本文一共涵盖3篇精选的论文范文,关于《证券投资金外环境影响论文(精选3篇)》，欢迎阅读，希望大家能够喜欢。摘要：投资学原理是一门理论与实践紧密结合的应用课程，本文结合当前社会发展趋势，从师资、教学内容、教学方式、实践性四个角度，结合统计专业特点，分析目前这门课程传统教学中的不足，以及提出相应切实可行的改进方案。
证券投资金外环境影响论文 篇1：
试析经济走势、金融韧性与金融供给侧结构性改革
摘要：面临复杂的国内外环境，我国的各项实体经济指标更加稳定。虽然我国的经济增长速度在合理范围内，但还面临一定挑战。特别是金融韧性的出现，为了实现健康发展，需要基于金融角度，给予金融供给侧结构改革，保证金融体系更加完善。基于此，文章在各个方面作出详细探讨。
关键词：經济走势;金融韧性;供给侧结构;改革
我国经济发展一直面临下行压力，各个实体经济指标趋于稳定，虽然总体经济增长速度控制在合理范围内，但也要积极努力，并予以金融供给侧的有效改革，保证金融韧性的提升，促使金融市场获得较高的配置效率。
一、通缩威胁
我国由于受经济增长缓慢和信用不断收缩的影响，出现经济增长和金融市场恐慌的矛盾，本质上，主要是金融市场自身出现了问题，尤其是金融监管工作中，各个部门之间出现了竞争性监管，带来明显的市场预期不稳定情况。这种情况下，很容易引起实体经济下降，影响企业的正常运行环境。如果未加强对问题的积极解决，将给经济增长带来很大压力。我国当前存在的问题，主要是供给侧改革中的清理机制不够完善，在僵尸机构处理工作中较为困难，公司存在明显的以旧换新现象，从而导致公司再次进入到扩张状态。实现我国供给侧结构性改革，能保证产业重组工作的加快发展，增加对产业中僵尸企业的清理，为产业实现创新和产业效率的提升提供强大保障。在通缩时期，也是供给侧改革的关键时期，在积极改革和发展过程中，要促使清理机制和防范风险扩散机制的形成，将有效的扩张点作为重点，利用通缩时机，增加对上下游利润的分配和调整，加快产业重组，也能保证供给侧结构的持续优化。
二、双支柱政策目标和金融韧性
（一）双支柱政策目标
我国经济可能还会遇到一些问题，如，PPI将转入大幅度负增长，各个实体部门出现通缩状态，但是，还要注意实体经济是否会受到PPI的影响，资产回报率不断下降，利用资产负债表，会带来信用收缩现象，金融机构也将面临较大风险。资产价格在整个过程中波动比较大，金融市场的波动给影响实体经济的信用收缩，受外部市场冲击，当前我国的杠杆率还比较高，结构性降低任务较大。基于我国双支柱政策框架的分析，对实践中的两种模式提出新思考，通过加强金融韧性，阻止实体部门和金融部门之间的相互传染，会有效维护金融和实体的稳定性。在该执行条件下，将金融韧性作为金融体系建设中的主要部分，并在宏观角度上予以有效分析，比如，推动宏观审视监管，形成双支柱货币政策框架，能实现一体化监管体制的设计，明确具体目标，也能对高杠杆下资产价格高现象进行干预。我国在2017年，开始实行了全国收缩资产部门投资，推出不同的执行措施，在有效的监管体系下，将“降杠杆”作为目标，增长目标获得的更高权重，且使双支柱目标在当前经济形势下，给予积极转向，以得到人们的广泛关注。如果因为PPI形成新的通缩，需要结合实际进行修复。因为持续通缩会发生金融加速器机制的形成，随着PPI的下降，资本收益率也会降低，增加更多风险。如果资产价格下降，会发生抵押物不足的情况，在这种情况下，银行会要求进行信贷抵押，也会对风险实现益价处理，保证利率的提升。我国企业长期发展下，为一种高负债形势，外部融资比重大，在融资中如果发生溢价现象，要给予积极处理，促使利率的提升，避免信用过快收缩。
（二）金融韧性
金融体系韧性，主要是金融体系对短期冲击和适应经济、社会环境的长期变化进行应对，不需要借助外部力量，能够在实体经济提供更高质量的金融服务。近几年，各个国家都开始强调金融体系韧性，为了增强金融系统韧性，需要提高金融中介的资源配置和风险抵御能力，以吸收存在的经济波动情况。对于总损失吸收能力，全球系统的重要银行在进入到处置程序给你看，利用减记和转股的方式，对银行损失的各个资本、债务工具进行详细分析，加强风险加权资金和最低杠杆率的计算，以促使资本补充得到积极推动。我国提出了金融供给侧结构性改革，增强了金融机构的服务特点，保证金融机构自身能力的提升，在金融系统规模化效率和配置效率更加稳定的情况下，金融系统韧性增强，有利于金融体制的转型和发展。我国在金融市场方面，推行了科创板资本市场改革，未来也为债券市场的利率推动提供重要条件。所以说，金融供给侧结构性改革发展，符合全球金融改革需求，能推动金融中介和金融市场的建设发展，保证金融机构能力的提升，也可以对资源配置情况积极优化。金融供给侧结构性改革，还需要金融机构增强自身的吸收风险能力，基于均衡要求作为杠杆，增强其可持续性和配置效率，这样不仅能为实体经济发展提供强大服务，通过危机机制的建立，也会保证金融体系和实体经济的健康发展。
三、金融供给侧结构性改革
金融供给侧改革发展，能保证实体经济的系统化优化。金融服务是为工业服务，重点强调低成本和高效率发展。随着城市化进程的积极建设，实体经济从工业化规模发展转变为以城市化为基础的范围经济，产业升级也得到积极创新，人们对经济的需求量更高。对于城市内的中小企业，在积极建设和发展中，基于其绿色发展需求、多样化需求，和工业化成本低、效率高模式都存在很大不同，重点强调配置、直接融资等多种发展形式，还需要进行复杂性金融服务生态体系的形成。因此，我国金融体系需要积极转型，因为我国的金融体系来自于不同的金融体系，主要是将银行信贷作为基础的服务体系和按照城市需求形成的拉动体系。总体上，存在的创新能力不足，为了在多层次资本市场下更进一步，需要积极创新、增强市场功能，加强整体的有效监督，给予金融风险防范的优化，在促使金融供给侧结构改革基础上，也能获得制度和政策的有效支持。
（一）促使流动性更加合理
基于当前的实际发展情况，我国货币政策不仅要避免大水漫灌现象，也要促使流动性更加合理。将广义货币和社会融资规模、GDP名义增速相互结合，能为金融供给侧结构的改革与发展提供良好的货币环境和经济环境。特别是随着外汇储存量的提升，我国的法定存款准备金率出现较大提升现象。如果央行的外汇资产下降，在货币供给内出现收缩情况下，我国在存款准备金率下调方面还存在一定发展空间，虽然发现储存加息上获得明显放缓情况，但是，在经济情况下行的时候，还需要在降息之前降准。针对当前中小企业融资情况的实际分析，融资困难问题十分显著，如果进行利率的调整，将导致各个资产价格出现浮动，所以，降低存款准备金率具有重要作用，不仅能保证银行信贷投放能力的提升，保证实体经济的健康发展，也能减少一些政策工具的操作频繁性，降低银行成本。因此，在确保流动性更加合理的情况下，企业的资金成本会有效降低。只有保证利率的市场化改革和发展，解决存在的宽货币和宽信用问题，改变市场利率走低且未跟随的情况，也能在该基础条件下，加强对银行体系和利率传递机制的有效形成。
（二）实现金融业的双向开放
为了保证金融供给侧结构性改革，需要保证金融业的对外开放。在激烈竞争发展下，结合实体经济和金融业的自身发展情况，增强金融服务的实际经济能力。在具体实施期间，主要在三个方面来完善。第一，实现金融市场的双向开放，引导实体经济在内外市场发展下，增强资源的配置效率。还需要结合我国针对扩大金融业对外开放的相关决策部署，给予具体时间表格路线图的制定，是对外股东资质要求更加完善，加强业务范围的积极管理，促使监管制度体系的充分利用。还需要为商业银行、交易所或者行业机构等提供更多支持，在沿线国家地区增加布设点，为并购、跨境融资或者贸易等工作提供强大支持，这样我国的金融机构在国际上不仅会获得强大竞争力和影响力，也会满足实际经济走出去的国际化建设需要。第二，增加国际金融之间的交往合作，积极参与到国际金融治理工作中，促使国际环境和规则体系的完善化。特别是对外开放中，要加强与国际经贸规则之间的合作，坚持四个自信，并按照一定设计积极营造，以保证执行方案的形成，也会为国际金融治理体系的合理化与科学化发展提供重要方向。利用国际资源加强交流，在国际上对金融情况积极监管，能保证总体监管水平的提升，保证监管工作能力符合对外开放建设需求，以保证开放性和监管能力更加适应。第三，在对金融市场进行开放过程中，积极主动的进行风险防范工作，维护我国安全和整体发展利益，金融业实际开放过程中。需要严格按照我国的建设制度和具体要求，维护国家的基本利益，保证金融市场的双向发展，也有利于跨境监管合作工作的有效开展。还需要进行全方位的监测和风险控制，在金融市场更加稳定运行基础上，也能维护我国的金融交易安全，维护总体的经济效益。金融行业还需要扩大各个举措，不仅要保证内外资的平等化竞争，结合实际的营商家环境，还需要加强监管，保证配套监管机制的完善化，为积极防范金融风险的情况下，使金融更加稳定。
（三）增加证券违法犯罪成本
随着现代科学技术的积极发展，在经济进行转型和升级过程中，需要保证资本市场获得一定的包容性。其中，可以将信息披露作为核心，按照市场机制进行合理定价，保证金融资源配置效率的提升。同时，在证券市场积极参与下，要保证投资者提供重要信息，以促使工作的进步和发展。当前，各个监管部门开始加大力度对执法情况进行审核，特别是大量的证券市场犯罪现象的增加。一般情况下，证券犯罪和其他的违法犯罪活动不同，一般会涉及到投资者的利益，危害整个金融市场的秩序，还会给证券投资带来较大风险。这种情况下带来的危害是隐蔽性、广泛性的，需要予以更加严厉的惩罚。但是，基于当前法律法规的分析，还未发现针对该类违法行为的性质特点，对这种违法犯罪行为处罚力度不大，違法者会获得较大经济效益，给社会总体建设带来极大损坏。尤其是潜在的收益和潜在的违法成本，存在很大差异，不利于证券市场获得较大公信力。所以，需要加大力度惩罚存在的违法犯罪行为，保证证券市场具备一定的开放性、高效性和透明化发展。
四、结语
我国实现金融供给侧结构改革，能促使金融韧性的提升，增强服务实体经济的能力，也能有效消除金融市场上存在的恐慌情绪，保证对金融市场中各个资源的优化配置，提升总体建设效率。不仅如此，还需要在经济下行中形成债务通缩机制，避免发生金融加速器，也会获得强大的政策支持。
参考文献：
[1]徐玉德，张昉.以金融供给侧结构性改革助推经济高质量发展[J].财会月刊，2020（08）：130-134.
[2]郭树清.深入践行金融供给侧结构性改革[J].银行家，2020（01）：12.
*基金项目：吉林省哲学社会科学规划基金青年项目“新常态视阈下吉林省‘供需双侧’结构性增长机制问题研究”（项目编号：2018BS25）。
（作者单位：吉林财经大学马克思主义学院）
作者：王越 王晓策
证券投资金外环境影响论文 篇2：
对统计专业投资学原理教学改革的几点思考
摘要：投资学原理是一门理论与实践紧密结合的应用课程，本文结合当前社会发展趋势，从师资、教学内容、教学方式、实践性四个角度，结合统计专业特点，分析目前这门课程传统教学中的不足，以及提出相应切实可行的改进方案。
关键词：投资学原理；统计学；实践；案例教学；中国特色
一、投资学原理教学环境与现状
投资学原理是一门需要理论结合实践，既需要具备一定的数学基础知识、又需要同其他经济管理学科结合的一门应用交叉型课程，这决定了这门课程的教学具有相当大的难度。近十年来，我国证券、金融行业发展迅速，社会对精通投资管理、统计学的人才的需求日益增加，这使得各本科院校大力开设相关专业和课程。然而，困难随之而来，一方面，师资条件严重匮乏，目前，高校教师招聘，多强调学历，学位，而忽视社会实践能力，同时，高校，尤其是地方院校的薪金工作条件无法吸引具有丰富投资经验，具有较强实践能力的人才留校任教；另一方面，我国本科院校急剧扩招，带来生源质量下降，这些校内外环境给投资学课程教学带来了不小的考验。
二、当前投资学原理教学中存在的问题
（一）师资紧缺
在目前金融、统计专业教师难以招聘的情况下，对于投资学原理这门课的教师，很多高校选择教师内部培养的方式。一些高校认为高学历的博士学习能力强，可以边学边教，自学成才，教多几遍就可以驾驭这门课。我认为这是一种错误的观点，因为投资学并不像数学，物理等纯自然科学学科，通过思考，做题就能自我融会贯通。而一些高校对该课程重视程度不够，担任投资学课程的教师同一学期还兼任其他课程教学，导致备课仓促，缺乏对教学内容的思考和实践，教学质量自然无法令人满意。
（二）教学内容缺乏针对性
目前，虽然投资学教材众多，但内容、质量参差不齐，大多数教材对于内容的选取和叙述上，没有很好地适应学生学习的规律。虽然国外投资学有几部经典的教材，如滋维·博迪等编著的《投资学》，但是由于国内外投资环境不同，其并不完全适用。而适应统计学专业的投资学教材更是寥寥无几。
（三）教学方式单一
以传统的板书加投影的方式对教材进行叙述，对学生缺乏吸引力，对知识点平铺直叙令学生难以留下深刻的印象，而模型的推导、计算和证明往往又太难，学生不仅难以理解，反而影响了学习热情。讲述投资经验，又往往掺杂过多教师个人偏好，缺乏客观性和严谨性。
（四）理论与实践脱节
理论和实践都是本门课程非常重要的环节，但是由于国内投资环境复杂多变，造成难以将两者相结合，往往理论讲的是一套，实践做的又是另外一套。比如，理论讲如何用资本资产定价模型对股票进行估值，实践中却对股票业绩分析往往更有效，再如套利定价理论指出在均衡市场中股票的价格与市场的公共因素具有线性关系，而在实践当中，由于这些公共因素太多，造成难以进行检验。
三、资学原理教学中的几点建议
（一）加强师资队伍的建设
首先，在招聘要求上，应作适当调整。由于金融和统计专业毕业的高层次人才，无论从职业价值取向还是从薪金要求上，都更愿意进入公司、企业。因此，要吸引这方面的人才来任教，需要一方面降低学历门槛，另一方面要营造适合于他们发展的工作环境，不宜安排繁重的教学工作，给予他们充分的时间从事行业内的兼职。其次，可聘请富有经验的业内专业人士授课或举办讲座，既有利于学生了解行业前景，明确学习方向，又可使任课教师从中受益。再次，在学校内部教师培养上，可以鼓励教师到名校进修，听取他们开設的投资学课程，与他们进行教学交流来提高专业和教学水平。最后，可鼓励教师以离岗或兼职的形式到公司、企业进行实践，或者创业，积累丰富的投资经验，以提高教学质量，使教学内容更能与实际接轨。
（二）整合教学资源、合理安排教学内容
面对林林总总的教材、理论，我们应坚持科学和理性，选择既符合实际，又经得起科学论证、同时又能与相关专业相适应的教材。对各教材的内容可取长补短，不拘泥于一本教材教学。投资学原理不仅仅是教会学生如何炒股票，而是使学生全面了解投资环境，投资交易规则，投资交易策略，资产估值等知识。针对统计学专业的学生的特点和培养目标，所选教材应有相对严谨的数学模型推导和计算，有如何用相关统计学软件解决投资问题的介绍。
根据以往的教学实践经验，在教学内容的选择上需要做到以下几点。（1）对于投资环境，金融市场和金融工具等与投资相关的基础知识点，应作为本课程重点介绍内容，这可让学生能初步了解什么是投资，如何进行投资，在讲述投资的概念和交易规则等内容时，应联系发展历史或者其在规范市场中所起的作用，以方便学生理解记忆；（2）对于风险与收益的关系，最优证券投资组合等内容，讲述过程中应给出详细的数学模型推导，使学生能将风险分散化的思想灵活运用于实践投资活动中。投资学的核心是如何在风险与收益之间进行权衡，风险的管理真谛是投资收益的不确定性。因此，我们应该强调人类在应对不确定性问题过程中产生和发展起来的科学和理性，而极力避免那些缺乏科学基础和理性但又较为流行的所谓投资策略和方法；对资本资产定价模型、套利定价模型和多因素模型等相对复杂的知识点，应略去讲解繁琐的证明过程，尽量通过简单的例子让学生体会无套利定价的思想，从一个直观的角度理解知识点，同时应要求学生能运用统计学的方法，利用证券以往历史数据，对未来价格进行估值；讲解期货、期权等衍生品定价，应从案例引入，使学生能从当事人的角度了解这些金融产品市场存在的意义，了解定价原理和方法；对于各种各样基本面分析，技术面分析方法，应多组织学生讨论，用辩证的眼光来看待；而对于与本门课程关系不是很紧密的外延知识，如财务报表分析，政府经济调控、行为金融等可鼓励学生自学；另外诸如一些新品种、新规则、新名词，应鼓励学生多浏览证券类报纸，网络。此外，可增加用统计学方法，软件来解决投资学问题的实验教学，例如，应用回归模型来预测股价，利用时间序列方法来检验市场的有效性等。
（三）丰富教学方式
教学坚持以学生为主体，教师为主导。首先，在理论课上，以案例教学的方式，设置情景让学生置身其中，使其更能体会作为投资者实际中可能遇到的问题，从而对知识点的理解记忆更加深刻。例如，在介绍投机的概念时，可从历史上有名的投机商的故事讲起，股神巴菲特通过做多策略成为全球最有影响力的人物之一，而索罗斯则通过做空的策略，在金融市场上翻江倒海，刮去了许多国家的财富。再如在讲述期权的概念时，可引导学生从一房屋买主面临房屋价格看涨而又资金短缺的角度思考解决方案。其次，应增加实验课的比重，改进实验课的设计方案，包括：（1）开展模拟炒股的实训，引导学生熟悉大智慧、同花顺等炒股软件，使学生能亲身参与到投资活动中。（2）组织学生以团队的形式来完成实验任务，鼓励互相讨论、交流。（3）组织学生撰写行业分析报告和个股投资价值分析报告，提高实战能力。
（四）理论联系实际
针对目前投资学教材理论同实际脱轨的问题，一方面，在讲课时可增删部分内容，应增加我国证券市场知识内容的补充，如补充带有中国特色的新兴名词解释，如中小板市场、三板市场、国有股、题材股、央行票据等。而对一些经典的理论，可用辩证的角度进行讲解，如经典的资本资产定价模型是否适用于中国市场，可有哪些改进方案，如何设计实验方案进行验证。
四、结语
投资学原理作为统计学专业的专业选修课，旨在培养学生利用统计学知识，从事经济学相关领域工作的能力。虽然目前教学改革还存在较大的困难，但只要教育者不断地实践与总结、将理论知识与实践充分地结合，结合公司、企业需求来培养人才，就能源源不断的输送符合公司、企业需求、适应社会发展的合格人才。
参考文献：
[1]周瀚醇.关于“证券投资学”教学改革的几点思考[J].科教文汇旬刊，2012，（29）.
[2]趙俊英.研究性学习视角下《证券投资学》课程教学改革[J].北方经贸，2010，（9）.
[3]谭淑芬，刘奇飞.证券投资学教学改革的几点建议[J].中国科教创新导刊，2012，（28）.
[4]滋维·博迪.投资学[M].北京机械工业出版社，2002，（2）.
Key words：investment theory；statistics；practice；case teaching；Chinese characteristics.
作者：管崇虎
证券投资金外环境影响论文 篇3：
资本账户开放是与非
金融危机的根源都在内部，而不是资本流动。
最近央行发了一份由调统司课题组撰写的有关加快资本账户开放的报告，引起国内外金融市场的广泛关注。
过去几年人民币国际化是学术界和金融业界讨论的热门话题，而货币国际化绕不开的资本账户开放问题反而似乎有些淡化。
央行的这份报告直面资本账户管制这个关系中国经济进一步对外开放和改革的重大议题，就为什么要放松管制以及开放的路径作了阐述。
除了国内媒体，伦敦的《金融时报》和《经济学人》杂志发表了相关的评论文章。有意思的是两者都表达了对中国资本流出冲击其他国家的担心。
笔者认为，中国经济的规模、发展阶段，以及人口结构决定了资本账户开放不可避免，甚至有一定的紧迫性。
就像央行报告强调的，开放是一个渐进的过程，但不应持续地等待。利率市场化、汇率灵活性、国内金融市场发展等应被看做和资本账户开放相辅相成，都是中国经济结构调整、转变发展方式的一部分。在不同时期因为经济发展的阶段和国内外环境的变化，放松管制的重点和力度不同，现阶段的重点应该是鼓励企业的对外直接投资。
资本账户管制难以为继
对资本账户开放的利和弊有很多讨论，也有较大的争议。一个考虑的角度是对经济增长的影响。
理论上讲，在有效市场的假设下，资本的自由流动有利于资源的优化配置和经济效益的提高。
但近期的研究文献也强调微观行为的负外部性，也就是说一些在个体来看是理性的行为，加在一起可能有系统性的负面影响。
比如大量的资本流入可能在一段时间内造成汇率高估，投资者过度风险偏好，资产价格泡沫，但内外部条件变化后，流入变为流出，泡沫破灭甚至出现金融危机，对经济增长有较长期的负面影响。
过去的拉丁美洲和亚洲金融危机，以及今天的欧洲债务危机国家都在危机前有较大的资本流入。微观效率的提高是否能实现还要看资本账户的开放或管制对宏观稳定的影响。
所以，另一个角度是在宏观经济稳定的大框架内看资本账户开放的得与失。按照著名的“三元悖论”，政策当局必须在资本自由流动、固定汇率制和独立的货币政策三者之间选择放弃一项。
大多数国家需要独立的货币政策应对内外部环境的变化，真正的选择是在汇率和资本账户管理的制度之间：为了控制跨境资本流动对经济的冲击，汇率浮动（价格的调整）可以减轻资金流入或流出的量；如果汇率不能变动，就需要对流动的量进行直接的管制。
现实中没有绝对的资本自由流动和固定汇率制，政策可以在不同程度的资本账户管制和汇率灵活性之间取得一定的平衡，但还是有侧重点。
过去十几年，中国在放松资本账户管制和增加汇率灵活性方面取得了显著的进展，但总体来讲，目前资本账户管制程度仍然较高，汇率灵活性不够。
未来政策放松的力度和节奏取决于内外多重因素，笔者认为两个根本因素使得资本账户未来几年进一步开放不可避免，关键是早规划、早准备，以求有序地开放，而不是在压力下被迫放松管制，后者对宏观经济和金融稳定的冲击可能更大些。
首先，现有机制的可持续性在降低。重要的一点是，即使资本账户管制是有效的，其限制的是双向的资本流动的量和流动的形式，但不能限制资本的净流出或流入的量。
当一个国家有经常项目顺差时，意味着其对外资产增加，资本流出；反之，经常项目逆差代表资本流入，对外负债增加。
资本账户管制只能限制的是，这种净流出或流入，是通过私人部门的投资还是政府部门的外汇储备的升降来实现。在资本账户管制尤其早期强制结售汇的情况下，中国贸易顺差导致的资本流出是通过政府部门对外投资完成，体现为外汇储备的增加。
那么，通过政府部门跨境资本流动是不是比私人部门资本流动更有利于维持宏观经济和金融稳定呢？
如果导致资本的流出或流入因素是短期、周期性的，资本账户管制和由此导致的外汇储备的升降可以起到减震器的作用。
但如果因为经济的基本面因素导致持续地净流出（经常项目顺差）或流入（经常项目逆差），限制私人部门资本流动会带来较大的扭曲，长期来看，反而可能加大宏观经济和金融环境大幅波动风险。
过去十年，和外汇储备扩张对应的是央行人民币投放的增加，代表非银行私人部门持有的货币资产扩大。
央行又通过提高存款准备金率和发行央票来减少银行的可贷资金，降低信贷带来的货币的进一步扩张。
但存款准备金和央票是安全性高而回报率低的资产，其不断扩张反过来造成银行体系的信贷冲动，加大了货币政策调控的难度。低风险的货币资产的快速增长促使私人部门资产重新配置，增加了居民和企业对风险资产的需求。
更进一步而言，风险资产价格上升和人民币升值预期（其本身也受外汇储备增加的影响）加大了私人部门规避对资本流入管制的动力，导致管制效率下降，资本流入增加，加剧了外汇占款和国内人民币流动性的扩张。
这样的货币金融环境造成过去十来年广义货币快速增长，风险资产市值大幅扩张，房地产价格有明显的泡沫迹象，外汇资产集中在政府手里而私人部门持有太多的人民币资产。
笔者此前也描述了这种货币长周期的逻辑，其根本的驱动因素是人口结构的变动（包括劳动年龄人口越来越多地超过非劳动年龄人口，农村富余劳动力向城镇转移）导致国内储蓄率大幅上升，虽然国内投资率也上升，但不足以吸收这么多储蓄，多余部分通过贸易顺差形成对外资产。
这些对外资产通过央行发行人民币购买外汇从私人部门转移到政府部门。
对私人部门来讲，“多余”的储蓄并没有形成对外投资，而是留在境内追逐相对有限的好的投资机会，带来货币快速增长和资产泡沫问题。
有观点认为，持续的大量贸易顺差显示人民币汇率低估，如果当初汇率升值的时间早些，幅度大些，贸易顺差就会小些。笔者认为所谓“汇率低估”不是导致今天的问题的主要原因。
在人口红利阶段，储蓄率上升反映的是为老龄化社会做准备的资产累积，其中部分储蓄变为对外资产是分散风险的合理需要，而对外净资产增加只能通过经常项目顺差实现。如果汇率大幅升值，储蓄率、贸易顺差的趋势不会改变，其影响体现为经济增长下降、失业率上升，以及生产资源不能被充分使用。
真正值得检讨的是资本账户管制。在90年代，我国经常项目顺差小，甚至有逆差，资本项目有流出压力，外汇储备规模小，对资本流出的控制有助于宏观稳定。
但进入本世纪以来，经常项目持续大幅顺差，外汇储备快速上升，对资本流出控制的必要性下降。
如果比较早地放松对资本流出的管制，尤其是鼓励企业对外直接投资，贸易顺差就不会全部转化为外汇储备，后期的汇率升值预期和资本流入压力就不会那么大，相应地对国内货币扩张和风险资产估值的冲击也会小一些。
往前看，人口年龄结构的拐点未来几年将会出现，农村富余劳动力减少的拐点已经出现，贸易顺差已经降低，预计未来几年将会继续减少，甚至可能出现贸易逆差。
如果贸易顺差虽然是下行趋势，但不会消失，资本出口的压力还存在，放松对资本流出的管制有利于引导私人部门对外投资，降低上述的对国内货币金融环境的压力。
如果出现持续的贸易逆差，放松对资本流入的管制有利于私人部门内部的平衡，否则外汇储备就要下降。中国虽然外汇储备规模大，但如果持续地依赖政府部门来平衡私人部门经常项目和资本项目的缺口，会给内部货币金融环境带来扭曲的影响，导致和过去十年宽松的货币环境相反的情形出现，体现为货币条件趋紧、风险资产估值下降和汇率贬值压力。
另一个要求资本账户进一步开放的压力来自全球化环境下中国经济的崛起。
中国已经是全球第二大经济体，和其他经济体建立了全方位、紧密的贸易联系，但金融的联系相当有限，主要体现在外商在华直接投资和中国政府部门通过外汇储备的对外投资。预计十年内中国将成为世界第一大经济体，如果资本管制维持目前的状况，这种贸易和金融关系的不平衡将愈加突出。
在中国成为越来越多国家第一或第二大贸易伙伴的时候，对方持有人民币资产或负债以满足其跨期平滑消费的需要也会很大。
这种需要是合理的，是中国作为一个大国必须面对的问题。过去外商在华直接投资多，追求中国经济高增长带来的高回报。
未来，中国经济增长放缓，但经济和市场规模已经很大，其他国家对人民币固定收益投资工具的需求将增加，包括外国政府外汇储备投资的需求。
利率市场化并非前提条件
在讨论资本账户开放的时候，汇率灵活性、利率市场化往往被看做是前提条件，其现状被认为是放松资本账户管制的障碍。
确实，从长远来看，有了这些条件，将有助于趋资本账户开放之利而避其害。但资本账户开放是一个过程，与经济其他方面的改革和发展相辅相成，是中国经济和金融市场发展和走向成熟的一部分。
利率市场化已经取得较大的进展，体现在资本市场的快速发展使得近几年直接融资的比重增加较快，以及银行贷款利率已经有较大的浮动空间，主要限制是存款利率。目前的状况是否是进一步推动资本账户开放的重要障碍?从理论和其他经济体的经验看，答案应该是否定的。
就利率市场化和资本账户管制的关系来讲，有两个层面。一是效率层面。利率市场化本身是经济结构改革、增长方式转变的重要部分，其推进有利于提高储蓄转化为投资的效率。
从一定意义上讲，正因为利率还没有完全市场化，而国内储蓄率太高，一部分投资境外有利于提高整体效率。或者说，私人部门在国际市场的投资是广义的利率市场化的一部分。
二是宏观稳定的层面。回到前面提到的“三元悖论”，假设在开放资本账户的条件下，利率没有完全市场化对货币政策独立和汇率灵活性的要求有什么影响？
首先，受管制的利率并不意味着其不能变动，也不意味着其变动对经济活动没有影响。利率的变动包括存款利率的调整在中国货币政策的执行中一直发挥作用。当然利率的作用还不够大，受多方面因素的限制。
其次，就和资本流动的关系而言，还是汇率不够灵活影响更大。国内外利差如果没有汇率的变动来抵消就会造成套利的机会，加剧资金流入或流出的波动，影响货币政策执行的效率。没有汇率灵活性，即使在市场化利率条件下，如果因国内政策需要把利率水平调整到和美元利率有较大的差距，仍然会导致套利空间。
其他经济体的经验也显示利率市场化不一定发生在资本账户开放之前。日本从上世纪70年代开始使利率更为灵活，到1994年完全市场化，花了近20年时间，在此期间伴随着资本账户的逐步开放。
日本放松利率管制的过程也是非常谨慎，最后才涉及存款利率，先大额存款后小额存款，先定期存款，后活期存款。印度利率市场化走了十几年，存款利率刚刚放开，而其资本账户早就开放了，普遍被认为是促进前几年经济增长的因素之一。
中国香港特区长期以来以资本自由流动著名，但直到1994年才开启存款利率的市场化，分两个阶段放开存款利率的上限，整个过程到2000年完成。有意思的是取消存款利率上限先由香港的消费者委员会在1994年的一份专门报告里提出来，其出发点是保护存款者利益，然后香港金管局和政府跟进，提出放松管制的步骤。
就汇率灵活性而言，也有两个层面。一个层面是机制上的，最突出的是目前的人民币对美元汇率的交易区间的限制。最近周小川行长在参加“两会”期间明确提出需要扩大人民币汇率的交易区间。
另一个层面是市场参与者的多样化。目前人民币交易市场的参与者相对有限，主要和贸易结算有关，流动性较小，汇率市场的广度和深度远远不够。资本账户的逐步开放将增加和投资相关的外汇交易，拓展人民币外汇市场的供需，增强人民币汇率形成的有效性，减少央行干预外汇市场的力度和频率。一个在央行大力干预的市场里形成的汇率，其灵活性是有限和低效的。
总之，增加汇率灵活性是关键。从技术上讲，扩大汇率的交易区间是增加汇率灵活性的手段，但有效的汇率灵活性和跨境资本流动应该是两者相互促进，互为前提的。
开放路径应符合金融稳定需要
在资本账户开放的过程中，控制跨境资本流动对国内金融稳定的可能冲击是决定开放的有序性和可持续性的关键。
央行的报告提供了一个未来十年中国资本账户开放的路径图，具体而言是短期1年－3年内，鼓励企业对外直接投资；中期3年－5年内，放松有真实贸易背景的商业信贷管制，推进人民币国际化；未来5年－10年，先开放资本流入后开放流出，依次审慎开放不动产、股票和债券交易。央行的路径图基本上体现了渐进性和谨慎性的原则。
在渐进的大框架下，依据国内外经济环境的变化，开放的侧重点和节奏可以做灵活调整。短期内，基于国内储蓄率还很高，贸易顺差还存在，房地产泡沫的风险比较大，鼓励非政府部门资本流出，尤其是企业对外直接投资应该是资本账户开放的重点。
其他国家的经验显示，开放的过程不一定是直线式的，如果单方向的资本流动在一段时间大幅增加，一些短期、暂时性控制措施，包括数量和价格工具，应该是应对政策的一部分。
更重要的是保持国内宏观经济政策的稳健和加强对金融机构的宏观审慎监管。过去几十年其他国家经验显示金融危机的根源还是内部经济的不平衡，资本流动的大幅波动最多起了加速器的作用。
最近的全球金融危机显示，对金融体系（尤其是影子银行体系）监管的缺失，是全社会信用在危机前过度扩展和政策当局对风险累积失察的重要原因。资本账户管制限制的是居民和非居民之间的交易，而宏观审慎监管既涉及居民和非居民，更关系到居民之间的借贷行为，是维护金融稳定的更有效手段。
开放助推资本市场发展
发达国家和新兴市场国家的经验显示，资本账户开放将会导致双向跨境资本流动显著增长，对外资产/负债的存量也更加平衡。
如果按照央行的报告，中国十年内基本实现资本账户开放，中国私人部门对外直接投资和对外证券投资将大幅增加，其他国家对中国的证券投资也会增加较快，但私人部门总体净流出的可能性更大，这既反映目前私人部门对外净负债的现状，也是对过去外汇资产在私人和政府部门之间分布失衡的纠正。
香港金管局最近的研究报告，根据国际经验和中国经济基本面预测，如果中国在2020年实现资本账户开放，到时对外证券投资存量将从2010年相当于GDP的4％，增加至2020年相当于GDP的29％，而来华证券投资存量将从相当于GDP的4％，上升至相当于GDP的18％。
不同的投资风格和风险偏好的投资者和融资者（例如通过国际板）参与我国的证券市场，将有利于增加中国资本市场的深度和广度。
同时，资本账户开放将大力促进内地和香港资本市场的融合。中国内地股票市值已经超过日本成为亚洲最大，债券市场也快速增长，内地和香港市场的融合，将进一步提升中国一体化的金融市场规模，在提高资金融通效率的同时，增加中国经济抵御跨境资本流动冲击的能力。
伴随资本账户的开放，人民币国际化将会有重大进展，人民币将很可能成为少数的国际储备货币之一。但没有资本账户的基本开放，也难以实现人民币国际化。两者虽然紧密相连，但从开放政策的规划和落实节奏上讲还是有差别的。如果过度追求人民币国际化的短期成效，而对资本账户开放的总体规划和相关的国内市场改革和发展重视不够，可能本末倒置，反而不利于人民币国际化的长远发展。
最后，对中国资本账户开放造成大量资本流出，冲击其他国家金融稳定的担心，如果不是偏见，也是过虑。金融危机的根源都在内部，而不是资本流动。
就像本文强调的，资本账户开放影响的是资本双向流动的量和形式，而不是一个国家资本净出口的量。
随着中国贸易顺差的减少，中国资本净出口的高峰时期已过，未来私人部门对外投资的扩张，将和政府部门对外投资的放慢甚至减少相对应。
作者：彭文生