余, 则不派发股利。剩余股利政策的优点在于优先满足企业自身发展所需要的资金, 这样可以保证企业能够有充足的资金储备, 有利于企业保持理想的资本结构和较低的资本成本, 实现企业长期价值最大化。剩余股利政策的缺点在于股利发放的额度随每年的投资机会和资本需求的变化而波动, 使股东收益带有很大的不确定性, 不利于吸引新的投资者加入。剩余股利政策更侧重于企业自身的利益。

(二) 固定股利政策

固定股利政策是指企业在某一特定的存续期间不论盈利状况和财务状况如何, 都按照一个特定的金额向股东派发股利的政策。固定股利政策的优点在于可以使投资者获得稳定的股利收益, 增强投资者的信心, 并向市场传递企业稳步成长的信号, 有利于企业树立良好的外部形象, 稳定股票价格, 吸引更多的投资者。固定股利政策的缺点在于股利支付水平与企业盈利水平相脱节, 不能反映企业真实的盈利水平, 增加了企业和投资者之间的信息不对称, 而且固定的股利支付水平容易给企业造成财务负担, 引起资金短缺甚至财务危机。固定股利政策侧重于投资者的利益。

(三) 固定股利支付率政策

固定股利支付率政策是指企业在某一特定的存续期间不论盈利状况和财务状况如何, 都按照一个特定的股利占盈余的比率向股东派发股利的政策。固定股利支付率政策的优点在于股利支付率保持不变, 股利则随企业盈利水平的变化而波动, 可以较为真实地反映企业的盈利水平, 使股东可以合理地分享企业的经营成果。固定股利支付率政策的缺点在于股利支付受每年盈利水平的影响可能会波动较大, 这就会给外界传递企业经营不够稳定的信号, 不利于股价的稳定, 另外, 确定一个合理的固定股利支付率难度也较大。固定股利支付率政策在一定程度上较好地兼顾了企业和投资者的利益。

(四) 低正常股利加额外股利政策

低正常股利加额外股利政策是指企业在一般情况下每年向股东支付固定的较低的股利, 而在盈利较多的年份, 根据实际情况再向股东派发额外的数额不定的股利。低正常股利加额外股利政策的优点在于具有较大的灵活性, 既可以使股东能够合理地分享企业的经营成果, 稳定股东的信心, 又可以有利于企业达到最优的资本结构, 改善企业的财务状况。低正常股利加额外股利政策的缺点在于股利支付水平仍然不够稳定, 可能会具有一定的波动性, 不利于股价的稳定。低正常股利加额外股利政策在一定程度上较好地兼顾了企业和投资者的利益。

二、企业生命周期不同阶段的股利政策选择

(一) 初创阶段的股利政策

初创阶段的企业对资金的需求量较大, 而且需要持续不断的资金投入。但是初创阶段的企业经营风险较高, 盈利水平尚不稳定, 资金循环较慢, 投资回报较少, 信用水平较低, 融资难度较大。因此这一阶段的企业应该尽量避免外部融资, 尽可能多的保留盈余, 以满足自身发展的需要, 在股利政策上应该尽可能选择剩余股利政策。

(二) 成长阶段的股利政策

成长阶段前期的企业销售量迅速提高, 市场份额不断扩大, 投资机会增多, 对资金需求加大, 销售收入稳步增长, 这时可选择低正常股利加额外股利政策, 使投资者可以分享企业的经营成果, 进而吸引更多的投资者加入;成长阶段后期的企业销售量趋于平稳, 市场地位逐渐稳固, 资金需求量逐渐稳定, 盈余水平稳步提高, 这时可选择固定股利支付率政策, 使投资者可以更多地分享企业的经营成果。

(三) 成熟阶段的股利政策

成熟阶段的企业生产经营趋于稳定, 经营风险逐渐降低, 已经积累了一定的资金实力和信用水平, 融资能力相对较强, 也有能力支付固定的股利, 但是企业在这一阶段的投资机会也逐渐减少, 因此企业可以选择适当的固定股利政策。这样既可以满足股东对股利的要求, 又可以保证企业资金的使用。

(四) 衰退阶段的股利政策

衰退阶段的企业销售收入逐渐萎缩, 发展趋于缓慢, 盈利能力和融资能力逐渐下降。企业此时如果想退出市场, 应该在保证后期资金需要的前提下, 向股东支付较高的股利, 可选择较高的固定股利政策;企业如果想继续寻找新的发展机会, 则应该保留足够的资金以备后用, 若有剩余再分派股利, 可选择剩余股利政策。

综上, 没有一种股利政策是完美无缺的, 都存在各自的优点和缺点。企业的管理者应该熟知不同股利政策的优缺点, 同时合理划分企业的发展阶段, 在企业不同的发展阶段选择合适的股利政策, 扬长避短, 努力做到既可以保证满足企业的资金需求, 又能使投资者分享企业的经营成果, 实现企业健康稳定的持续发展和企业价值的最大化。S

摘要：股利政策对企业的生存和发展至关重要。企业的股利政策应该按照企业的不同发展阶段来制定。本文基于企业生命周期理论, 讨论了企业在初创、成长、成熟、衰退四个发展阶段的股利政策应如何选择。

关键词：企业生命周期,股利政策,利益相关者

参考文献

[1].陈玉菁, 宋良荣.财务管理[M].北京:清华大学出版社, 2008-9.

[2].宋常, 刘司慧.中国企业生命周期阶段划分及其度量研究[J].商业研究, 2011, (1) .

股利政策的选择 第5篇

问题的提出

股份公司分红是向股东按其所持有的股份发放公司的盈余，可以采用派现(现金股利)、送股(股票股利)、送实物等多种形式，也可以通过在二级市场上回购本公司的股票达到同样的目的。从我国的实际情况来看，由于《公司法》禁止股票回购(因减少注册资本、公司兼并的除外)这种变相分红的方式，目前上市公司分红主要采用的是派现和送股这两种形式。这两种方式对公司财务状况的影响是不同的：派现使公司的资产和所有者权益同时减少，而股东手上的现金增加;送股则对公司资产和所有者权益的总额不会产生影响，它只是改变了所有者权益的结构。送股使流通在外的股份数增加，每股账面价值和每股收益同比例下降，同时公司账面上的未分配利润减少，股本增加。

股利分配政策实质上是一个向股东返还现金的方法选择问题。一般处于发展阶段，需要大量资金投入的公司倾向于采用送股的方式，而当公司及其所在行业进入成熟期，投资机会减少，增长速度放慢，现金充裕时则倾向于采取派现的方式。因此，随公司发展速度的不同，现金股利发放比例可以或高或低，但是证券市场的不断发展，其所占比重应该逐步上升。例如在美国，股利大约占税后利润的50%，相当于公司现金流量(税后利润加上折旧)的20%左右。然而，在我国股票市场上股息支付率长期低于银行利率，股息率收益率的极度低下使投资者只注重股票的资本利得，希望通过二级市场的低买高卖获取投资收益，而真正出于投资分红目的的投资者很少，从而极大地刺激了市场上的投机行为。

同时存在的另外一种现象是上市公司对配股融资有着强烈的偏好，而且常常将配股与分配方案一同公布，由于配股价一般低于市价，容易造成配股也是分红的假象。事实上，配股是公司向老股东按照其所持股票的比例发行新股，是公司的一种权益性筹资行为，它与公司首次发行股票和增发新股的区别在于发行的对象不同，前者面向老股东，而后者面向所有投资者。上市公司的配股资格是一种权利，上市公司达到配股资格的公司也利用关联交易包装利润，极力创造条件进行配股。很多公司在配股时根本不考虑公司的长远发展，而是把配股当作一种“圈钱”运动。

要促使我国的证券市场健康发展，就必须及时纠正这种不正常的现象。中国证监会考虑将把现金红利分配作为配股的必要条件，正是希望使现金红利在分配方式中的比重逐步加大，吸引长期投资者进入股票市场，形成以长期投资者为主体的投资者结构，控制过度投机，增强中国股票市场的投资性。

现金红利与信号揭示

MM理论认为在理想市场的.条件下，公司的股利政策与企业市场价值无关，也就是说企业的股利政策无关紧要。但理想市场在现实中并不存在，在信息不对称的情况下，股利政策有信号揭示的作用。企业可以通过公告向投资者传递公司的信息，而现金红利比语言更有说服力，可以传递公告所未能提供的信息。所以，现金红利在某种程度上可以看作企业未来经营状况的指示器。

我国股票市场上信息不对称的现象比较严重。我国股权融资成本较低，在上市公司普遍盈利不佳、留存利润较少的情况下，企业竞相争取配股资格。由于会计制度本身的缺陷，使得上市公司有可能为了获得配股资格而粉饰利润。更有甚者，一些上市公司通过编造虚假财务指标、作假账、编制假报表来蒙骗股东和监管机构。目前我国证券市场信息披露制度还不完善，广大中小股东无法了解公司经营的真实状况，也就不可能对配股资金的使用效率做出合理的判断，这就造成一些上市公司滥用配股资金的恶果，导致资源配置的低效率。

现金红利是真正的现金流出，没有一定盈利能力和足够现金的公司是不可能发放的。其他的分红方式不需要企业资金的流出，上市公司可以通过更改会计政策等手段，在公司实际经营情况没有改变的情况下虚增企业利润，然后通过账面上的处理，向股东“分红”，所以其他分红方式所能反映的信息不如现金红利的可靠。通过现金股利可以较为真实地向市场传递公司经营状况和发展前景的信息，也可以保证配股资金的有效利用。下面通过实证分析，进一步验证现金红利作为公司经营能力和配股资金使用效率的信号。

实证分析与结果

我们对沪市上市公司、以及中期的分配政策与公司经营业绩之间的关系进行了分析，考察现金红利是否能作为公司经营好坏的信号。为了方便比较，我们选取的是1998至一直在沪市挂牌交易的上市公司，共计417家。

1、全部公司

首先，根据这些公司在年报中公布的分配政策，将它们分为派现公司(105家)和不派现公司(312家)两大类(某些公司可能同时采用两种或多种分配方式)，分别考察这些公司在1998、和20中期的净资产收益率、两年相比的净利润增长率。

可以明显地发现，19采取派现分配政策的公司在当年以及后面几年的净资产收益率和净利润增长率都要显著高于不派现的公司。从中我们至少可以得到以下结论：第一，派现公司当期的盈利能力优于不派现公司，这是显然的，因为只有那些经营业绩好的公司才会有充足的盈利和现金，向股东支付现金红利;而那些业绩滑坡，盈利越来越少甚至亏损的公司自然无力派现;第二，派现公司未来的盈利能力比不派现公司强，而且这种差距越来越大。1998年两类公司净资产收益率的差距只有4.036%，而、年中期分别上升到5.180%、6.229%，第三，派现公司盈利增长能力高于不派现公司，这可以从两类公司净利润的增长情况中看出。所以，我们有理由相信派现公司的盈利能力和增长潜力都要优于不派现公司。

我们进一步将公司分为1998和1999两年连续派现(56家)和连续不派现(244家)两类，考察的指标与前面相同。

通过比较，可以发现两极分化的现象更加明显，即派现倾向越高的公司，其经营业绩越好，而越不倾向于派现的公司，其经营业绩越差。这说明现金红利派发与否确实可以作为考察公司素质的一个指标。

2、配股公司

为了进一步验证现金红利与公司配股行为的关系，我们对1998年下半年和19上半年沪市发生配股行为的公司进行了实证检验。考虑到配股资金产生效益需要一定的时间，我们将时间分为两段，并用随后一年内公司经营状况的变化来近似衡量公司配股资金的使用效率。具体分段情况如下：

以除权日为基准，98年下半年沪市配股的公司共有49家，由于郑百文无99年的数据，所以可用样本数48个，99年上半年配股公司共有13家，这样总计样本数为61个。我们

将上述61家公司按照其近两年派现情况分为两类：派现公司(29家)与不派现公司(32家)，近两年是指配股发生前的两年内，分别考察净资产收益率的变动率、净利润增长率和主营业务利润增长率。

无论是从净资产收益率变动率还是从净利润增长率和主营业务利润增长率来看，派现公司明显优于不派现公司，这与前面的结论是一致的。虽然两类公司的净资产收益率的变动率均为负值，但这是由宏观经济面所决定的，尽管如此，派现公司净资产收益率的下降幅度要远远小于不派现公司。这从某种程度上反映了派现公司配股资金的使用效率高于不派现公司。

3、结论

上市公司股利政策探讨 第6篇

关键词：上市公司 股利政策 股利分配

股利政策一直以来就备受上市公司的关注，股利的发放在一定程度上不仅会影响债权人的利益、公司股东层的利益，同时也会对公司以后的发展有重要的影响。

目前我国上市公司的股利政策的普遍问题主要有以下三个方面：①仍然有很多的上市公司不进行股利的派发。部分亏损的公司不曾有对自己的股东实行股利分配是可以理解的。但更多的情况是，很多上市公司有足够的资金，已经具备分发股利的能力，却也不给股东发放股利。②上市公司支付股利的形式存在很多种方式，但是股票股利在股利政策分配形式中仍占有主要的地位。在十年之前，很少有上市公司派发现金股利，主要是送股。但在这之后，上市公司派发现金股利的现象越来越普遍，不过股票股利还是最主要的形式。③上市公司股利政策具有波动性和多动性，缺少连续性以及稳定性。很少有公司能够保持连续几年不间断地派发股利。大部分上市公司在股利政策的制定方面都是没有目标的，同时也没有考虑投资者的投资利益，导致股利政策的实施和制定都只能是短暂的。

针对上市公司股利政策存在的问题，应从以下几方面加以完善。

1 鉴于不分配现象，加强监管、立法和披露

对于我国上市公司股利政策不分配现象，可以从以下三个方面来完善：①通过加强对我国上市公司的监管和教育等手段，使上市公司树立以股东利益最大化为目标的经营理念，极力遏制股利分配短期行为。努力协调好股东当前的利益与长久利益之间的关系，公司股利分配与发展之间的关系，选择出最适合本公司的股利政策。通过加强对上市公司的教育和监管，达到从根本上降低和避免市场存在的风险，并注重给投资者的投资回报。②我国可以效仿国外资本市场，通过立法强制要求上市公司支付股东现金股利。制定具有强制约束力的法律法规，不仅能够约束公司内部人的行为，还能够保护公司股东的利益和公司代理的问题。例如上市公司可以规定一个派现比例的最低额，再通过强制的法律法规，消除公司内部过多的留存收益，通过以上法律法规及带有法律约束力的强制性措施，让上市公司能够善待股东，最终实现理性化的股利分配行为。③对于不分配股利的公司进行信息披露。例如国家监督管理部门可以对年末没有进行股利分配的上市公司，要求其在年报中说明没有分配股利的原因。这样不仅可以增加上市公司股利政策分配的透明程度，还可以减少资金投资项目的盲目性。对于一些要求配股的上市公司，可以要求其在公布的配股计划中，一起公布公司前几年度的资金使用情况的报告说明和配股资金投入项目的可行性研究报告，以此来保护投资者的利益，并促使我国股票市场向合理化规范化的方向快速发展。

2 鉴于股利分配形式多样化，选择最适合本公司的分配方式

上市公司在选择股利分配方式时，应当根据自身所处的发展阶段选择一个最适合本公司的分配方式。在公司发展的四个阶段，股利分配方式的选择也是不一样的。①对于股利政策处在初始阶段的上市公司，在制度股利政策时，可以使用低股利加额外股利的股利政策。采用低股利加额外股利的股利政策，不仅有利于企业在公众中树立自身的形象，同时也符合了企业和投资者双方的利益。对上市公司来说，低股利政策能够使企业在经营状况不佳、收益颇差的状况下也能实现股利的分发，不会损企业的公众形象。而在企业利润丰厚，现金充足的情况下，公司可以实行派发额外股利，以此来增加投资者的投资热情。同样，对投资者来说，不仅有固定的股利分红，还会有额外的收入惊喜。②对于股利政策处在成长阶段的上市公司，可以采用剩余股利政策。成长型股利政策企业的主要特征有：企业规模快速扩张，有更多的机会来投资。成长型上市公司具有足够的利润来源，企业可以适当的降低股票利率，提高自身的利润留存比例。以利润留存方式进行再投资，势必会优化企业内部结构，促进企业的发展。③对于处于成熟阶段的上市公司，相应的采用稳定型股利政策。成熟型上市公司的重要特点有：企业有着足够多的经营经验，有较强的获利能力，有固定的市场占有率，能连续的实行股利的发放。成熟型上市公司经营的产品日趋成熟，为了寻找新的利润增长点，这就要求公司注入新鲜的元素，开发新的产品和服务，来调整公司经营结构。相应的要求公司有足够的资金投入，在这种情况下，公司一方面可从利润中挪出一部分资金，另一方面还可以使用一部分剩余资金。因此，判断本公司目前处于何种阶段，是上市公司选择股利分配方式，制定股利政策时所面临解决的问题之一。

3 鉴于股利政策的不稳定性，优化内部结构，制定股利政策目标

是否具有稳定性和连续性是衡量一个上市公司经营好坏的评判标准，主要可以从以下两个方面来改善股利政策的不稳定性和波动性。①上市首先公司要完善自身治理结构，建立合理的董事会制度，完善上市公司的内部管理机制。有效的内部制约机制，对于保持上市公司的股利政策的稳定性具有十分重要的意义。一方面，要进一步完善监事会的职能，使得监事会能真正独立地、公正地和客观地监督管理者。另一方面，也要进一步完善公司内部治理机制和独立董事会制度，使得独立董事有机会行使公司的代表权和知情权，并制定一系列的法律法规来规范董事的行为和权力。②我国大部分上市公司没有明确而清晰的股利政策目标，上市公司的管理者通常为了实现短期目标而随意修改或制定股利政策方案。在这种情形下，监管部门应当要求上市公司对其未来的盈利状况，投资和融资状况进行估计，并且对以后的股利政策作出合理的假设和说明。通过一些具有约束力的股利政策，可以改善股利政策中诸如此类的问题，规范上市公司股利政策的连续性和稳定性，保护投资者的利益。

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股利政策的经济学分析及其路径选择 第7篇

一、上市公司股利分配理论的发展

(一) 股利无关论

传统股利政策理论认为, 投资者更喜欢现金股利, 而不大喜欢将利润留给公司, 即所谓的“一鸟在手”理念。这是因为:对投资者来说, 现金股利是“抓在手中的鸟”, 是实在的, 而公司留利则是“躲在林中的鸟”, 难以预期, 随时都可能飞走。既然现在的留利并不一定转化为未来的股利, 那么, 在投资者看来, 公司分配的股利越多, 公司的市场价值也就越大。然而默顿·米勒和莫迪利亚尼则认为, 公司支付股利对公司的市场价值 (股票价格) 不会产生影响, 投资者对获得股利并不感兴趣。他们进一步认为, 公司支付较多的股利会引起较少的股票升值, 相反, 公司支付较少的股利会引起较多的股票升值, 但对投资者而言, 不管股利具体支付多少, 投资回报是相同的, 投资回报只取决于投资决策的风险性和现金流量。由于公司对股东的分红只是盈利减去投资之后的差额部分, 且分红只能采取派现、股票分红或股票回购等方式, 因此, 一旦投资政策已定, 那么, 在完美且完全的资本市场上, 股利政策的改变就仅仅意味着收益在现金股利与资本利得之间分配上的变化。如果投资者按理性行事的话, 这种改变就不会影响公司的市场价值及股东的财富。

需要特别指出的是, “股利无关论”是建立在“完美且完全的资本市场”这一严格假设前提基础上的。而所谓完美且完全的资本市场, 必须具备以下四个条件:第一, 不存在税赋;第二, 信息是对称的;第三, 合同是完全的;第四, 不存在交易成本。但是, 倘若上述假设条件有所改变, 那么, 情况就会发生很大变化。由此我们不难理解“股利无关假说”为什么会被后来的经济学家视为股利政策理论的基石, 其根本原因并不在于股利政策与公司市场价值无相关的这一推论, 而在于它以隐含的方式告诉人们, 在哪些情况下股利政策的变化可能会引起公司的市场价值发生相应变化。后来的股利政策理论, 大多是沿着放松上述假设条件的路径而演绎的。

(二) 股利分配的税收效应理论

在不存在税收因素的情况下, 公司选择何种股利支付方式并不重要。但是, 如果对现金红利和资本利得课以不同的税赋 (如现金股利的税赋高于资本利得的税赋) , 那么, 在公司及投资者看来, 支付现金股利就不再是最优的股利分配政策。由此可见, 在存在差别税赋的前提下, 公司选择不同的股利支付方式, 不仅会对公司的市场价值产生不同的影响, 而且也会使公司 (及个人) 的税收负担出现差异。即使在税率相同的情况下, 股利仍会带来税收损失, 因为投资者不可能选择有利的股利收入时机, 纳税义务总是在公司支付股利时。与此相反, 投资者对资本利得的申报纳税时机却拥有自由选择权, 因为纳税义务只有在投资者本人出售股票时才发生。因此, 相对于现金股利保税而言, 其仍然具有延迟纳税的好处。诚然如此, 从逻辑上讲, 一个好的股利政策除了应使融资成本和代理成本最小化之外, 还应使税收成本最小化。

(三) 股利分配的信号传递效应理论

当信息对称时, 所有的市场参与者 (包括公司自身在内) 都具有相同的信息。然而, 现实中常见的情况却是信息不对称。信号传递理论认为, 在信息不对称的情况下, 公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈利能力的信息。一般说来, 高质量的公司往往愿意通过相对较高的股利支付率把自己同低质量的公司区别开来, 以吸引更多的投资者。对市场上的投资者来说, 股利政策的差异或许是反映公司质量差异的极有价值的信号。如果公司连续保持较为稳定的股利支付率, 那么, 投资者就可能对公司未来的盈利能力与现金流量抱有较为乐观的预期。不过, 公司以支付现金股利的方式向市场传递信息, 通常也要付出较为高昂的代价。这些代价包括: (1) 较高的所得税负担; (2) 一旦公司因分派现金股利造成现金流量短缺, 就有可能被迫重返资本市场发行新股, 而这一方面会随之产生必不可少的交易成本, 另一方面又会扩大股本, 摊薄每股的税后盈利, 对公司的市场价值产生不利影响; (3) 如果公司因分派现金股利造成投资不足, 并丧失有利的投资机会, 还会产生一定的机会成本。尽管以派现方式向市场传递利好信号需要付出很高的成本, 但为什么公司仍要选择派现作为公司股利支付的主要方式呢?这个难以破解的理论问题被布莱克 (Black, 1976) 称之为“股利分配之谜”。

围绕“股利分配之谜”, 经济学家们作出了各种各样的解释。其中, 较有说服力的观点有四种:一是声誉激励理论。该理论认为, 由于公司未来的现金流量具有很大的不确定性, 因此, 为了在将来能够以较为有利的条件在资本市场上融资, 公司必须在事先建立起不剥夺股东利益的良好声誉。建立“善待股东”这一良好声誉的有效方式之一就是派现。二是逆向选择理论。该理论认为, 相对于现金股利而言, 股票回购的主要缺陷在于, 如果某些股东拥有关于公司实际价值的信息, 那么, 他们就可能在股票回购过程中, 充分利用这一信息优势。当股票的实际价值超过公司的回购价格时, 他们就会大量竞买价值被低估的股票;反之, 当股票的实际价值低于公司的回购价格时, 他们就会极力回避价值被高估的股票。于是, 便产生了逆向选择问题, 而派发现金股利则不存在这类问题。三是交易成本理论。该理论认为, 市场上有相当一部分投资者出于消费等原因, 希望从投资中定期获得稳定的现金流量。对于这类投资者来说, 选择稳定派现的股票也许是达到上述目的最廉价的方式。这是因为:倘若投资者以出售所持股票的方式来套现, 就可能因时机选择不当而蒙受损失。况且, 选择在何时以何种价位出售股票还需要投入许多时间和精力, 这些交易成本的存在使得投资者更加偏好现金股利。四是制度约束理论。该理论认为, 公司之所以选择支付现金股利, 是由于“谨慎人”所起的作用。所谓“谨慎人”, 是指信托基金、保险基金、养老基金等机构投资者出于降低风险的考虑, 法律通常要求这些机构投资者只能持有支付现金股利的股票, 并获得股利收入。如果公司不派现, 那么, 这种股票就会被排除在机构投资者的投资对象之外。

虽然股利分配的信号传递理论已为人们广泛接受, 但也有一些学者对此持不同看法。他们的主要观点是:第一, 公司目前的股利分配并不能帮助投资者预测公司未来的盈利能力;第二, 高派现的公司向市场传递的并不是公司具有较好前景的利好消息, 相反则是公司当前没有正现值的投资项目, 或公司缺乏较好投资机会的利空消息。不过, 由于上述反对意见缺乏实证考察的支持, 因此未能引起人们过多的关注。

(四) 股利分配的代理理论

在完备合同的情况下, 公司经理们与股东之间并不存在代理问题。即使双方产生了利益冲突, 股东也可以通过强制履约的方式来迫使经理们遵循股东利益最大化的原则。但是, 在不完备合同的情况下, 公司经理们与股东之间的代理问题便应运而生了。股利分配的代理理论认为, 股利政策实际上体现的是公司内部人与外部股东之间的代理问题。在存在代理问题的前提下, 适当的股利政策有助于保证经理们按照股东的利益行事。而所谓适当的股利政策, 是指公司的利润应当更多地支付给股东。否则, 这些利润就有可能被公司的内部人所滥用。较多地派发现金股利至少具有以下几点好处:一是公司管理者要将公司的很大一部分盈利返还给投资者, 于是他自身可以支配的“闲余现金流量”就相应减少了, 而这又可在一定程度上抑制公司管理者为满足个人或管理层的利益而做出有违股东利益的行动, 如过度地扩大投资或进行特权消费, 进而保护了外部股东的利益。二是较多地派发现金股利, 可能迫使公司重返资本市场进行新的融资, 如再次发行股票。这一方面使得公司更容易受到市场参与者的广泛监督;另一方面, 再次发行股票不仅为外部投资者借股份结构的变化对“内部人”进行控制提供了可能, 而且再次发行股票后, 公司的每股税后盈利被摊薄, 公司要维持较高的股利支付率, 则需要付出更大的努力。这些均有助于缓解代理问题, 并降低代理成本。

需要特别提及的是, 最近有关股利分配代理理论的研究, 又取得了新的进展。其中, 最重要的突破便是从法律角度来研究股利分配的代理问题。这类研究的主要结论有三条:一是股利分配是法律对股东实施有效保护的结果。即法律使得小股东能够从公司“内部人”那里获得股利。二是在法律不健全的情况下, 股利分配可以在一定程度上替代法律保护。即在缺乏法律约束的环境下, 公司可以通过股利分配这一方式, 来建立善待投资者的良好声誉。三是受到较好法律保护的股东, 愿意耐心等待当前良好投资机会的未来回报, 而受到较差法律保护的股东则没有这种耐心。他们为了获得当前的股利, 宁愿丢掉好的投资机会。

二、股利政策的经济学分析

股利分配政策一般包括现金股利支付、股票股利支付和股票回购支付。本文仅从前两者来进行股利政策的成本经济学分析。根据以上对股利政策的综合回顾可以归纳出股利政策涉及到的成本主要有两个, 即交易成本和代理成本。

交易成本指在股票发行和出售中所花费的各种代价的总和, 如券商收取的手续费、需缴纳的所得税、印花税及其他代价。交易成本的存在和股利支付水平无关的, 及使公司股利支付率为零, 投资者仍会进行股票交易, 所以交易成本先于股利而存在。但是交易成本随着股利支付水平提高而增加。由于交易成本中的某些部分具有“规模效应”, 如个人所得税按累进税率计算使得股利支付水平越高需纳税额增长也越快, 从而边际交易成本为正且逐渐增大。

代理成本是在存在委托-代理关系的条件下, 委托人对代理人的监督成本、约束成本和剩余损失之和。代理成本因股利支付率的增加而递增, 两者呈正向关系。

股利支付所带来的交易成本增加和代理成本减少的效应造成股利支付的总成本如图1所示的变化。公司股利支付率的确定是在这两种成本之间进行权衡, 以使总成本最小。

可以分析现金股利和股票股利成本不同。首先看交易成本。现金股利可直接成为投资者 (委托人) 的真实收益, 而股票股利只是现金股利的替代。现金股利没有股票股利变现的委托交易过程, 因此, 相比之下, 现金股利交易成本增加慢而股票股利交易成本增加。其次两种股利对代理成本的影响也是不同的。现金股利支付降低了股东的所有权益和公司的净资产, 因而直接减少了代理人对自由现金流量的支配权, 使得可用于谋取自身利益的资金来源减少甚至丧失, 从而可以促进资金的最佳配置。另外, 现金股利的支付还使公司内部成本由留存受益供给的可能性变小, 为了满足新投资的资金需要, 公司更有必要寻求外部负债或权益融资, 从而接受更多的严格监督和检查, 新资本的供应实际上帮助老股东监控了经理人员。现金股利支付率越高, 公司新投资对外部负债和权益融资的依赖程度越高大, 从而可以起到降低代理成本的作用。

而股票股利降低了代理成本的作用却不及现金股利明显。其主要原因在于, 股票股利的支付并没有使公司的可用现金减少, 所有者权益只发生了科目调整, 即由未分配利润变为股本, 从而代理人支配自由现金流的权力未能被股利分配显著削弱。同时, 由于公司支付股票股利没有动用内部资金, 除非其新投资的规模超过了内部资金供给, 否则不会寻找外部融资, 这样从公司来说, 再融资成本降低, 而资本市场对其在外部融资中的严格的监督作用却不能发挥。可见, 股票股利降低代理成本的作用没有现金股利明显。

这样, 两种股利支付造成的总成本变化可见图2。图示2的含义是, 无论公司如何选择, 在股利支付率相同的情况下, 股票股利支付的总成本总是大于现金股利支付的总成本。

三、结论

根据以上分析可得, 现金股利支付的总成本总是低于股票股利支付的总成本, 从而理论上, 上市公司应该偏好现金股利支付的股利分配政策。但实际情况并不总是符合以上结论。

股利政策的选择一般要考虑以下因素:投资机会、赢余稳定性、资本的替代资金来源、财务杠杆以及信号激励和股东特征。这些所考虑的因素存在一个共性, 即是对未来现金流量的不确定性。由于现金股利的发放而出现资金流量不足或有好的投资项目因为资金的不足而导致丧失良好投资机会, 或是投资项目并没有达到预期收益导致公司必须改变原来的股利政策, 从这角度而言, 虽然现金股利支付的总成本相对于股票股利支付的总成本更低, 可是, 从短期角度考虑, 以上结论并不存在普遍应用性。但是, 从市场的长期发展来看, 现金股利应当是公司股利政策的最终目标。

摘要：股利政策是公司政策体系中重要的一部分, 也是经济学家们关注的重要问题。股利政策在股利无关论的基础上经过股利分配的税收效应理论、股利分配的信号传递效应理论、股利分配的代理理论三个理论发展阶段。股利政策所隐含的经济学基础是成本分析, 从而得出上市公司股利分配路径选择的依据。从市场的长期发展来看, 现金股利应当是公司股利政策的最终目标。

关键词：股利政策,经济学分析,交易成本,代理成本

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股利政策的选择 第8篇

股利政策是公司财务活动的重要组成部分,也是公司进行理财活动必须要的策略手段。合理的股利政策不仅有利于提升企业自身的形象,而且可以促进企业更好的发展。我国银行业的发展有其独特的发展方式及制度要求,基于现实的需要从代理理论探讨我国银行的股利政策选择是具有重要现实意义的。

现代企业的一个重要特征是两权分离,所有者将财产委托给经营者(代理人)经营,产生了委托——代理关系而引发了代理成本。与股利分配直接相关的成本包括两类,其一是因股权分散而致使各个股东有“搭便车”的心理,不愿意独自承担监管所带来的成本,即存在成本个体承担但权益归大家所有的现象。基于此,股东不能对管理者进行有效监督,股东必须要支付监督代理成本所对应的代价成本。其二是由于管理者与股东之间因目标不同形成的成本。管理者的利益与经营业绩直接关联,所以在经营决策时更加倾向于低风险的投资决策行为,而股东却希望采取通过牺牲债权人的利益达到自己最大利益的高风险投资决策行为。因为决策上意见的不一致,管理者需要调整经营方式来降低高风险投资的风险,这样势必会带来因降低风险所需支付的成本。

二、股利政策的代理成本理论

西方的股利政策的代理成本理论发展始于约瑟夫(Rozeff,1982),他指出,股利的支付既能降低代理成本,又能增加交易成本,公司股利发放率的确定是在这两种成本之间进行权衡,以使总成本最小。在其他条件相同的情况下,随着管理层持有本公司股份比例的提高,股利的降低代理成本的作用越小,公司股利支付水平也越低。凯莱(Kalay,1982)是从契约论的角度研究股利政策,认为企业应当被看作是一个利益相互冲突和相互竞争的合作团体,其中两个最主要的团体是股东和债权人。股东控制公司,能够选择合适的投资和融资政策实现其财富的最大化。借由“投资融资股利”和“债务融资股利”的途径增加债务风险从债权人手中转移财富。伊斯特布鲁克(Easterbrook,1984)认为,公司的股利分配政策应该使公司的资本成本、代理成本和税收成本最小。股利分配可以降低公司的代理成本,这是因为股东可以保持稳定不变的股利支付水平,以避免公司权益资本的累计,同时又促进公司向外部融资,迫使公司必须遵守资本市场的各种规律。帕塔(Portaetal,2000)等是将代理理论与股东权益保护结合起来分析股利政策,并建立了两个股利代理模型:结果模型和替代模型。结果模型指出,股利是有效的股东权益保护的结果。小股东可以利用他们享有的法律权利迫使公司发放现金股利,从而阻止内部管理人员谋取私利。对小股东权益保护越好,上市公司的股利支付率也越高。替代模型指出,股利是作为股东权益保护的一种替代品。公司需要到资本市场上去融资,为了能以合适的条件筹集到所需资金,公司就需要树立良好的信誉。发放股利减少了内部人员谋取私利的资金来源,可以为公司树立良好的信誉。对股东权益的法律保护越差,上市公司的股利支付率也越高。

三、银行业股利政策实证分析

1. 样本数据的选择

银行业的股利政策问题主要是体现在各上市银行中,加上我国上市银行数量不多,因此我们选择以2008年12月31日时点下14家上市银行的截面数据进行分析,以期在实证分析下给出我国银行业股利政策选择的相关建议。

2. 变量的选择

为了分析我国上市银行的股利政策,我们选取变量包括净资产收益率、资产负债比率、第一大股东持股比例、第二大股东持股比例、每股派现率。选择这些变量是基于代理理论和我国银行业上市公司的实际情况来确定,同时考虑数据的可得性问题。

3. 变量的检验

(1)相关系数检验

为确定各变量之间的关系,同时也为满足检验多重共线性的需要,对各变量的相关系数进行测定,具体结果如下:

由表1可知,通过相关系数的测定,各变量之间不存在多重共线性。

(2)格兰杰检验

为了建立合适的经济模型,在上述基础上进行各变量的格兰杰因果检验,具体结果如表2:

从表2面的检验来看,可得如下结论:净资产收益率、第一大股东持股比例是每股派现率的原因,资产负债比率、第二大股东持股比例不是每股派现率的原因;每股派现率也不是净资产收益率、资产负债比率、第一大股东持股比例、第二大股东持股比例的原因。

4. 实证结果

基于上面的检验分析后,利用Eviews软件建立线性模型的结果如下:

据此模型,可得如下结论:1.第一大股东持股比例与第二大股东持股比例与现金股利的发放呈正向关系。当第一大股东持股比例每增加1个单位,每股现金股利平均增加0.163939个单位;当第二大股东持股比例每增加1个单位,每股现金股利平均增加0.629374个单位。2.净资产收益率、资产负债比率与现金股利发放呈负向关系。

四、原因分析及政策建议

1. 原因分析

第一大股东持股比例与第二大股东持股比例的增加都促使上市公司发放现金股利的动机增强,且两者对于发放现金股利的动机性事相辅相成的。控股股东倾向于获得现金股利,且这种动机是十分的强烈的。两大股东之间的协商性操作,可以形成企业代理成本的问题。

根据《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》(证监公司字(2001)105号)规定“重大资产重组的上市公司,重组完成后首次申请增发新股,年度加权平均净资产收益率不低于6%”。可见监管部门将上市公司现金股利分配作为直接融资的一个前提条件,并且要求净资产收益率要达到6%这一配股最低线,对上市公司股利政策制定的影响非常大。

企业的资产负债比率反映这个企业对外债务融资的比例,这一比例越高,则企业到期需偿还的债务就越多,反之,则需偿还的债务就越少。基于这样的考虑,我们知道资产负债比率越低,企业就会越倾向于发放现金股利;反之,企业就越不会倾向于发放现金股利。

2. 政策建议

(1)优化股权结构

基于代理理论的角度考虑,股利政策的选择需要关注到股权结构。银行业的股权集中度比较高,而且较多的是国有控股形式存在。在这样的情况下,容易形成“一股独大”的状况,这是不利于银行业的发展的,优化银行的股权结构势在必行。

(2)完善公司治理机制

公司治理机制包括聘选机制、激励机制、监督机制等,完善公司治理机制可以有效地解决“内部人控制问题”。从代理理论角度考虑,必须要注重解决“内部人控制问题”,那么完善公司治理机制就显得十分的必要。

(3)注重完善市场环境

企业也好,银行也罢,微观主体的日常经营都需要一个完善的市场环境。这就是说我们必须注重完善市场环境,也就是说必须要为银行的运转提供一个好的外部环境。进而提高银行的经营能力,促进股利政策选择的合理性和有效性。

参考文献

[1]龚晶刘鸿雁:我国上市公司代理成本的实证研究[J].财经论坛,2004(5):82-83[1]龚晶刘鸿雁:我国上市公司代理成本的实证研究[J].财经论坛,2004(5):82-83

[2]林小娟程潭生:上市公司股利政策的代理成本理论诠释[J].价值工程,2006(2):97-99[2]林小娟程潭生:上市公司股利政策的代理成本理论诠释[J].价值工程,2006(2):97-99

[3]田银华龙翠红:中国上市公司鼓励政策探讨——从代理成本理论的角度视之[J].湘潭大学学报,2005(3):32-36[3]田银华龙翠红:中国上市公司鼓励政策探讨——从代理成本理论的角度视之[J].湘潭大学学报,2005(3):32-36

[4]晏艳阳陈共荣:我国上市公司的资本结构与代理成本问题分析[J].会计研究,2001(9):28-33[4]晏艳阳陈共荣:我国上市公司的资本结构与代理成本问题分析[J].会计研究,2001(9):28-33

股利政策的选择 第9篇

一、五粮液股份公司股利分配情况

投资者一直以来视五粮液股份公司为“绩优股”, 并积极关注该公司股利分配政策。五粮液股份有限公司在1998年由四川省宜宾五粮液酒厂独家发起, 向社会公开发行人民币普通股募集设立的 (深000858) , 注册资本为379, 596.672万元。2015年半年报披露五粮液公司第一大股东是宜宾市国有资产经营有限公司, 持股比例为36%, 持股数量为1, 366, 548, 020股, 五粮液集团有限公司持股比例为20.07%, 报告期末持有的普通股股数为761, 823, 343股, 我们通过五粮液股份公司的股利政策进行分析发现, 该公司的股利分配方式总体上是以送股为主, 分红较少, 通过对该公司历年股利分配方案的研读, 可以看出自1998年上市以来, 五粮液股份有限公司真正意义上的现金分红并不多见。

资料来源:巨潮资讯网

通过对该企业的利润表进行分析, 可以看到五粮液股份公司净利润从1998年的5.53亿元上升到2013年的83.22亿元, 在2014年有小幅下降为60.58亿元, 至2015年中期报告披露净利润为34.21亿 (四舍五入) 。从表一中可以看出, 五粮液公司在股利分配上显得较为吝啬, 这一点不同于其历年总体上升的高额净利润:截至2014年, 该公司的股利分配方案总体上以送股为主, 而且股利分配缺乏连续性和稳定性, 1998年至2010年13年间, 虽然该公司在1998年 (每10股派现金12.5元) 、2001年 (每10股送红股1股, 公积金转增2股、派现金0.25元) 、2003年 (每10股送红股8股, 公积金转增2股、派现金2元) 、2005年 (每10股派现金1.00元) 、2006年 (每10股送红股4股, 派现金0.6元) 、2008年 (每10股派现金0.50元) 、2009年 (每10股派现金1.50元) 和2010年 (每10股派现金3元) 进行了分红派息, 但是只有1998年的每10股派现金12.5元才是真正意义上的分红, 其余年份的现金股利的分派相对于当年高额净利润来说太低, 令投资者尤其是中小投资者不满。表一列出了2011-2014年度五粮液公司历年股利分配方案:2011年至2014年分红比重与往年相比有显著上升, 年平均现金分红超过当年净利润的30%, 在2014年现金分配占净利润比例达到37.59%, 这很可能是由于公司管理战略以及股利分配政策的调整, 也有可能是来自监管部门的压力, 可看出五粮液也在逐步认识到通过现金分红保护股东利益的重要性。

企业股利政策的选择总体来说是受到企业财务层面以及公司治理层面因素的影响。股利分配与公司的资本结构息息相关, 即要受到投资机会及资本成本的双重影响。常见的股利分配政策有四种:剩余股利政策、固定的股利支付率政策、固定或持续增长股利政策、正常股利加额外股利政策。每一种股利分配政策和方案的确定以及执行均有其公司内部治理深层次的原因。五粮液的股利政策总体上是低派现或不派现, 形式主要以送股和转增为主, 而从五粮液历年财务报表中可以看出五粮液的资金充足, 负债率低, 增长率高, 基本上不存在偿债压力, 投资也基本上是对内投资, 处在稳定发展阶段。既然如此, 为什么五粮液选择这样一种股利分配方式以“铁公鸡”的形象存在于股票市场中?这一点值得探讨。

二、五粮液低股利支付现状的原因

1.多元化发展模式需要保留盈余, 降低成本。早前的五粮液具有庞大的品牌家族, 在高利润的支撑下, 五粮液进行多品牌战略, 涉足酒类、印刷、玻璃、塑料制品, 精制茶制造业等多领域, 2015年半年报中披露2015年上半年五粮液各主营业务营业收入分别为酒类:105.41亿元;塑料制造:5.72亿元;印刷:0.27亿元;玻璃:0.07亿元;其他:0.17亿元。这种多元化的发展模式需要充足的资金来进行广告营销, 支付销售费用和营业费用, 低股利分红使得五粮液保留资金, 降低筹资费用, 保留下来的盈余用于寻找合适的投资机会来扩大投资, 以期望获得更高的报酬, 这样增加盈余的方式是成本最低的筹资方式, 从2001-2015年中期报表中出, 虽然五粮液的净利润数据总体呈上升趋势, 但不可否认的是其盈利能力有所下降。一旦提高现金分红, 维持股利政策的稳定会给企业带来更大的分红压力, 若不能持续性分红, 不稳定的股利政策会导致股价的波动, 因此较少的现金分红可以保持企业绝对的资金控制权。

2.股东因素。一方面, 五粮液公司上市是由国企改制而来, 因此大股东对五粮液公司有绝对控制的能力, 而大股东的意志对于公司的各方面政策的制定和执行有很大的影响, 考虑到控制权的影响, 发放更多的现金股利并非他们的意愿所在, 因为发放更多的现金股利就意味着占用更多的内部资金, 这样公司筹资的方式很可能选择发行新股, 这样一来, 大股东的股权就会被稀释, 严重损害大股东的利益;另一方面, 从中小投资者方面来看, 中国资本市场一大特点是中小投资者投机需求大于投资需求, 出于投机心理, 投资者投资股票的主要目的是从股票价格上涨中获利, 所以对股票价格的预期成为中小投资者关注的重中之重。从中小投资者的需求来看, 发放现金股利的作用并不大。

3.大量关联交易的存在导致利润分割。五粮液股份公司是由宜宾市国有资产经营有限公司将五粮液酒厂的核心部分优质资产整合上市, 而五粮液集团是五粮液股份公司的经营主体, 作为经营方, 五粮液集团就没有办法再作为股东获得收益, 且其自身经营活动获得利润有时无法弥补日常企业开支, 于是与上市公司之间的关联交易成为其获得资金的途径之一。在关联交易定价方面, 向母公司采购时部分产品有可能参照市场价格进行交易, 而向母公司销售产品则较少参照市场价格。这样五粮液集团每年可能通过关联交易从五粮液公司获得巨额现金流入, 这种方式获得的利润就无法通过股利分配这种形式与股东共享收益了。五粮液公司2011-2014年关联交易情况如下:2011年关联交易总额为174.11亿元, 占当年营业总收入的8.55%;2012年关联交易总额为207.56亿元, 占当年营业总收入的7.63%;2013年关联交易总额为214.82亿元, 占当年营业总收入的8.69%;2014年关联交易总额为152.51亿元, 占当年营业总收入的7.25%。从中可以看出2011-2014年关联交易总额以及关联交易占营业总收入的比重变动不大, 根据五粮液股份公司2015年日常关联交易预计公告中披露:预计2015年关联交易总额为189.3亿元, 相较于2014年有所上升。大量的关联交易的存在对于五粮液公司的股利分配产生较大的影响, 进而会影响到整个企业管理的有效性。

4.盈利能力总体呈下降趋势, 盈利稳定性较差。2012年以来, 我国紧缩政策的实施导致整个国民经济增长缓慢、投资下降, 又加之限制“三公消费”以及禁酒令等政策的出台导致白酒行业出现寒潮期, 整个白酒行业销量下降、收益减少, 盈利能力的下降直接影响了股利分配政策的选择。通过对2009-2014年五粮液的资产负债表、利润表相关财务数据进行计算得出代表企业盈利能力的指标:2009-2014年五粮液公司的净利润率分别是29.16%、28.28%、30.26%、36.52%、32.25%、27.77%, 通过年度对比, 2012年之前的盈利指标处于增长状态, 2012年之后的盈利指标均呈下降趋势, 除了企业净利润率, 代表企业盈利能力的净资产收益率、主营业务利润率也表现出相同的趋势, 说明近几年五粮液的盈利状况相较于以前年度不容乐观, 这也是导致五粮液低派现的重要原因之一。

三、五粮液低股利支付的选择方案

通过对五粮液股份公司的股利政策分析, 由于受到内外因素的影响, 该企业选择低派现的股利方案, 上市公司股利政策的选择要因企业而异, 要根据企业发展的阶段、企业经营状况财务层面和公司治理层面具体情况以及资本市场的成熟程度等因素综合考虑, 我们不能说股利支付越高越好, 但是就目前五粮液的发展情况来看, 2014年五粮液实现营业总收入210.11亿元, 实现归属于上市公司股东的利润58.35亿元, 分别比去年同期下降15%、26.81%。而根据2013年和2012年的财务报表进行对比发现:2013年营业收入、净利润相较于2012年也下滑9%、19%。

股利政策的选择 第10篇

采用何种股利分配政策, 是现代企业理财活动的三大核心内容之一。一方面, 它是公司筹资、投资活动的逻辑延续, 成为理财行为的必然结果;另一方面, 适当的股利分配政策, 不仅可以树立起良好的公司形象, 而且能激发广大投资者对公司持续投资的热情, 从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。

一、我国房地产类上市公司股利分配现状

(一) 我国房地产类上市公司股利分配状况

为了确切地分析2006-2007年我国股利政策分配特征, 现将我国房地产类63家上市公司的年报作为研究样本, 对其股利分配的数据进行了统计。这些公司中, 每股收益均为正的公司:2006年有58家, 其中提出分配方案的有28家;2007年有60家, 其中提出分配方案的有33家。具体详细情况如表1所示。

数据来源:根据上市公司2006、2007年度年报自行统计

(二) 股利分配的形式

目前我国股利分配的基本形式有两种, 即现金股利 (也称派现或分红) 与股票股利 (也称送红股或送股) 。转增股和配股从严格意义来讲并不属于股利分配的范畴, 但由于我国上市公司通常在公布股利分配方案的同时宣布转增和配股方案, 使得转增和配股带上了分配的色彩。一般而言, 派现有利于股东得到现实的回报, 但减少了企业的资金积累;送股和转增虽然使股本扩张, 股价成本降低, 然而每股收益也进一步摊薄, 不利于企业未来的发展;配股相当于增发新股, 它并不影响本期收益, 但公司股票将被稀释, 股票价格也将会相应下降。在本文的分析中, 对转增股和配股都作为广义上的股利分配政策进行分析。

2006年和2007年房地产类上市公司的股利分配形式有六种:只派发现金股利、只转增股票股利、派现并送股、派现并转赠、派现送股并转赠和不分配。详细情况如表2所示。

(三) 现金股利支付率

现金股利支付率是现金股利占每股收益的百分比。根据2006和2007年发放现金股利公司的数据统计, 2007年现金股利支付率明显比2006年有所提高。其详细情况如表3所示。

资料来源:根据上市公司2006、2007年度年报自行统计;样本数据剔除了ST、*ST上市公司

(四) 现金股利与盈利能力的关系

现金股利是近两年房地产类上市公司股利分配中最主要的形式, 而每股收益是反映盈利能力的重要指标。这里就用现金股利与每股收益的关系来说明股利分配与盈利能力的关系。相关系数是检验每股收益和现金股利两组数据的相关性, 本文分别对63家两年发放的现金股利数据进行统计分析, 结果如表4所示, 两个年度的相关系数小于1, 而且两者呈现正相关。相关系数逐年加大, 说明派发现金股利的数量与企业每股收益相联系, 每股收益越高, 派发现金股利的程度就越高。

资料来源:根据上市公司2006、2007年度年报自行统计

资料来源:根据上市公司2006、2007年度年报自行统计

二、房地产类上市公司股利分配状况的分析与评价

(一) 分配股利的公司呈上升趋势

根据上述统计和分析, 公司总体业绩持续攀升已得到共识, 业绩大幅增长赋予了上市公司更强的分红能力。提出分配的公司:2006年占44%, 2007年上升为52%。股权分置改革对上市公司分红派现的提振作用已经充分体现。数据显示, 目前多数上市公司在股改方案中附加了分红承诺, 多数承诺在股改完成后一段时间内每年分红比例不低于可分配净利润的一定比例。

不分配的公司分别为35家和30家, 占房地产类上市公司比例分别为56%和48%, 这些企业中盈利能力差别较大, 既有无利润可分配, 也有经营业绩良好、盈利能力强的企业。总体来说, 不分配的现象得到了明显的改善, 并呈下降趋势。

(二) 股利分配形式集中于发放现金股利

除了不分配股利的公司以外, 2006和2007年在28家和33家进行股利分配的公司中, 有22家和29家都采用了派发现金股利的形式, 占股利分配公司的79%和88%, 派发现金股利远远超过了一半以上;其他股利分配方式所占比例不到10% (见表2) 。综合两年的情况, 股权分置改革后, 房地产上市公司的股利分配形式以派发现金股利为主, 一改往昔的现金股利少、不分配多的恶劣现象, 这也符合国际上较通用的分红方式。它说明, 一方面上市公司由于经营环境的改善, 现金获利能力有所提高;另一方面也说明上市公司回报投资者的观念在不断增强。

据此可以看出, 现阶段我国房地产类上市公司重视对投资者的回报, 积极提高股利分配水平, 并逐渐发展以现金分配为主, 辅以股票股利及其他形式的股利分配方式, 但不分配股利的现象仍占较大的比例。

(三) 股利政策缺乏连续性和稳定性

连续、稳定的股利政策, 既是公司可持续发展的重要标志, 也是公司可持续发展的重要条件。出于均衡股利水平和维持公司良好形象的考虑, 国外上市公司一般都倾向于保持稳定的股利政策。然而, 我国房地产类上市公司63家年报的统计中, 其中有5家成立不够三年的除外, 从06年到07年连续二年进行分红的公司只有22家, 只占房地产类上市公司的38%。公司股利政策的制定和实施往往缺乏长远打算, 带有很大的盲目性和随意性。根据表3的相关数据分析, 随着每股收益的提高, 现金股利支付率07年比06年比重加大, 有了明显的提高。但股利支付率仍存在时高时低, 股利形式时而派现、时而送股、有时又不分配, 盲目迎合市场需要, 从众行为较明显。这种随意性, 从一个侧面凸显了与成熟市场上市公司在谋求可持续发展方面存在的差距。

(四) 分配与否及分配金额受每股收益的影响明显

对房地产类上市公司每股收益的对照研究表明, 分配股利的公司当年每股收益大于不分配的公司, 上市公司分配与否受当年盈利的影响不可忽视, 即股利分配政策在一定程度上反映了企业当年的盈利情况。此结论表明, 我国股票市场的股利信号传递效应且有一定的理性。房地产类上市公司的股利分配主要以现金股利方式为主, 并且在量上与公司的每股收益呈正相关, 相关系数逐年提高。

三、房地产类上市公司股利政策改进的建议

我国资本市场房地产类上市公司不分配和忽高忽低的股利政策与西方经典理论所倡导的稳定股利政策相去甚远, 也是一种资本市场不成熟的表现, 应对股利分配政策应进行有效管理, 并有必要从外部加以约束和规范。作为房地产类上市公司, 则应从企业自身的发展战略角度出发, 选择适当的股利政策。具体从以下几方面入手:

(一) 完善资本市场体系, 强化上市公司的教育与监管

证券市场监管部门应当积极规范上市公司股利政策, 同时规范上市公司的信息发布, 包括公告内容、形式、及时性和真实性, 并要求上市公司在规定的时限内履行股利发放的义务, 使上市公司在股利分配方面有章可循、有法可依。另外, 引导上市公司树立股东利益最大化的经营目标, 增强给投资者回报的使命感与责任感。

(二) 房地产类上市公司应采用适度股利分配政策

所谓适度股利分配政策可概括为:在既定的负债/资本比率条件下, 满足公司盈利性投资需求而能达到融资成本最低、股权结构稳定, 进而实现公司价值较大幅度提高的可操作性的股利政策。具体而言, 适度股利分配政策应具有以下基本特征:

1.适度股利政策的目标就是实现公司价值的较大幅度提高, 满足公司盈利性投资需求、降低融资成本、实现股权结构的相对稳定。既要考虑股东的眼前利益, 又要保障公司的长远发展。

2.适度股利分配政策是一个阶段性连续的概念。对于某一家公司而言, 适度股利分配政策不是一个年度概念, 而应是在一个产业周期内保持相对稳定。采取连续稳定的股利政策不仅符合所有者和经营者的利益, 也有助于不同业绩的股票拉开差价, 吸引更多的投资者。

3.适度股利政策并非某种固定模式。任何一家公司都会因其自身的特点、所处的特定环境而存在。因此, 适度股利政策需要投入一定人力, 根据公司经营状况、经营业绩、股东构成、股利分配能力等等因素综合衡量和制定, 不可草率地做出不分配或大比例派发现金的股利政策, 或者跟风从众。应以公司而异, 根据自身的特点量身定做。

此外, 还应该从各方面、多渠道地对投资者进行教育, 树立正确的投资意识;完善投资机构, 吸收中小投资者, 化解中小投资者可能遇到的风险, 抑制因股利分配而将股价不合理地炒高行为, 以便股票市场长期稳定的发展。

综上所述, 通过房地产类上市公司的股利分配政策的实证研究和分析, 查看和统计了2006与2007两年的公司年报, 原来股利分配政策“三多一少”的现象正在改变, 出现了“不分配比例下降, 现金股利分配多”的分配趋势, 上市公司的发展战略明显转移到提升上市公司业绩, 持续推动公司做强做大, 维护公司良好市场形象等方面。而好的分配方案和高的盈利水平能够向投资者传递出这些重要信息, 逐渐取得共识并达成一致的目标, 使得全体股东在公司这个平台上实现双赢。

总之, 股利分配政策是对净利润的留存和分配的博弈, 最终是要为提升企业竞争力、实现企业可持续发展的长远目标而服务。笔者认为房地产类上市公司应该注重企业的长期发展, 投资者对于不分配现象应辩证的看待, 对公司的未来状况进行合理的预期;在股利分配形式上加强多元化的分配方式, 不拘泥于派发现金股利, 只有致力于投资者利益最大化的股利政策才能够受到投资者青睐。股利分配的多少不仅要同企业的盈利和财务状况相适应, 还应该综合考虑商业周期、经济政策、企业发展阶段等多种因素的影响。

参考文献

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四川长虹公司股利政策评析 第11篇

鼓励政策是指上市公司就是否发放股利、发放何种股利、发放多股利政策少股利等有关股利发政策方面的决策行为，是现代公司理财活动的三大核心内容之一。现代股利理论始于

Miller与Modigliani等人提出的股利无关论，该理论认为，在完整的资本市场中，一般的公司在给定的风险和盈利的情况下，其市场价值和股利政策是无关的。随着20世纪70年代非对称信息经济学的兴起，财务学者们开始从代理成本和信号传递两个方面，来解释企业管理者制定股利政策的动机，并迅速形成了现代股利政策的两大主流理论，企业管理者比一般的外部人员拥有更多的有关企业内在方面的信息。股利政策便是管理者传递信息的一种常用方式。

二、分析与评价

四川长虹1993——2001年盈利及股利发放情况一览表

从上表可以看出四川长虹公司的净利润从1993年到

1997年一直处于增长状态，并且该公司在1997年的净利润达到了最大值，达到了2612029143.09元，比1996年增产约

55.95%，是1994年的369.34%。在这段时间可视为公司的成长期，该公司在1997年达到成熟；而从1998年开始四川长虹公司的净利润开始逐年下降，1998的净利润年比1997年的下降了大约23.28%，从1999年开始他的净利润开始急剧下降，2001年净利润仅是1997年的33.90% 。

以上现象可以用信息传递理论来进行解释。信号传递理论一般认为，股利分配政策在一定程度上体现了过去一段时期内上市公司的公司经营业绩，并直接预示该公司未来的发展与该公司的经营状况，公司股利政策不仅是一种分配方案，而且它还是一种非常有效的传递工具。一般而言投资者相信，作为内部人的管理层就公司目前的经营状况和发展拥有权威信息与地位，公司管理者会通过发放股利向投资者证明其他们所具有的企业经营能力；对投资者而言，可以根据公司股利政策发现自己所需要的信息，以便做出相对正确的投资与决策。同时根据股利的信号理论的原理如果企业对未来盈利能力比较看好，企业就会把这个信息告诉投资者，股利是投资者判断企业未来业绩的指示器。也就是说股利政策与企业的经营业绩呈正相关关系。收取了1996—2000年间的339个上市公司共1075个样本的资料，进行了实证研究，实证结果也支持了这个结论。

另外，从四川长虹的三次增资配股的融资情况也恰好说明了这一点。四川长虹电器股分有限公司的三次增资配情况如下：1995年，四川长虹电器股分有限公司第一次实施了增资配股进行融资管理。1997年，四川长虹电器股分有限公司第二次实施了增资配股进行融资政策。1999年，四川长虹电器股份有限公司第三次实施了增资配股进行融资管理。

在1993年至1997年四川长虹的成长期内，四川长虹的两次增资配股的融资状况非常的良好，而在衰退期的1999年的增资配股情况发生了明显的变化：持有该公司的57.03%股份的国有法人股股东书面承诺放弃了他们应配股份的90% ，第二和第三大股东书面承诺放弃全部应分配股的股份，因为他们能够获取内幕的信息，从他们放弃配股的行为可以看的出来，企业的经营前景并不是很好。

三、存在的问题

（一）股利政策波动非常多变，缺乏稳定性和一定的连续性。从上表可以看出，1993、1994及1997年同时发放了股票股利和现金股利，而1995和1996年只是发放了股票股利，从

1998年开始该公司不再发放股利。股利的发放就比较随意，并无规律可循，这也是我国上市公司普遍存在的比较特殊的现象。

（二）股利在股利分配形式中占有非常重要的地位。从1993年到1997年发放股利的年份里，送红股的现象一直存在，在

1995和1996年未分配现金股利，也发放了红利。从国外的情况看，西方发达国家的上市公司主要采用现金股利的分配方式，而很少采用股票股利形式的进行发放。一家公司支付现金股利的数量和这种支付的稳定程度，成为衡量该公司经营管理水平及成长性的重要标志。在我国，上市公司“一股独大”的股权结构使公司没有必要担心企业控制权的问题，其高度关注的是实现股本扩张，以便为将来的再筹资创造有利条件。

（三）股权结构组合不合理。四川长虹的第一大股东国有法人股持股比例约为57% ，这种过于集中的股权结构，使得股票股利很难改变股东对公司控制权的分配状况，是造成上市公司股利政策非理性化的因素之一。由于股权结构不合理，导致上市公司中“内部人控制”现象比较的严重，股利政策在很大程度上体现的是公司经理人他们自己的意愿，而不是股东们他们自己的意愿。

四、对策及建议

（1）不断完善法律以及法规，加强执法的力度，从法律制度方面规范市场参与者的行为，强制其按照规则办事。（2）尽快改变公司里不合理的股权结构，改变国有股“一股独大”的情况，加快国有股减持和国有股和法人股流通的步伐，进一步完善上市公司的股权结构。（3）制定适合本公司的股利的政策。公司要充分认识股利政策在整个财务管理过程中的重要地位以企业理财目标为基础对股利政策进行中长期的规划，使股利政策与企业发展的生命周期相适应，使他们能够和谐的发展。（4）提高投资者的素质。为提高投资者的素质，相关机构应加强对投资者进行相关专业知识培训，使其不断转变投资理念，重视股利政策，成为真正的投资者。（5）实行资金预算管理控制。预算管理控制是在年度经济业务开始之前根据预期的结果对全年经济业务的授权批准进行控制。资金预算编制是否合理与准确、直接影响到企业货币资金流转是否畅通，是否影响到货币资金的利用效益，乃至影响企业的生产经营状况。因此，要加强货币资金预算可靠性控制，减少预算编制主观性及随意性。货币资金预算的编制要与处理、记录相分离。货币资金预算编制完毕，财务总监要仔细监督预算的执行，定期比较经营过程中的实际收支与预算差异，对重大差异进行仔细分析。财务总监可采取必要措施调查实际收支的结果。由于差异的分析需要逐日、迅速和精确的收支数目，所以预算控制能帮助资金控制效率的发挥。健全的货币资金内部会计控制制度的建立，会有利于企业货币资金的管理及控制，使会计人员自觉遵守内部控制的制度，杜绝贪污、诈骗以及挪用公款等违法乱纪的发生，保证货币资金安全，保证企业生产经营活动正常、有序的进行。（6）增强投资者利益保护。在证券市场实际运行的过程中，上市公司股利分配不规范，利用股利政策操纵股票价格的现象还经常发生，极大地损害中小股东利益。因为现代证券流通市场的发达，中小股东会越来越多，大部分股东都没有参与公司经营管理的打算，也无意于公司破产清算时参与分配公司剩余财产，如何更加合理地保护投资者的利益就显得非常重要。首先要加强对股利分配请求权的保护，股利分配请求权是股东自益权中的一种，是指股东依法享有的请求公司按照自己持股比例向自己分配股利的权利。其次，培养中小股东的投资意识及权益意识，引导他们更多地关注上市公司的基本情况及公司的未来发展。（7）完善股利分配的会计处理。我国现行的会计制度规定，送股及转增股本时，按照股票的面值进行计价管理，而美国的会计度规定，当股票的股利发放率高于25%时，股票股利的每股价格应按公正的价格来计算，通常以市价作为其公正价格。由此可见，按股票的市价实施送股的方式对上市公司提出了比较高要求：即只有当上市公司的盈利很高的时候，才能够进行高比例的送股，而这样高的盈利通常是很难达到的，这也是为什么美国的上市公司较少使用送股这一形式的原因，而且高比例送股的情况也非常罕见的原因了。

参考文献：

[1]李常清.股利政策理论与实证研究.中国人民大学出版社，2001

[2]张铁生.我国上市公司股利政策的问题、成因与对策.安徽工业大学学报.社会科学版. 2003.9

[3]昊浩.上市公司股利政策透视发展研究.2003.10

公司股利政策的信号传递效应研究 第12篇

关键词：股利政策,信号传递,信息不对称

一、引言

Miller和Modigliani在1961年提出著名的MM理论, 其中包涵了股利无关论。此后, 国内外学者围绕着公司股利政策进行了大量的理论和实证研究。MM理论认为投资者与公司管理层之间拥有相同的信息, 然而, 现实中的情况却是公司的管理层是“内部人”, 他们往往比外部股东更了解企业的现状、未来前景, 以及企业的真实价值, 即信息的不对称。股利分配政策的信号理论放宽了MM理论的假设, 在管理层与公司外部投资者之间存在着信息不对称, 管理者占有更多的有关公司前景方面的内部信息的假设条件下研究股利政策得到的信号效应。

John Lintner被认为是最早的股利信号传递理论的实证研究者, 他在观察了公司的股利支付模式后得出结论:公司一般会保持一个目标股利支付率, 股利变化与长期的可持续的收益水平变化是一致的。公司管理层相当重视股利水平的变化。在确信公司收益水平的提高能够支付长期增加的股利时, 才会增发股利。同时。公司的管理者为了保持股利政策平稳, 不会轻易削减股利。此后, Pettit、Miller、Scott and Keith等很多学者对于股利的信号传递效应的相关问题进行了实证研究。

二、股利政策的信号传递理论简介

信号传递理论认为, 当公司管理者与投资者存在信息不对称的情况下, 公司可以通过股利政策向市场传递有关公司未来盈利能力的信息。股利是管理当局向外部投资者传递其掌握的内部信息的一种手段。股利能够传递公司未来盈利能力的信息, 高质量的公司往往愿意通过相对较高的股利支付率把自己同低质量的公司区别开来, 以吸引更多的投资者。因此, 管理者会利用股利政策来传递有关公司未来前景的信息。

三、股利政策信号传递效应的的案例研究

上海市医药股份有限公司, 证券简称:上海医药 (600849) , 英文简称SHANGHAI PHARMACEUTICAL CO., LTD, 是由原上海第四制药厂改制而成。根据清华大学金融研究中心数据库的数据, 2005年, 公司每10股派发现金股利 (税后) 为0.225元, 当年没有送红股。

本文选用市盈率、市净率和托宾Q值3个指标, 对上海医药的股利政策是否传递有关公司未来前景进行分析。我们选取4家配对样本公司与上海医药进行比较, 配对样本为:东北制药 (000597) 、第一医药 (600833) 、太龙药业 (600222) 、国药科技 (600421) , 配对样本公司均选取2005年未发放现金股利的公司。配对样本公司主要考虑上市公司的行业影响因素, 市盈率、市净率、总资产、负债总额等, 数据的选取为公司发放现金股利的当年数据, 并取所有配对样本公司计算数据的算术平均数。托宾Q值的计算公式如下:

托宾Q= (流通股市场价值+非流通股市场价值+负债账面价值) /资产账面价值

本文的数据来源于清华大学金融研究中心数据库和龙语财经信息分析系统数据库, 并经过计算整理而来。配对样本的各项指标如表1, 计算与对比过程如表2, 经计算得出上海医药2005年度的市盈率为40.14, 市净率为1.25, 托宾Q值为1.14。

从表2可以看出, 2005年上海医药与配对样本之间的各项数据缺乏明显的统一性。从市盈利率指标来看, 上海医药低于配对样本指标, 说明从盈利水平角度衡量, 上海医药低于同行业水平;从市净率指标来看, 上海医药低于配对样本指标, 说明从净资产角度来看, 上海医药低于同行业公司的市场价值;从托宾Q值来看, 上海医药低于同行业公司的市场价值, 说明上海医药的市场价值被低估了。管理当局有可能通过发放现金股利来向市场传递公司价值被低估的信号, 股利政策的信号传递假说在本案例中得以体现。

三、结论与启示

通过对上海医药的案例研究可以看出, 上海医药2005年股利政策具有明显的信号传递效应。当股利政策具有明显的信号传递作用, 对投资者来说, 股利政策的定位和变动, 反映着经理层对公司未来发展方向的信息, 股东可据此作出自己的判断, 并调整对公司价值的期望值, 对于公司经理层来说, 如何传递公司的财务信号, 是公司在制定股利政策时应着重考虑的, 有的公司自身经营情况不善, 而经理层又想树立公司良好的经营形象, 这就可能通过股利政策向外传递虚假的信息。尽管这种手段在短期可能使股东受骗, 但从长期来看, 受损的还是公司的形象。股利政策的信号传递作用是一把双刃剑, 应用不好就会带来负面影响。

参考文献

[1]陈晓陈晓悦倪凡:我国上市公司首次股利信号传递效应的实证研究[J].经济科学, 1998 (5) :33～42