投资案例分析范文（精选10篇）
投资案例分析 第1篇
保险投资是保险经营的核心内容之一, 是保险公司维持其偿付能力的重要保障。目前, 发达国家的保险公司在国际金融市场上管理着规模庞大的投资资产, 资金运用率超过了90%, 所涉及的投资领域包括债券、股票、房地产、抵押或担保贷款、外汇, 以及各种金融衍生产品等。高效和多样化的资金运用给发达国家的保险业带来了丰厚的收益。
随着西方保险业的蓬勃发展, 保险资金得到了很好积累, 运用形式更多样化。Neil Crockford (1998) 研究发现, 保险资金运用的途径拓宽, 抵押贷款、保单证券化等创新方式的出现兼顾了社会性, 对区域的经济发展起到良好推动作用。Alan Gart (1984) 的研究表明, 随着金融市场的发展完善, 保险资金运用形式由贷款向证券转移。
在中国, 保险业不断扩大发展, 保险资金同样得到了很好的积累, 运用形式越来越多样化。中国学者在保险投资资金的运用方面有许多研究。孙祁祥 (2000) 提出, 对保险投资资金的运用应基于安全性和流动性考虑, 拓展保险投资渠道;解决资产负债匹配问题;通过构建投资类别、比例组合对保险投资风险进行分散;裴光 (2005) 研究表明, 加强保险资金的运用是提升中国保险业市场竞争力的重要环节;郝演苏 (2007) 在其《保险学教程》中, 认为保险投资资金的运用已成为制约保险公司生存和发展的重要因素, 考虑到流动性的因素, 应以间接投资为主, 直接投资为辅;陈海英 (2011) 在《保险资金投资问题分析》中关注保险业和资本市场的互动, 研究了保险业与债券市场、股票基金市场、信贷市场、期货市场、外汇市场的互动关系, 指出更好的保险投资资金结构有利于充分分散风险。但中国学者主要以定性的方式进行分析, 相对缺少实证研究。
本文运用回归模型, 从定量的角度, 分析保险投资结构是如何影响收益率的, 本文对银行存款、债券和投资基金对收益率的影响进行测度, 进而提出较为合理的保险投资结构方案。
二、中国保险资金投资结构现状
近年来, 中国保险业飞速发展, 保险投资余额逐年增长。截止2011年12月末, 保险投资资金运用达到4.8万亿元。如此巨大的投资, 不仅反映出中国保险业发展的良好前景, 也显示了中国保险投资资金面临着巨大的结构配置压力。虽然中国保险资金的渠道不断拓宽, 但仍然存在诸多问题:大部分资金依然用于银行存款和债券, 其他资金运用方式所占比例偏低;投资收益不高, 且存在较大的波动性;资产负债不匹配, 存在期限错配问题等。
2004年以前, 中国保险资金的银行存款比重在50%以上, 2004年以后保险资金用于银行存款的比例下降到30%以下 (见表1) 。银行存款属于短期投资工具, 具有良好的流动性和安全性但收益性较差。与此同时, 投资债券的保险资金比重从2003年至2006年迅速提高, 而2007年骤然下降, 2008年又猛然上升。这种投资比重的大幅波动, 表明中国的保险资金运用结构还不够完善, 还需要稳定发展。债券属于中长期投资工具, 具有较高的收益率, 而安全性和流动性较差。中国保险投资由银行存款转向债券表明了保险资金的运用正在从短期过渡到中长期, 逐渐符合保险产品的期限结构。
股票等风险较高的投资产品也从无 (2004年以前) 发展到占总资金比重的12% (2010年) , 并且比重在稳步提升。这也从另一个方面揭示了保险资金运用的风险在逐步扩大。其他投资类比重不断下降, 从2000年的8.7%降至2010年的2.1% (见表1) 。2006年以前, 收益率普遍偏低, 但比较稳定。2006年之后, 收益率波动大, 在2007年大幅上升至12.2%, 但2008年下降到历史最低水平 (1.9%) , 2009年以后又逐渐提高。2006年以后, 中国的投资多元化加强。由此我们看到收益率的变动与投资比重的变动密切相关。因此研究投资比重变化对于提高收益率有重要意义。
数据来源:中国保险监督管理委员会官网 (注:本文发表时2011年保险投资结构数据尚未公布 )
就银行存款和债券来看 (见图) , 2004年至2006年银行存款比例大幅下降, 但收益率逐渐缓慢提高;在2007年中国适当拓宽保险资金运用渠道, 投资收益率达到12.2%, 然而这一年债券比例大幅下降。2008年, 债券在投资比重中明显提高, 收益率却从12.2%下降到1.9%。从图中看出, 银行存款与债券的变化与收益率具有负相关关系。而近几年, 股票、投资基金与收益率走势趋于一致 (见图) , 因此股票、投资基金与收益率有正相关关系。
由于股票投资数据较少 (2004年～2010年) , 本文仅对保险投资中银行存款、债券和投资基金比重与收益率之间的变动关系进行实证分析。
三、实证分析
1.指标的选取与模型的构建
基于上述保险投资结构, 本文以银行存款投资增长率、债券投资增长率, 以及投资基金增长率为解释变量, 以年收益率为被解释变量, 建立模型来研究保险投资结构变动对收益率的影响。为了提高实证研究的有效性, 本文将采用平稳性检验、协整检验、格兰杰因果检验和回归模型, 进行实证分析, 指标选取如下:
Y (收益率) =本年年收益率
X1 (银行存款投资比例变化) = [ (本年银行存款金额-上年银行存款金额) ∕上年银行存款额]×100%
X2 (债券投资比例变化) = [ (本年债券金额-上年债券金额) ∕上年债券额]×100%
X3 (投资基金投资比例变化) = [ (本年投资基金金额-上年投资基金金额) ∕上年投资基金额]×100%
模型的建立:
将收益率、银行存款投资比例变化、债券投资比例变化、投资基金投资比例变化分别用Y、X1 、X2和X3表示, 则收益率和各部分投资比例变化的关系模型可表示为:
Y=C+αX1 +βX2+δX3+ε (1)
其中, C为常数项, α、β和δ为X1 、X2、X3系数, ε为随机误差。
2.数据建立
根据上述要求, 构建数据如下:
数据来源:中国保险监督管理委员会官网
3.平稳性检验
对时间序列数据进行计量分析, 首先要对各变量进行平稳性检验, 否则, 将会导致谬误回归 (spurious regression) 现象。采用ADF检验方法分别对变量Y、X1 、X2、X3进行单位根检验, 利用Eviews5.0软件, 检验结果见表3。
由单位根检验结果看出, 时间序列变量Y、X1 、X2是非平稳时间序列, 而其一阶差分序列都是平稳的;X3是平稳时间序列, 其一阶差分也是平稳的。所以时间序列Y、X1 、X2、X3都是一阶单整, 进而我们可以对其进行协整分析。
注:C, T, K分别代表所设定的检验方程固有截距、时间趋势和滞后阶数, 滞后阶数由AIC最小原则确定。
4.协整检验
如果序列都是同阶单整的, 那么两个或多个非平稳序列的线性组合是平稳的, 即存在协整关系, 这种平稳的线性组合可被解释为变量之间长期稳定的均衡关系。如果收益率、银行存款投资比例变化、债券投资比例变化、投资基金投资比例变化存在协整关系, 那么我们可以得到三者之间长期有均衡稳定关系。利用协整检验对收益率、银行存款投资比例变化、债券投资比例变化、投资基金投资比例变化进行协整检验。
利用Eviews5.0软件进行协整回归, 协整回归方程为:
Y=0.02024X1-0.001947X2+0.06605X3+ε (2)
下面检验残差的平稳性, 残差ε可表示为:
ε=Y-0.02024X1+0.001947X2-0.06605X3 (3)
我们在对协整回归的残差进行ADF检验, 检验结果如表4。检验结果表明, 残差ADF检验统计值在1%的显著性水平下均通过检验, 即残差不存在单位根, 可以认为是平稳序列。因此我们可以说变量收益率 (Y) 与变量银行存款投资比例变化 (X1 ) 、债券投资比例变化 (X2) 、投资基金投资比例变化 (X3) 确实存在协整关系, 即长期均衡关系。
5.Granger因果关系检验
利用Granger因果关系检验收益率、银行存款投资比例变化、债券投资比例变化、投资基金投资比例变化的因果关系。Granger因果关系检验涉及滞后阶数选定, 这里对最优滞后阶数的选取是K=1。
Granger 因果关系检验的结果表明, 5%的显著性水平下, 银行存款投资比例变化是对收益率变动原因, 而收益率不是银行存款变化率的原因。同样债券投资比例变化与收益率变动之间存在单向因果关系。而投资基金投资比例变化与收益率互为因果关系。
注:显著性水平为5%, 滞后阶数为1
6.模型估计结果
将相关数据带入最初设定的回归模型, 利用Eviews5.0进行OLS回归得到结果如下:
Y=-0.0587X1 -0.057385X2+0.03939X3+ 6.54513 (4)
(0.027619) (0.020785) (0.009942) (1.640200)
[-2.12534] [-2.76093] [3.96206] [3.99045]
R2=0.983, F=15.11, DW=2.101
此模型满足显著性检验, 而且不存在序列相关问题, 因此模型是稳健的。而且R2=0.983, 说明该模型的拟合效果非常好。
回归结果显示, 银行存款投资比例变化对收益率的弹性约为-0.0587, 表明保险投资结构中银行存款每增长1%, 将导致收益率下降0.0587%;债券投资比例变化对收益率的弹性为-0.57385, 即购买的债券每增长1%, 保险投资收益率下降0.57385%;投资基金对收益率的平均弹性为0.03939, 即投资基金每增长1%, 将带动收益率增长0.03939%, 投资基金的增加对收益率的拉动作用是十分明显的。这与我们之前对图1分析的银行存款、债券与收益率具有负相关, 投资基金与收益率具有正相关的结论一致。
当债券投资比例变化不变时, 银行存款每增长1%, 投资基金增长1%, 将导致收益率下降0.01931%。当投资基金投资比例变化不变时, 银行存款每增长1%, 债券每增长1%, 将会导致收益率下降0.116%;当银行存款投资比例变化不变时, 国债每增长1%, 投资基金每增长1%, 将引起收益率下滑0.017995%。当银行存款增长1%, 国债增长1%, 那么投资基金至少增长1.95%才可以使收益率维持原先水平。因此保险投资应多考虑投资基金。如果要考虑投资收益的最优化, 则需要结合政府相关政策及统计分析进行优化处理, 选择最优投资路径。
由于收集的数据有限, 在选取变量的时候没有考虑利率、汇率等风险, 因而会造成模型估计结果存在一定的误差, 但这不影响我们对总体方向的把握。此外模型还可以进行年收益率的预测。
四、结论与建议
巨大数额的保险投资资金的运用将会对中国保险市场、金融市场产生重要影响。现阶段, 中国保险投资资金的收益率远低于预期, 联系本文对中国2000年～2010年保险资金投资银行存款、债券、投资基金和收益率之间关系的实证分析, 得出以下结论及建议:
1.合理调配保险投资资金结构, 考虑收益率与风险并重。保监会出台《保险资金运用管理暂行办法》, 进一步制定并出台保险资金投资不动产, 股权投资, 投资基金等方面的具体实施细则, 保险公司应该根据新保险法的规则, 逐步将保险投资资金分散在各可投资领域, 合理投资结构, 加大对股票、投资基金的投入和研究, 以获得较高收益率, 降低风险。
2.在《保险法和暂行办法》的指引下, 积极寻找新的投资方式。经研究发现, 只有当保险投资收益率超过6%, 保险公司才能正常运作, 而中国投资收益率过低。尝试新的投资领域, 有助于提高收益率。如参与不动产投资领域, 黄金投资领域等。不动产投资收益高于银行存款和国债, 且与股票、债券等其他金融资产相关性较低, 不动产的优势有利于保险公司构筑有效的投资组合, 获得稳健收益。黄金具有应对各种危机和通货膨胀的优势, 且具有较大的投资价值和潜在升值空间, 风险较小。
3.提高风险强化意识, 制定相应的风险规范手段。随着中国对资本市场管制的逐步放松, 资本市场的风险大大提高, 保险公司在制定投资组合时必须意识到风险的存在。本文中的模型是无风险状态下的理想化假设, 具有一定的借鉴, 但在实际操作中, 应该考虑风险。
4.完善和发展金融市场, 构建良好的保险投资环境。保险投资 需要比较完善的投资环境, 中国的保险资金需要在各种投资环境中找到与其来源相匹配的投资工具, 从而提高保险资金的投资效率, 不能仅单靠货币市场的发展, 应该大力发展资本市场, 比如股票市场和金融衍生工具市场。由实证分析我们得到投资基金和股票的收益率较高, 只有完善的金融市场才能带来稳健的收益回报, 从而降低保险投资风险。
摘要：目前中国保险投资资金运用的主要渠道是银行存款、债券、投资基金、股票、不动产及国务院规定的其他资金运用形式等方面。保险资金投资渠道狭窄, 投资在银行存款、债券、投资基金的保险资金比重超过80%。因此, 在研究保险投资结构, 特别是其对收益的影响上, 保险资金投资于银行存款、债券和投资基金更具有重要意义。本文拟从实证分析角度, 运用行业数据, 利用保险投资中银行存款、债券和投资基金对收益回报进行分析, 得出它们对收益率的贡献率及对收益率的影响关系。
关键词：保险投资,收益率,实证分析
参考文献
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证券投资 石油投资分析 第2篇
中国石油天然气股份有限公司是于1999年11月5日在中国石油天然气集团公司重组过程中按照中华人民共和国公司法成立的股份有限公司。在重组过程中，中油集团向公司注入了与勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。公司于2005年9月15日在香港联合证券交易所实施配售并上市。股权结构： 总股本为175,824,176,000股，其中国家股158,241,758,000股，占总股本的90％；外资股（H股及美国存托股份）17,582,418,000股，占总股本的10％。从宏观经济上看，我国经济增长持续回升，经济主体信心日益加强，工业生产增速快速提升，制造业景气指数稳步上行，重工业生产增长超过轻工业的差距扩大，预示经济增长速度将进一步提升。重工业增加值增速从今年6月开始超过轻工业，7-9月，重工业增加值增速分别快于轻工业2.1、3.4和3个百分点。国内需求稳步走高，进出口持续改善，物价同比降幅触底回升，环比上涨，企业利润状况持续改善，财政收入大幅增长，货币供应量继续保持高位增长，信贷投放总体宽松。未来经济增长将继续朝着企稳向好的方向发展。企业投资意愿继续上升。而中石油的价值一直很平稳，稳定或温和上升的价格水平，这无疑给投资者增添了信心和赚钱的机遇，在我国市场经济持续走高的状况下，中石油是肯定能够赚钱，当前我国重工业发展迅速，石油也作为其中的重要元素，带动着中石油的整体经济发展，从而影响中石油的股票的持续稳定上涨，这对股民来说是很大的保证。
从行业分析，作为中国境内最大的原油、天然气生产、供应商，中国石油集团业务涉及石油天然气勘探开发、炼油化工、管道运输、油气炼化产品销售、石油工程技术服务、石油机械加工制造、石油贸易等各个领域，在中国石油、天然气生产、加工和市场中占据主导地位。2008年，中国石油在美国《石油情报周刊》世界50家大石油公司综合排名中，位居第5位，在美国《财富》杂志2008年世界500强公司排名中居第25位。中石油的业务范围涉及的很广，油气业务：勘探与生产、炼油与化工、销售、天然气与管道；工程技术服务：物探、钻井、测井、井下作业；石油工程建设：油气田地面工程、管道施工、炼化装置建设；石油装备制造：勘探设备、钻采装备、炼化设备、石油专用管、动力设备；金融服务：资金管理、金融保险；新能源开发：非常规油气资源、生物质能等可再生能源。中石油因为涉及的业务广泛，所以资金流入多，这使得中石油长期处于盈利状态，也保证了股票的稳步上升，作为重工业迅速发展的今天，中国石油的行业是最为走俏的，西气东输的政策的推动，使得天然气的需求量增大，管道运输量增多；并且现在人们普遍使用天然气作为生产生活的能源，也增加了天然气的销售业绩。除此之外，中石油还涉及金融方面的业务，现在经济发展迅速，资金流量大，金融管理方面也很需要。另外，我国现如今对再生能源的重视程度不断加深，中国石油对心能源的开发，非常规油气资源、生物质能等可再生能源的挖掘和发展，都使得其前景无限。
新中国成立五十多年来，伴随着石油工业的快速发展，石油企业文化也取得了丰硕成果。中国石油集团公司形成了丰厚的企业文化积淀，培育了以“大庆精神”、“铁人精神”等为代表的优秀企业文化，激励了几代石油人艰苦奋斗、无私奉献，并在社会上产生了很大影响，成为中华民族优秀文化的重要组成部分，有力地促进了中国石油工业的发展。重组改制以来，集团公司大力加强企业文化建设工作，努力为建设具有国际竞争力的跨国企业集团提供强有力的文化支撑。2001年，中国石油将企业文化建设作为“十五”期间的十大工程之一，200
3年制定颁发了《企业文化建设纲要》，成立了企业文化部，努力建设具有鲜明时代特征和石油特色的优秀企业文化，有力地促进了企业的发展。加强企业文化建设已成为中国石油建设具有国际竞争力跨国企业集团的重要措施，“文化强企”已经成为中国石油发展战略的重要组成部分和全体员工的共识。在未来发展中，中国石油集团将继续把文化战略作为重要的发展战略之一，不断丰富和完善具有石油特色的企业文化，让优秀的石油文化成为企业发展的不竭动力。
公司自身的发展上看，近年来,中国原油进口量逐年递增,供需矛盾凸显,石油资源供需矛盾已成为制约中国经济社会发展的主要瓶颈之一。中石油作为中国最大的国家石油公司之一,担负着保障中国石油安全的重要性。因此,良好的财务报表分析能够体现出优秀企业发展的需要,也是贯彻中国石油战略,保障中国石油安全的需要。中石油连续五年被评为“亚洲最盈利公司”。但从财务上看，中石油的主要薄弱环节，是中石油在盈利增长不佳的情况下,资产的扩张还比较大,而且对整体资产的经营效率偏低,另外中石油公司的短期偿债能力不足,却并没有充分利用财务杠杆所带来的正效应。
让我们来仔细分析下中石油的财务状况：首先中石油资产总额荙到1194.9多亿，规模很大，比2007年增加了约20.2%，2007年比2006年约增加14%，其中绝大部分的资产为非流动资产，这与该行业的特征有关。2008年，面对低温雨雪冰冻灾难、汶川特大地震等重大自然灾难，特殊是国际金融危机蔓延、石油市场剧烈波动等严重困苦和挑战，公司继承大力实施资源、市场和国际化三大战略，积极有效应对，全力以赴做好任务，虽然由于国际金融危机及国家财税和价格政策等原因，公司实现利润受到一订影响，但生产经营总体保持平稳有序健康发展势头。使得其非流动资产可以保持较高的增长率。06-07应收账款急剧增加了117%，这可能与其07年的股票上市有关。2007-2008应收账款余额降低，符合谨慎性原则。这主要是因为中石油是我国的大型国有企业，其经营状况直接影响着我国的经济，所以其要稳健经营。08年与07年相比，未分配利润增加。中石油08年炼油业务全年亏损8
29.7亿元，较去年增加622.9亿元，巨亏主因是08年国际原油价格大幅上涨，而海内油价受国家宏观调控影响，低于国际成品油价格。然而，2008年，中石油油气管网建设和下游市场拓展协调推进，其销量快速增长。油气战略通道建设取得重大突破，西气东输二线全线开工建设。期内提嗷气与管道板块实现经营利润160.6亿元，同比增长28.5%，提嗷气业务正加速成为公司的重要利润增长点。期内勘探与生产板块实现经营利润2402亿元，比上年同期增加15.8%，使得未分配利润可以较高幅度增加。07年营业收入8350.37亿，06年营业收入6889.78亿，07年比06年营业收入增加1460.59亿，增幅21.2%。08年营业收入.46亿比07年的营业收入增长了28.3%增幅较大。08年的营业达到6836.77亿，比07年的营业额4871.12亿增加了40.4 %，增加较大。这主要是因为成品油价格不到位，以及原材料价格上涨，薪酬增近两成等因素，费用增长率大于收入的增长率，这说明了中石油仍存在较大的下降空间。07年比06年的净利润减少了59.03，降幅4%，08年中石油的净利润为1259.46亿，07年的净利润1434.94亿，08年比07净利润下降了175.48亿，降幅12.2%，中石油07到08年净利润的下降主要是因为原油价格高于成品油致亏损，受国际油价的高起、海内成品油价格管制、还有财政开始吃紧等因素的影响。08年股市的高潮，也是影响其净利润的原因。总体来看，中石油投资收益颇丰，但与07年相比，公司08年投资收益呈下降趋势，这可能由于08年低温雨雪冰冻灾害、汶川特大地震等重大自然灾害，特殊是国际金融危机蔓延、石油市场剧烈波动等因素引起。根据东方的经验，流动比率在2:1左右比较合适，中石油07年的流动比率为1.17，而08年该比率下降为0.86，主要因为08年流动资产比07年的减少了，然而流动负债却比07年增加了，使得其短期偿债能力下降。一样认为速动比率在1:1的时候比较合适。然而07-08年的速动比率都小于1，所以中石油可以在以后的经营中适当提高该比率，增强其短期偿债能力。资产负债比率反映了企业的长期偿债能力，中石油07到08年该比率都比较稳定，说明中石油的长期偿债能力是比较稳定的。净利润率说明了企业净利润占销售收入的比例，可以评估企业通过销售赚取利润的能力。中石油净利润率总体稳定，但08年与07年相比有所下降，这主要因为油价剧烈波动，成本飙升，中国经济增长放缓，石化产品需求萎缩，伴随美国和欧洲出口订单减少，中国工业活动出现停滞，对石油需求产生冲击，导致利润下滑的要害因素是中石油08年在石油销售方面向政府交纳的特殊收益金也大幅增加，此外，中石油旗下的炼油，销售及化工业务产生的营业亏损也拖累了中石油的利润。整体来看，08年比07年的存货周转率、固定资产周转率、总资产周转率都有增加，说明中石油对资产经营的效率有所提高。面对新的形势和严峻挑战，集团财务工作紧紧围绕公司资源、市场和国际化三大战略，以财务和业务有机融合为切入点，全面增强公司的抗风险能力、盈利能力和可持续发展能力。面对金融危机的不利影响，中石油一方面科学组织生产，以效益为核心，关井限产，优化炼化产品结构，增强销售企业的市场应变能力，促进天然气与管道业务的快速发展。另一方面，加强公司内部管理，降本增效，制定并实施成本控制战略，确定成本费用降低5％，行政性支出减少10％，资本性支出减少10％的目标，进行内部挖潜。各项措施取得了明显成效，中石油各项生产经营和财务指标明显好转。
政府投资与民间投资关系分析 第3篇
一、政府投资与民间投资的关联性分析
为了研究政府投资与民间投资之间的关系, 本文收集了1980—2008年全国按经济类型划分的各年投资总量。对1980—2008年政府投资与民间投资的相关数据进行初步分析, 分析结果如图1所示。
从图1可以看出, 政府投资额呈逐年下降趋势, 而民间投资额却是逐年上升, 并于2002年首次超过了政府投资额。但在2006年以后, 政府投资额与民间投资额的增速明显放缓, 并趋于稳定。政府投资占总投资的百分比维持在28.18%左右, 而民间投资占总投资则维持在62.90%左右。
为了求证是否因为民间投资的增加而导致政府投资的减少, 两者之间是否存在关联性, 本文对两者进行了初步的线性分析。为了避免因为通货膨胀等因素对货币购买力的影响, 政府投资总额和民间投资总额都除以当年的国内生产总值 (GDP) , 得出相对量指标。同时为了避免异方差的影响再对得出的相对量指标求自然对数。并且因为经济时间序列大多是非平稳的时间序列, 为了避免因数据的非平稳而出现虚假相关和伪回归的问题, 从而影响分析结果的准确性, 所以在取自然对数的基础上, 再做一阶差分。对整理后的数据进行初步的线性分析, 结果如表1所示。
Dependent Variable:LNPUB
(注:LNPUB代表政府投资相对量指标的自然对数, LNPRI代表民间投资相对量指标的自然对数, D代表对变量做差分。以下相同。)
其一元线性分析的F值检验为0.392, 伴随概率为0.323。
因为无论是F值检验的伴随概率还是t值检验的伴随概率都大于0.05, 所以该一元线性回归的系数全部为零。即政府投资相对量指标和民间投资相对量指标之间无显著相关性。
为了进一步验证两者之间的因果关系, 对两者进行Granger因果检验。首先对数据进行单位根检验, 结果如表2和表3所示。
DLN PUB的ADF检验值为-4.588869, 小于所有临界值, 所以该序列是平稳的。
DLN PR I的ADF检验值为-5.155326, 小于所有临界值, 所以该序列是平稳的。
经检验两序列都是平稳的, 所以可以进行Granger因果关系检验。对政府投资和民间投资的整理后数据进行Granger因果关系检验, 其检验结果如表4所示。
从表中可以看出, 无论是政府投资对民间投资的影响, 还是民间投资对政府投资的影响, 其检测值的伴随概率都大于0.05, 所以两者之间不存在稳定的Granger因果关系。
二、原因分析
一般而言, 政府投资与民间投资之间存在挤入效应或挤出效应。但是通过以上的统计分析得出, 无论是政府投资对民间投资的影响, 还是民间投资对政府投资的影响, 两者之间既不存在挤入效应也不存挤出效应。造成现在我国投资市场上这种特殊现象的原因可能有以下几条。
1、政府投资与民间投资的目的不同。
政府投资是以维护社会稳定、建设公共工程、公益事业等基础设施为主。根本目的在于追求社会利益的最大化, 经济效益只是其中的一个目标而不是主要目标。而民间投资的目的则是追求自身经济利益的最大化和投资利润的最大化。
2、政府投资与民间投资的投资领域不同。
政府投资的投资领域是关乎国计民生的重大建设、基础设施项目以及市场配置失效的社会公益事业。但是民间投资的投资对象多为能够获得未来收益的一般赢利性经济领域。
3、民间投资者融资渠道不畅通, 难以满足民间投资发展的需要。
我国当前的金融体系缺少为中小企业、民营企业提供服务的金融机构。我国现在除了短期信贷以外, 其他的融资渠道对民营企业的开放度很低。民营企业很少能找到其他企业或实力雄厚的国有企业来做借款担保人, 而银行对财产抵押的要求也极为严格。所以民营企业很难满足银行借贷抵押担保要求。从表5可以看出, 民间投资的资金来源比较单一。以2003年为例, 民间投资的资金来源于国家预算内的资金只占2003年民间投资总额的1.50%, 来源于国内贷款的只有18.66%, 比政府投资少了6.95个百分点, 来源于外资的占2.12%, 民间投资的资金主要靠自身积累, 占其资金来源的64.09%。民营经济相对于国有经济, 融资机会少、规模小、担保难、成本高。现有的融资渠道远远满足不了民间投资者的融资需求。
(单位:%)
(注:资料来源:根据《中国统计年鉴 (2004) 》数据整理。)
4、我国投资市场的开放度不高, 抑制了民间投资的发展。
改革开放后, 政府垄断投资的局面逐渐被民间投资的崛起所打破。2008年, 在全社会投资中民间投资已占到62.90%, 而政府投资只占28.18%。民间投资已超过了政府投资。但是垄断行业中, 政府投资却占有很大的份额, 使得民间投资只局限在一些竞争激烈和非垄断的行业和产品上, 主要分布在农业、制造业、商业和服务业。从表6可以看出, 以2008年为例, 民间投资分布较少的行业分别为金融只占民间投资总额的0.15%, 居民服务和其他服务业占0.27%, 科学研究、技术服务和地质勘查业占0.45%, 卫生、社会保障和社会福利业占0.60%, 建筑业占0.83%, 信息传输、计算机服务和软件业占0.85%。目前我国在金融、基础设施建设、科研教育方面、信息服务等行业还存在着国家垄断经营, 民间投资进入较少。这严重制约了民间资本对我国的经济发展作出贡献。
(单位:%)
(注:资料来源:根据《中国统计年鉴 (2009) 》数据整理。)
三、政策建议
目前我国的市场经济制度还不完善, 受国内投资领域开放度的限制, 民间投资并没有发挥其真正的作用。所以应该有计划地放开限制, 使民间投资也能进入利润率较高的行业如铁路和航空运输、邮电通讯业、金融业等。同时还应该完善民间投资的间接融资体系、拓宽其直接融资渠道, 充分利用民间资本推动我国经济持续稳定的发展。
摘要：投资是一国经济发展的主要动力之一。在计划经济时期, 我国以国家投资为主, 但随着计划经济向市场经济的转变, 原有投资格局被打破, 形成了以政府投资、民间投资和外商投资为主体的新的投资格局。深入了解我国的投资现状, 可以为进一步优化我国投资市场打下良好的基础。本文将通过对政府投资与民间投资的数据进行关联性分析, 得出政府投资与民间投资之间的关系。
关键词：政府投资,民间投资,关联性
参考文献
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普通投资者投资失败的博弈论分析 第4篇
【关键词】普通投资者；投资失败；博弈型投资
一、引言
自1979年改革开放开始，中国经济创造了令世界震惊的连续30余年每年保持近10%的增长奇迹，并于2010年以58786亿美元GDP超过日本成为全球第二大经济体。在近30余年经济高速发展过程中，新兴的证券市场——股票市场对我国经济发展功不可没。首先，企业从股票市场上融入了大量资金，为企业加速发展（扩大再生产）或缓解资金困难，特别是为国有大中型企业解困立下了汗马功劳；其次，企业通过上市融资，也促使企业不得不进行改革，促进了传统的国有企业向现代公司制度的迈进，整体上促进了国民经济的发展与增长。我国证券市场是一个新兴的快速发展的市场，经过近20余年的发展，经历了从萌芽到异常震荡再到逐步成长的发展阶段。在此过程中，证券市场的融资功能可谓发挥得淋漓尽致，多年来IPO都是全球第一，而其投资功能却令人（尤其是普通投资者）大失所望。著名经济学家吴敬琏曾抛出了“股市赌场论”；在民间，对中国股市也有一句俗语：“十人炒股，一人赚钱，二人保本，七人亏钱。”那么在证券市场上，普通投资者通常采用什么样的投资方法，其投资失败的原因何在？
二、普通投资者的博弈型投资方法
在我国证券市场上，投资主体通常被分为机构投资者和普通投资者两大类。尽管单个普通投资者之间会存在一定程度的竞争关系，但普通投资者作为一个整体概念，其市场竞争对手就是机构投资者。在我国证券市场上，机构投资者主要可以归结为四类：公募基金、私募基金、券商和QFII。普通投资者惯用的一种投资方法就是博弈型的投资方法。所谓博弈，就是在多决策主体之间行为具有相互作用时，各主体根据所掌握信息及对自身能力的认知，做出有利于自己的决策的一种行为。在博弈中，一切应变策略都是有针对性的，你必须将他人的决策纳入自己的决策考虑中，根据对手的策略进行决策，最终选择最有利于自己的战略。在证券市场上，广大的普通投资者将博弈的原理和规则无意识地运用到了自己的投资实践中，试图通过证券市场上与机构投资者的博弈过程而获得投资收益。所谓博弈型的投资策略，就是普通投资者将机构投资者视作自己的对手，力图从猜测机构投资者的操作意图入手来拟定投资计划，通过判断机构投资者何时建仓而跟进买入（通常叫“坐轿”，让机构“抬轿”），最后先于机构投资者出货进而达到取得投资回报目的一种投资方法，这也就是通常所说的“跟庄”式操作方法。这种类型的普通投资者往往热衷于打听机构的动态，各种小道消息或传言，平时根本不去或者很少研究公司基本面，而是花费大量时间研究技术图表，希望从图中发现机构投资者的操作痕迹，所以采用博弈型投资策略的普通投资者往往十分信奉技术分析的方法。他们认为：机构投资者的投资计划是严格保密的，不能完全相信市场传言或小道消息。但是，不管主力机构如何狡猾，对投资操作计划如何保密，市场总是按照其自然规律来运动，市场走势反映一切内在的、背后的信息，图表分析能解决一切问题。他们认为：运用技术分析中的K线理论、切线理论、形态理论、波浪理论和量价关系理论就会在盘口发现主力机构运作一只股票时有意和无意留下的不可磨灭的痕迹。通过一系列技术分析，从而读懂市场走势变化的内在动机与后市走向。
三、普通投资者投资失败的博弈论分析
博弈是指一些个人、团体或其他组织，面对一定的环境条件，在一定的规则下，同时或先后，一次或多次，从各自允许选择的行为或策略中进行选择并加以实施，各自从中取得相应结果的过程。博弈论则是寻求各博弈方合理选择策略的情况下博弈的解，并对这些解进行讨论分析的理论，是研究决策主体行为发生直接相互作用时的决策以及这种决策的均衡问题的一门科学，换句话说它主要研究理性个体之间的相互冲突与合作（张维迎，1997）。从博弈论的角度可以把在证券市场上投资者的行为看成一个博弈，投资人处于博弈对抗中，投资决策是一个博弈过程。在这个博弈过程中，普通投资者试图通过消息或技术分析发现和掌握机构投资者的操作动向，采用跟风的方式获取收益。很显然，这完全是一种不可实现的理想化的投资方式。因为这种方式只有建立在合作博弈、完全信息博弈和动态博弈的基础上才可能实现收益。博弈论依据当事人是否达成一个有效协议，可以分为合作博弈和非合作博弈。根据是否考虑决策的时间问题，博弈可以划分为静态博弈和动态博弈。静态博弈不需要考虑决策的时序问题，即参与人选择行动时并不知道对手采取什么行动。动态博弈则需要参与人的行动有先后顺序，并且后行动者能够观察到先行动者所选择的行动。从参与人了解其他参与人（对手）的特征、策略空间及支付函数知识的角度，博弈可以划分为完全信息博弈和不完全信息博弈。完全信息是对所有其他参与人（对手）的特征、策略空间及支付函数有准确全面的知识；否则，就是不完全信息。在普通投资者与机构投资者的博弈过程中，首先，这种博弈是典型的非合作博弈、不完全信息博弈和静态博弈，并不是普通投资者所想象的完全信息博弈和动态博弈；其次，由于在股市存在着短期内“零和博弈”的一面（长期来看，价值投资理论认为股市并非零和博弈），就是说在一定阶段内股票市场的总收益是固定的，普通投资者的收益就必然以机构投资者的损失来换取，因此，机构投资者会采取各种手段，来防止普通投资者的跟风。在这方面某些机构甚至会采用特殊的做盘手法，如利用资金实力“画图”或修复技术指标，给普通投资者一个错觉，从而诱使普通投资者做出错误的判断，在机构建仓时误以为机构在出货；而在机构出货时又误以为机构在拉升建仓。还有一点就是，机构和普通投资者在信息发布和传播上存在着不对称性，机构往往可以通过各种渠道掌握更多的内幕信息，并完全有能力影响各种媒体或股评人士发表模棱两可甚至虚假的信息来干扰普通投资者的判断。在这种情况下，普通投资者很难利用技术分析推测出机构的真正意图。
四、结论
通过以上分析可以看出，普通投资者在同机构投资者的博弈中明显处于不利的地位。因为“纳什均衡”模型是个完全信息条件下的博弈，而我国实际的证券市场却达不到这个要求。中国股市是个信息不对称比较明显的市场，机构可以利用自己的优势，获得内幕信息，或者采用一些技术性手段，干扰普通投资者的理性判断，这就使得普通投资者最优的博弈策略——“跟庄操作”也无法在实际操作中得到较好的落实。因此，在中国股市，普通投资者不能采取同机构博弈的思路去制定自己的投资策略。但在现实投资当中，我国的普通投资者却往往热衷于这种与市场主力进行博弈的策略，也就是通常所说的跟庄策略。普通投资者要么费尽心思通过各种渠道去打听机构的所谓内幕操作消息，要么就是利用各种技术分析指标去寻找主力资金活动的蛛丝马迹，猜测主力机构的操作意图。而恰恰这种操作策略是一种成功概率很小的方法，这也是很多普通投资者在证券市场屡屡碰壁，投资业绩不佳的一个重要原因。因此，普通投资者要想在证券市场能够生存下去并取得满意的投资回报，首先要做的事情就是务必抛弃这种成功概率很小的“跟庄”操作方法。
参考文献
[1]赵锡军，魏建华.证券投资分析[M].北京：中国人民大学出版社，2011
[2]孙杰，冯慧群.个人投资理财的几点建议和策略[J].企业导报.2010（9）
投资案例分析 第5篇
改革开放20多年以来, 特别是浦东开发之后, 上海以其独特的城市综合优势, 成为吸引外商直接投资最多的省市之一。外商直接投资凭借其拥有的资本、技术等一揽子资产, 会对东道国地区的资本形成、技术进步、就业、进出口活动、政府税收、产业结构升级以及国际收支平衡等各个方面产生影响。但是仅仅依靠外商直接投资的规模指标, 其产生的影响很难有明确认识。
关于FDI对东道国国内投资影响的经验研究始于20世纪60年代。国外学者在FDI到底是促进还是抑制国内投资的问题上, 并没有取得一致结论。Lubitz (1966) 基于加拿大1951~1962年间的季度数据研究TFDI对加拿大资本形成的影响, 结果表明1美元的外商直接投资会导致加拿大3美元资本的形成, 也就是说外商直接投资的流入刺激了加拿大国内投资的增加[1]。Manue1 R·Agosin和Rieardo Mayer (2000) 在UNCTAD的报告中使用新古典理论模型构建了一个投资方程, 研究了39个国家1970~1996年FDI对东道国国内投资的影响, 结果表明, 中性效应占主要地位的共有19个国家, 挤出效应或挤入效应占主要地位的各有10个国家, 就地区格局而言, 亚洲国家普遍是中性效应和挤入效应, 而拉丁美洲国家则普遍是中性效应和挤出效应, 而在非洲3种效应都存在[2]。Jan Misun等人 (2002) 在Ag.sin模型的基础上把FDI作为外生变量引入到投资模型中, 从而对1990~2000年间流入到波兰、捷克和匈牙利的FDI与其国内投资的关系进行了实证研究。研究结果表明, FDI对波兰的国内投资存在显著的“挤出”效应, 而对捷克和匈牙利的国内投资则存在“挤入”效应[3]。
与国外学者的研究一样, 近年来国内学者就FDI对我国国内投资影响的实证研究得出的结论也不完全一致。杨柳勇和沈国良 (2002) 使用Agosin的总投资方程并利用我国1985~1999年间的时间序列数据分析了FDI的“挤入”、“挤出”效应, 结果认为FDI从长期 (或从总体上) 对中国的国内投资产生了“挤出”效应[4]。陆建军 (2003) 对1987~2001年FDI对中国国内投资的影响进行了检验, 结果表明:在最近的15年间, FDI对国内投资总体上存在显著的挤入效应;对大多数省份的投资也存在挤入效应, 但在东部沿海省份挤出效应和中性效应则占一定的主导地位;FDI对不同地区投资的影响程度也存在明显的差异, 呈现出由东向西渐次减弱的状态[5]。徐颖君 (2006) 利用Fry (1995) 的模型对1990~2004年FDI对我国国内投资的影响进行了实证分析。分析结果表明, 从总体上来看, FDI对我国国内投资具有显著的挤入效应;在东部不同省份存在明显的挤入或挤出效应;在中部不同省份存在一定程度的挤入效应或效应不确定、不明显;在西部部分省份存在挤出效应, 多数省份效应不明显[6]。
通过文献梳理, 我们可以清晰地看到, 国内外文献大多注重对FDI资本形成效应的实证检验, 而深入分析、阐述其作用机制的文献不多。在FDI对我国资本形成效应的研究方面, 国内的研究主要集中在全国或一个大的经济区域范围内FDI对国内资本形成效应的实证研究上, 而专门针对一个市的研究文献却很少。本文试图通过模型和数据的经验研究, 揭示上海外商直接投资对于城市经济的影响, 特别是对于国内投资的效应, 同时进一步挖掘其产生的内部原因。
1 投资计量模型构建
Agosin和Mayer (2000) 在新古典理论的框架下构建了国内投资的方程, 并认为流入东道国的FDI变量外生, 由此推导出总投资与FDI之间的理论关系[7]。投资由许多变量所决定, 外商直接投资是其中的变量之一。具体分析外商直接投资对东道国总投资的影响, 可以先从一个简单的等式开始着手, 即一个国家的投资总额等于该国国内投资 (IDOM) 加上外商直接投资 (FDI) :
I=IDOM+FDI (1)
从东道国的角度看, 外商直接投资可以被认为是一个外生的变量, 因为它的大小主要与世界经济形势和跨国公司的全球投资战略等因素紧密相关。对于东道国的国内投资, 作为内生变量, 可以模型化, 即东道国国内投资是经济增长的函数, 其中G为东道国经济增长率。
IDOM=α+β1G (2)
将 (2) 式代入 (1) 式, 可以得到东道国的总投资模型。
I=α+β1G+FDI (3)
(3) 式假定外商直接投资对东道国国内总投资不产生宏观经济的外部性, 也就是说没有挤出效应和引致效应, 即1美元外商直接投资转变为东道国总投资中的1美元。对 (3) 式进行深化, 即允许变量FDI前有一个可正可负的系数。
I=α+β1G+β2FDI (4)
从上式可以看出, 若β1>1, 就意味着外商直接投资对东道国国内总投资产生引致效应, 而β2<1, 则意味着外商直接投资对东道国国内总投资产生挤出效应。再以 (4) 式为基础, 引入时间因素, 加上滞后解释变量, 对其进行扩展, 则有:
I1=α+β1Ft+β2Ft-1+β3Ft-2+β4It-1+β5It-2+β6Gt-1+β7Gt-2+ε (5)
其中I为总投资占GDP的比例;F为FDI占GDP的比例;G为GDP的增长率;α为固定的国家影响;ε为残差项, 通过考察如下长期反应系数来确定在长期内是挤出效应还是挤入效应:
使用Wald约束检验, 如果接受
2 模型经验模拟与比较
采用上海市1981~2006年的外商直接投资、全社会固定资产投资额、GDP增长率等相关数据可得到模型中方程 (6) 的一个因变量和6个自变量的数据 (限于篇幅不列出原始数据, 所有数据来自上海市统计年鉴) 。采用Eviews软件, 模型的模拟过程如下:
①将7个变量全部采用, 回归分析结果如表1。此时, 模型调整后的拟合优度良好, F检验显著, 回归系数相对合理, 但部分变量的t检验并不显著。这时,
②滤掉所有的在5%检验水平上不显著的变量, 即保留Ft、It-1和It-2, 回归分析结果如表2。此时, 从统计检验可以看出, R2=0.96、修正后的R2=0.95, 说明模型对样本观察值的拟合度良好;F=47.15, 表明模型的线性关系显著成立;D-W值为2.24, 则意味着在5%的显著水平下模型的残差序列不存在自相关;该分析下的回归系数通过了系数为零的概率小于5%的t检验和F检验。这时,
两种模拟结果均为
在应用Agosin和Mayer建立的模型来实证我国FDI挤入 (挤出) 效应方面, 邵永发 (2004) 的研究结果为
杨柳勇和沈国良 (2002) 利用同一模型的研究结果为
3 模拟结果验证与分析
从上海FDI对国内投资的挤入 (挤出) 效应分析的结果以及与其他研究结果比较来看, 上海FDI对国内投资的显著挤入效应存在一定的可能性。下面通过上海FDI和全社会固定资产投资之间的模拟来验证结果的可信程度。建立方程:
I=α+βF (7)
其中, I为上海国内投资 (全社会固定资产投资减去外商直接投资) , F为上海外商直接投资 (FDI) 。利用1981~2006年上海市全社会固定资产投资, 外商直接投资等数据对方程 (7) 进行回归, 结果如表3。
得到的方程为:
I=-20.19528747+0.2304834566F (8)
从统计检验可以看出, 修正后的R2=0.93, 说明模型对样本观察值的拟合度良好;F统计量为285.12, 表明模型的线性关系显著成立;D-W值为1.15, 则意味着在5%的显著水平下模型的残差序列不存在自相关;该分析下, F的回归系数通过了系数为零的概率小于5%的t检验和F检验。方程 (8) 显著成立, 上海国内投资与FDI的关系显著, 且为明显的正相关。很好地验证了前文模拟的结果:上海FDI对总投资 (或国内投资) 的挤入效应十分明显。
上海外商直接投资对国内投资的挤入效应显著原因主要有以下几个方面:
3.1 从投资规模来看, 外商直接投资的“滚雪球”效应促进了国内投资增加
投资和其他经济活动一样存在规模效应, 由“滚雪球”效应产生的规模效应为国内投资提供良好的产业发展环境。 (1) 外商直接投资企业在上海的经营活动产生了示范效应, 吸引了其它外资企业的跟进, 如从母国来的供应商或者其他国家的同类企业。说明外商直接投资带来了与之相关联的外资, 提高了外商直接投资的正效果。当其它外资企业的不断涌入, 就产生了“滚雪球”效应, 投资规模不断增大。 (2) 早期外商直接投资主要来源于港、澳、台地区, 上海是承接他们的产业转移, 但是随着这些企业的示范效应的增强和上海投资环境的变化, 美国、日本、英国和德国等国家的外资也是不断涌入, 带来了新的产业发展机遇, 促进了上海相关的配套投资。外商投资规模的扩大, 提供了新的产业平台, 为国内投资提供了新的机会[7]。
3.2 从投资结构来看, 上海的外商直接投资和国内投资是互补关系而不是替代关系
外商直接投资和国内企业已经存在的领域或者将要进入的领域相比, 外国子公司将新产品和新服务引进国内市场, 更有可能对资本形成产生有利的影响。也就是说, 如果没有外国资金的进入, 国内不会投资这些行业, 当然也不存在竞争。相反, 国外资金的进入开辟了新领域, 推动了国内相关企业的投资和产业发展。90年代以前, 上海的外商直接投资工业领域所占比重较大, 第三产业相对较少, 工业的快速发展带动了国内对于第三产业的投资。从总体上看, 90年代以后上海的投资前期以工业投资和基础设施投资为主, 后期房地产投资逐步升级。外商直接投资和国内投资的领域基本处于互补状态。
国内投资的重点是钢铁制造业、汽车制造业、电子信息、石油化工、装备制造业、船舶制造业, 以及连锁业态、公共信息平台、物流配送以及公共商业设施等。而外商直接投资开始渐渐从第二产业向第三产业转移, 从一般制造业项目向高新技术项目转移, 同时以总部和研发中心建设为主体, 2000年以后这种趋势更加明显。截止2004年底, 经上海市政府认定的跨国公司地区总部达到86家, 批准的外商直接投资公司和外资研发中心项目累计分别达到105家和140家。投资主要以先进制造业和现代服务业领域为主, 除了IT制造业、汽车、金融、旅游、房地产等之外, 设立了一批担保、会展、综合性医院、金融、贸易等服务外资项目[8]。
外商直接投资企业在上海发展了合同供应商或销售商, 与上海企业建立了前向与后向的关联, 为上海的关联企业提供了稳定的长期市场和相关的技术信息, 促进了上海企业效率和质量的提高, 从整体上促进了城市经济的发展。
4 相关建议
通过研究, 我们得出了上海FDI对总投资 (或国内投资) 的挤入效应十分明显的结论。因此, 上海作为未来的国际金融中心, 应该继续加大对FDI的引进, 同时注重引进外资的质量, 合理选择贸易伙伴, 优化国际贸易的商品结构和国别结构, 鼓励并扩大来自发达国家和先进工业化国家高科技产品的进口份额, 发挥外商直接投资对经济的带动作用, 同时, 优化引进外商直接投资的结构, 引导外商直接投资更多流向高新技术产业, 发挥外商直接投资的挤入效应。在招商引资过程当中, 应该注意加强本土企业与跨国公司之间前后向的联系, 争取在全球化的价值链中取得更为主动和有利的位置, 并进一步完善法律体系, 特别是要完善外商投资活动所涉及的各方面法律, 规范市场秩序, 完善税收制度, 减轻外商企业的不合理负担。
参考文献
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机构投资者投资决策影响因素分析 第6篇
自20世纪90年代以来, 机构投资者 (Institutional Investors) 地迅猛增长成为全球资本市场最显著的发展特点。无论在发达国家还是发展中国家, 各类型机构投资者管理的金融资产规模呈现出爆炸性地增长, 因此, 其在上市公司中持股比例较高。然而, 不同的市场环境与公司治理特征对于机构投资者的投资决策会产生不一致的影响。原因在于, 外在环境是机构投资者长期投资的重要影响因素;而公司特征则会影响机构投资者在公司治理中的行为。
二、制度环境对机构投资者投资决策的影响
Ke et al. (2008) 对美国公平披露原则 (Fair Disclosure) 实施前后机构投资者在季度盈余披露前的交易行为进行了研究。结果表明, 在尚未实施公平披露制度前, 机构投资者通常会在公司发布低于市场预期的季度盈余前大量减持公司股票, 但在公平披露制度实施后, 即便公司的季度盈余显著低于市场预期, 机构投资者的投资决策也没有发生任何变化。上述经验研究表明, 制度变更深刻影响着机构投资者在上市公司的投资决策, 在公平披露实施之前, 机构投资者通过圆桌会议搜寻到公司的内幕信息以便改变其投资决策避免投资风险。Ferreira and Matos (2008) 基于国家制度环境的视角实证检验了影响机构投资者投资决策的重要因素, 研究结果证实, 构投资者更加青睐投资于制度环境优良的国家。具体结果为:一个国家的法律环境与机构投资者持股比例显著正相关;国家的信息披露质量与机构投资者持股比例显著正相关;此外, 在市场化程度较高、经济发展水平较快的新兴市场国家机构投资者的持股比例较高。上述制度层面相关因素表明机构投资者的投资决策依赖于公司面临的市场环境。Ameer (2010) 研究了机构投资者对亚洲国家进行股票投资的影响因素, 研究证实, 机构投资者的投资行为在很大程度上受制于制度环境的影响。其中, 机构投资者偏好于对政府管理效率较高、政治稳定、制度完善的国家进行投资;相反, 在法律环境不佳、腐败程度较严重的国家机构投资者的投资决策会受到限制。上述研究表明, 机构投资者的境外投资行为不再局限于仅关注公司层面的相关因素, 机构投资者的持股决策会更加关注国家制度环境的好坏, 原因在于, 一个国家政治与经济不确定程度的高低会直接影响机构投资者投资行为的成功与否。
三、公司治理结构对机构投资者投资决策的影响
(一) 信息环境对机构投资者投资决策的影响
信息披露是解决公司所有者与经营者之间信息不对称的重要途径, 那么, 公司信息披露质量是否会成为影响机构投资者投资决策的重要因素?Bushee and Noe (2000) 的实证研究表明, 机构投资者在进行投资决策时会考虑公司的信息披露质量, 即公司信息披露质量与机构投资者持股比例正相关。Healy et al. (1999) 认为机构投资者的投资行为取决于公司的信息披露水平, 因为一个公司的信息披露越充分、及时, 机构投资者在公司的交易成本会越低。叶建芳等 (2009) 同样基于公司信息披露状况考察了信息披露对于机构投资者投资行为的影响。他们以深证证券交易所信息披露考核指标作为公司信息披露质量的替代变量, 研究发现公司信息披露透明度与机构投资者持股比例正相关。上述结果说明机构投资者会关注公司对外披露的信息。宋玉和李卓 (2006) 认为我国上市公司机构投资者的投资决策取决于公司的信息披露状况, 他们将上市公司对外披露的信息分为公司的会计信息、治理信息以及公司的市场表现信息。公司会计信息指标, 经营性现金流量、公司规模、每股收益与机构投资者持股比例显著正相关, 而公司净资产收益率、财务杠杆与机构投资者的持股比例显著负相关;公司治理信息指标, 机构投资者并不关注股权性质、流通股比例和股权制衡指标, 而第一大股东持股比例与机构投资者持股比例呈U型关系;公司市场表现信息方面, 股票价格、是否为沪深成份股、公司收益率和流通股市值对于机构投资者的投资决策具有正向解释能力, 而公司面临的风险、上市时间长短和换手率对于机构投资者的投资决策具有负向解释作用。
(二) 公司治理对机构投资者投资决策的影响
公司治理状况的好坏对于机构投资者的投资决策具有重要影响, 因为当公司治理状况较为完善时, 上市公司面临的代理冲突也会较低。而从公司治理来看, 股权激励措施、公司控制权结构、公司面临的政府干预行为成为影响机构投资者投资决策的重要因素。上市公司实施股权激励的目标在于缓解公司所有者 (委托人即股东) 与公司经营者 (代理人) 之间的代理冲突。李凤云 (2008) 、谭松涛和傅勇 (2009) 基于上市公司实施股权激励的措施进行了分析, 他们的研究结论较为一致:即当上市公司宣布实施股权激励措施后, 在一定的会计期间内机构投资者的持股比例会显著提高。上述研究表明, 公司实施股权激励的决定是解决公司代理问题的重要信号, 因为当公司实施股权激励后, 公司面临的代理冲突会减轻进而改善公司的治理状况, 此时机构投资者会增加其投资比例。公司控制权结构是公司治理的重要影响因素, 原因在于, 能否缓解控制权结构所引发的控股股东、最终控制人与公司之间的代理冲突对于公司治理水平地改善起到关键作用。宋玉 (2009) 基于我国上市公司的控制权结构研究了其对机构投资者投资决策的影响, 结果表明, 两权分离程度、最终控制人所有权比例、最终控制人性质对于机构投资者的投资决策具有显著影响。其中, 所有权与控制权分离程度越小、最终控制人所有权比例越高, 机构投资者持股比例较高, 且上述结论在国有企业更加突出。研究结论说明机构投资者的投资决策受制于公司控制权的影响, 且机构投资者对于公司治理结构的好坏有识别能力。宋玉等 (2012) 基于上市公司的地理特征研究了其对机构投资者持股决策的影响。研究发现, 相对于中西部地区, 机构投资者的数量、持续比例在东部沿海地区更胜一筹。上述研究表明, 地区面临的政府干预行为与代理冲突对于机构投资者的投资决策具有一定的影响。
四、文献评述与研究展望
制度环境和公司特征是影响机构投资者投资决策的重要外在与内在因素。原因在于, 制度环境与公司特征是公司外在治理状况与内在治理结构的具体表现, 且上述因素在较长周期内不会迅速发生变更, 进一步地, 机构投资者并不是短视的投资主体, 长期持股的投资行为决定了其势必会关注公司所处的制度环境与公司特征。
本研究发现, 优越的制度环境和好的公司特征会吸引机构投资者的长期持股, 如优越的法律环境、政府运行效率较高、公司治理水平、公司信息披露质量等;而较差的制度环境与公司治理也会限制机构投资者的投资行为, 如国家政治不稳定、经济发展不确定程度较高、上市公司面临的投资者保护程度不高、公司潜在的投资风险、公司两权分离程度较严重等。因此, 基于资本市场特殊的制度背景与上市公司自身的治理结构, 我国哪些特殊的制度因素会成为影响机构投资者投资决策的决定性因素, 这或许将成为未来重要的研究方向。
摘要：机构投资者的快速发展已成为全球资本市场的重要投资主体。本文基于上述制度现状梳理了影响机构投资者投资决策的主要因素, 并给予简要评述, 以期为我国机构投资者的发展提供参考与启示。
关键词：机构投资者,投资决策,影响因素
参考文献
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[3]宋玉.最终控制人性质、两权分离度与机构投资者持股——兼论不同类型机构投资者的差异[J].南开管理评论, 2009 (05) .
机构投资者对企业投资效率影响分析 第7篇
投资活动是企业财务管理的核心, 是企业价值创造的直接动因。高效的投资政策是指在已有的财务约束下, 能识别和投资于净现值为正的项目, 而否决净现值为负的项目。只有高效的投资政策才能为企业带来更多的现金及利润, 才能为股东创造财富, 但是由于现代企业的两权分离, 委托代理问题和信息不对称问题导致了非效率投资, 主要表现为投资过度和投资不足。非效率投资既不利于资源的优化配置, 也不利于股东财富创造。对于影响企业投资效率的因素, 国内外的学者多是从公司治理结构, 财务信息质量等角度进行研究, 关于机构投资者对企业投资效率的影响的研究非常少。而机构投资者作为证券市场的重要力量, 其对上市公司有越来越大的影响。
西方成熟资本市场机构投资者持股占股票市场的80%左右, 是证券市场最重要的参与者。欧美市场的经验表明, 机构投资者在改善公司治理结构, 保护股东利益方面的作用日益凸显。我国资本市场起步较晚, 机构投资者在20世纪90年代才出现, 十几年来取得突飞猛进的发展, 持股市值不断提高, 类型日益丰富, 成为我国证券市场举足轻重的力量。
国内外都有研究表明, 机构投资者持股对改善公司治理结构、提高企业业绩有积极作用。随着我国证券市场的不断发展, 机构投资者的队伍及规模越来越壮大, 对上市公司, 特别是中小上市公司的影响越来越大, 甚至入驻其董事会, 参与公司战略决策。机构投资者作为专业机构, 其专业性、获取信息的能力、与企业进行博弈的能力都是中小散户投资者所不能及的, 其能对企业进行监督, 缓解委托代理问题和信息不对称问题。探讨机构投资者对投资效率的具体影响, 对提高机构投资者在证券市场中的作用, 改善公司治理结构, 保护股东权益, 增加企业价值有重要意义。
二、研究设计
(一) 研究假设 国内外学者对企业投资效率的研究成果非常丰富, 主要集中在代理冲突、公司治理和会计信息质量等方面。在机构投资者对公司治理影响方面, Almazan et al. (2005) 发现潜在的积极机构投资者对监督管理层有积极作用。Chenet al. (2007) 发现持股比例高并长期持有的机构投资者能对公司实施监督和影响。杨忠诚和王宗军 (2008) 的研究表明, 机构投资者在一定程度上参与了上市公司治理。机构投资者对董事会效率的提高有积极作用, 有助于公司绩效的提高。在公司治理对投资效率影响方面, Richardson (2003) 发现良好的公司治理结构能够有效地减少非效率投资。Pindado (2004) 发现存在较高股权制衡度的情况下, 可以有效的抑制控股股东通过非效率投资获得私有收益。魏明海和柳建华 (2007) 发现第一大股东持股比例与过度投资之间呈倒“U”型关系。
国内外都有研究表明, 机构投资者持股有利于改善公司治理, 而良好的公司治理对抑制非效率投资有积极作用, 但目前关于机构投资者与投资效率关系的研究较少。黎曦 (2012) 研究发现, 超过某一临界值后, 机构投资者持股与投资效率有正相关关系;证券投资基金对投资效率的提高有积极作用, 而社保基金则有负面作用。
证券投资基金作为机构投资者中最主要的力量, 其庞大的规模和受托责任, 使其有能力也有动力参与上市公司的治理, 但目前在上市公司中基金总体持股比例并不高。参考现有的研究, 本文提出第一个假设:
H1:基金持股比例与企业投资效率正相关
Bushee (1998) 将机构投资者划分为三种类型:短期型——偏好多样化的投资组合和较为频繁地交易操作;长期型——偏好均衡投资、不轻易变动投资组合;准指数型——偏好多样化的投资, 但相对不轻易变动投资组合。Almazan et al. (2005) 根据监督成本的不同, 将机构投资者划分为潜在的积极的机构投资者 (如独立的投资咨询公司和投资公司) 和潜在的消极的机构投资者 (如信托银行和保险公司) 。参考Almazan et al. (2005) 的分类, 本文将持股比例较高且持股时间较长的机构投资者 (下文将给出具体定义) 视为潜在的积极机构投资者, 并提出本文的假设:
H2:潜在的积极机构投资者对提高企业投资效率有积极作用。
(二) 样本选择与数据来源 本文以深市中小板2011年的上市公司为研究对象, 由于期望投资的计算滞后一期, 实际上是选取了2010年和2011年两年的数据。剔除以下公司:没有基金持股;机构投资者合计持股比例不超过5%;十大股东中没有机构投资者;ST公司、金融类公司和数据缺失或异常的公司。最后共得到181个样本。本文所使用的数据来源于聚源数据库及巨潮资讯网, 使用Excel、SPSS19.0等数据分析软件对数据进行处理。
(三) 变量定义 本文的被解释变量为投资效率。参考Richardson (2006) 的投资期望模型来衡量投资效率, 利用模型计算出残差, 以残差衡量投资效率。若残差大于零, 则表明投资过度, 若残差小于零, 则表明投资不足, 取绝对值, 以INVε表示, 越小则表示投资效率越高。模型如下:
其中, Inv是本年实际投资额, 等于当期购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金与期初总资产之比;Growth是主营业务收入增长率;Cash是现金持有量, 等于期初货币资金和短期投资之和与总资产之比;Size是企业规模, 等于期初总资产的自然对数;Lev是资产负债率;Age是上市年龄;Ret是股票收益率, 等于每股股利与每股净资产之比;Invt-1是上年实际投资额;Industry和Year是行业和年度控制变量。
本文的解释变量为基金持股比例 (Ins) 和机构投资者类型 (Tyle) 。将前三大机构投资者持股比例合计超过5%, 且持股时间超过1年且增减变动不超过10%的上市公司视为存在潜在的积极机构投资者, 赋值为0, 否则为1。另外, 加入以下控制变量:股权集中度 (Top1) , 以第一大股东持股比例衡量;股权制衡度 (Top10) , 以第二至第十大股东持股比例衡量;管理费用率 (Mfee) , 衡量代理成本, 等于管理费用与营业总收入之比;大股东占款 (Occupy) , 等于其他应收款与总资产之比;高管薪酬 (Pay) , 前三位高管薪酬总额的自然对数;行业虚拟变量 (Industry) 。
(四) 模型构建 建立以下两个模型分别衡量机构投资者持股和类型对投资效率影响:
三、实证结果与分析
(一) 描述性统计 表1为理查德森模型和本文回归模型中所有变量的描述性统计。在样本公司中, 基金持股比例最低为0.54%, 最高为19.74%, 平均为7.45%, 处于较低水平。第一大股东平均持股比例达到35.73%, “一股独大”现象较为严重。
(二) 回归分析 限于篇幅, 本文不报告理查德森模型的回归结果, 该模型中, 除了股票收益率 (Ret) 与因变量 (Inv) 不显著外, 其余变量均与因变显著相关。表2为模型 (1) 的回归结果, 结果表明, 基金持股比例与因变量显著负相关, 即与投资效率正相关, H1得到验证。此外, 管理费用率和大股东占款均与因变量显著正相关, 与预期一致, 说明过高的管理费用率和大股东占款对投资效率有不利影响。其它变量均不显著。
表3是模型 (2) 的回归结果, 结果表明:机构投资者类型与因变量的关系不显著, 即符合本文定义的潜在的积极机构投资者并不能提高企业的投资效率, H2没有得到验证。原因可能如下:定义潜在积极机构投资者的方法在样本中不适用;机构投资者并有没有积极参与样本公司的治理, 而H1成立的原因可能是机构投资者的“用脚投票”, 即机构投资者凭借其专业分析能力投资于那些投资效率较高的企业。此外, 同模型 (1) 一样, 管理费用率和大股东占款均与因变量显著正相关。
四、研究结论
本文以深市中小板2011年的上市公司为研究对象, 借鉴Richardson (2006) 的投资期望模型来衡量投资效率, 分别从持股和类型两个方面探讨机构投资者与企业投资效率的关系。研究发现, 证券投资基金持股比例与企业投资效率显著正相关;而持股比例较高、持股时间较长且增减变动较小的潜在的积极机构投资者对投资效率没有显著的影响。原因可能是在样本公司中, 机构投资者并没有积极参与公司的治理, 而是通过“用脚投票”投资于质地较好的公司。因此, 我国在大力发展机构投资者的同时, 应注重引导其发挥作用, 使其积极参与上市公司的治理, 以达到完善上市公司治理结构, 维护资本市场秩序和保护广大投资者利益的目的。
参考文献
[1]Almazan, A.Hartzell, J.Starks, L.Activeinstitutional shareholders and cost of monitoring:evidence from executive compensation[J].Financial Management, 2005, (34) :5-34.
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[6]魏明海、柳建华:《国企分红、治理因素与过度投资》, 《管理世界》2007年第4期。
投资案例分析 第8篇
投资后续管理是产业投资基金投资的重要环节，可以通过对所投资企业经营管理的适度参与和监控，改善产业投资基金与被投资企业之间的信息不对称，降低代理成本，减少投资风险。此外，企业可以从中获得资金以外的增值服务，提升企业价值;产业投资基金管理人员也可通过后续管理实践提高其管理经验与专业知识水平。
然而，与国外发展成熟的基金管理水平相比，现阶段我国产业投资基金对投资对象的管理参与程度普遍偏低，大多数情况仍属于被动参与的管理型态，亟须寻求科学的投资后续管理方法，提高投资后续管理能力，力求在资本退出被投资企业前实现其价值的最大化。
二、国有产业投资基金投资后续管理的内容
1984年美国学者T.Tyebjee和A.Bruno将风险投资活动划分为寻找投资案来源、投资机会筛选、投资项目评估、交易合同设计、投资后管理及退出等5个连续的基本过程，首次明确提出了风险投资后续管理(Post-investment Activities)的概念。继T.Tyebjee和A.Bruno之后，国内外学者(Gorman和Sahlman(1989)、Barney(1996)、Dotzler(2001)、王益(1999)、项喜章(2002)、付玉秀(2003)等)对风险投资后管理内容进行了深入的研究。Knockaert等(2005)总结上述学者的研究成果，认为风险投资后管理活动主要包括监控活动和增值活动两部分。其中，风险投资家的监控活动包括监控财务状况.监控市场营销状况，监控股权变动、监控CEO的报酬、监控追加借款等;增值活动包括制定战略计划、充当管理团队的参谋、招募CEO或CFO等高层管理人员、招募新员工、联系潜在客户、组建有效运行的董事会、运作管理等。
产业投资基金在国外被称为“风险投资基金”或“私募股权投资基金”，与风险投资基金相比，两者虽然称谓不相同，国有产业投资基金还具有政府干预成分，但两者在本质上是一样的，都是通过提升被投资企业的价值来获取收益。鉴于此，可以在风险投资后续管理的研究基础上，对国有产业投资基金的投资后续管理展开研究。本文将从监控管理和增值服务两个方面入手，结合我国的实际运行情况分析国有产业投资后续管理中存在的问题，并针对其中要点提出相应改进措施。
三、国有产业投资基金的投资后续管理困境分析
上个世纪90年代初，我国开始引入产业投资基金，直到2006年底，第一批中资产业基金———渤海产业基金宣告成立，之后相继有山西能源基金、广东核电产业基金等十余只产业投资基金获得国务院批准，其他由地方政府或金融机构发起的产业基金更是雨后春笋般遍地开花。近年来，国有产业投资基金开始意识到投资后续管理的重要性，但重视程度还远远不够，认识与实践上也存在许多偏差。国有产业投资基金的投资后续管理存在着种种问题。
1、委托代理风险和道德风险问题严重，监控管理不足
作为一个外部投资者，基金管理公司在为被投资者提供股权性融资时将不可避免地遇到逆向选择和道德风险问题。逆向选择主要出现于项目筛选过程中，一般来讲，被投资企业的所有者和经营者要比基金管理公司更了解企业的经营状况，因而在争取融资过程中往往片面强调甚至有意夸大有利因素，对不利因素会有所忽略或者故意隐瞒。基金经理如果不仔细甄别，有可能出现“劣胜优汰”的结果;道德风险问题主要出现于项目运作过程中，由于信息不对称等原因，被投资企业的所有者和经营者可能不顾职业道德，以牺牲基金管理公司的利益来换取自身利益的最大化，如将投入资金从事高风险的经营项目。
2、被动管理，增值服务欠缺
增值服务是指产业投资基金除了向被投资企业注入资金外，通过参与被投资企业的管理为被投资企业提供一系列服务，从而使被投资企业增值。为被投资企业提供增值服务的能力和水平的高低，是衡量产业投资基金投资水平高低的重要标准。
然而，目前有些被投资企业认为国有产业投资基金管理公司缺乏投资管理经验、缺乏与资本市场的联系、自身体制存在问题等等。他们认为这些导致其在投资项目过程中只能为其带来一定的资金，而无法提供增值服务。另一方面，产业投资基金管理人员也没有从思想上认识到增值服务是产业投资基金与其他投资方的区别所在，也没有体会到通过增值服务可以加强对被投资企业的管理、提高其管理水平。国内产业投资基金普遍存在被动管理，增值服务欠缺的问题。
3、国有性质突出，市场化水平低
目前国内的产业投资基金有一个共同特点，就是由地方政府牵头发起，上报国务院批准设立。其发展思路主要是，地方政府根据产业发展目标，想方设法寻找投资人，再寻找基金管理人。很多情况下，地方政府只是打着设立产业基金的旗号去筹集发展资金，完全没有市场化意识，影响产业投资基金投资后续管理水平。
(1)国有产业投资基金管理效率低下。国有产业投资基金存在着严重的国企弊端，导致投资后续管理的僵化和低效率。由于其国有性质，往往欠缺真正的市场化运作，行政化、机关化和官本位倾向严重;组织架构臃肿，部门间缺乏协调，资源难以共享;决策程序复杂繁琐，效率低，脱离实际。
(2)国有性质易导致寻租行为。政府作为主要出资方的同时，又参与投资的运作与管理。政府官员多无风险投资经验，经常顾及“政治风险”而忽视“金融风险”，寻租行为很难避免，为投机分子提供了可乘之机。
(3)利益激励机制不够强化。由于其国有性质，产业投资基金资金有时必须投向与政治倾向联系密切的项目，如用于帮助处于困境中的国有企业。在缺乏规范的管理办法和有效的激励措施的情况下，产业投资基金容易产生资金周转困难，甚至会导致有些公司转向国债、证券等，被迫投机操作。
4、复合型的管理人员缺乏，管理水平不高
国有产业投资基金的项目管理人员与国外的管理人员相比，无论从经验、阅历上都有很大的差距。美国风险投资管理人员平均具有20-25年的工作经验，而我国的产业投资基金是个新兴行业，其项目管理人员普遍欠缺创业管理、企业实际经营以及资本运作的经验。具有丰富的现代企业运作实践经验，善于参与公司治理，能熟练掌握运用现代管理知识，具备工程技术专业知识的基本理解能力，熟悉金融运作、现代财会知识、法律知识，能与金融界、科技界、法律界和政府保持良好关系的风险投资复合型人才极为稀缺。由原政府机关干部转化而来的人员虽然具有一定的宏观判断能力，但由于缺乏企业实际运作管理经验，决策容易脱离实际，工作作风行政化，市场意识不足;来自于证券业、金融业的管理人员熟悉证券与金融业务，价值意识强，但由于缺乏产业背景，缺乏运营企业的实际管理经验，管理介入能力弱;来自于产业企业的熟悉企业基本运作，但容易产生较强的产业情结，管理手段缺乏必要的灵活性，欠缺金融知识和对资本市场的理解;另外，还有部分由大学、科研院所的科技人员转化而来，容易产生过强的技术导向，而缺乏对企业系统管理的重视。
四、改善国有产业投资基金投资后续管理的对策
1、优化激励与约束机制，限制委托代理风险和道德风险
为了协调与被投资企业之间的利益冲突，尽量使委托代理风险和道德风险问题对企业价值的影响降到最低，产业投资基金管理公司可以建立与经营业绩相关的激励机制和与经营活动相关的约束机制两种机制。
(1）激励机制
高级管理人员的持股比例。根据被投资企业的融资需求和升值潜力，产业投资基金管理公司可以要求其高级管理人员持有一定比例的企业股权，以限制高级管理人员从事损害外部投资者利益和不利于企业长远发展的短期经营行为。
外部投资者的特殊股权安排。为了提高被投资企业的盈利水平，降低道德风险，产业投资基金管理公司应以优先股、可转换优先股和可转债券等非普通股方式为主对非上市公司进行投资。由于被投资企业的高级管理人员通常持有普通股或者普通股的期权，而优先股、可转换优先股和可转换债券等特殊关切的利润(或者清算收益)分配顺序优先于普通股，这样产业投资基金等外部投资者可以优先参与经营利润的分配，从而避免被投资企业的道德风险问题。
高级管理人员聘用合同。在与被投资企业签订的投资协议中，产业投资基金可以约定，如果在一定期限内无法达到既定的经营业绩，被投资企业要撤换高级管理人员，并按约定价格回收其所持股权。通过对不良业绩的惩罚，可以有效防止被投资企业的管理人员从事风险过高的经营项目。
(2）约束机制
选派董事会成员。产业投资基金可选派董事参与被投资企业的董事会，积极发挥其监督职能。此外，产业投资基金可以向被投资企业派遣高级管理人员(如财务负责人)、定期做尽职调查以获取企业经营信息，通过监督类似的被投资企业获取相关的专业知识。
分配表决权。为了加强对被投资企业的直接控制，产业投资基金管理公司可以在有关投资协议中引入分类(股权)表决机制，或者允许可转换优先股、可转换债券等产业投资基金拥有的股权在某些重大事项上拥有表决权。
控制投资进度。产业投资基金应该对被投资企业的融资需求进行科学评估，分阶段得予以满足。未经产业投资基金管理公司允许，被投资企业不得从其他渠道获取新增融资。
(3）其他控制措施
此外，产业投资基金应与被投资企业签订协议，规定其有权根据需要检查经营设施和财务账簿，及时获取财务报表和经营成果等相关信息。被投资企业出售主要资产、签订重大合同或兼并其他企业等重大事项需经产业投资基金管理公司允许。
2、树立投资后续管理理念，主动提供增值服务
产业投资基金管理人员应当树立投资后续管理理念，认识到对企业的增值服务是大有可为的，而且不仅仅是依靠自身的力量，更多的是要引入和充分调动社会的资源，借助各种有利于高科技企业发展的机构等社会力量来达到为企业提供增值服务的目的。
针对被投资企业可能面临的股权结构问题、资产结构和规模问题、财务制度问题、团队建设问题、市场和营销模式问题、今后发展目标定位等问题，可以提供如下增值服务：企业诊断、股权结构优化、资产结构优化、财务融资结构优化、物色高管人员、市场拓展策略的制定、协助企业实现管理规范化特别是财务管理规范化、协助拟定企业中、长期发展规划和上市计划、引入会计师事务所、律师事务所等中介机构、引入证券公司进行上市前辅导及担任保荐人等等。
3、探索适合我国国情的产业投资组织形式
通过研究美国风险投资组织模式的变迁路径来看，其主导模式经历了从公司制向有限合伙制的转变，而目前我国按有限合伙注册的创业投资机构仅仅42家。与公司制相比，有限合伙形式基金组织结构灵活、避税形式有利。尤其是基金的主要管理人以一般合伙人身份加入基金每年都能获得利润，有效的激励机制能够促使基金管理人减少只顾忌“政治风险”忽视“金融风险”的管理行为。此外，产业投资基金管理公司可成立有基金持有人和有关专家参加的投资决策咨询、投资价值评估等专门委员会，批准涉及利益冲突的投资项目、界定投资项目交易费用、评估投资项目的公允价值。
在国内资本市场环境和体制有大的改善的情况下，国有产业投资基金应积极尝试有限合伙企业的组织形式，在对国内资本市场特点和法制制度深入研究的基础上，跳出传统方法的局限，积极探索新的组织形式及内控机制，进一步实现产业投资基金的市场化。
4、加强与外资风险投资的合作和内部培训，提高投资后续管理水平
外资风险投资管理理念先进，尤其在盈利模式、资本运作方面优势明显，应该创造更多机会与其相互交流、相互合作，这将有利于快速提高国有产业投资基金管理公司的投资后续管理水平。国有风险投资通过与其他类型风险投资的竞争与合作，将有助于改进自身不足、提高管理水平，从而改善自身困境。
同时国有产业投资基金要注重加强文化建设，努力在团队内塑造学习型组织，加强对团队成员的培训，尽快提高中国产业投资水平，促进中国产业投资从业人员尽快成熟，为中国产业投资行业培养一支高绩效的投资后续管理人才队伍。
五、结论
国有产业投资后续管理存在代理和道德风险、增值服务欠缺等问题。同时，由于国内大部分产业投资基金都是政府主导型，导致管理水平低下、寻租行为屡禁不止、激励机制不够完善等问题。此外，国有产业投资基金发展时间尚短，缺乏高素质的复合型管理人才。为了改善国内产业投资基金管理现状，产业投资基金管理公司可以建立与经营业绩相关的激励机制，如要求被投资企业高级管理人员持有一定比例的企业股权、对外部投资者做出特殊股权安排、与高级管理人员签订与经营业绩挂钩的聘用合同等;建立与经营活动相关的约束机制，如选派董事会成员、分配表决权、控制投资进度等。树立投资后续管理理念，主动提供增值服务，提高服务水平及管理能力;探索适合我国国情的产业投资组织形式，尽快推广有限合伙制，优化激励机制，采取设立专门委员会等方法尽量减少政府干预。加强与外资风险投资的合作，在团队内塑造学习型组织，加强对团队成员的培训，提高投资后续管理团队的素质。
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投资案例分析 第9篇
关键词 中小投资者 股市 不完全信息 动态博弈 信号博弈
Small and medium investors in the stock market investment game analysis
HuLeHang shenzhen university school of management
Pick in reading some literature based on the incomplete information dynamic game theory， this paper analyzes the small and medium-sized investors and the game process between the stock market， aiming to illustrate the importance of the protection of small and medium-sized investors interests.
Keywords small and medium-sized investors stock market does not complete information dynamic game signal game
1 引言
股票作为当今社会投融资的工具，在各国的金融市场中处于极其重要的地位，股市也因此成为了各国经济的“晴雨表”。中国的股票市场经历了短短十几年的发展，已初具规模，大量资金活跃在股市上，各上市公司通过股票市场筹措资金发展和壮大，带动了中国经济的腾飞。从世界金融体系演化的趋势看，随着经济的发展和国民财富的积累，国家金融体系开始由以银行为中心的金融体系向以金融市场为基础的金融体系演进。资本市场在金融体系中逐渐由次要市场转变成主要资源配置市场，资本市场也由早期的以个人投资者为主体演变为以机构投资者为主体，出现资本市场机构化的趋势。
在中国股市上活跃着一大批中小投资者，他们在人数上占绝对优势，但资金、信息、技术的缺乏使他们长期处于市场竞争劣势。市场有效性假说所提出的信息完全公开、价格随机游走等现象在中国股市中几乎不存在。少数拥有资金信息优势的机构操控着股市，内幕交易频频发生，这使得原本充满风险的股市增加了更多的不确定性因素。制度方面的缺陷造成了中小投资者在资本市场上的劣势。首先，法律方面缺乏对中小投资者的保护条例，法制建设远远落后于市场发展进程。市场的设立具有浓厚的计划经济色彩，功能定位于国有企业融资，监管部门关注的核心是市场融资功能而非市场的长远建设，换句话说，市场的资源配置功能被忽略了，资金源源不断地流向机构投资者，中小投资者的利益受到损害，甚至时有歧视中小投资者的政策颁布。其次，公司治理机制不完善，内部人以盘剥中小投资者为目标。缺乏限制和监督的大股东和上市公司有条件和动机侵害中小投资者的利益，以或明或暗的手法进行利益输送，大股东资金占用、违规担保、关联交易、财务造假等侵权行为屡屡发生。
另一方面，中小投资者缺乏股市分析技术和内部信息，他们既然知道机构投资者所拥有的优势，便会产生追随心理。上市公司和机构投资者往往联合起来，利用中小投资者这种盲从心理为自己牟利，中小投资者在这场博弈中往往是失败者。如果作为弱势群体的中小投资者对市场失去信心而逐步退出的话，整个资本市场将缺乏人气，陷入既无融资功能又无投资机会的泥沼，势必影响到资本市场的改革和发展。越来越多的人意识到必须切实保护中小投资者的利益和投资积极性，因为这关系到中国经济的稳定和繁荣。
2 中小投资者的投资博弈分析
中小投资者在股市上的投资行为从某种意义上讲可以看作是博弈问题，本文引入不完全信息下的动态博弈。不完全信息是指至少有一个参与人拥有私人信息，“自然”选择参与人的类型，并将类型告诉参与人自己，不告诉其他参与人，只将类型分布告诉其他参与人。接着参与人开始行动，他们的行动有先有后，后行动者可以观察到先行动者的行动，以此来推断先行动者的类型，修正对先行动者类型的先验信念，然后据此作出行动。在这个博弈中，先行动者知道自己的行动将被观察到，因此他就会设法传递对自己有利的信息。
在这一部分中我们将讨论不完全信息动态博弈中的信号博弈。信号博弈中有两个参与者，具有信息优势的一个称为信号发送者，另一个称为信号接收者，博弈顺序为：
（1）“自然”从可行的类型集中赋予发送者类型θ的先验概率为P（θ）>0，把θ告诉发送者，把P（θ）告诉接收者，接收者不知道发送者的类型θ，■P（θ）=1。
（2）发送者从信号集中选择一信号m发送。
（3）接收者观察到m后，从可行行动集中选择行动a。
（4）发送者的效用函数为u1（θ，m，a），接收者的效用函数为u2（θ，m，a）。
在这个博弈中存在着一个分离均衡，信号发送者的策略为（m1|θ1，m2|θ2），其中m1|θ1表示股市在股价普遍处于低水平时，发送利多消息，m2|θ2表示股市在股价普遍处于高水平时，发送利空消息。信号接收者的策略为（a1|m1，a2|m2），其中a1|m1表示投资者在收到利多消息后，选择买进，同样可以解释a2|m2。（m1|θ1，m2|θ2），（a1|m1，a2|m2），p＝1和q＝0是这个博弈的完美贝叶斯均衡。这说明在股价普遍水平偏低时，股市会发出利多消息，在股价水平偏高时股市会发出利空消息，投资者可根据信息作出相应决策来获取收益。博弈中也可能存在混同均衡，即无论股市处于什么样的水平，它都会发送相同的信号。在这种情况下，投资者无法从信号中得到新的信息，投资者的投资策略由其预期的效用E（u）决定。例如，当投资者收到利多消息m1时，他的期望效用为E（u）＝u（θ1，m1，a1）×p＋u（θ2，m1，a1）×（1－p）＝2p－1。当p≥1/2时，E（u）＝2p－1≥0，即在这种情况下投资者更多地相信股市正处于低水平，后市上涨空间较大，因此他会选择买进。
nlc202309010112
从上述讨论的信号博弈中我们可以看出，股市和投资者之间存在着严重的信息不对称问题，投资者必须具备一定的判断能力才能从一系列错综复杂的信号中甄别出有用的信息，并修正之前对股市的信念，在反复的信号甄别与信念修正过程中提高自己的投资水平，从而避免盲目追随投资所带来的损失。
3 保护中小投资者的利益
切实保护中小投资者的利益是当前政府必须重点关注的问题。从法律保护方面看，我国和西方发达国家相比还是有很大差距。在美国，大量的规定旨在保护中小投资者利益，比如毫无困难的股份转让，对违反资本代理人职责的董事进行起诉的权利，包括共同起诉等。而在我国，中小股东因为权益受到控股股东侵犯而对控股股东进行起诉的案例很少，其中一个重要原因就是中小股东通过司法体系获得赔偿的可能性很小。由于缺乏法律保护，中小投资者时刻承担着个人利益被侵犯的风险。
因此，首先，必须从立法和执法方面继续推进市场法制建设，尤其是有关中小投资者保护的制度安排。其次，政府必须加大市场监管力度，规范控股股东及经营者的行为，不断完善上市公司法人治理结构和董事会、监事会的运作机制，促进上市公司内部治理水平的提高。最后，监管部门必须完善信息披露制度，督促上市公司及时、真实、完整、清晰地披露信息。继续规范会计准则，提高公司财务会计信息真实性的可信度。
一种行之有效的方法是发展中小投资者联盟，可以以发展开放式基金等形式，让中小散户组成一个强有力的机构投资者，代表中小投资者的利益，参与股东大会和上市公司的管理。中小投资者应积极理性地配合政府，关注不断出台的保护中小投资者的政策，才能更好地发挥政策的效用和提高投资者的市场保护水平，促进市场功能的完善和效率的提高，从而优化公司治理结构，提高投资者的获利水平，最终达到上市公司与投资者之间的“双赢”。
参考文献
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4 王晖．从股权分置改革谈中小投资者的自我保护与市场保护[J].特区经济，2006（8）
5 贺宏．最优股权结构与保护中小投资者利益[J].财贸经济，2006（9）
境外投资财务及税务处理案例分析 第10篇
生产商A生产的家用电器B在美国市场的占有率排名第一。生产商A目前正在考虑与美国当地分销商合资成立家用电器B的组装工厂C, 并对该投资项目建立价值模型, 分析项目的可行性。该分析包括如下三个方面。
一、由于组装工厂建立而损失的对美国出口的相关盈利分析
由于美国组装工厂C组装的家用电器B为生产商A生产的零件组装而成, 与生产商A直接出口的产品具有完全的替代性, 组装工厂C的成立完全可能使生产商A的现有客户转向组装工厂C, 使得生产商A对美国的直接出口降低。从而, 生产商A将可能损失掉部分或全部直接出口的盈利。在进行可行性分析时, 对该部分因素应当加以考虑, 以做出正确的投资策略。
二、不同融资方式下的综合税负分析
通常, 由于各国税法中规定, 债权资本所产生的利息可以在所得税前列支, 而股息收入必须纳税。在进行投资安排时, 应当最大限度地使用债权资本, 以减少所需交纳所得税额, 从而实现企业价值的最大化。在了解美国对资本弱化的相关规定基础上, 首先需要对该公司的债权和股权的结构进行匡算, 在匡算的基础上, 再选择采取直接融资方式还是通过第三国子公司方式对组装工厂C进行债权融资。
如果采取直接融资方式, 根据中国现行的税法规定, 生产商A对组装工厂C的利息收入, 须缴纳5%的营业税和25%的企业所得税。其中, 该利息在美国缴纳的预提所得税, 可以在一定限额内抵免生产商A的所得税。故直接融资方式下, 债权融资部分的利息收入的整体税负为30%。
如果通过生产商A在瑞士的子公司间接向组装工厂C提供债权融资, 其相关税负分析如下:根据中美税收协定, 如果该债权融资的相关利息是直接支付给生产商A, 预提所得税税率为10%。但是, 如果生产商A通过其在瑞士的子公司为组装工厂C提供债权融资, 则根据美国与瑞士的税收协定, 该组装工厂C支付给瑞士子公司的利息, 在一定条件下可以抵免美国预提所得税。在该利息收入汇回中国之前, 债权融资部分的利息收入整体税负为0, 在一定程度上降低或递延了整体税负。当然, 在该部分利息收入最终被汇回中国时, 仍需按照25%缴纳所得税。但生产商A可考虑将利息收入用于其他海外项目, 递延相关税负。
三、境外股息汇回和股权转让所得所需要缴纳的税负分析
生产商A对组装工厂C的投资回报主要包括股息收入和未来股权转让的资本利得, 而如何规避或递延两项收益的税负成为海外投资架构设计的重心。根据《企业所得税法》第三条的规定“居民企业应当就其来源于中国境内、境外的所得缴纳企业所得税。”而根据《企业所得税法》第六条的规定, 该所得包括转让财产收入和股息、红利等权益性投资收益。目前中国适用的所得税税率为25%。根据《企业所得税法》第二十四条的规定:“居民企业从其直接或者间接控制的外国企业分得的来源于中国境外的股息、红利等权益性投资收益, 外国企业在境外实际缴纳的所得税税额中属于该项所得负担的部分, 可以作为该居民企业的可抵免境外所得税税额。”
据此, 如果生产商A采取直接对组装工厂C进行投资, 则生产商A从组装工厂C取得的股息收入, 需要在获得当前年度计入其应纳税所得额, 缴纳企业所得税;如果生产商A转让其在组装工厂C的股份, 则需在股权转让发生的年度, 就资本利得缴纳中国企业所得税。同时, 该股息和资本利得在境外缴纳的所得税, 可以在一定限额内抵免中国企业所得税。如果生产商A通过香港子公司投资到组装工厂C, 由于目前香港税制下, 利得税税率为16.5%, 低于中国大陆25%的所得税率, 同时对股息收入和资本利得收入不征税。如果通过香港中间公司进行投资, 则股息收入和资本利得收入均可暂缓缴税。
在项目设计之初, 生产商A需使实际管理控制机构在香港, 从而减少香港子公司构成中国居民企业的风险, 以经得起新《企业所得税法》对“居民企业”和“受控外国公司制度”的考量。新《企业所得税法》中规定:“企业实施其他不具有合理商业目的安排而减少其应纳税收入或者所得额的, 税务机关有权按照合理方法调整。”为满足“合理商业目的”, 生产商A可以考虑将一些国际贸易活动放在香港子公司, 以使其经得起具备商业实质之考量。
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