房地产私募股权基金（精选11篇）
房地产私募股权基金 第1篇
自2010年以来, 国家和地方政府不断推出房地产行业的调控政策, 限购、限价、限贷及其它调控政策, 至2011年中调控已开始显现效应。京沪穗等一线城市的房地产项目 (尤以住宅项目为主) 普遍遭遇量价齐降, 二、三线城市的房地产低价抛售现象也逐渐增多。业界普遍认为, 随着这些调控政策的持续, 加之房地产开发信贷政策的结构性收紧, 绝大部分房企的现金流甚至其生存将面临极大考验。
为了解决资金压力, 自2011年初起越来越多的房企探索改变原有的融资模式, 以成立或参与成立房地产私募基金的方式向民间募集资本。此外, 一些传统的基金管理公司也看准房企的融资困境和市场的投资渴望, 转型参与房地产私募基金的设立和募集。由此, 构成了房地产私募基金爆发式增长的行业背景。
一、房地产私募股权基金的现状
1.2006-2011年中国房地产私募股权基金发展趋势。据清科研究中心有关资料显示, 2006年度, 房地产行业共有31个私募股权投资案例, 占到传统行业投资案例总数的42.40%, 投资金额达30.37亿美元, 占传统行业总投资金额的46.6%。2007年整个年度, 呈现活跃的状态。2008年由于全球金融危机的影响, 房地产私募股权领域的资产配比有所下降, 其直接表现就是募集资本大幅紧缩。而2009年度至2010年上半年, 房地产私募股权基金规模鉴于扩张性财政政策刺激等因素影响又有幅度上的上升。“2010年可说是国内房地产基金元年, 而今年则是房地产基金蓬勃发展的一年。”全国房地产投资基金联盟资料显示, 2010年全国共有房地产基金公司100余家, 而2011年, 许多房地产开发公司、信托公司、PE公司都纷纷设立房地产基金, 截至目前, 国内房地产基金有近500家。
2.中国房地产私募股权基金共两类。目前活跃在中国市场的私募房地产投资基金可大致分为两类, 一种是以鼎晖房地产基金、普凯投资和高和投资等为代表的独立私募房地产投资基金;另一种是由房地产企业成立基金管理公司发起设立的房地产基金, 其中主要代表包括金地集团旗下的稳盛投资以及荣盛房地产开发有限公司旗下的荣盛泰发基金等。对比两类基金, 前者熟悉资本运作, 在私募房地产投资基金的运作经验更为丰富;后者对中国房地产行业具有深入了解, 并且具备丰富的业内资源, 但是在基金管理方面起步较晚, 仍处于发展初期阶段。
3.房地产私募股权基金分为核心基金、增值基金和机会基金。核心基金主要持有具有稳定租金收益的物业;增值基金持有收租物业同时也进行新的投资;机会基金则主要投资开发领域或者公司上市前股权。这些类型的基金在国外已经很成熟, 但在中国还未规范, 过去比较常见的做法类似于机会基金。金地与瑞银合作的基金属于此类, 主要在中国一线、二线城市房地产开发中寻求股权投资机会。
4.私募房地产投资基金投资方向各有不同。中国私募房地产投资基金在资金投向上也呈现出分歧, 商业地产、商品住宅、保障房建设、旅游地产及养老地产等细分行业, 均吸引了私募房地产投资基金的关注。例如, 盛世神州房地产投资基金专注商品住宅市场, 主要投向京津唐及环渤海、长三角区域中经济发达和房地产健康快速发展的成长性城市, 尤其是其中以居住类物业为主的房地产项目。在严厉的房地产市场调控政策下, 也有部分私募房地产投资基金将注意力转向了商业地产, 把握写字楼及商铺市场中的发展机遇。例如, 高和投资专注于收购一线城市核心地段的商业类物业, 再通过整合产品设计、推广、销售、物业等优质资源, 出售给追求资本安全的理财型资本及安全型资本。另外, 由复星集团、易居国际等发起成立的星浩资本主要专注城市综合体建设项目。而2011年成立的建银精瑞公共租赁住房建设投资基金, 则将目标瞄准了保障房建设。通过收买公租房房源或开发建设公租房项目等形式, 投资建设数百万平方米的公共租赁住房。
二、私募房地产投资基金发展存在的问题
1.基金预期收益率实现的风险。房地产基金的投资者与管理者的信心都来自于一个前提, 那就是中国的城市化不会停止, 中国的房地产行业除政策风险外不存在系统性风险。如果这个前提成立, 房地产基金之中的优秀者或能扮演地产行业整合者的角色。但中国的房地产行业是否存在系统性风险, 还是一个众说纷纭的问题。多个房地产私募基金管理者都表示, 目前其管理基金产品的收益率在15%~30%之间, 与房地产信托产品的收益率相当。运作上, 房地产信托与房地产基金有一定的相似之处。但是在2011年中, 某些房地产信托出现了延期兑付、预期收益率无法实现的风险。
2.难于监管且关联交易充斥其中。信用制度是市场经济的重要组成部分, 也是市场经济制度有效配置资源的重要前提。目前我国缺乏完善的信用制度, 特别是缺乏对不良信用行为的惩戒机制和相关的立法保障。我国信用产品的市场化程度较低, 使得经济活动中的失信行为大量发生, 严重干扰和破坏了市场经济秩序。相比与传统的Pre-IPO类的私募股权基金, 房地产私募基金关联交易的情况更为普遍, 基金管理人本身来自于房地产公司, 或者与房地产公司有着千丝万缕的关系。此类私募基金最终是否能够确保投资人的利益尚存疑问。
3.退出机制不够健全。房地产私募股权基金投资的目的不是单纯为了长期经营, 而是要通过转让所投资企业的权益为投资者获得更高的投资回报, 这就必然要求市场提供退出机制。有效的退出能够使私募房基变现其投资, 同时被投资房地产企业也可因为新的购买者而引入新的资金和新的战略方向。通过对浙江、上海、广东、北京等城市30家风险投资公司90位高管人员进行问卷调研, 调查结果与国外IPO为主流退出模式相反, 我国包括私募房基在内的私募股权投资最为现实的退出方式是企业并购, 其次是创业板交易、回购和买壳上市。这与我国目前多层级的资本市场发育不够、企业市场门槛高、产权交易不活跃等因素有关。
三、解决方法
(一) 房地产私募基金收益的保障
房地产私募基金多是定向投资于某一个项目, 与传统的Pre-IPO类的私募股权基金有一个项目池不太一样。这不仅仅因为房地产需要的资金规模比较大, 也从另外一个侧面反映了目前房地产私募基金领域管理公司业绩尚待证明, 投资人从相信项目过渡到相信团队还需要一个过程。为确保基金投资人的本金得以返还、固定收益得以实现, 房地产私募基金往往在与项目方的交易结构中融入如下多种保障措施:
1. 控股及过程管控。
原则上, 房地产私募基金在投资期内会直接持有项目公司50%以上的股权, 通过对项目开发、运作、销售的全盘控制 (监督或牵制) 确保基金的投资安全。除此之外, 基金还会向项目公司委派董事、监事、财务专员等, 实行公章、财务共管等措施, 以确保基金在项目公司中控制权的稳固。
2. 股权质押。
当房地产私募基金无法在项目公司中直接控制时, 一般会要求项目公司股东将其持有的项目公司股权向基金进行质押, 作为融资方按时返还投资款并支付相应利息的保障。同时, 通过股权质押协议中相关条款的设计, 相当于基金实现了对项目公司的控股。
3. 土地抵押。
传统上, 资产抵押是最直接和最易被接受的担保方式。鉴于目前房地产开发贷款政策的收紧, 也有部分项目公司以其持有的项目土地使用权、在建工程等向房地产私募基金设定抵押。此外, 项目公司的母公司或其他关联公司以担保人的身份利用其资产向基金设定抵押也是一种行之有效并为投资人所接受的担保模式。
4. 保证担保。
最后, 房地产私募基金一般会要求项目公司的股东 (包括法人和自然人) 、实际控制人及其关联公司向基金提供无限连带保证责任担保, 以保证基金在任何情况下从项目退出时的收益率均不会低于融资方的先期承诺。这种情况下, 一旦项目公司违约拒绝还款, 基金可向多个主体同时主张债权, 一定程度上缓解了房地产私募基金投资目标单一的结构性风险。
(二) 加强行业监管与自律
私募股权投资作为一种对未上市企业股权进行的投资活动, 由于通常不是面向社会公众, 而是面向具有较高风险承担能力的“合格投资人”, 而不影响公开证券市场上的一般交易者, 因此, 其特有的交易不透明度也给监管部门造成新的监管难度。对于私募股权基金关联交易的监管, 更多地应该体现行业的自律监管。诸如此类的问题都对监管部门的应对能力提出了挑战。事实上, 有关部门在监管方面已有所动作。在2011年12月21日, 天津股权投资基金协会《股权投资基金业最佳从业行为准则》发布仪式在津举行, 这是我国首个股权投资基金行业自律准则。对于依托信用关系为基础的私募房基、房地产投资基金而言, 良好的信用关系是其良性发展的根本保障。其发展中出现的信用制度不健全和关联交易, 都是一个需要长期解决的问题。否则投资者无法把资金委托给投资基金管理, 基金管理者也无法有效开展房地产投资业务。
(三) 退出机制将日益“多元化”
多层次资本证券市场的建设既是事关经济发展大局的重要问题, 也是直接事关包括未来私募房基在内的股权投资基金合法有效退出渠道的关键。目前, 中国的多层次资本市场包括主板市场、场外市场、债券市场、衍生品市场等。这一体系存在的问题是, 市场未能为非上市公司的股权交易创立良好条件。因此, 应加快完善PE基金的退出机制, 建立由主板、创业板、柜台交易市场、产权市场和海外证券市场构建的多层次退出体系。拟公开发行上市的公司在境内外证券交易所内上市, 未上市的公司在柜台交易市场或产权交易所中流通转让。同时, 在境外上市的给予政策指引与审批流程上的宽松, 给投资基金提供一个良好的退出平台。
参考文献
[1].新世纪, 2010.5.9
[2].数百亿房地产私募基金蠢蠢欲动.中国证券报, 2011.9.22
私募股权基金运作流程 第2篇
私募股权基金一般是指从事私人股权（非上市公司股权）投资的基金。
私募是相对公募来讲的。当前我们国家的基金都是通过公开募集的，叫公募基金。如果一家基金不通过公开发行，而是在私下里对特定对象募集，那就叫私募基金。
股权投资基金是一种通过私募形式对未上市企业进行股权投资基金（PRIVATE EQUITY FUND，简称 PE）私募股权投资基金运作流程：
项目选择和可行性核查---法律调查---投资方案设计---退出策略---监管。
一、私募基金公司的注册条件：
1、私募管理型企业的注册资本（出资数额）不低于 3000 万元，设立时实收资本（实际缴付的出资数额）不低于 3000 万元；单个投资者（股 东）的投资数额不低于 100 万元（有限合伙企业中的普通合伙人不在本限制条款内）。
2、私募基金型企业的注册资本（出资数额）不低于 5 亿元，设立时实收资本（实际缴付的出资额）不低于 1 亿元；单个投资者（股东）的投（出）资数额不低于 100 万元（有限合伙企业中的普通合伙人不在本限制条款内）。
二、私募基金管理公司和私募基金公司的营业范围：
1、私募管理型企业的经营范围可以核定为：非证券业务的投资管理、咨询；参与设立投资型企业与管理型企业。不得从事证券类投资、担保，不得以公开方式募集资金。
2、私募基金型企业的经营范围除可以核定以上范围外，还可以核定：非证券业务的投资；代理其他投资企业或个人的投资。不得从事证券类投资、担保。不得以公开方式募集资金。
3、管理型企业和投资型企业均可申请从事上述经营范围以外的其他经营项目，但不得从事证券类投资、担保。不得以公开方式募集资金。投资型企业不得成为上市公司的股东，但是所投资的未上市企业上市 后，投资型企业所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限。
三、私募基金公司或“基金管理公司”的发起人数规定：
虽没有做出规定，但一般不宜超过 50 人；做为有限责任公司，按照法律，不应超过 50 人；做为私募，无论什么形式，不应超过 200 人。
四、其他规定：
房地产私募股权基金 第3篇
房地产私募股权基金, 是向特定人募集资金或者向少于200人的不特定人募集资金, 成立合伙制基金或者公司制基金, 并由专业投资团队管理, 以股权或者过桥资金方式投资于房地产投资开发项目, 最终通过项目方回购、项目清算、股权转让等方式退出的一种投资组织。
伴随着城市化的进程, 中国房地产市场快速增长并且未来仍将持续发展, 因此, 房地产业吸引了最广泛的资金关注与资金流入。在国家对房地产进行宏观调控、银行房地产开发贷款收紧的背景下, 信托、私募股权基金等新兴融资渠道在房地产行业迅速发展。其中, 房地产信托在经历了近两年的快速增长后已经出现调整趋势。根据中国信托业协会的统计, 2012年三季度末, 我国房地产信托余额为6765亿元, 较去年同期下降0.5%, 而2011年房地产信托余额增速为79.9%。但房地产私募股权基金仍然保持较快增长, 创业投资与私募股权研究机构清科研究中心发布的数据显示, 2012年共计94支私募房地产投资基金完成募集, 较2011年的67支增幅明显, 其中披露金额的90支基金共计募集59.55亿美元。
由于房地产私募股权基金是完全在国外的法律和金融环境中成长起来的机构, 因此, 一方面, 需要深入研究房地产私募股权基金的制定设计, 包括法律结构、决策机制、税收筹划等, 不同于一般企业主体, 这类基金正是通过制度的创新与安排确保普通合伙人与有限合伙人的利益协调, 确保获取高额回报。另一方面, 也需要充分研究中国的法律制度, 如果完全移植国外的做法, 难免会出现“东施效颦”的情况。
二、欧美房地产私募股权基金发展历程与经验借鉴
私募股权基金最早诞生于美国。在成立之初, 就尝试在美国的法律环境下寻找适合于基金参与各方利益的制度设计。早期的私募, 一般都以公司制为主, 如巴菲特的伯克希尔——哈撒韦公司即属于此类。而公司形式最大的缺点在于双重征税。直到1958年才创立了第一个有限合伙投资机构。有限合伙制是普通合伙制发展到一定阶段的产物, 是合伙制度的高级形态。
而就房地产私募股权基金的发展来看, 70年代的欧美市场资金非常充裕, 融资成本较为低廉, 对私募房地产基金的需求并不是很大, 到了80年代, 全球经济危机的出现使机构投资人集体抽逃资金, 市场上出现大量无法偿还而抵押的房地产, 许多优质资产被迫廉价出售, Zell-Merrill和Goldman Sachs等投资机构正是看到这千载难逢的商机, 开始募集私募房地产基金抄底市场, 有限合伙基金得到迅速发展, 并最终成为帮助房地产行业繁荣的重要力量。此后, 有限合伙制基金的份额增长到80%以上。其业务也不局限于收购困境资产, 逐步延伸至房地产开发, 房地产债权投融资和国际房地产投资等诸多领域。
通过研究西方私募房地产股权基金的发展历程, 可以看出正是在长期的摸索与实践中, 投资者发现有限合伙制可以克服公司制存在的一些弊端, 才逐渐成为主流模式。作者总结有限合伙制的优势集中体现以下几方面:
(1) 管理方面, 由于允许一些投资者和投资机构作为有限合伙人 (LP) 承担有限责任, 降低了投资风险, 对于普通合伙人 (GP) 来说, 存在资本放大效应, 即可以用较少资本和凭信誉就筹集大量资金, 资本运作成本低、效率高;
(2) 税收方面, 作为合伙企业, 不用缴纳企业所得税, 对个人投资者来说可以避免双重征税的问题;
(3) 利益分配方面, 法律允许灵活的分配制度, 可以激励管理能力强的执行合伙人专心经营, 为合伙企业带来更大的利润。 (表1)
三、房地产私募股权基金 (有限合伙) 的制度设计
有限合伙的企业形式在我国长期处于法律空白。直到2006年8月27日, 第十届全国人民代表大会常务委员会第二十三次会议修订通过《中华人民共和国合伙企业法》, 才赋予了“有限合伙企业”在我国的合法主体地位。总体来看, 有限合伙企业尤其是有限合伙房地产基金在我国的出现时间还比较短, 相关制度, 包括注册、税收和政府监管等方面还不是很规范和完善。有限合伙房地产基金的制度设计与设立, 往往需要在实践过程中与政府相关部门、投资人和专业顾问机构进行广泛沟通, 才能确保合规与成功。
作者在研究中国的法律制度基础上, 结合设立房地产私募股权基金的实践经验, 从结构设计、合伙协议、出资比例安排、税收与两级合伙制、资金安排五个关键方面来剖析有限合伙房地产基金制度设计的主要内容及优化。
1、结构设计
在有限合伙制基金的结构体系中, 投资者之间首先按照一定的股权比例安排成立投资管理公司, 投资管理公司以普通合伙人 (GP) 身份发起设立房地产私募股权投资有限合伙基金, 同时还是该有限合伙基金的有限合伙人 (GP) 及执行事务合伙人。而有限合伙基金的其它投资人担任有限合伙人 (LP) 。有限合伙基金通常以股权或者过桥资金的形式投资于房地产开发项目, 获取的收益按照合伙协议的约定在普通合伙人 (GP) 和有限合伙人 (LP) 之间进行分配。房地产私募有限合伙基金的一般结构如表2所示。
2、合伙协议与投资决策委员会
合伙协议是有限合伙基金在成立和运作过程中最重要的法律文件。合伙协议中约定了普通合伙人、有限合伙人的权利与义务。不同于公司结构下股东的同股同权, 有限合伙制的合伙人权利和义务是不一致的。
普通合伙人的主要权利义务包括:
(1) 经营管理权。普通合伙人作为基金的发起人和执行事务合伙人, 管理、经营并控制合伙企业。通常情况下, 普通合伙人每年向基金收取2%的管理费用作为管理回报。
(2) 获取超额收益的权利。总投资收益按约定条件分配给有限合伙人之后, 剩余超额收益部分归普通合伙人支配。在某些情况下, 超额收益也有可能按一定比例在普通合伙人和有限合伙人之间分配。
(3) 承担筹资责任。普通合伙人作为基金发起人, 有义务筹集资金, 吸引机构投资者和个人投资者出资。
(4) 承担无限连带责任。普通合伙人对基金承担无限连带责任。
有限合伙人的主要权利义务包括:
(1) 收益及收益保障权。有限合伙人享有何种收益权利取决于与GP的协商, 一般情况下, 有限合伙人承担保底收益, 并对投资失败承担有限连带责任。同时, 为保护有限合伙人的利益, 普通合伙人可以相关资产对有限合伙人的保底收益做出担保。
(2) 出资义务。有限合伙人是基金的主要出资人, 通常有限合伙人出资比例占全体合伙人的出资比例90%以上, 有限合伙人要根据《入伙协议》的约定在规定的期限内履行出资的义务。
(3) 承担有限责任。对基金以出资额为限承担有限责任。
合伙协议中的另一项重要约定是对于投资决策权利的安排。在有限合伙基金中, 合伙人会议是名义上的最高权力机构但并不参与基金的投资决策和日常事务管理。而投资决策委员会 (简称“投委会”) 才是有限合伙基金的最高决策机构, 对项目的投资和退出、高级管理人员聘用及其它重大事项等做出决策。投委会委员由普通合伙人任命, 应具备丰富的投资经验和极强的投资判断能力。投委会遵循“集体决策”的原则, 委员数量一般为单数, 除另有规定外, 投委会做出决议应取得超过2/3以上的委员通过。
3、出资比例安排
国有企业构成了中国特色社会主义市场经济的企业主体。而根据新《中华人民共和国合伙企业法》第三条规定, 国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。因此, 作为国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不能直接作为有限合伙基金的普通合伙人。要发展基金业务, 必须设立二级公司隔离风险。而对于国有企业, 根据《国家发改委进一步公布股权投资企业备案文件指引》, 国有企业持有该二级公司的股权比例不能超过49%。保利、华润等中央企业在设立房地产基金时都采用了这样的股权比例安排。 (表3)
4、税收与两级合伙制规避
我国税法在处理合伙企业与合伙人纳税关系问题上, 既注重对纳税实体认定的合理性, 又兼顾税收征管实践的可行性。税收筹划可以从结构设计和注册地选择两方面考虑。
结构设计方面, 通过两级合伙制的结构可以规避“双重征税”问题。在有限合伙制的框架下, 个人投资者有两种方式投资于私募房地产基金, 第一种方式作为资产管理有限公司的股东第二种方式是作为LP, 认购有限合伙基金的LP份额。
根据我国《企业所得税法实施条例》和《个人所得税法》的规定, 公司制企业分配给法人股东的红利属于免税收入, 但是分配给个人股东的红利, 个人股东需要缴纳个人所得税。即对于下图中投资管理公司的个人投资者来说, 涉及到了双重征税问题。但是通过两级合伙制的制度设计, 可以有效避免这一问题。即除了有限合伙基金外, 有限合伙基金的GP不采用公司制模式而采用有限合伙制的形式, (表4)
注册地选择方面, 为了鼓励私募股权投资基金的发展, 在国务院的批准下, 天津、北京、上海及江苏昆山等城市对于私募股权投资企业均有不同的税收优惠政策, 根据笔者的总结, 昆山的政策是最为优惠。在昆山, 对于在当地设立的股权投资企业给予现金奖励、税收优惠、改善办公环境等十项优惠政策。其中税收优惠包括:营业税地方留存部分前三年给予100%奖励, 后三年给予50%奖励;自然人作为普通合伙人或者有限合伙人只需缴纳20%的个人所得税, 避免了一般情况下最高达35%的累进个人所得税, 极大地降低了投资人的税赋。
5、LP资金到位时间
为保证资金使用效率的最大化, 有限合伙人的承诺投资资金并不需要一次性打到基金的账户上, 因为基金考察与选择开发项目往往还需要较长的时间, 这一阶段应尽量减少资金的闲置。因此, 在有限合伙基金协议安排上, 一般规定, 在需要进行投资时, 由基金普通合伙人向有限合伙人提出转款要求。另外, 为督促普通合伙人积极拓展项目, 有限合伙协议会规定一个投资期限, 在此期限内, 要求普通合伙人将LP承诺的资金全部投资出去, 投资期限一般不超过6年。
三、结论
房地产行业在其生产流通的各个环节都离不开资金的支援与配合, 其资金融通犹如血液流动, 至关重要。私募股权基金作为市场的新鲜血液, 伴随我国新《有限合伙法》的实施, 将在房地产行业发挥越来越重要的作用。有限合伙制的创新、激励和解放生产力等机制有助于汇聚人才和资金, 不仅能有效缓解房地产项目资金问题, 而且可以通过科学决策、专业运作提升房地产项目的价值, 最终获取房地产行业的超额利润。为实现这一目标, 投资人在有限合伙制的制度框架上, 应充分考虑结构设计、权利分配、激励措施和纳税筹划等问题, 才能实现房地产私募股权基金的成功运作。
摘要：近年来房地产私募股权基金在我国逐渐兴起, 已经吸引了很多企业的关注, 并形成了公司制和有限合伙制两种基本制度形式。本文通过研究国外基金的发展历程, 结合中国相关法律制度实践, 对比了两种制度的优缺点, 并从结构设计、纳税筹划、地点选择等方面提出如何进一步优化房地产私募股权基金的法律形式, 为在我国刚刚起步的房地产基金行业的投资者与理论研究者提供决策参考。
关键词：房地产,私募股权基金,有限合伙制,制度设计
参考文献
[1]赵晓英, 张杰.我国发展房地产私募基金的价值分析与政策建议[J].国际金融, 2012 (8) :75-80.
[2]郭珺.比较法视角下的我国房地产投资信托基金法律制度研究[J].法制与社会, 2012 (14) :30-31.
私募股权基金的投资流程 第4篇
一、投资流程
（一）寻找和筛选项目
投资方根据自身擅长投资领域，并结合国内经济发展状况，划定欲投资的领域、方向的大致范围，然后在此范围内寻找欲投资的企业和项目。
（二）初步评估
与目标企业的客户、供应商甚至竞争对手进行沟通，尽量参考其他公司的研究报告，深入认识行业趋势、业务增长点和项目的主要亮点。
（三）尽职调查和风险评估
在投资方确定欲投资的企业和项目后，会进行详细的财务、法律等方面的尽职调查，并在此基础上完成对企业和项目的技术水平、管理层能力、市场潜力、资金状况、政策法律因素等方面的风险评估，以进一步确定是否对该企业和项目进行投资。
（四）设计方案并撰写投资备忘录
在准备工作后，设计项目投资方案。尽职调查阶段完成之后，如果风险投资认为所申请的项目前景看好，那么便可开始进行投资形式和估价的谈判。这个阶段中风险投资家往往会出具一份文件，就风险投资公司与创业企业未来的投资交易作原则性约定，供双方谈判，即Term Sheet。
（五）参与投标
大多数项目不用进行投标，对于一些大型上市公司的收购，可能包含投标过程，最终由被投资方对所有方案进行评估，最终确定投资方。
（六）谈判投资协议条款
对Term Sheet 中列出的包括估值、投资额度、控制权、交易结构等问题，进行谈判。将分析中研究的价值增长点、风险等问题落实到投资协议的具体条款中。
（七）最终批准和完成交易
为了完成交易最后的工作，包括获得目标股东的批准、获得有关政府部门的批准、债务融资、签署和准备相应文件等。
（八）投资和后期监管
投资方按照合同的出资期限和出资方式进行投资，并视具体情况对企业的运行情况进行后期监管。
（九）退出：
我国私募股权基金税收之研究 第5篇
摘 要 私募股权基金的组织形式正在逐步从公司制组织形式向合伙制组织形式过渡和转移，后者较前者具有多方面的优越性。私募股权基金的税收问题和其组织形式密切相关，本文主要分析了公司制和合伙制私募股权基金的税收问题，并就合伙制组织形式的私募股权基金税收中几个尚未确定的重要问题进行了研究。
关键词 私募股权基金 税收 研究
一、私募股权基金的组织形式
从组织形式来看，目前私募股权基金主要有两种方式即有限合伙制和公司制。公司制私募股权投资基金是两个或两个以上投资者按照集合投资制度的运营规则，共同投资成立的具有主体资格的公司法人形式的营业机构，包括有限责任公司和股份有限公司，主营业务是通过集合投资制度从事专业的私募股权投资活动；有限合伙制私募股权投资基金的合伙人分为两类:有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是投资者，一般只能以现金等实物资产出资，出资额一般占总投资的99%，根据出资比例或合伙企业分享基金的投资收益，并以出资额为限对合伙基金债务承担有限责任。有限合伙人一般不参与合伙企业的经营管理。普通合伙人也称为无限合伙人，负责基金的经营管理，对合伙债务承担无限责任。普通合伙人可以以劳务、信誉等无形资产出资，货币形式的出资额一般仅占总投资的1%，但按照合伙协议约定，可以获得1%-3%固定比例的管理费及15%-25%比例的基金收益分成。
二、公司制私募股权基金的税收
1.公司制私募股权基金需要缴纳企业所得税，其缴纳的所得税率一般为25%，但具体缴纳时需要根据投资性质决定其应纳税所得额。
2.股权投资所得需缴纳的企业所得税。企业的股权投资所得是指企业通过股权投资从被投资企业所得税后累计未分配利润和累计盈余公积金中分配取得股息性质的投资收益。公司制的人民币基金，公司需要按照《企业所得税法》第六条，将股息、红利等权益性投资收益作为收入缴纳企业所得税。但投资企业从被投资企业分回的税后利润，投资企业所得税税率低于被投资企业所得税税率，免缴该部分所得税。
3.股权转让所得需要缴纳的企业所得税。根据《国家税务总局关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》，企业股权投资转让所得或损失是指企业因收回、转让或清算处置股权投资的收入减除股权投资成本后的余额。企业股权投资转让所得应并入企业的应纳税所得，依法缴纳企业所得税25%。私募股权投资基金的目的就是在投资后如何退出被投资的企业，因此，股权转让所得所需要缴纳的企业所得税往往数额较大。
4.股东从投资公司分配获得的利润，需要缴纳所得税。如果股东是个人的，按照《中华人民共和国个人所得税法》及其实施条例的规定，按“利息、股息、红利所得”应税项目，依20%税率计算缴纳个人所得税，如果股东是企业的，则根据《企业所得税法》缴纳企业所得税25%。具体而言，企业股东从投资公司分回的税后利润，股东所得税税率低于投资公司所得税税率，免缴该部分所得税。
相比较合伙型的私募股权投资基金，公司型的私募股权投资基金在税收上享有较大的优惠。国家税务总局等部门颁布了一系列对于创业投资企业的登记问题、被投资的高新技术企业的认定问题以及税收优惠问题。
三、合伙制私募股权基金的税收
1.普通合伙人获得的管理费需缴税。如果普通合伙人是企业的，那么按照《营业税实施条例》缴纳5%的营业税。如果普通合伙人是自然人，请参考“合伙企业个人投资者投资获利的所得税”。
2.合伙企业投资者投资获利的所得税，无论是作为有限合伙人还是普通合伙人，应该按照《企业所得税法》缴纳企业所得税25%。按照一般的理解，若企业合伙人是中国居民企业，则应根据其应享有的收益（包括合伙企业分配给合伙人的所得和合伙企业当年留存的所得），按照适用税率缴纳企业所得税。对于股息收益，根据企业所得税法的规定，符合条件的居民企业之间的股息红利等权益性投资收益为免税收入，不再征收企业所得税。然而，由于合伙企业自身不适用企业所得税法，因此，从被投资企业分回的股息收益经由合伙企业分配给境内企业合伙人是否可免税需要进一步明确。
3.合伙企业个人投资者投资获利的所得税，无论是作为有限合伙人还是普通合伙人，按照财税[2000]91号、财税[2008]65号以及财税[2008]159号文规定，自然人合伙人可就其合伙企业的全部生产经营所得和合伙协议约定的分配比例所确定的应纳税所得额比照“个体工商户的生产经营所得”税目（适用税率为5%－35%）计算缴纳个人所得税。某些省市税务机关（如上海、天津等）对自然人合伙人的个人所得税税负则做出了更为详细和优惠的规定：在自然人合伙人中，执行合伙事务的普通合伙人按照“个体工商户的生产经营所得”税目缴纳个人所得税；不执行合伙事务的有限合伙人则应按“利息、股息、红利所得”税目（适用税率为20%）计征。
四、合伙制私募股权基金税收领域中几个有待明确的问题
在合伙制私募股权基金税收领域主要存在以下几个重要问题尚待法律政策层面上确认和廓清：一是对于有限合伙制私募股权基金所取得的股息或资本利得在各合伙人之间应如何计算缴纳所得税；二是对合伙私募股权基金的亏损如何弥补，目前各项法律文件中对合伙私募股权基金的亏损如何弥补及弥补年限等都未做具体规定；三是合伙制私募股权基金中普通合伙人工资纳税的问题，目前出现的问题是普通合伙人的工资所得本应由普通合伙人纳税，现在却将部分所得转嫁到了有限合伙人和法人合伙人身上；四是证券开户引起的税收问题。
五、总结
本文对私募股权基金税收问题的研究主要从合伙制和公司制两种组织形式分别加以了论述，不同组织形式的私募股权基金在税收机制和方法中存在较大差别。本文认为合伙制私募股权基金是私募股权基金的主要发展形式，针对这个问题本文继续探讨和研究了合伙制私募股权基金税收中几个需要加以明确的重要问题。
参考文献：
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[2]邓小勇.我国私募基金发展思考.合作经济与科技.2010(05).
我国私募股权基金发展思路分析 第6篇
私募股权基金(Private Equity,以下简称PE)是金融创新与产业创新相结合的产物,它为资金供给方和资金需求方提供了创造性的资金融通模式,促进了产业升级,对经济发展、技术进步和新经济的出现起到了巨大的推动作用。因此自1946年全球第一家私募股权公司——美国研究与发展公司成立以来,PE在全球范围内获得了飞速发展。
近年来,我国经济持续高速增长、投资环境不断完善,创业企业快速发展,公司重组、国企改制、境内企业并购及跨境并购、境内企业境外上市等经济活动日益活跃,这一切为PE的发展提供了广阔的投资机会。2006年的股权分置改革解决了我国证券市场中最重要的结构性问题,2008年以来中央及京、津、沪等地方政府对私募股权投资进行了积极的政策引导,2009年创业板的推出为实现民间资金与中小企业发展的有效对接起到了有力的推动作用,这一切又为PE的发展提供了较好的投资环境。在我国经济率先走出全球金融危机阴霾的今天,我国PE的发展正面临前所未有的历史性机遇。与此同时,由于起步较晚、体制不畅等多方面的原因,融资渠道不畅、退出机制单一、管理人才稀缺等诸多问题也在我国PE行业的发展过程中逐渐凸显出来。在新的历史时期,我国PE行业的发展所面临的挑战也比以往任何时候都要多。
图1描述了我国PE行业目前的生存环境,在这样的机遇与挑战面前,思索我国PE行业的发展方向和思路,不仅是各基金管理公司面临的重大课题,也是我国各级政府及机构面临的重大课题,更是我国经济面临的重大课题之一。
二、宏观思路分析
如前文所述,PE的发展并不仅仅是这一行业的问题,更关系到我国经济发展的全局,是我国经济可持续健康发展中的重要一环。因此,各级政府以及相关部门有必要从宏观层面上改善PE的生存发展环境,并对之进行积极地引导。
(一)监管体系的构建过度监管和放任自流都是不利于PE行业健康发展的。
当前,我国应当形成政府监管与行业自律有机结合的PE监管体系,应当将正在筹备中的中国股权投资基金协会定位为PE的行业自律性组织。在政府不宜监管或监管成本过高的方面,由行业协会作为监管的主导力量;政府监管不当的地方,行业协会可以向政府提出意见或建议;行业协会发展的比较成熟的制度,也可以考虑上升为政府规章或法律规范,以这样的互动方式促进PE的健康成长。
(1)政府监管。政府应当从市场准入上强化事前监管。由于PE投资的私募性,对PE的设立条件不宜做过细的要求,应该将规范的重点放在投资者的主体资格上。PE的投资期长,风险较大,所以需要投资者具有较高的风险承担能力和较强的经济实力。政府应当在国务院层面上协调好银监会、证监会、保监会等各个监管部门对PE的政策态度,同时构建一个相互交流合作的平台,建立各部门领导之间的定期沟通和日常事务处理的协调机制,从而解决目前监管混乱的问题。政府应当运用税收、工商、外汇、财政等政策的力量引导PE的投资方向和发展轨迹。从市场运行中选择经营业绩好、投资符合国家产业政策的PE给予支持,运用经济的手段监管PE市场的运行。
(2)行业自律。行业协会应当广泛吸收包括基金管理人、基金投资者、社会中介机构及学术机构等主体加入,着重建立PE规范运行的平台,积极带动PE行业的规范运作,努力树立本行业的良好形象。行业协会应当建立基金管理人的信用体制,依据行业内部规章对加入行业的基金管理人的知识背景、以往业绩、违法情况等内容进行披露,并定期公布结果,从而提升优秀基金管理人的知名度,淘汰不合格的基金管理人。行业协会可以通过内部的沟通平台,促进会员之间的交流和学习;组织各类论坛、研讨会,对现实中出现的深层次问题和新现象进行实务性探讨;通过出版书籍、杂志等,普及PE的相关知识。
(二)法律法规的完善近年来,与PE相关的立法工作取得了不小成绩:
2006年1月1日实施的新《证券法》和新《公司法》,为公司型PE的设立提供了法律依据;2007年6月1日实施的新《合伙企业法》,为有限合伙制PE的设立和合伙企业无须缴纳企业所得税提供了法律依据。虽然上述法律对PE行业有所涉及,但我国尚未颁布专门针对PE行业的法律法规,各监管部门为了促进本部门所管辖的机构进入PE市场,纷纷颁布了自己的规章制度,如证券公司的集合理财计划,信托公司的资金集合信托计划等,这在一定程度上导致了PE市场的多头监管。
虽然新《合伙企业法》在立法层面上为我国境内PE的设立提供了另一条可供选择的途径,但是由于缺乏相应的配套政策措施,目前有限合伙企业设立的条件还未完全具备。例如,有限合伙企业是一个不具有法人资格的商事主体,在工商部门登记时,需要国家工商登记部门出台相应的注册办法,以确认其主体资格;PE所管理的资金需要有托管银行,这又涉及银监会的金融监管模式和权限范围等问题。虽然从理论上讲,采取有限合伙制可以绕过政府审批,但是在实际操作中,很多配套的行业性和专业性规制程序和措施都还处在各部委的行政许可与行政监管范围之内。
因此,我国还应加大PE的立法的进程:应加强配套措施的建设,保证现有法律落到实处;应对现行法律法规进行整合和修订,消除不协调和相互矛盾的地方;应尽快出台《私募股权基金管理办法》,为PE的监管等问题提供法律依据,保证政府监管的效率和效果。
(三)资本市场的健全完善的资本市场是理顺筹投资关系的前提条件,也是PE实现顺利退出的必要保证。
相对而言我国现有的资本市场无法满足PE便捷进入的需求,制约着国内PE的发展。建立场内市场与场外市场相结合,全国市场与区域市场相结合的资本市场体系,既是我国经济发展的必然趋势,也是我国PE发展的必然要求。
(1)整合主板市场资源,规范主板市场管理。目前我国上海和深圳两个证券交易所在功能定位、板块结构等方面分工并不明显,有必要对这两个市场的资源进行整合。将大型企业和成熟企业集中到上海证券交易所,突出其作为主板市场的功能作用。以完成股权分置改革为契机,不断完善市场监管职能,鼓励上市公司依法推行规范化、市场化的运作机制,提高经营业绩,将上海建成我国资本市场的中心。
(2)发展运作规范的创业板市场。目前在深圳证券交易所上市的企业有的归属于主板市场,有的属于中小企业板市场,有的属于刚推出的创业板市场,过多的板块层次增加了其管理难度。将2000年10月以前上市的主板市场企业调整到上海证券交易所,同时,在创业板市场内设两个层次:一是原中小企业板,相关的上市标准、监管要求等保持不变,企业定位为有创新能力和科技含量且业绩良好、管理规范的中小企业,执行较高的上市标准、严格的监管和退市制度;二是创业板,其上市标准低于中小企业板,企业定位于融资规模小、有自主创新能力的高成长性企业,执行相对简便的上市程序和退市制度,通过严格的市场淘汰机制选择符合更高层次市场的企业。
(3)建立全国性的柜台交易场所。建立全国性的柜台交易市场,这有利于打破区域性市场的条块分割,阻隔地方政府对市场的干预和影响,促进资源在全国范围内有效配置,提高市场效率。现有的股份代办系统不应局限于“回收站”的功能,而应将其发展成为场外市场,使之成为我国的电子公告牌市场以及培养优质上市公司的“摇篮”。
(4)充分利用区域性产权交易市场。由于区域经济发展具有不平衡性,区域性产权市场的存在有其必要性。要有重点地选择设立区域性的产权交易市场,为地方性的证券品种提供发行、交易的场所,满足未上市公司的股份流通需求。区域性产权交易市场服务于地方产权流通,同时又需加强各交易所之间的横向联系,可先通过网络实现挂牌报价的信息互通和共享,再逐步建立一体化的市场机制。
三、微观思路分析
不可否认,我国的PE行业竞争非常激烈,而要想在竞争中获得一席之地甚至是立于不败之地,各PE管理公司就必须从微观上强化管理,结合当前的环境,制定各方面的具体策略。
(一)融资策略:
培育合格的投资人PE是一种私募基金,主要通过非公开方式面向少数机构投资者及个人募集资金,其销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。所以,其融资方式比较灵活,资金来源也比较广泛。但同时,PE也是一种高风险的投资,募集对象必须是合格的投资人,成熟的投资人是未来带动整个PE行业发展的关键。合格投资人应该具备两方面的条件,一是要有风险认知能力,至少要了解投资方面的政策和风险所在;二要有风险承受能力,即要有一定的财力承受投资失败的后果。
在PE的资本运作过程中,合理的融资渠道,科学的资本结构,有效的融资方式是PE成功的基础。因此,PE在资金募集环节中,应当重点把握以下两点:
(1)融资渠道的拓宽。在国外,诸如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司、大学基金等都有可能成为PE的投资人。而目前我国PE的募资对象主要包括政府单位,在我国的跨国公司以及境外基金投资者。可见,我国PE的融资渠道还有很大的扩展空间。一方面,目前我国已经逐步放宽养老金、保险公司以及商业银行等机构涉入PE的限制,机构投资者将成为PE非常主要的资金来源。日前,全国社保基金理事会理事长戴相龙在亚洲养老金圆桌会议上表示社保基金拟将境外及PE基金投资比例提至20%,更是释放了这方面的强烈信号。另一方面,经过三十年改革开放,我国已经有一部分人先富起来了,这部分个人投资者也是PE的重要资金来源。
(2)融资风险的控制。PE通常采用资金承诺方式筹资,即PE在设立时并不要求所有投资人投入预定的资本额,而仅仅只是要求其给予资金投入承诺。当基金管理人发现合适的投资机会时,再通知投资人缴款,这就会存在因投资人不能如期缴款而带来的融资风险。
PE应充分考虑投资者的风险承受能力,规定自然人投资额的下限和机构投资者投资额、净资产收益率的下限。投资人数不宜过多,小范围的募集资金更有利于实现风险的控制。另外,在投资协议中,应明确违约责任,如果投资者未能及时投入资金,则可以按照协议对之处以一定的罚金。
(二)投资策略:
提升目标企业价值PE投资的核心理念是提升被投资企业的价值以实现自身盈利,其盈利模式体现为一条连贯的价值链:价值发现,即发现具有潜力的项目,并与项目所有人达成投资合作的共识;价值设计,即对发现的项目进行尽职调查等设计;价值持有,即完成对该项目的投资,成为其股东;价值提高,即做好被投资企业,使其资源得到优化,内在价值得到有效开发;价值放大,即通过IPO等手段实现被投资企业价值的增长;价值兑现,即选择合适时机、合理价格及恰当的方法转让被投资企业的股份,实现价值的最终兑现。
PE投资项目的全过程可分为五个环节,即“搜寻项目——选择项目——交易投资——管理提升——退出获利”。这五个不同的环节可以与其价值链对应起来,其关系如图3所示。
PE的投资环节及价值链可以笼统的划分为两个阶段,即“发现黑马”的阶段和“培育黑马”的阶段。在前一阶段,PE通过项目的搜寻和选择,最终投资于优质的项目源,实现了价值的发现和设计,为投资的成败打下了关键的基础。在后一阶段,PE通过对被投资企业资源的整合,帮助被投资企业发展壮大,实现了价值的持有、提高和放大。有了这两个阶段的基础,PE通过恰当的途径退出被投资企业,就可以实现获利,完成价值的兑现。目前,在我国的PE市场上,“发现黑马”似乎比“培育黑马”显得更为重要,取得了优质项目源,就意味着PE投资机构获取了最佳收益并占据了最有利地位。一方面,许多PE都急于拿出业绩来证明自己,纷纷抢夺Pre—IPO项目,稍微长期一些的项目则无人问津;另一方面,多数PE致力于快速抢夺项目,而不注重长期投资能力的培养。而随着时间的推移,优质项目会越来越少,“发现黑马”所带来的收益也会越来越低,PE也必须进行价值链环节的延伸,“培育黑马”,即提升企业的价值将成为必然的选择。因此,PE应当注重核心投资能力的培养,只有能够利用自己的资源整合能力,帮助被投资企业发展壮大,提升其价值的PE,才能在投资过程中与被投资企业实现双赢,才能有效避免短期行为,立于不败之地。
(三)退出策略:
变现渠道的多元化PE投资的核心要诀是无退不入,即一定要选择可预期退出的项目,无法获利退出的项目不能投资。在政府以及行业协会不断改善PE退出环境的同时,各基金的退出策略也显得尤为重要。
(1)高度重视退出战略。很多基金由于进入时过于盲目,没能把握好进入与退出之间的平衡,当投资规模扩大后,难以找到合适的退出策略,从而导致投资项目失败。因此,PE在投资之初,就要与被投资企业在合约中就如何退出以及宏观环境变化时退出策略如何调整等问题列明相关条款,把握退出方式的主动。
(2)退出方式不断创新。买壳上市指非上市公司通过购买另外一家上市公司一定比例股权,取得上市地位,然后注入自己的有关业务及资产,实现间接上市目的。借壳上市指通过将资产注入一家市值较低的已上市公司,得到该公司一定程度的控股权,利用其上市公司地位,使公司的资产得以上市。这两种方式灵活性较强,上市进程较短,上市成本也较低,是PE实现价值兑现的有效途径。
APO(Alternative Public Offering),指境外特殊目的公司完成与美国OTCBB(美国场外柜台交易系统)市场壳公司反向收购交易的同时,实现向国际投资者定向募集资金。最终目的是通过向股票市场公众投资者销售公司股票,实现顺利退出的目的。相对IPO而言,APO退出成本低廉,花费时间较少。因此,采用APO方式退出对PE而言意味着更高的安全性和更丰厚的投资回报。
此外,IPO、并购、管理层回购这些退出方式之间并不是相互独立,而是紧密相连的。因此在制定退出策略时,可以考虑混合利用这些退出方式。根据被投资企业发展状况,将被投资企业划分为各个部分,估算各个部分采用不同退出方式的获益程度后,每一部分采用不同的退出方式,部分采用IPO,部分采用产权出售方式退出,实现收益的最大化。
(四)人才策略:
经理人才队伍建设在PE的运作中,基金管理人与投资者签订契约协定,约定基金管理人通过运用自身专业技能与知识,使货币资产实现增值,为投资者获取盈利,同时实现自身利益。可见,PE高度依赖私募股权投资家团队的业务素质。这种素质具体体现在两个方面:其一,优秀的基金管理人必须对企业内部的经营管理、风险控制以及外部投资对象的评估等非常精通,从而能够合理配置企业的资源、运筹企业的资本、协调企业的生产。其二,基金管理人在日常工作和生活中与社会各群体、阶层之间形成的信誉及社会关系网络等,是基金管理人动员和整合内外资源的能力。可见,人力资源在PE的资源中占据着十分重要的地位,培育出色的基金经理人才队伍是PE健康发展的必然要求。
目前,我国的职业基金经理人大多是由投资银行转型而来,在资本运作、金融投资方面有着丰富的专业知识和经验,但实业投资及管理方面的经验则稍有欠缺。如前文所述,提升企业的价值才是PE的核心投资能力所在,PE的价值链也必将从“发现黑马”向“培育黑马”延伸。这就给职业基金经理人才队伍的建设提出了更高要求,我国的PE行业应当吸收更多具有实业经验的管理人才充实到基金经理人团队中去。同时,还要注重对现有团队的培育,使之在拥有通用知识的基础上,通过在某个领域长期不断的投资、学习和积累,获取相应的专业能力和经营能力。
此外,只有发挥人才的内在动力,充分调动其积极性、主动性和创造性,才能使之不断增值,促进其工作绩效的提升。而对于基金经理人而言,则应该满足其自我价值实现的需求,充分激发其能动性,这一点主要体现在基金经理人对个人发展和成功的需要上。因此,有效的激励约束机制,合理的收益分配机制,规范的人力资本产权机制都是基金经理人才队伍发展的有力推动因素。我国PE行业应该尽快建立并完善上述机制,理顺LP与GP之间的关系,最大限度地挖掘和发挥基金经理人的人才优势。
参考文献
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私募股权基金与公司治理 第7篇
一、私募股权基金对公司的治理作用
(一) 改变企业资本结构
由于私募股权基金一般使用杠杆收购来控制被投资企业, 所以, 私募股权的参与会使企业负债率大幅上升。最早分析私募股权对公司的治理作用的是Jensen (1989) , 他针对杠杆收购会大量增加公司债务的特点, 总结了债务对公司治理的四点作用。
首先, 债务约束会帮助限制现金流的流失, 通过强迫管理者保留他们应该偿还的资金, 使其分散现金流而不会投资在低回报率或者亏损的项目上。但是, 在相关研究中, 并没有直接证据显示私募股权收购后的公司的自由现金流降低。Lehn和Poulsen (1989) 的研究发现, 私有化的公司比保持上市的公司有更高的现金流。但是, 也有研究发现自由现金流与企业进行私有化没有直接关系 (Halpern et al., 1999) 。Renneboog et al. (2007) 研究了97到03年英国从公众公司转为私有化的公司中, 股东财富增加的影响因素, 发现对管理层的激励作用是最主要的原因, 而对于自由现金流降低的假设, 他们没有发现任何证据。
其次, 债务是一个有力的适应变化的代理制度。对于所有过度举债的公司, 过度使用杠杆会起到副作用。它会使公司破产, 卖掉部分公司股份, 再重新关注少量的核心业务。那些担心不能按时偿还债务的公司, 会被迫重新考虑他们的战略和结构。债务使管理者意识到危机, 从而要求经营者削减不稳健的投资项目, 使用更有价值的外部资产。随着这样的过程, 债务会下降到一个更合理的标准, 从而形成一个更合理、更有效、更有竞争力的组织。
第三, 债务可以起到预警作用。在相同的环境中, 违背债务合约会使公司面临更大的危机, 从而促使高层更快的作出反应。
最后, 债务能够迫使管理者们采取一些从前不愿使用的价值创造政策。
Roden and Lewellen (1995) 分析了LBO的资本结构, 他们认为收购杠杆的资本结构是收益与成本的平衡结果, 其中收益包括债务对管理者产生的促进与约束效应和债务产生的避税效应, 成本包括高杠杆的代理成本与潜在的财务危机;公司的特征, 如增长前景、盈利能力、流动资金量、寻求避税动机等, 都会影响资本结构决策;企业预期现金流也很大的影响了收购的资本结构。
除通过增加债务来治理公司外, 私募股权机构的参加也会改变公司的股权结构。通过协调企业大股东与小股东的利益, 降低企业的代理成本, 完善公司治理结构, 从而提高企业业绩。
(二) 改变企业董事会运作
董事会是企业的核心, 董事会治理水平关系到整个公司的治理水平。在私募股权投资企业后, 私募股权机构一般会派遣人员进驻董事会。由于私募股权一般是以出售股权的方式退出, 所以为了其自身利益, 在董事会中发挥自身最大的效用。私募股权基金会给被投资企业提供其管理团队中缺少的资源与人才;另外由于私募股权基金的丰富经验, 其可以为企业提供更有效的监管与咨询意见。
(三) 激励与约束管理层
公司治理中一个很重要的问题就是如何激励并控制经营层, 使其为了实现公司价值最大化而努力。虽然公众公司分散的所有权可以有效的配置风险, 但是由于搭便车的行为, 所有者不能对管理者进行有效的监管。在关于私募股权机构对投资企业的治理研究中, 几乎全部的研究都是基于私募股权的介入会降低企业的代理问题的假设上。有研究证明, 企业在被收购后, 管理层的持股比例要显著高于保持上市的公司 (Halpern et al, 1999) 。除此之外, Weir等 (2005) 对比了私有化公司与保持上市的公司治理机制间的不同, 发现公司私有化后CEO和机构投资者持股比例更高, 董事会出现更多的两职合一现象, 但非执行董事和独立董事的比例没有显著不同。但之后, Weir等 (2008) 发现, 在董事会持股比例低时, 私募股权机构有更高的可能会介入公司的治理。Cornelli&Karakas (2012) 发现在公司私有化后, 董事会规模降低, 外部董事被LBO的收购方代替。LBO收购方进入董事会会降低CEO的变动, 降低CEO变动与业绩间的敏感性, 并且会增加营业利润。Gong&Wu (2012) 发现LBO两年内51%的CEO被更换, 如果代理成本很高且收购前业绩差, 董事会更可能在收购后更换CEO, 且与依然上市的公司相比, 地位稳固的CEO更会被更换。
二、私募股权基金对公司业绩的影响
由于一般观点认为, 私募股权的介入可以改善所有权与控制权分离带来的代理问题, 所以, 人们认为在私募股权收购企业后, 企业业绩会较同类企业有较大提高。但是, 也有人认为, 私募股权带来的业绩提高只是由其高杠杆带来的税盾效应以及裁员、出售公司资产等行为带来的。但是很多研究证明了, 私募股权基金事实上的确为被投资企业带来了公司治理上的益处。
(一) 提高业绩的途径
实证研究发现, 在杠杆收购后, 公司的业绩会提高 (Smart&Waldfogel, 1994) 。Smart和Waldfogel (1994) 认为业绩的提高是通过降低成本费用和去除效率低的部门来实现的。
除了管理战略的输入, 私募股权基金对公司治理方面的作用, 也会提高企业的业绩。企业在被私募股权机构收购后, 具有高杠杆与集中的管理层控股, 并且私募股权机构会成为积极的投资者发挥自身的作用等三个特点。这三个特点会通过影响公司治理结构来影响公司业绩。其中, Thompson等 (1992) 和Plan与Hill (1995) 认为较高的管理层控股是影响业绩的最重要因素。Nikoskelainen和Wright (2007) 认为公司价值增加与杠杆收购导致的治理机制有关, 尤其是管理层持股。不过, 私募股权的积极监管与其特点对公司的业绩也有十分重要的影响。Acharya et al. (2009) 发现业绩增长更高的公司, 在收购早期私募股权的介入程度越高;成熟的私募公司可以通过积极的监管与治理为收购的公司创造价值。
(二) 业绩提高的持续性
由于私募股权基金是为其投资者寻求短期回报, 并且其对公司的积极监管也是短期行为, 所以一般认为由私募股权基金的参与提高的公司业绩是短时期的表现, 而不可持续。其原因有以下两点:
首先, 如果公司的业绩是因为私募股权基金的参与而提高的, 是由私募股权基金的积极监管和战略输入带来的结果, 那么私募股权基金在退出公司治理后, 其带来的业绩提高必然会消退。另外, 很多被投资企业保持着高的杠杆比率和高集中度的管理层持股比例, 当私募股权基金退出后, 无法阻止代理问题, 公司业绩必然会受到影响。
其次, 私募股权基金收购公司后, 使用卖出公司效率低的业务部门、降低公司成本等无法重复的方法在短期内提高企业业绩, 也是私募股权基金提高业绩不可持续的原因之一。
三、总结与展望
以上研究都表明, 私募股权基金对公司治理有着积极的作用。作为新兴的资本市场, 私募股权基金进入中国的时间还很短, 虽然它对中国经济的影响还没有完全显现, 但其参与治理的很多公司都已经开始了IPO上市的进程。由于中国的政治经济与欧美市场不同, 所以中国的私募股权基金也有着自身的特点。私募股权基金通过何种途径来提高中国公司的价值;私募股权参与后, 公司的业绩是否会提高;业绩的提高是否能在长期内持续;中国的政治经济环境会给私募股权基金带来什么样的不同特色等问题都是需要解决的问题。
摘要：近年来, 私募股权基金已经成为经济中不可替代的重要组成部分, 其对公司治理和业绩的影响也开始受到各方的关注。目前, 关于私募股权的研究都集中在国外成熟市场, 对中国新兴市场上私募股权基金的研究主要集中在其自身的公司治理问题上, 相关的实证研究还很少。本文通过总结国外的研究文献, 探究对中国私募股权基金未来的研究方向。
关键词：私募股权基金,杠杆收购,公司治理
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私募股权基金开辟融资新渠道 第8篇
私募股权基金已有50多年的发展历程, 但直到上世纪80年代后才开始发展壮大。目前全球私募股权投资基金的总额达到7380亿美元。每年私募股权基金投资额占GDP的比例, 美国已达到0.6%, 欧洲为0.35%, 亚洲为0.2%, 而我国目前还不到0.1%。中国目前民间存在着大量的闲置资本, 然而遗憾的是, 这些闲置资本很难找到很好的增值路径, 而中国业绩优秀的企业纷纷前往纳斯达克上市, 让境外投资者赚足了优秀中国企业的投资回报。我国工业化中期, 正是产业和企业大规模重组的时期, 是培育世界领先产业和优强企业最重要的时期, 也是对资本需求最为旺盛的时期。缺乏有效的股权融资渠道, 已经成为阻碍升级、优势企业做强做大的一大障碍。央行副行长吴晓灵感慨道:中国资本市场不缺乏构成99摄氏度的金融要素, 只是缺乏让水沸腾的那l摄氏度, 而这l摄氏度就是私募股权基金。
私募股权基金虽然以追求资本利得为目标, 却在化解银行风险、优化公司治理结构方面有独特优势, 是中国资本市场发展的必然结果。首先, 它符合资金需求方减轻对银行高度依赖的需求, 获得融资者的支持。目前不少资金密集型企业特别是未上市的企业因为缺乏股权融资的渠道, 所以对于银行贷款等债务形成了相当高的依赖性。这种融资结构使得当前不少企业都背上巨额债务, 稍微运作不善就有可能陷入资金周转困境。若这些企业能够获得股权投资基金的支持, 可以大大削弱该企业对银行贷款资金的依赖性。其次, 它符合投资者增加投资渠道需求, 获得投资者的支持。目前在我国金融市场上, 适合企业和广大居民投资理财的工具和渠道比较少, 而企业, 特别是银行和保险公司由于存款和保费的剧增, 普遍存在资金流动性过剩。企业参与私募股权投资基金, 通过专家管理进行股权投资可以获得较高的投资回报, 拓宽投资者的投资渠道, 进而丰富投资理财品种, 完善资本市场结构。再次, 它符合国家发展战略, 获得政府支持。股权投资基金是市场化配置资本资源的方式之一。由于股权投资基金追求投资回报的内在机制, 其管理人必须选择前景广阔、效益较高、质地优良的企业进行投资, 这就使资本流入好的企业, 客观上起到优胜劣汰、优化资源配置的作用。
从整个宏观形势看, 当前加快推进私募股权基金的发展, 存在若干有利因素。一是储蓄大于投资, 需要开拓资本市场疏通储蓄转化为投资的渠道。二是资本市场发展的外部环境正得到显著改善。股权分置改革的顺利推进, 市场优化资源配置的功能正逐渐形成。市场退出机制和投资者保护制度的完善, 依靠市场本身化解风险的能力将显著提高, 为拓宽资本市场层次奠定了基础。三是随着金融法制的完善, 一些制约私募股权基金发展的法律障碍正得到消除。《外国投资者并购境内企业规定》正式明确了境外企业可以通过换股方式收购境内企业, 这也为被投资企业境外红筹上市提供了便利, 同时大大方便了私募股权投资的境外退出;《公司法》正式取消了公司对外投资额度的限制;新修订的《合伙企业法》正式确立了有限合伙的企业形式, 这预示了在我国可以设立有限合伙型的私募股权投资基金。四是从市场基础设施建设看, 近几年来, 信息技术发展突飞猛进, 登记、托管、交易、支付清算等市场基础设施建设发展迅速, 效率和安全性不断提高, 完全有能力承担多层次市场对基础设施的要求。
2006年12月30日, 中国首支私募股权性质的产业基金——渤海产业基金在天津发起设立, 它是中国本土私募股权基金发展的一个里程碑。渤海产业基金的设立, 开创了我国直接投融资的新模式和新渠道, 对于深化金融改革和促进我国经济发展具有重要意义:一是建立了符合国际惯例的基金运作模式, 以出资人设立基金、基金管理人运作基金资产、基金托管人保管基金资产的运作架构, 为制定私募股权基金管理办法和监管制度积累经验和创造条件;二是在搞好试点的基础上, 进一步增设新的产业基金, 有利于深化金融体制改革, 扩大直接融资, 改善资金使用结构, 提高全社会资金使用效率;三是产业基金用于对优质企业的股权投资, 有利于调整产业结构、转变经济增长方式。
当前, 发展私募股权基金的条件基本成熟, 发展私募股权基金恰逢其时。既能从实体经济层面, 推动那些有发展空间和前景的企业快速成长, 增强中国企业的实力, 扶持国内产业发展;也能从金融层面, 增加有效组合市场各种要素的金融工具, 实现国内资金充分利用, 以缓解当前流动性过剩的压力。中国私募股权基金行业无疑将迎来一个新的高速发展期。
参考文献
[1]叶浩兵:积极发展人民币私幕股权基金.金融投资, 2007, 11.
[2]董素玉康淼沈汝发:私募股权基金如何成为新的投资磁场”, 中国信息报, 2007, 9
美国私募股权基金发展的启示 第9篇
所谓私募股权基金,重点在于“私募”,“股权”两词。私募,是指通过非公开方式,面向少数特定对象的投资者而设立的基金,如公司,机构,富裕的个人等。股权,是指PE主要投资于未上市企业的股权,是一种权益类的投资。简单的说,私募股权基金就是集富人之财,进行未上市公司的股权投资,通过控制或管理使所投资公司获得价值增值,最终以上市、并购或回购等方式出售所持股份获利。
私募股权资金广泛投资于企业首次公开发行(initia public offering,IPO)之前各个阶段的股权投资,包括风险投资(venture capital,VC),杠杆收购(leveraged buyout,LBO)和上市前融资(Pre IPO),以及上市公司进行的非公开定向发行(private investment on public equity,PIPE)。通过投资于未上市公司的不同阶段,PE满足了公司发展不同阶段的融资需求,同时带给目标公司巨大的增值空间,因此在过去的二十年内,PE在世界范围内获得了飞速的成长。根据英国调查机构Private Equity Intelligence的统计,截止2007年2月,全球共有950只PE,直接控制了4400亿美元的资金,2007年内可能突破5000亿美元。(和讯)目前全球范围内著名的私募股权基金包括两大类:一类是专业的私募股权投资机构,例如黑石(Blackstone)、凯雷(Carlyle)、德州太平洋集团(TPG)等;另一类是国际著名投资银行和金融机构下属的私募股权基金,例如摩根斯坦利、高盛、花旗银行和汇丰银行旗下的私募股权基金等。
二、私募股权基金的经济学原理
私募股权基金市场由三大市场主体,以及一些相关的咨询机构所构成。这三大市场分别是:投资者,中介,证券发行公司。这三大主体之间的关系如图1所示。下面我们先对三大市场主体做一简单介绍,然后对影响私募股权基金运作的关键环节进行分析。
1、投资者
一个市场的投资者是由这个产品的金融特性所决定的。金融产品能够满足他们的某些需求,因此这一市场得以繁荣。投资于私募股权基金的投资者很多,包括:养老基金,捐赠基金,银行控股公司,个人投资者,投资银行,商业银行等等。
PE市场吸引如此众多投资者的首要原因就是PE市场能够带给投资者超过市场平均水平的高额利润。另外,有的投资者通过投资于PE市场来更好的构建自己的资产组合。在美国,一般PE的生命期大概在五到十年,并且考虑到PE的投资是有可能失败的,因此也要求投资者有一定的风险承受能力,并且有长期投资的偏好或者说没有短期流动性的困扰。
2、中介
从图1我们可以看到,连接市场两端投资者以及证券发行公司中间的便是中介。在PE市场发展的早期,私募股权投资主要是由富裕的个人投资者以及金融机构等直接投资于目标公司。然而今时今日,大量的PE投资都是通过中介完成的,这是因为当外部投资者投资于目标公司时,不可避免的会产生逆向选择以及道德风险问题,而中介可以有效的解决这两个问题。
逆向选择问题:目标公司的所有者以及经理人比投资者更了解自己公司的状况,因此为了最大化他们的利益,他们完全有可能报喜不报忧,在和投资者议价时处于更加有利的位置,甚至可能完全误导投资者。道德风险问题:当投资者将资金投入到目标公司之后,目标公司的经理的利益并没有和投资者的利益得到统一。他们可以利用信息不对称,采取让自己利益最大话的决策而置投资者的利益于不顾。
要想解决以上两个问题,投资者必须做好周密的投资前的合规调查以及投资之后的监督工作。但是对于数目众多的投资者而言,要想做到以上两点,无论是经济上还是能力上,都是不可能的。因此,将这些工作交给专业的中介机构将会更有效率。
中介机构的出现,使得投资者到目标公司的直接关系演变成:投资者-中介,中介-证券发行公司两层关系。在投资者-中介的关系中,投资者是委托方,中介是代理方;而在中介-证券发行公司的关系中,中介却变成了委托方,证券发行公司是代理方。
在投资者-中介关系中,在笔者看来主要的问题在于投资者如何找到令其满意的中介,虽然中介对投资者的性质也有一定的要求,但总体而言,在一个卖方众多的市场,如何以最小成本找到合适的中介显得尤为重要。这里,名声起到了很大的作用。中介的基金经理人只有保持良好的交易记录才能更好的募集新基金,因此名声好的中介往往能够吸引更多的投资者。另外,对基金经理人的激励机制也起到了很大的作用。以有限合伙制为例,普通合伙人会拿到基金盈利的一定份额,这样的机制从客观上刺激了基金经理人更好的为基金的盈利而努力。
在中介-证券发行公司关系中,在笔者看来主要的问题在于中介如何更好的控制和影响目标公司。一般的,中介都是通过直接控制的方法来影响目标公司,例如控制目标公司的投票权,在董事会占据具有话语权的席位,以及控制目标公司再融资的事宜。此外,也有通过契约来限定以及监督目标公司的买卖股票,兼并收购,签订大的合约等行为。
3、证券发行公司
PE市场的证券发行公司在规模上差别很大,他们筹措资金的原因也不尽相同。然后,他们都有一个共同点便是:因为通过PE市场融资本质上是一种比较昂贵的融资方式,因此这些公司一般很难在其他市场上融到资金。这些公司有的风险过大,而无法发行债券(而在中国国内市场上,公司债还出于起步阶段,中小企业发行公司债难度较高)。另外,有的公司除了对资金的需求外,也希望在公司的发展初始阶段,引入更完善的管理机制以及专业知识,帮助企业更好的发展。
三、美国私募股权基金的发展历史
美国是私募股权基金发展最早和最成熟的国家,因此对美国私募股权基金的发展历史进行一个简单的回顾对于我们理解中国私募股权基金发展现状以及未来发展可能存在的问题都是很有益处的。
第一阶段:启蒙阶段:1946-1969。1946年,美国研究和发展公司(American research and development corporation ARD)的成立,标志着有组织的专业化管理的风险投资开始崭露头角。美国三十年代以及四十年代初期,社会对于新公司的成立比率偏低以及缺乏对风险企业提供长期融资的工具的担忧是ARD成立的主要原因。(the economics of pe)因此,ARD的创立者们希望通过ARD实现以下两个目标:一是为创业公司和小企业提供一种私下的融资工具;二是不仅给创业公司提供资金,还致力于提供目标公司的管理水平。然而,在50年代,美国的风险投资产业还未形成一个真正意义上的行业,而只是个别的投资项目,对经济的影响力不大。1958年,美国通过小企业投资法(Small business investment act)支持小企业投资公司(Smal business investment companies,SBIC)。它直接受美国小企业管理局的管辖,并可从政府处获得低息贷款和税收优惠;相应的,它也受到一定的投资限制、这项政策在早期刺激了SBIC的发展。到1963年,美国约有692家SBIC公司,筹集到的私人权益资本为4.64亿美元。虽然SBIC发展迅速,然后其本身也是有一些重要的缺陷的:一是并非所有的SBICs都为新创风险企业提供融资。特别是利用政府优惠贷款来提供杠杆业务的SBIC是需要向政府支付大量利息的,因此它们更偏爱于有着稳定现金流的公司;二是SBICs吸引了大量的个人投资者而非机构投资者。这些个人投资者并不真正理解私募股权投资的风险以及面临的困难;三是最致命的一点是,SBICs没有吸引到最优秀的投资经理们的加入。自60年代后期,SBIC的数目和规模都减少了。到1977年,SBIC只有276家。
第二阶段:成长与挫折阶段:70年代。有限合伙制(Limited Partnership)的发明解决了SBICs的很多内在缺陷,例如对投资限制的规避,对投资经理的激励问题等。从1969年到1975年,大概29家有限合伙制的私募股权基金得以建立,募集了3.76亿美元的资金。规范的,采取有限合伙制的风险资本开始被认可为一个产业,而全国风险资本协会(The National Venture Association)也于1973年成立。然而遗憾的是,正当有限合伙制给PE产业带来巨大生机时,PE产业却遇到了很多的麻烦。一,70年代中期,IPO市场基本上已经不存在了,因此通过迅速让小企业上市套现获利的好日子已经一去不复返了。二,经济的衰退以及孱弱的股票市场影响了公司的投资以及收购活动,使得通过收购退出私募股权的方法也行不通了。三,税收的不利抑制了企业家从事创业的激情。结果就是,70年代很少的初创企业得到了融资。然而,正因为得到融资的企业非常少,结果这些企业得到了有经验的风险投资者更多的关注,产生了非常高的收益。这一高收益引发了80年代PE行业的爆炸性增长。到了1977年,公众的注意力再一次聚焦于风险企业缺乏融资的担忧。政府以及相关部门出台了一些有利政策,刺激了PE市场的再度繁荣。其中具有重要意义的政策有:(1)1979年,劳工部修改了雇员退休收入保险法案ERISA)中关于“谨慎人”的规定,允许养老基金在不影响整个投资组合的安全时,可投资于小的或新兴的企业中。这使得养老基金逐渐成为风险资本的重要来源。在1976年—1978年,获得的养老基金平均每年不足500万美元。但在1979年的前6个月就获得5000万美元的养老基金。(2)1980年,国会解决了普通合伙人作为投资顾问的登记问题。不再要求风险基金的管理人按投资顾问法的规定进行登记,这使得普通合伙人可获得同经营业绩相联系的酬金。(3)税收的优惠。1978年,国会将资本所得税由49%调到28%。1982年,又将税率调到20%,风险资本额由此增加1812亿美元。1981年国会通过股票期权法,允许实现股票期权时不必纳税,可在股票被出售时才交所得税。
第三阶段:爆炸性增长阶段:80年代与90年代。有限合伙制的发明以及众多有利的政策出台大大促进了PE产业的发展。从1980年到1982年,PE新筹金额超过35亿美元,是整个70年代新筹金额的2.5倍之多。而在之后的三年间,新筹金额增加到每年超过40亿美元。相对于风险资本的稳定增长,非风险资本的增长则显得更加突出,尤其值得一提的是,主要投资于IT产业的风险投资基金(VC)推动着IT股票屡创新高,到2000年,风险公司能以100倍甚至更高的市盈率上市,甚至没有利润的公司也能以高价上市。尽管互联网是一个重要的现象,带来了全球性的生产力提高,但随之而来的却是泡沫。纳斯达克泡沫在2000年破裂,指数从5400点跌落到1000点左右。VC至今没有从这次低潮中恢复过来。
第四阶段:重新崛起阶段:2001年至今。2001年之后,PE的发展重新加速。近5年来,美国私募股权投资基金总额增长了近100%。2006年,全球由私募基金主导的并购额达到7 374亿美元,超过了2005年的2倍,占所有并购总额的18%。2006年,美国三大证交所(纽约证交所、纳斯达克和美国证交所)公开发行股票的筹资总额为1 540亿美元,而通过所谓144A条款私募发行股票的筹资总额高达1 620亿美元。2007年上半年,全球私募股权基金共筹集2 400亿美元资金,预计全年将超过上年的4 590亿美元。而1991年,整个行业的筹资总额仅为100亿美元。
四、影响私募股权基金运作的关键环节
一个市场的崛起与没落有时只是某种偶然,一个无人问津的市场可能因为某种金融工具的发明而突然繁荣起来,同样也可能因为一项政府政策而彻底崩塌。那么在决定私募股权基金运作的因素中,哪些是特别关键的环节呢?在笔者看来有以下两点:
1、合适的市场中介的存在。
理论上,如果市场是信息完全的,那么通过市场自身的力量,总能够让潜在的买家找到卖家,那么社会资源能够得到最大限度的合理分配。然而在现实生活中,由于信息不对称,导致大量潜在的交易无法进行或者承担了过多的交易成本。例如逆向选择以及道德风险的存在,严重降低了市场运作的效率。以美国为例,有限合伙制的建立解决了之前SBIC的很多内在缺陷,例如对投资限制的规避,对投资经理的激励问题等。因此,可以说80年代美国PE产业的迅速崛起和有限合伙制的发明是分不开的。
2、政府政策的支持。
即使是在美国等西方国家,政府对某个产业的政策对这个产业的发展依然非常大的影响。例如,在美国PE市场80年代的爆炸式增长之前,美国政府出台了一系列鼓励对新创企业投资的法案,包括:修改了“谨慎人”的规定,允许养老基金在不影响整个投资组合的安全时,可投资于小的或新兴的企业;不再要求风险基金的管理人按投资顾问法的规定进行登记,这使得普通合伙人可获得同经营业绩相联系的酬金;以及大幅降低了资本所得税。这些政策大大刺激了基金经理们投资于PE市场的热情,引发了PE市场的一轮疯狂上涨。而对于像中国这样的转型经济体,政府政策的影响力度会更大,从某种程度上说决定了某个产业的兴衰与否。
摘要：本文分为四部分。首先对私募股权基金进行简单的介绍。其次,对私募股权基金的经济学原理进行了展开的分析,分别讨论了投资者,中介以及证券发行公司的经济学特征。之后,介绍了美国私募股权经济的发展历程,分不同发展阶段讨论。最后,对可能影响中国私募股权基金发展的重要因素进行了简单的分析
关键词：私募股权基金(PE),信息不对称,政府政策支持
参考文献
[1]The Economics of the Private Equity Market,George W.Fenn and Nellie Liang,Stephen Prowse.
[2]吴晓灵.发展私募股权基金需要研究的几个问题.
私募股权基金 低谷播种正当时 第10篇
今年以来，受全球经济景气趋淡影响，一路快奔的中国经济马车终于放慢了步伐，支撑起“中国制造”的中小企业遭遇前所未有的困境。在中国风险投资市场方兴未艾的今天，随着创投和私募股权基金的介入，的确为一些具有优秀管理团队和新商业模式的中小企业找到了继续前进的通路。
那么，对于求钱若渴的中小企业，现在引入私募股权基金对企业而言是不是一个很好的机会?然而，究竟怎样的企业才能吸引到风险投资家的眷顾?在日前“金融风暴环境下私募股权基金的机遇与挑战”主题论坛上，专家对其中一些问题有所解答。
低谷正是播种时
一场金融风暴，让本来资金链条十分紧张的中小企业变得更为捉襟见肘，有些原本已经安排上市的企业，也受此影响，将计划搁置了下来，前途一片晦暗。在论坛上，有“中国证券教父”之称的阚治东指出：“金融危机已经威胁到了VC/PE行业。许多采取资金分时到位的PE纷纷宣布资金到位时间延后。此外，PE规划辅导上市的项目由于IPO的放缓而耽搁下来。”
在这种总体情况之下，由于中国受金融风暴的影响相对较小，欧美资金供求趋紧，本土PE投资优势突显，其归结为两点，一是外资股权投资的后续资金越来越困难，二来本土基金受金融海啸的冲击较小，后续竞争将占一定优势。
但是企业有自己的担心，因为市场在遭遇动荡之后，市盈率偏低，股权定价低，为融资而付出的代价过高。对此阚治东直言市场现状确实如此，他举例说，“2007年，私募股权基金去和企业谈项目，由于资本市场走牛，企业参照市场普遍要求较高的价格，出价在10到15倍市盈率，而今年就不一样了，只考虑5倍左右的价格。”
针对企业主类似的担忧，阚治东恰恰认为现在是其进行私募股权融资的大好时机。
前景最为PE看重
传统的银行等融资渠道比较关注企业的历史业绩表现和资产总量，这导致了历史短、但具备高成长能力的企业受到限制。比如从事高科技和服务业的中小企业，往往会在周转资金、购买设备等方面遇到资金困难，但他们的爆发力很强，具备较高的投资回报率。
私募股权投资基金则更关注企业的成长性、产业属性以及行业内的竞争力。私募股权基金对日常经营现金流的关注，弥补了企业历史性的缺失。而其对企业成长性的关心，进而使得对企业在行业内的竞争力非常关注。但其衡量标准也很灵活。有的企业规模、效益都很一般，但是在特定的区域内和行业内具备相对的发展潜力，有望在未来几年实现产业目标，可能也会受到私募股权基金的认可。
上海东方汇富创业投资管理合伙企业总裁彭震在论坛上表示，其选择项目的标准就是：“在未来可以预见的五年，行业发展依然还是世界趋势的，产业必然还是受国家支持的，产品仍然还是为市场所需要的。不管行业多小，但企业一定是居行业前三位的。”
这就要求企业会表达自己的成长路径。有前景的有志向的企业一定要了解中国的产业地图。不了解产业地图，就不可能有长期战略和资本战略，就不会获得私募股权基金的认可。所以，了解产业地图，建立产业价值链，也就有了核心竞争能力的表达。
另外，企业的股权流动性和管制水平也是私募股权基金关注的重点。私募股权投资基金的投资目的在于通过培育企业成长壮大，以退出实现投资收益。并不断接手新企业。因此，私募股权基金偏好股权流动性较好的企业。
知己知彼选对基金
选择都是双向的。对于中小企业而言，在寻求直接融资服务的时候，不仅要应了解私募股权基金的特点，有针对性地展现自身实力；更重要的是，结合自身实际状况，挑选适合自己的基金。
对于不同的私募股权基金而言，在选择投资企业的偏好上也有很大的不同的。用阚治东的话来说，政府性质的创业基金更愿意投资初创型企业，而他所在的基金则更看重成熟型的企业。
所以中小企业在寻找融资的时候，首先必须清楚自己是处于什么阶段的企业，投资基金是不是对所处的这一阶段感兴趣，对所处的行业感兴趣，而自己的目标是又是什么，是想在国内还是在国外上市。一般而言，如果期望在中国市场上市，人民币基金有一定的优势；如果冀望在海外上市，全球基金更有其优势。
要学会聘用投资银行
投资银行是一个推动资本与企业连接交易的中介机构群体的统称，包括证券公司、投资机构、基金、财务顾问、证券交易所、律师、会计师等。在今天复杂的资本市场上，企业家必须借助投资银行的力量提升自己的企业价值，利用投资银行包装自己，在包装中创造价值。包装能力就是一种竞争力，所有的企业家都必须学会如何更好地表达自己，投资银行就是你所需要的工具。
对于中小企业而言，通过投资银行寻找直接融资的最大好处首先在于成功率得以提高。不仅可以受到引荐，推至PE/VC前台，而且可以降低融资成本。
论私募股权投资基金概念 第11篇
一、私募的涵义
私募主要是指基金的募集方式, 根据资金募集对象的不特定性可以区分为公募基金和私募基金两种。公募基金指的是向不特定的投资者公开发行受益凭证来募集资金为投资者管理资金的投资集合, 在我国公募基金都是证券投资类基金, 它最大的特点是可以公开发行, 所以这类基金在运行限制、利润分配和信息披露方面有着比私募基金更严格的监管。而私募基金是市场机制下的产物, 运作机制的灵活性是它的优势, 它的监管相对公募来说要放松一些, 所以他的募集对象要求是特定的, 下面我们来看一下私募基金的概念, 私募基金, 是指通常过非公开发行的方式向特定的投资者、个人或者机构去募集资金, 管理方和投资方按照协议约定收益和风险来进行投资和理财的金融产品。从定义来看私募基金在募集方式和募集对象上面与公募基金相比有明显的特殊性, 要求监管机关对私募基金在募集过程中尤其是使用广告宣传是有严格的限制, 在募集对象中要求选择自身具有一定的经济实力和风险控制能力较好的投资者。
二、股权投资的涵义
按照投资对象的不同, 我们把私募基金分为私募证券投资基金和私募股权投资基金两种。私募证券投资基金是指将募集的资金投资于股票、债券等 (多为已上市公司股票) , 目前在我国, 主要投资于依法公开发行的上市的股票、公司债券、企业债券、国债和其他金融债券、权证等。而股权基金募集的资金主要投资于未上市的公司股权, 所以这里面强调一点, 投资未上市的股权, 以区别于投资上市公司流通证券的证券投资, 应指的是未上市的公司股权, 或者非上市股份公司公司的股份, 以及上市公司的非流通的股份。股权投资通常是长期 (至少在一年以上) 长期的投资一个公司或持有一个公司的股票, 以期达到对被投资公司施加重大影响, 或与被投资公司建立更紧密关系, 来分散经营风险但是不以控制被投资公司位目的, 以期望通过企业上市带来丰厚的回报。股权投资通常来说具有投资大、风险大、投资周期长以及能为企业带来丰厚利润等特点。股权投资的退出方式除了上市之外, 还可以通过回购、并购方式退出。
三、基金的涵义
基金是投资的主体, 更是一种资金的集合, 确切来说它是为了特定目的和用途而组织起来的资金池。根据基金的目的和用途对基金进行划分, 也就是说基金本身是没有任何属性的, 因为目的和用途的不同, 基金有了不同的划分, 例如根据基金回购情况不同可以分为开放式基金和封闭式基金, 根据组织形式不同可以划分为公司型基金、信托型基金和有限合伙型基金, 根据投资对象的不同, 可分为债券基金、股票基金、期货基金、货币基金等。根据不同的标准有不同的划分, 市面上我们会经常听到信托基金、住房公积金、社保基金、退休基金, 慈善基金、证券投资基金以及各种基金会的基金。从中我们可以看出基金加上了“私募”、“股权投资”等字眼, 让基金有了新的涵义和属性, 基金是不可能单独存在的, 因为那样没有任何意义, “私募”是从基金的募集方式或者说发行方式来定义基金, “股权投资”是通过基金的用途和目的, 用途不是做公益不是互助, 而是去做投资, 而且投资的范围也给限定是做股权类的投资, 三者是统一的, 紧密相连的, 不能割裂的, 是一个完整的整体。
总之, 私募股权投资基金首先通过基金发行单位向特定的投资者募集资金, 由基金托管人托管, 基金管理人和投资人按照协议规定利益共享、风险共担, 然后由基金管理人管理和运用资金, 进行股权类的投资, 以获得投资收益和资本增值的集合。
参考文献
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