今天小编为大家推荐《微观经济企业投资金融危机论文(精选3篇)》仅供参考，大家一起来看看吧。摘要：本文利用工具变量和广义矩估计方法考察了需求不确定性与投资者信心对制造业企业库存投资的影响。
微观经济企业投资金融危机论文 篇1：
我国上市公司投资效率影响因素与改进措施
摘要：企业投资效率较低是许多国家面，临的重要问题，如何处理该问题对各国上市公司的发展十分重要。影响我国上市公司投资效率的因素较多，主要有宏观经济环境、上市公司资产负债率、内部现金流、控股股东持股比例等。提高我国上市公司投资效率，需采取完善内部治理、股权结构改革、投资机制完善以及债权治理等措施。
关键词：上市公司；投资效率；影响路径；效率改善
文献标识码：A
自加入世界贸易组织以来，我国经济快速增长，其中投资是最大的推动力。投资作为推动企业发展的重要因素，其效率直接与企业的发展相关。但投资效率较低是我国上市公司面临的普遍问题。因此，研究影响我国上市公司投资效率的因素并制定改进的措施尤为重要。
一、我国上市公司投资效率的基本状况
总体看，衡量投资效率主要有三种方法：一是资本存量的黄金律水平。这是由国外经济学家费尔普斯提出的与人均消费最大化相联系的人均资本应满足的关系式，这一关系式被称为资本积累的黄金律，此最优资本量亦称为黄金律资本存量，当资本存量超过黄金律水平时的经济是动态无效的。就理论而言，如果资本的边际产量小于人口增长率，就可认为所获得的回报小于投资，因而经济为动态无效。二是AMSZ准则。该准则是基于美国等6个经合组织（OECD）国家1929年以来的样本数据，由阿贝尔（Abel）、曼昆（Man—kiw）、萨默斯（summers）和泽科豪泽（zeckhauser）提出的一种以资本积累的黄金律为依据的宏观投资总量效率判断标准。三是宏观经济指标：资本产出率（K/Y）与增量资本产出率（ICOR）。
在宏观上，通常用增量资本产出率来分析投资对GDP增长的拉动作用，近年我国GDP的增量资本产出率始终在5倍的高位徘徊，说明每增加1元GDP，需要增加5元投资，这不仅高于世界平均水平，也明显高于日本、韩国和我国台湾在经济高速增长时期的水平。
用增量资本产出率来分析微观经济体的投资效率也很有意义。上市公司三年的增量资本产出率直观地反映了其投资效率的高低和基本走势，对分析长期和潜在的投资价值具有风向标的作用。根据韦德（WIND）数据，对A股2469家上市公司2010～2012年的增量资本产出率进行计算分析。从总体情况看，A股上市公司2010年投资总额为16220亿元，2011年为19341亿元，2012年为19993亿元；上市公司总体收入的年增长率持续下滑，2010年为35.4%，2011年为23.4%，2012年为8.8%；上市公司总体年平均增量资本产出率持续升高，2010年为0.33，2011年为0.5，2012年为1.0。因此，总体看，2010～2012年A股上市公司的投资效率逐年下滑。上市公司业绩是反映经济发展状况的晴雨表，A股上市公司的投资效率与我国宏观经济投资效率的走势高度契合。2010～2012年，我国GDP增速持续下降，2010年GDP同比增长为10.4%，2011年为9.2%，2012年则下降到7.8%；而三年全国固定资产投资却逐步上升，2010年为278140亿元，2011年为301933亿元，2012年达364855亿元。总之，GDP的增量资本产出率持续升高，但整体投资效率持续下降。
二、影响上市公司投资效率的因素
（一）宏观经济环境
宏观经济环境是上市公司发展的基础，它不仅对上市公司长远发展产生重要影响，而且对上市公司的投资行为也有较大影响。随着全球经济一体化的不断深化，国际宏观经济形势的变化对我国的影响不断增大，为实现有效调控经济的目的，我国根据经济的运行状况及时对宏观经济进行调控，从而影响上市公司的投资行为和投资效率。近年来，由于国际金融危机的发生，我国大规模的投资政策受到广泛关注。有研究表明，投资规模的扩张可促进经济增长，因而我国出台了各项经济刺激政策，尤其是出台了“四万亿元”投资计划，使投资规模不断扩大。然而，从实际情况看，投资额的增加并没有提升上市公司的投资效率，大规模资金的涌入反而使大部分上市公司的投资效率下降。
（二）公司资产负债率
上市公司非效率投资行为，如资产替代和投资不足等现象的产生可能由债权人和股东之间的利益冲突导致。如，当债务融资成本较低时，股东因其金融求偿权的滞后而倾向于追求风险，这将导致公司选择风险较高的项目并放弃在正常情况下选择的风险较低的项目，这就产生过度投资；而上市公司的融资约束在资本市场信息不对称较严重的时期将更加明显，此时债权人倾向于提高企业的融资成本。因此，上市公司不得不放弃一些投资净现值为正的项目，从而导致上市公司的投资不足。另外，上市公司的过度投资行为可通过负债的相机治理作用得到抑制。代理问题是导致上市公司过度投资行为的另一个重要原因，由于市值规模直接与经理人的利益相关，经理人具备做出过度投资决策的动机。然而负债融资的形式多为固定偿付本息契约，因而经理人支出的自由现金流量相对下降，这将直接影响经理人的过度投资行为。作为一种担保机制，债务融资使上市公司管理者的懈怠行为得到抑制并优化了企业投资决策。近年来，国际金融危机使全球经济陷入萧条，大部分上市公司都受到波及，造成我国股市低迷，公司效益不高，公司负债率上升，在一定程度上抑制了上市公司的投资。因此，最近几年上市公司的投资都逐渐更加理性，这对上市公司投资效率的提高起到一定促进作用。
（三）上市公司内部现金流
信息不完全在信贷市场上将导致“信贷配给”，也就是利率不是决定银行信贷配给的唯一因素，即使高利率可能吸引有贷款能力的银行为上市公司放贷，但银行也可能因为预期收益风险敞口过大而不得不最终放弃提供贷款。此时，上市公司投资的重要影响因素就是其内部资金，其资金筹集能力与投资水平息息相关。近年来，不景气的经济环境造成上市公司银行贷款利率提升，各家银行纷纷出台各项政策对上市公司贷款行为进行更为细致的规定，从而导致上市公司外部融资不足，而对内部融资要求提升。如果上市公司内部现金流充足，则更有投资能力和动力。
（四）控股股东持股比例
公司经营决策权的控制往往在公司最大的股东手中，但大股东经常为达到自身资本增加、地位提升的目的而掠夺小股东的财富。当大股东控股超过一定比例后，就获得控制该公司决策权的能力，此时他们有可能进行私利获取，而此类资金的获取多数依靠滥用投资或其他不法手段获得。我国上市公司大多是股份责任有限公司，大股东持股比例扩大到一定程度会使投资决策权掌握在少数人手中，导致投资效率低下甚至引发财务危机或倒闭。在低迷的经济形势下，大多数上市公司的资金筹集途径受到限制，此时公司的小股东更容易受到资金短缺影响而出让股权，导致大股东独揽大权，出现滥用投资从而导致投资效率低下等问题。
三、提高上市公司投资效率的措施
（一）完善上司公司投资机制
完善投资机制会使上市公司确立合理的投资决策，从而保证上市公司投资的科学性和准确性，提高上市公司的投资效率，在实质上使上市公司投资于安全性、流动性和收益性都有一定保障的项目。因此，我国应构建一个能使上市公司实现分权制衡的机制，建立科学的投资决策程序，使上市公司在充分收集相关信息的基础上分析其他因素，通过决策评估来选定最优方案以确保企业投资的科学性和合理性。在决定投资前，应充分考虑项目投资的风险。要从各角度考虑各类风险所造成的影响，提出处理风险的办法，从而进行科学合理的投资。风险管理也是投资机制中的重要环节，因而风险管理机构的建立是上市公司实现投资效益最大化、风险最小化的重要手段，风险管理机构的建立可提高公司的投资效率。
（二）完善股权结构
在我国上市公司中，股权高度集中现象十分普遍，从而导致公司的投资倾向十分明显。因此，股权结构的调整势在必行。第一大股东的持股比例在股权激励机制的约束下要固定在一个合理的范围内，此时股东的相对控股地位得到保障，又防止股权的高度集中，保证公司投资效率的提升。如何在公司治理过程中利用公司股权结构的优化来抑制控股股东的过度投资，需要通过非控股股东持股比例的提高来完成。独立董事制度是监督上市公司大股东的有效机制，通过独立董事的职责、问责、监督等管理制度来遏制大股东控制是比较有效的做法。
（三）加强公司治理力度
国有控股上市公司中国有资产的具体出资人是国有资产经营公司，合理股权结构的建立及独立董事的扩大是监督和约束经理层过度投资的有力方式。通过将投资效率与经理层薪酬直接挂钩的方式抑制过度投资，加强投资项目管理，可提升上市公司的投资效率。同时，公司内部的治理也需要加强，尤其是对投资方案进行可行性分析时必须防止形式主义、分析不透彻等问题的产生，聘请财务、技术等方面专家是确保项目可行性审查报告服务于企业投资的重要手段。
（四）强化债权治理
作为负债融资的重要手段，银行贷款是上市公司增加资金的重要方式，公司与银行间的关系越密切，其负债治理机制的实施将更具有实际操作意义。通过银企关系的加强来推动上市公司的负债融资是多数上市公司外部融资的主要做法。因此，必须加强对债权人权益的保护，在加强债券管理的同时还可减少企业间信用的缺失。商业偿债保障机制和信用体系的完善能直接保障企业负债融资的规范性，从而减少企业的坏账，直接杜绝商业信用负债的可能性，通过债券治理发挥上市公司债务“硬约束”的作用。
作为企业成长的原动力，投资可使企业未来的现金流增长，而我国上市公司中普遍存在投资低效率问题。因此，研究如何提升上市公司投资效率对企业利益最大化的推动及寻找新赢利机会具有重要现实意义。近年来，由于国际金融危机等因素的影响，我国上市公司投资率较低，影响上市公司投资效率的因素较多，上市公司应进行理性投资，为股东创造最大的经济效益，不断提升公司价值。
作者：丁毅
微观经济企业投资金融危机论文 篇2：
需求不确定性、投资者信心与制造业库存投资
摘 要：本文利用工具变量和广义矩估计方法考察了需求不确定性与投资者信心对制造业企业库存投资的影响。结果表明：在经济上升期，出于避免断货动机，制造业企业在面临较高的需求不确定性时通常会增加库存投资，而在经济下滑期，企业投资大都持有谨慎态度，需求不确定性的增加使得库存投资下降；投资者信心对库存投资具有正向影响，且在经济下滑期，投资者信心下降对库存投资的降低作用要高于在经济上升期投资者信心提升对库存投资的促进作用。需求不确定性与投资者信心对不同股东性质企业库存投资也具有显著的非对称性影响，需求不确定性的增加对非国有企业库存投资的促进作用要远大于国有企业，投资者信心提升对国有企业库存投资的促进作用要高于非国有企业。
关键词：需求不确定性；投资者信心；制造业库存投资；IV-GMM
一、引 言
在总投资中，库存投资的比例并不大，但由于其具有易变性，波动性较强，对经济的平稳运行容易形成较大冲击[1-2]。尤其是在增长预期复杂多变的时期，剧烈的库存调整会加剧经济和价格波动，降低生产和进口速度，从而导致周期转换时的产出波动强于真实需求波动，成为经济波动的放大器，恶化经济形势，因此，库存投资波动逐渐引起国内外专家学者们的高度关注。我国库存投资对经济波动的影响也具有典型的“块头小、能量大”的特点，库存投资占GDP的比重由1990—1999年平均为6%左右下降到2000—2013年平均为2%左右，所占比例不高，但波动性却很大。在我国，库存投资波动与经济周期密切相关，在经济上行周期特别是2006—2007年，国内外经济形势整体向好、市场需求持续扩张以及原材料价格上涨预期使得企业为了避免错失销售机会积极增加产成品库存和原辅料储备，投资者对未来盈利前景充满信心，库存投资增速较高2008年全球性金融危机爆发以后，面对未来不确定的市场走势，为了降低损失，企业普遍采取“去库存”“去库存”从理论上和实践上都未必表现为库存存量的下降。由于我国经济长期处于高速增长，经济规模在不断扩大，因此库存存量多数情况下是正增长的。我国宏观经济“去库存”的一般表现是库存增量的负增长，或者库存存量增速的放缓。措施，2009年库存投资大幅下降。随后国家陆续出台大规模经济刺激和多项保增长措施，国内需求增长逐步加快，投资者信心短暂回升，2010—2011年库存投资连续增加。然而经济刺激政策退出后，下游需求有限，市场不确定性仍然较大，很多企业对下一阶段的经济走势看不透，预期不高和信心不足导致其投资意愿减弱，企业再库存动力不足，2012年库存投资又出现下滑。
国内需求增长和微观经济主体心理预期的反复波动对企业库存调整造成重大影响，库存周期呈现出“补库存”与“去库存”交替的短频化特征，库存投资短期波动频繁且剧烈，导致我国制造业企业利润和工业增加值增速大幅下滑，宏观经济不稳定性明显增强。因此，本文将重点考察需求不确定性与投资者信心对制造业企业库存投资波动的作用机理，不仅在理论上丰富我国库存投资方面和投资者心理变化对企业投资行为影响方面的研究，而且在实践上为政府部门把握库存投资波动走势和制定宏观经济调控政策、合理引导企业库存投资和促进实体经济平稳运行提供参考依据。
二、文献综述
随着库存统计频率的提高和对库存统计研究的重视，经济学家逐步形成系统的库存理论来研究库存问题，对库存投资的影响因素以及库存投资波动与经济周期波动之间关系尤为重视，很多学者利用典型化事实和经验数据对库存相关理论进行验证。国外学者在库存投资影响因素方面的研究较为广泛，Cuthbertson和Gasprro[3]将可能影响库存的金融效应与技术变化引入库存模型，指出英国制造业库存相对于产出具有单位弹性，与产出的条件方差正相关，而与金融压力负相关。Bils和Kahn[4]把销售简单设定为库存持有量的递增函数，认为边际成本的加成价格和边际成本的预期变化是库存周期的主要决定因素，库存随着预期销售的变化呈正比例变动。Galeotti等[5]利用融入库存的局部均衡模型说明企业在销售和技术冲击发生之前决定库存投资。Crouzet和Oh[6]指出经济基本面预期改善的信息冲击增加了消费和投资，却使得库存持续下降，主要是因为生产和库存投资之间发生了跨期替代，企业通过降低现有库存来满足现在需求而推迟生产，直到预期冲击实现。国内学者对库存投资影响因素的研究较少，李涵和黎志刚[7]主要考察了公路交通基础设施建设对制造业企业库存水平的影响途径以及影响程度，指出高等级公路的建设使得企业库存下降，而低等级公路和铁路投资对企业库存没有影响。中国人民银行长沙中心支行课题组[8]研究表明湖南库存波动具有顺周期的特点，产成品库存主要受物价、产品销售和经济景气的影响，而且不同行业库存波动存在差异。
国外学者较多关注销售收入不确定性（即需求不确定性）对企业库存投资行为的影响，指出企业会出于不同的考虑来调整库存。Lee和Koray[9]利用美国批发零售贸易领域数据考察了销售收入不确定性与库存行为之间的联系，表明销售收入的方差并不会影响库存行为。Bo[10]基于加速缓冲存量库存模型，利用荷兰微观企业数据考察了需求不确定性对库存投资的影响，表明需求不确定性对库存投资具有显著正向影响，当利用销售收入的波动性作为库存调整方程中未预期收入的替代变量时，库存调整的速度参数增加较大，企业往往会夸大未来销售收入，在未预期需求较高的情况下，企业为防止出现断货而积累库存。Caglayan等[11]考察了欧洲国家制造业销售收入不确定性与企业库存投资之间的关系，指出较高的收入不确定性将会导致较大的库存量，并且流动资产、短期负债和贸易信贷净额等金融实力的增强能够缓解销售收入不确定性所带来的负向效应。Mathuva[12]从企业、行业等角度考察了企业库存投资的决定因素，指出库存投资要受到企业内部融资能力、资本支出、企业规模、销售收入预期波动性等诸多因素的影响，其中销售收入波动性会导致企业库存水平下降，正向的收入偏差将会导致库存水平降低，负向的收入偏差将会增加库存投资，符合企业避免断货动机。
投资者心理变化体现了其对宏观市场层面的预期和判断，包括投资者情绪和投资者信心。市场上微小事件引发的心理冲击极易引发企业行为方式发生变化，进而导致市场发生波动。研究投资者情绪对企业投资行为影响的现有文献较多，大都认为企业投资与投资者情绪正相关，而对投资者信心如何影响企业投资行为的研究则相对较少。Grundy和Li[13]指出乐观主义精神与企业投资水平显著正相关，随着投资者乐观精神提升，企业投资水平增加。Arif 和Lee[14]等指出很多发达国家的企业投资在积极投资情绪时期达到顶峰，随后出现较低的股本回报率，企业投资波动在一定程度上成为市场范围投资者情绪变化的反映。国内学者在投资者情绪和投资者信心对企业投资影响方面也有所涉及，刘红忠和张昉[15]指出我国制造业上市公司的投资支出与市场投资者情绪呈现显著的负向关系。花贵如等[16]指出投资者情绪是驱使企业投资的动力，管理者的乐观主义在投资者情绪影响企业投资的过程中发挥了中介作用。叶蓓和袁建国[17]指出管理者信心的变化可以改变企业现金流的成本与收益，进而影响企业投资行为，管理者信心越高，则企业投资—现金流敏感度越高，可能会导致企业过度投资或投资不足，进而影响企业价值。雷光勇等[18]利用中小板上市公司数据考察了投资者信心的形成机理与影响因素及其对企业投资增长的影响，指出投资者信心越强，企业投资增长水平越高；随着企业盈余质量的提高，投资者信心对投资规模的正向影响会越强。
库存投资波动暗含的有关经济波动的信息对于政府部门判断未来经济走势具有重要的现实指导意义，我国学者对库存的研究大多集中在库存投资与宏观经济周期波动之间关系的讨论上，很少对影响企业库存投资波动的相关因素进行探讨，而这对于把握库存投资波动状况以及引导库存投资走势具有重要作用。
三、企业库存投资的理论模型
研究企业库存投资行为的模型通常包括生产平滑模型、（S，s）库存模型、加速库存模型等。20世纪80年代以前，生产平滑模型被认为是研究库存行为的标准模型，也为研究库存行为的经济周期分析奠定了微观基础。随后学者们开始发现生产平滑模型与生产、库存和销售数据的主要特征并不一致，库存投资并没有起到平滑生产的作用，因此生产平滑理论遭到了较多的质疑和批评，很多学者开始修正这一标准模型或选择相关的替代模型进行研究使其能够更好地与实际观测情况一致。（S，s）库存模型是由Arrow于1951 年提出并不断发展，它更强调运输所花费的时间而非生产时间，因此更加适合分析贸易和零售领域的库存波动。加速库存模型是将未来预期收入与当前库存调整联系起来，由预期收入决定长期均衡库存水平，该模型既适用于产成品库存又适用于在产品和原材料库存。鉴于本文主要分析需求不确定性（用销售收入不确定性来衡量）对库存投资的影响，因此，本文选取加速库存模型作为分析的基础模型。
四、制造业企业库存投资影响因素的经验分析
（一）数据说明与变量处理
对于企业投资相关数据，本文选取上证A股和深圳主板A股中非ST制造业上市公司财务数据，数据主要来源于国泰安CSMAR数据库，制造业企业家信心指数和最终控制人的股东性质来源于Wind数据库。本文考察的样本区间为2006年3季度至2014年3季度。剔除控制变量缺失的数据，最终获得581家企业的19 173个观测值，表1给出了所有变量的定义和计算方法的详细说明。
（二）模型估计结果与分析
通常情况下，企业销售收入增加会促使企业加大库存投资，赚取更多利润；反之，库存投资增加也会导致企业销售收入提高，二者在一定程度上存在着相互影响。在估计模型（6）时可能会存在估计上的内生性问题，因此，本文选取面板数据模型的工具变量—广义矩估计（IV-GMM）方法来克服这一问题，估计结果如表2所示。
从表2的第2列全样本区间估计结果可以看出，在10%的显著性水平下，需求不确定性it对制造业企业库存投资具有显著正向影响，说明制造业企业对未来需求波动情况持有谨慎态度，避免断货动机很强。由于生产需要花费时间，调整成本很高，使得企业不能立即回应外部需求冲击，因此，企业需要增加库存投资以准备好销售的非预期增加，避免未来出现未预期的高市场需求时发生断货造成销售机会的损失。在1%的显著性水平下，投资者信心lnCONFIt对制造业企业库存投资也具有显著正向作用，说明投资者信心的增强将会增加库存投资。投资者对未来成长能力越是充满信心，就会越积极地补充库存，增强未来获利能力，这符合一般看法。销售收入Sit和期初的库存量INVit-1的估计系数符号也符合预期。
通过对模型进行内生性检验，在1%的显著性水平下拒绝了模型不存在内生性的原假设，说明模型中存在内生变量，需要进一步对工具变量合理性进行检验。全样本区间模型估计结果显示，模型的拟合优度R2较高，为0.4649。从Kleibergen-Paap rk LM统计量来看，模型不存在识别不足问题，Kleibergen-Paap Wald rk F统计量大于Stock-Yogo 检验10%显著性水平上的临界值，因此拒绝工具变量弱识别的原假设，Hansen检验没有拒绝工具变量有效的原假设，上述三个统计量说明工具变量较为合理，模型拟合效果较好。
1. 经济周期的非对称影响
不同的经济周期中，企业库存投资的表现不同。在经济繁荣时期，经济发展态势良好，市场需求旺盛，各种原材料、在产品等生产要素投入需求量大，产品价格和生产要素价格呈上升趋势，企业投资者对未来市场需求和盈利前景充满信心，不仅加大产成品库存投资以避免未来需求增加时出现产品断货现象，而且为了防止将来市场需求旺盛导致原材料需求增加，进而导致价格上涨和成本上升，投资者也会提前储备原材料、在产品等作为库存生产要素。在经济衰退时期，市场需求萎缩，对产成品、在产品、原材料等需求均发生下降，企业对未来经济发展态势信心不足、预期不高，持有过多库存会增加储存成本和生产成本，“去库存”现象明显，库存投资下降。在样本期间内，我国实际GDP在2006—2008年呈现上升趋势，而2009—2014年则呈现下降趋势，因此，本文将样本区间区分为宏观经济上升期（2006年3季度至2008年4季度）和宏观经济下滑期（2009年1季度至2014年3季度）两个不同的经济周期，检验不同周期内需求不确定性和投资者信心对制造业企业库存投资的作用机制。
从表2的第3列和第4列可以看出，在宏观经济上升期，需求不确定性对制造业企业库存投资具有显著正向影响，而在宏观经济下滑期，需求不确定性则对库存投资具有显著负向影响；投资者信心对制造业企业库存投资具有正向作用，但经济上升期的回归系数要低于经济下滑期。两个模型的拟合优度R2均较高，并且在内生性检验基础上通过识别不足、弱识别和过度识别检验可知工具变量的选择是合理的，模型估计效果较好。
投资者信心这一因素，直接决定了投资者的行为方式。在经济上升时期，投资者信心增加对库存投资的促进作用要低于在经济下滑时期投资者信心下降对库存投资的降低作用。全球性金融危机对各国经济造成了不同程度的冲击，在探讨其成因和影响时，投资者信心这一因素开始受到高度重视。全球性金融危机爆发以后，国内外经济环境充满不确定性，经济复苏迟缓，市场前景不明，企业投资者对市场环境不乐观，缺乏信心，往往会采取更加谨慎的态度，投资活动不断下降，制造业企业长期处于“去库存”周期。经济刺激政策并没有带来微观企业信心的持续上升，政策效应衰减以后企业投资者仍然信心不足，预期不高，观望和等待情绪浓厚，企业“补库存”动力不足，库存投资下降与负面预期相互作用放大了库存调整的紧缩效应，导致经济出现螺旋式下行。如果经济下滑的趋势不断加快，投资者信心可能会进入自我强化的循环，扩大对经济的负面冲击。因此，在经济下滑期微观投资者信心这一因素在影响库存投资波动中显得格外重要。
2. 企业股东性质的非对称影响
企业股东性质在投融资环境、政府干预程度等方面都影响着企业的投资行为，国有企业具有较强的政治关联，使其在生产要素、信贷支持、税收等方面相对非国有企业而言要占据有利地位，在投资行为上也表现不同。
从表2的第5列和第6列可以看出，需求不确定性对国有企业与非国有企业的库存投资均具有显著的正向影响，但非国有企业的估计系数要大于国有企业的估计系数；投资者信心对国有企业与非国有企业的库存投资也具有显著的正向作用，但国有企业的估计系数要大于非国有企业的系数。两个模型的拟合优度R2均较高，并且通过识别不足、弱识别和过度识别检验可知工具变量的选择是合理的，模型估计效果较好。在我国，需求不确定性对国有企业库存投资的促进作用要低于非国有企业，主要是因为我国国有企业市场化程度低，一些国有企业对市场并不敏感，当面对较高的需求不确定性时，国有企业不愿意冒险或者承担风险，管理者的保守和谨慎行为可能会导致国有企业的投资增加不多甚至减少，他们宁愿牺牲可能会带来超额利润的机会，即使将来出现亏损也有国家提供的补贴，他们并没有很高的积极性为可能出现的市场需求增加而不断调整库存投资；而对于非国有企业而言，往往以利润最大化为目标，他们往往对市场变化更加敏感，密切关注市场动态和未来发展动向，面对未来不确定的市场需求，他们冒险盈利的意识要比国有企业强得多，面对将来可能出现的需求增加，非国有企业会主动调整库存来适应市场环境的变化，防止将来错过销售机会，降低盈利性。因此，需求不确定性的增加对非国有企业库存投资的促进作用要远大于国有企业。
从估计结果可见，国有企业与非国有企业的投资者对未来经济形势和市场环境的预期越高，信心越足，库存投资就越多。在我国，国有企业政企不分、政资不分等问题长期存在，政府对国有企业的经济干预较多，包括在融资、产品定价、市场占有等资源配置方面向国有企业倾斜，特别是在经济下滑时期，各种经济刺激政策方案受益最多的还是国有企业，国有企业不仅在国家的刺激经济政策下看到希望，而且还获得了实质性援助，使得国有企业的信心大增，在库存投资方面加大支出。而非国有企业获得的援助无法与国有企业相提并论，外部经济环境恶化使得处于弱势的非国有企业雪上加霜，融资难、融资贵、进入门槛高等问题突出，国家在政策博弈中较少考虑到非国有企业的利益，即使出台了相关政策，很多也尚未真正落到实处，非国有企业投资者对未来企业发展前景并不乐观，“补库存”动力严重不足。因此，投资者信心提升对国有企业和非国有企业库存投资的促进作用也具有显著非对称性。
（三）稳健性检验
为了考察上述结果的可靠性，本文在全样本估计模型中引入Recessiont和Naturei两个虚拟变量，分别与需求不确定性 it和投资者信心lnCONFIt相乘来考察不同经济周期与不同股东性质企业的需求不确定性与投资者信心对制造业企业库存投资的非对称传递情况。估计结果如表3和表4所示。
从表3第2列可以看出，Recessiont和it的交叉乘积项在10%的显著性水平下显著为负，这说明在经济下滑期，即Recessiont取1时，需求不确定性 it对库存投资具有负向影响；而在经济上升期，即Recessiont取0时需求不确定性 it对库存投资具有正向影响。从表3第3列可以看出，Recessiont和lnCONFIt的交叉乘积项在10%的显著性水平下显著为正，这说明在经济下滑期投资者信心lnCONFIt对库存投资的正向影响要高于经济上升期。表3第4列将两个交叉乘积项同时放入方程中，在1%的显著性水平下二者仍然显著。
从表4第2列可以看出，Naturei与 it的交叉乘积项在10%的显著性水平下显著为负，这说明对于国有企业，即Naturei取1时，需求不确定性 it对库存投资的正向影响要小于非国有企业。从表4第3列可以看出，Naturei与lnCONFIt的交叉乘积项在10%的显著性水平下显著为正，说明国有企业投资者信心lnCONFIt对库存投资的正向影响要高于非国有企业。表4第4列将两个交叉乘积项同时放入方程中，在10%的显著性水平下二者仍然显著。从表3和表4可见，模型拟合优度R2较高，并且在内生性检验基础上通过识别不足、弱识别和过度识别检验可知工具变量的选择是合理的，模型估计效果较好。研究结论并未发生实质性改变，结果具有较高的稳健性。
五、结论与政策建议
本文基于加速库存模型，利用2006年3季度至2014年3季度我国制造业上市公司数据，考察了需求不确定性与投资者信心对库存投资的影响，结果表明需求不确定性与投资者信心对制造业库存投资具有非对称影响，需求不确定性在不同经济周期对库存投资具有反向作用，在经济下滑时期，投资者信心下降对库存投资的降低作用要高于在经济上升时期投资者信心提升对库存投资的促进作用。需求不确定性的增加对非国有企业库存投资的促进作用要远大于国有企业，而投资者信心的提升对国有企业库存投资的促进作用要高于非国有企业。
本文的研究对于合理引导制造业企业库存调整、促进宏观经济平稳运行等方面具有启示作用。在经济衰退期，外部需求不确定性的增加对于企业而言意味着风险加大，制造业企业对未来市场需求的发展走势判断不明，更多地持有等待和观望的态度，库存投资相对于经济上升期出现大规模收缩，在很大程度上对宏观经济增速产生下行压力。因此，本文认为政府部门应准确把握宏观经济未来走势，利用政府部门在数据、信息、宏观调控政策等方面的优势地位，有计划、分步骤地定期向社会公开详细的库存相关数据，增强宏观经济政策的透明度，积极引导微观经济主体市场预期，缓解经济下滑时期市场悲观情绪，减少需求不确定性对制造业企业所造成的负面影响，鼓励企业积极进行投资。鉴于投资者信心在经济下滑时期对库存投资的作用更大，要想实现后金融危机时期国内宏观经济的修复，就需要不断增强微观层面的经济信心，提升微观经济主体消费与投资的意愿，扩大社会需求，进而增加内生经济增长动力。对于国有企业而言，政府应减少对其在资源配置方面的倾斜，尽量公平公正地将资源分配于国有企业和非国有企业，继续深化国有企业改革、完善现代企业制度，促进国有企业积极参与市场竞争，在应对需求不确定性时能够准确判断市场发展态势和企业盈利前景，合理地进行库存投资，提高企业投资效率并促进实体经济攀升。同时，政府应出台相关政策措施促进非国有企业发展并将政策落实到位，营造与国有企业公平的市场环境，提振非国有企业信心，激活非国有企业的库存投资。
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（责任编辑：孟 耀）
作者：韩国高
微观经济企业投资金融危机论文 篇3：
实现经济平稳转型
我国经济正处于双重转型过程
当前我国经济正处于由危机应对向常规增长转型，由传统发展方式向新的发展方式转型的过程中。政府刺激经济增长的政策在不断调整、退出，经济增长越来越多地依赖于居民消费和企业投资；以居民家庭和企业等微观经济主体行为调整为基础的发展方式转型正在逐步推进，家庭购买活动和企业转型升级活动对消费、投资增长成为深层次决定性影响因素。决定经济增长的诸多因素相互消长，不确定、不稳定因素明显增加，经济形势空前复杂。主要表现在以下几个方面：
（一）货币总量规模过大，资金流动性过剩问题突出
为了应对国际金融危机冲击，2009年我国实行了适度宽松的货币政策，当年新增贷款9.6万亿元，是2008年新增贷款的两倍以上（2008年新增贷款4.2万亿元）。随着贷款的快速增长，广义货币供给量M2余额由2008年末的47.5万亿元增加到61万亿元，年末M2余额与当年GDP的比值由2008年的1.51提高到1.79。货币供给总量明显偏大，资金流动性过剩问题比较突出，通货膨胀压力很大。
（二）房地产泡沫化的风险十分严重
2009年四季度开始，城市住房价格出现快速上涨。大量资金涌入房地产市场，投资、投机性需求迅猛扩张并进一步加剧了房价上涨势头。流动性过剩、闲散资金过多问题开始越来越紧密地与房地产泡沫膨胀结合起来，房地产泡沫化风险十分严重。很可能使房地产偏离正常的发展轨道，变成投机炒作的工具。这既会压制居住性买房需求的实现，也会增大未来楼市前景的不确定性，导致预期不明确，进而抑制房地产建设活动。
（三）需求增长的不稳定性增大
首先，住、行为主的消费结构升级活动尽管已持续了近10年时间，但还不稳定，还没有进入健康可持续轨道。从经济现代化的历史跨度看，仍处于前期起步阶段。应对国际金融危机冲击的政策措施，一定程度上加大了其波动幅度。当前城镇买房、买车活动明显降温，对消费需求增幅产生了较大影响。其次，投资增速呈现减慢态势。随着政府力量退出，基础设施和公共事业投资强度逐步减弱；受房地产市场变化的影响，商品房投资增速也潜伏较大回落的可能。预计保障房投资难以改变这一趋势。最后，外贸出口增速也呈减慢趋势，贸易顺差呈减少趋势。考虑未来世界经济的不确定、不稳定性，这一趋势在未来可能更为突出。综合看，以市场为基础的三大需求增长基础都不够稳固，其增速都出现或潜伏着回落的可能。
（四）企业发展困难增大
要素资源价格持续提高，使企业的成本压力不断加大；国际金融危机后，国内外市场需求结构出现重大变化，市场竞争日趋激烈，企业取得可持续的订单越来越不容易；产业结构调整加剧了企业新陈代谢、兼并重组活动，企业发展的不稳定性、不确定性增大；银根持续收紧加剧了企业特别是中小企业的融资困难；通货膨胀预期扩大了企业库存调整活动的幅度。凡此种种使企业发展困难明显增大，使投资者对进入实业领域发展心存畏惧。企业面对的种种发展困难，从微观角度表现了我国经济发展面临的困难和挑战。
我国经济转型进展总体顺利
（一）货币供给量过大，增长过快的问题得到有效抑制
2010年以来，人民银行连续12次提高存款类金融机构存款准备金率，累计提高6个百分点，直接锁定的银行存款资金超过4万亿元；四次提高人民币存贷款利率共1个百分点；加大公开市场操作力度；实行贷款增量额度控制和窗口指导等。经过多种政策措施调控，货币供给量过大，增长过快问题得到有效抑制。2010年新增贷款由上年的9.6万亿元减少到7.95万亿元，广义货币供给量M2余额的同比增长率由2009年末的27%降低到19.7%，2011年5月末进一步降低到15.1%。货币供给增速进入持续下行轨道。
（二）房地产泡沫化风险得到有效抑制
2010年以来对房地产市场进行了多轮调控。通过提高按揭贷款申请标准、限制购买等措施，有效控制了买房需求，主要是投机性等不合理买房需求的强劲扩张势头。2009年商品住宅销售面积同比增长43.9%，2010年降低到8%，今年1-5月份继续保持在8.5%的较平稳的增长水平。70个大中城市房屋销售价格涨势趋稳，房价下降的城市不断增加。2011年5月末，70个大中城市中，价格较上月下降的城市有9个，持平的城市有11个，房价涨幅缩小的城市达到27个。与4月份相比，房价环比下降和持平的城市增加了6个。
（三）市场为基础的经济内生增长能力逐步增强
第一，市场投资能力逐步增强。2010年全社会固定资产投资较上年增长23.8%，继续保持较快增长势头。但投资资金来源中，财政预算内资金仅较上年增长13.6%，基础设施与社会公共事业投资（政府为投资主体）增长率由2009年的42%降低到18%。在政府投资增速明显降低背景下，投资继续保持较快增长，主要由企业投资支持。包括房地产投资增速达到33%，其占全部投资的五分之一强，成为投资增长的主要动力；企业转型升级活动带动了制造业投资逐步活跃，现代制造业、服务业发展，传统产业改造升级活动诞生了一批新企业，这些都成为投资增长的新动力。
第二，外贸出口在困难增大的情况下强劲回升，外需增长好于预期。2010年我国外贸出口较上年增长31.3%，出口总额由12017亿美元增加到15779亿美元，对经济增长形成重要支持。2011年1-5月份，也继续保持了25.6%的较高增长。
（四）物价上涨势头趋稳
随着货币政策、房地产调控政策效果的不断增强，引起需求扩张的货币因素得到有效抑制，房价非理性的上涨得到有效抑制。与此同时，稳定和增加食品供给的政策开始显现成效，在旱涝等灾害加重的情况下，2011年夏粮获得增产，秋粮播种形势良好，生猪存栏下降趋势开始稳定，蔬菜供给明显增加。缩减食品流通费用的措施也开始显现成效。食品价格稳定的基础不断得到巩固。随着经济增速平稳下调，生产资料需求趋于平稳，PPI（工业生产者出厂价格指数）涨幅持续回落。综合看，物价上涨势头趋稳。受翘尾因素（同比价格涨幅中，上年上涨部分对本年相关月份的影响）推动，6月份CPI涨幅预计较5月份进一步提高，并可能成为今年物价涨幅的高点。此后将出现涨幅回落态势。
（五）经济继续保持平稳较快增长态势
2010年一季度以后，我国经济增长总体呈现平稳回调态势。季度GDP增长率由11.9%持续回落到2011年一季度的9.7%，4、5月份工业增加值可比价增长率继续回调，PMI指数从4月份开始已连续3个月回调，目前离50%的景气分界线只有0.9个百分点。但预计2011年第二季度GDP增长率仍可以保持在9%左右，经济总体仍呈现平稳较快发展态势。
精细把握、统筹协调，努力实现经济平稳转型
当前我国经济转型正处于关键时期，政府力量与市场力量相互消长，导致通货膨胀的因素与抑制经济增长的因素相互转换，企业转型升级动力增强与发展困难加大并存，这些给宏观经济政策的恰当把握提出了前所未有的挑战。对宏观经济政策的针对性、灵活性、有效性提出了更高要求，对政策调整的时机和力度提出了更高要求。
综合分析当前物价上涨、通货膨胀与市场需求增速和经济增速的变化趋势，未来一段时间货币政策不宜进一步加大紧缩力度。尽管按照GDP增长率9%，CPI上涨4.5%左右，M2余额较上年增长16%的情景测算，M2余额与名义GDP的比值还会有所提高（从2010年的1.82提高到1.86），但从当前货币政策对抑制通胀和支持经济增长的现实作用看，紧缩货币总量的活动宜稳定一段时间，视市场基础上消费、投资活动的恢复情况，以及企业转型升级活动的进展情况再做调整。货币供给总量偏大的问题放到一个更长时段，相对平缓地回收效果可能更好。当然，如果热钱流入等问题继续发展，仍应采取针对性的货币政策措施。财税政策应在支持企业发展方面发挥更大作用。包括按照产业政策要求，进一步降低税赋，引导企业转型升级的方向；通过建立完善担保、贴息制度，加强对中小企业融资的支持等。当前是经济转型升级的有利时机，要加大这方面的工作力度，通过深化改革、加强规划引导、完善体制机制和相关政策，尽快将住行为主的消费结构升级活动引入健康可持续轨道，规范和加快城市化进程，理顺市场比价关系（包括要素资源价格、利率、汇率等），加快产业结构调整步伐，紧密依靠市场需求变化加快形成新的产业链条和产业布局，加快构筑我国经济发展的新基础，努力实现经济平稳较快转型。
作者：张立群